Czym różni się obecny kryzys od Wielkiej Depresji

Warto przyjrzeć się różnicom i podobieństwom strukturalnym obu kryzysów.

– W latach 30. w Stanach Zjednoczonych i wielu krajach europejskich kursy walut były zabezpieczone rezerwami złota, co utrudniało bankom centralnym szybkie zwiększanie podaży pieniądza. Obecnie banki mogą manipulować pieniądzem, obniżając stopy procentowe, a także stosując poluzowanie ilościowe.

– Powiązania kapitałowe i handlowe między krajami były w latach 20. XX wieku słabsze niż obecnie – po I wojnie światowej nastąpiło cofnięcie globalizacji.

– W ciągu 80 lat zmieniła się relacja przepływów finansowych do przepływów towarowych – na korzyść tych pierwszych. Towarzyszyło temu skomplikowanie instrumentów finansowych.

– Poziom wydatków publicznych był przed 80 laty przeszło 5-krotnie niższy ( w stosunku do PKB) niż obecnie, co oznacza, że popyt kreowany przez sektor publiczny ma znacznie większy wpływ na stan gospodarki.

– W końcu lat 20. problem zadłużenia państw był mało istotny dla stabilności gospodarki. Udało się stopniowo rozwiązać problem długów wojennych (ostatecznie został rozwiązany dzięki moratoriom na spłatę, ogłoszoną przez prezydenta USA Hoovera w czerwcu 1931 roku), a poziom długu publicznego do PKB w Stanach Zjednoczonych i większości krajów europejskich wynosił poniżej 50 proc. PKB. Aż do 1929 roku Stany Zjednoczone częściej notowały nadwyżkę budżetową niż deficyt. Podczas obecnego kryzysu zadłużenie państw jest jednym z głównych problemów, zagrażających stabilności finansowej.

Mimo tych różnic podobieństwa dotyczące przyczyn i przebiegu obu kryzysów są znaczne. Cztery cechy obu kryzysów są wspólne:

1. Oba kryzysy mają charakter globalny, przy czym kanały rozszerzania się są rozmaite. Czas trwania zdecydowanie przekracza „normalne” recesje.

2. Ich rozmiary i przebieg zaskoczyły wszystkich. Musiało minąć sporo czasu, by ekonomiści byli w stanie określić najbardziej istotne źródła kłopotów gospodarczych. Zresztą, kilkadziesiąt lat po zakończeniu Wielkiej Depresji wciąż otwarta jest dyskusja nad jej przyczynami. Nie jest wykluczone, że także obecny kryzys doczeka się w przyszłości wielu opisów i interpretacji, a ekonomiści nie będą w stanie osiągnąć konsensu w sprawie jego przyczyn.

3. Aktywne formy walki z kryzysem w obu wypadkach okazały się nieskuteczne.

4. Oba kryzysy nie są zjawiskami jednorodnymi. W obu przypadkach mamy do czynienia z serią negatywnych zjawisk gospodarczych, powiązanych ze sobą i stanowiących ciąg przyczynowo-skutkowy, których nie sposób opisać jednym tylko wskaźnikiem.

Porównywalny jest też okres trwania obu kryzysów.  Wielka Depresja zaczęła się latem 1929 roku, a więc na kilka miesięcy przed krachem giełdowym, a trwała do wiosny 1933. Cztery lata później w Stanach Zjednoczonych  nastąpiła kolejna głęboka recesja, która trwała do roku 1938, choć nie miała ona odpowiednika w innych krajach.

Obecny kryzys rozpoczął się w 2007 roku od zapaści rynku pożyczek hipotecznych wysokiego ryzyka w Stanach Zjednoczonych. Za jego symboliczny początek można uznać run na brytyjski bank Northern Rock, zaangażowany w operacje na amerykańskim rynku kredytów subprime. Nie sposób dziś powiedzieć, kiedy kryzys się zakończy, ani jaki będzie jego łączny wpływ na poziom światowej produkcji i jakie będą skutki dla funkcjonowania gospodarek krajów rozwiniętych.

