(infografika Dariusz Gąszczyk)
Często uważa się, że dolaryzacja systemu finansowego, czyli rozpowszechnione trzymanie aktywów i pasywów w obcej walucie, stwarza zagrożenie dla stabilności finansowej w państwach rynków wschodzących. Nie ma jednak wystarczających dowodów, że niski stopień dolaryzacji można osiągnąć odpowiednio dobraną polityką pieniężną.
Decydenci twierdzący, że wiarygodna polityka pieniężna rozwiąże problem dolaryzacji występujący w państwach rynków wschodzących, znajdują ogólne potwierdzenie słuszności swojej tezy w badaniach empirycznych, w których porównuje się sytuacje w różnych państwach. Przybywa dowodów, że w państwach o niższej i stabilnej stopie inflacji skala dolaryzacji finansowej jest mniejsza. Należy jednak zauważyć, że chociaż państwa o niskiej i stabilnej stopie inflacji bardziej wykorzystują krajową walutę, to zdecydowanie nie ma pewności, czy polityka pieniężna decyduje o niskim stopniu dolaryzacji. Różnice między programami polityki budżetowej, strukturami sektorów finansowych oraz instytucjami mogą zakłócać wyniki porównań państw, z których wynika zależność między warunkami pieniężnymi a dolaryzacją.
W nowej analizie roboczej („Regional Inflation, Financial Integration, and Dollarisationˮ) wykorzystujemy zróżnicowanie zmian cen towarów i usług konsumpcyjnych w poszczególnych regionach Rosji, aby badać zależność między postrzeganą stabilnością krajowej waluty a dolaryzacją. Pochodzące z jego państwa dane pozwalają nam zmniejszyć obawy o wyniki rodzące się przez zróżnicowanie innych programów polityki gospodarczej i instytucji.
W naszej analizie wykorzystaliśmy kwartalne dane o lokalnej stopie inflacji w 71 regionach Rosji w latach 2005–2014. Zestawiamy je z informacjami o walutowej strukturze wkładów bankowych i kredytów, również na poziomie regionalnym. Należąca do największych bloków walutowych świata Federacja Rosyjska charakteryzuje się dużym zróżnicowaniem regionów pod względem stopy inflacji i dolaryzacji. Mapa z rys. 1 ukazuje średnie stopy inflacji w rosyjskich regionach w latach 2005–2014. Natychmiast można dostrzec wyraźne różnice między nimi.
Pod tymi średnimi wielkościami kryją się także spore różnice między okresami. Np. w II kwartale 2014 r. stopa inflacji w obwodzie kurskim była o 2,3 pkt proc. wyższa niż w II kwartale roku 2004, natomiast na Kamczatce w tym samym dziesięcioleciu spadła o 28,9 pkt proc. To zróżnicowanie powoduje, że Rosja idealnie się nadaje do badania zależności między stabilnością krajowej waluty a dolaryzacją w sytuacji wspólnej polityki makroekonomicznej i tych samych ram instytucjonalnych.
(infografika Dariusz Gąszczyk)
Jak regionalna stopa inflacji może wpływać na regionalną dolaryzację? Teoria przewiduje, że o walutowej strukturze aktywów i pasywów gospodarstw domowych i przedsiębiorstw decydują różnice między oczekiwanymi realnymi stopami procentowymi, a także wahania stopy inflacji i realny kurs walutowy (zob. A. Ize, E. Levy-Yeyati, Financial Dollarisation, „Journal of International Economics” 59, 2003, s. 323-347). W takich ramach wysoka regionalna stopa inflacji spowoduje zwiększenie wkładów bankowych w obcej walucie, jeżeli gospodarstwa domowe uznają, że inflacja występująca w ich regionie zapowiada deprecjację waluty krajowej. Wyższa regionalna stopa inflacji może również wpłynąć na decyzje dotyczące finansów, mianowicie doprowadzić do zmniejszenia popytu na kredyty denominowane w obcych walutach wśród gospodarstw domowych (i firm), które swoje prognozy sytuacji pieniężnej opierają na inflacji odnotowywanej w danym regionie.
Zgodnie z tymi przewidywaniami wyniki naszej analizy ukazują, że w regionach o wyższej stopie inflacji występuje większy stopień dolaryzacji wkładów bankowych gospodarstw domowych. Wyższa regionalna stopa inflacji wiąże się ponadto z mniejszą dolaryzacją kredytów udzielanych gospodarstwom domowym i przedsiębiorstwom działającym w sektorach towarów i usług niepodlegających wymianie. Te wyniki świadczą o tym, że odnotowywane lokalnie zmiany cen towarów i usług konsumpcyjnych uważane są za oznakę stabilności lokalnej waluty w stosunku do walut obcych, a przez to wpływają na strukturę walutową portfeli gospodarstw domowych i przedsiębiorstw.
Rosję cechuje duże regionalne zróżnicowanie nie tylko pod względem inflacji i dolaryzacji, lecz także skali integracji lokalnego sektora bankowego z resztą państwa. Występują olbrzymie różnice między regionami, jeśli chodzi o udział banków działających na rynku lokalnym w porównaniu z udziałem tych, które funkcjonują w całym kraju, a także strukturę denominacji pasywów banków lokalnych i ogólnokrajowych.