Kryzys po zbyt dobrej koniunkturze

Oba kryzysy poprzedził długi okres dobrej koniunktury, w czasie którego nastąpiło przeinwestowanie, w dużej mierze oparte na kredytach. Powstały więc problemy z zadłużeniem gospodarek, przy czym w obecnym kryzysie problem ten jest bardziej palący niż w czasie Wielkiej Depresji. W ciągu 80 lat, jakie dzielą oba wydarzenia w gospodarce światowej nastąpiły procesy globalizacji. Powiązania między gospodarkami różnych krajów są głębsze niż w końcu lat 20. XX wieku, a jednocześnie występuje trwała nierównowaga (np. wysokie deficyty w obrotach bieżących), finansowana przepływami kapitałowymi. W warunkach waluty złotej (lub tylko „pozłacanej”) sytuacja taka była niemożliwa.

Lata 20 nazywane są w Stanach Zjednoczonych „ryczącymi”. Momentami (na przykład w roku 1923) wzrost przekraczał 10 proc. , choć były też lata słabsze.  W 1927 roku Rezerwa Federalna obniżyła stopę dyskontową do poziomu 3,5 proc. Jednym z powodów była chęć wsparcia brytyjskiego funta, który miał kłopoty z utrzymaniem parytetu wobec złota, przywróconego w roku 1925. Mimo wysokiego wzrostu gospodarczego dochody budżetu federalnego USA od 1927 roku  nieznacznie spadały, a jednocześnie kurczyła się nadwyżka budżetowa (w ciągu dwóch lat łącznie o 0,5 mld dolarów). Od początku 1927 do września 1929 roku wskaźnik  Dow Jones Industrial Average wzrósł ze 170 do 381 pkt.

W latach 1921 – 1927 podaż pieniądza w USA wzrosła o około 60 proc. Jego część trafiała na rynek akcji. W okresie giełdowej hossy powszechną praktyką był zakup akcji na kredyt, przy czym stopa zabezpieczenia kredytu malała i w roku 1928 wynosiła około 10 proc. Mimo narastania bańki spekulacyjnej na rynku akcji Fed i rząd nie czynili nic, by ostudzić gospodarkę. Miało to podłoże polityczne. 22 października 1924 roku, na dwa tygodnie przed wyborami prezydent Coolidge deklarował: „Polityka mojej administracji zmierza do obniżenia stopy dyskontowej i obiecuję, że będę starał się utrzymać ją na niskim poziomie”. Mianowani przez prezydenta członkowie Rezerwy Federalnej wspierali tę politykę.

Na początku 1928 roku Fed rozpoczął politykę zacieśniania, podnosząc stopę dyskontową, w trzech krokach, z 3,5 do 5 proc. Jednocześnie podniesione zostały obowiązkowe stopy zabezpieczenia kredytów. Fed próbował rozróżnić kredyty dla gospodarki od kredytów na spekulacyjny zakup akcji. Zacieśnianie polityki pieniężnej przyszło za późno – gdy bańka spekulacyjna była już mocno napompowana. W efekcie nastąpiło jej pęknięcie.

W Stanach Zjednoczonych w latach 1992-2000 średni PKB wynosił 3,8 proc. W latach 1997-2000 aż 4,5 proc.

W roku 2000 Ameryka przeżyła załamanie giełdy, a zaraz potem krótkotrwałą recesję, z której szybko wyszła dzięki obniżeniu stóp procentowych przez Rezerwę Federalną. Wzrost nie był już tak silny jak w latach 90., ale bezrobocie utrzymywało się na niskim poziomie.