To, na ile „otwarty” albo „zamknięty” jest regionalny sektor bankowy, może wpływać na zależność między stopą inflacji a dolaryzacją. W regionie zamkniętym banki nie mogą bez problemu alokować wkładów bankowych w obcych walutach w innych regionach – ani z wykorzystaniem rynków zewnętrznych, ani poprzez wewnętrzne rynki kapitałowe. Jeżeli chcą one uniknąć niedopasowania walutowego w swoich bilansach, muszą dostosować strukturę walutową udzielanych przez siebie kredytów do struktury lokalnych wkładów (zob. M. Brown, R. De Haas, Foreign Banks and Foreign Currency Lending in Emerging Europe, „Economic Policy” 27, 2012, s. 57–98 oraz M. Brown, K. Kirschenmann, S. Ongena, Bank Funding, Securitization, and Loan Terms: Evidence from Foreign Currency Lending, „Journal of Money, Credit, and Banking” 46(7), 2014, s. 1501–1534 na temat empirycznych dowodów takiego dostosowania).
Gdy stopa inflacji oraz łączna wielkość wkładów denominowanych w obcych walutach wzrastają, te banki będą próbowały zrównoważyć ten wzrost depozytów walutowych nowymi kredytami w obcych walutach (nawet gdy popyt na takie kredyty w tym czasie spada). Natomiast tam, gdzie występuje integracja systemu bankowego z innymi regionami, lokalna podaż funduszy denominowanych w obcej walucie i popyt na nie muszą być zbliżone, dzięki czemu jest możliwe, że przedsiębiorstwa i gospodarstwa domowe będą w stanie lepiej dostosować swoje portfele walutowe.
Uzyskane przez nas wyniki potwierdzają, że wpływ inflacji na dolaryzację kredytów w wielkim stopniu zależy od tego, czy region jest pod względem finansów zintegrowany z resztą Federacji Rosyjskiej. W regionach z zamkniętymi sektorami bankowymi – gdzie banki w większości są lokalne i zależą od lokalnych źródeł finansowania – negatywny wpływ inflacji na popyt na kredyty denominowane w obcej walucie zostaje częściowo zrównoważony przez to, że banki dążą do pośredniczenia na rynkach lokalnych przy zwiększonej podaży depozytów walutowych. Zarządzanie aktywami i pasywami w bankach ogranicza możliwości wyboru walut i instrumentów portfelowych przedsiębiorstwom i gospodarstwom domowym na rynkach charakteryzujących się mniejszym stopniem integracji banków z krajowym systemem.
Natomiast w regionach, w których działa więcej banków ogólnokrajowych i niefinansowanych lokalnie, napędzany przez inflację napływ depozytów walutowych można łatwiej skierować do innych regionów. Nie trzeba przez to tak bardzo równoważyć tych depozytów kredytami walutowymi na rynku lokalnym. Takie zintegrowane rynki usług bankowych pozwalają gospodarstwom domowym i przedsiębiorstwom reagować na wstrząsy inflacyjne poprzez dostosowanie zarówno aktywów, jak i pasywów.
Dowody uzyskane przy badaniu sytuacji w jednym państwie potwierdzają słuszność twierdzenia, że stabilna polityka pieniężna to zasadniczy element każdej inicjatywy politycznej prowadzącej do dedolaryzacji. W Federacji Rosyjskiej – olbrzymim bloku walutowym charakteryzującym się jednorodną polityką makroekonomiczną – w regionach z wyższą stopą inflacji obserwuje się większą dolaryzację bankowych wkładów gospodarstw domowych i mniejszą dolaryzację kredytów. Wpływ (postrzeganej) niestabilności systemu pieniężnego na dolaryzację kredytów, a przez to na stabilność systemu finansowego, w wielkiej mierze zależy od stopnia integracji sektora bankowego. Inflacja skłania wprawdzie gospodarstwa domowe do trzymania oszczędności w obcej walucie, ale jednocześnie powoduje, że przedsiębiorstwa i gospodarstwa domowe są skłonniejsze zaciągać kredyty denominowane w walucie krajowej.
Tak więc niestabilność cen powoduje niedopasowanie walutowe w bilansach banków. Banki, które chcą uniknąć takiego niedopasowania, mogą się zdecydować na dwa rozwiązania – po pierwsze równoważyć depozyty walutowe, udzielając kredytów denominowanych w obcej walucie, a po drugie dokonać realokacji depozytów walutowych w innych miejscach (za granicą albo w innych regionach, gdzie popyt na kredyty walutowe może być większy).
Wyniki naszej analizy świadczą o tym, że banki zintegrowane z krajowym systemem są w lepszej sytuacji, jeśli chodzi o obranie drugiego z tych kursów, niż banki lokalne. Międzyregionalna integracja systemów bankowych nie tylko może wobec tego uchronić banki przed akumulacją niedopasowań walutowych w bilansach, lecz także zmniejsza skalę przenoszenia ryzyka walutowego na niezabezpieczonych kredytobiorców i pomaga im w przywracaniu zrównoważonej struktury walutowej ich portfeli finansowych.
Martin Brown jest profesorem ekonomii, wykłada problematykę bankowości na Uniwersytecie St. Gallen.
Ralph De Haas jest wicedyrektorem działu badań Europejskiego Banku Odbudowy i Rozwoju.
Władimir Sokołow jest docentem, wykłada na International College of Economics and Finance (Międzynarodowy Instytut Ekonomii i Finansów) przy moskiewskiej Wyższej Szkole Ekonomicznej.
Artykuł po raz pierwszy ukazał się w VoxEU.org (tam dostępna jest pełna bibliografia). Tłumaczenie i publikacja za zgodą wydawcy.
W ostatnich miesiącach ceny ropy naftowej utrzymywały się w relatywnie wąskim przedziale wahań. Główne czynniki wpływające na rynek tego strategicznego surowca to eskalacja działań wojennych w kilku regionach świata oraz polityka krajów OPEC.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