Według profesora Ericha Streisslera, który kontynuuje teorię ekonomiczną szkoły austriackiej, „kryzys z roku 2001 został przesunięty w czasie na skutek rozluźnienia polityki pieniężnej i fiskalnej, a w roku 2008 wybuchł z ogromną siłą.” (wypowiedź dla „WirtschaftsBlatt”, z września 2011 r.). Erich Streissler uważa – i z opinią tą zgadza się wieli ekonomistów – że wzrost, który trwał w latach 2002-2007 w USA był sztucznie podtrzymywany przez politykę gospodarczą rządu i Rezerwy Federalnej. W 2001 r. Federalny Komitet Otwartego Rynku FED aż 11 razy obniżał poziom stóp procentowych. W wyniku tych działań stopa funduszy federalnych zmniejszona została z 6,5 proc. do 1,75 proc. , a w listopadzie 2002 do 1,25 i znalazła się na najniższym poziomie od 1960 r. W czerwcu 2003 stopy Fed zostały kolejny raz obniżone – do 1 proc. i na tym poziomie pozostały aż do czerwca 2004 r., gdy zaczęły się stopniowe podwyżki, trwające do września 2007 roku.

Działania FED-u miały na celu pobudzenie zwalniającej amerykańskiej gospodarki, szczególnie po ataku terrorystycznym na World Trade Center. Jednocześnie administracja prezydenta George W. Busha wprowadziła już w 2002 roku pakiet działań fiskalnych, mających stymulować gospodarkę. Pakiet bodźców w ciągu dziesięciu lat miał kosztować budżet państwa 1,35 bln dol. (średnio 135 mld rocznie). W roku budżetowym, który zaczął się w październiku 2001 r. i trwał do września 2002 r., do gospodarki wpompowano 176 mld dol. w postaci obniżek podatków, wzrostu wydatków obronnych i innych działań. Po 11 września i ujawnieniu pełnych rozmiarów recesji Bush zaproponował zwiększenie pakietu stymulacyjnego o 77 mld dol.

Luźna polityka pieniężna i fiskalna na początku poprzedniej dekady spowodowała wydłużenie okresu boomu na rynku nieruchomości i doprowadziła ich ceny do nieracjonalnie wysokiego poziomu. W USA cykl na rynku nieruchomości – od najniższego do najwyższego punktu – trwał zwykle 8-10 lat. Ceny powinny były osiągnąć swoje maksimum w latach 2003-2004. Tymczasem hossa trwała 3 lata dłużej i skończyła się dopiero w roku 2006.

W latach 1997-2006 indeks cen nieruchomości wzrósł o 85 proc., gdy podczas poprzedniej hossy, która zaczęła się na początku lat 80 zaledwie o około 25 proc. Powodem była nie tylko luźna polityka pieniężna i fiskalna, ale także specjalna polityka mieszkaniowa, prowadzona za pośrednictwem przedsiębiorstw sponsorowanych, przeznaczonych do wspierania rynku mieszkań. Podobna sytuacja miała miejsce w kilku krajach europejskich, przede wszystkim w Hiszpanii i Irlandii. W obu tych krajach rządy wspierały budownictwo mieszkaniowe, między innymi ulgami podatkowymi.

Polityka antyrecesyjna

W obu kryzysach rządy stosowały aktywną politykę, mającą na celu zahamowanie i złagodzenie recesji. Popełniały przy tym błędy, choć dopiero z perspektywy wielu lat można ocenić, co było błędem, a co prawidłową reakcją banków i polityków.

Kilka miesięcy po zaprzysiężeniu Herberta Clarka Hoovera (rządził w latach 1929-1932) zaczęła się recesja, a jesienią 1929 roku zdarzył się krach giełdowy. Wbrew obiegowym opiniom, do dziś przedstawianym w niektórych książkach, Hoover był przeciwnikiem „małego rządu” i  zwolennikiem aktywnej polityki gospodarczej. Uważał, że w okresie dekoniunktury konieczne jest utrzymanie niezmienionego poziomu wynagrodzeń po to, by nie nastąpił spadek konsumpcji. Wywierał nacisk na przemysłowców i wspierał związki zawodowe, walczące o utrzymanie płac.

I rzeczywiście, realne płace w przemyśle (po uwzględnieniu deflacji), mimo recesji i wysokiego bezrobocia nie spadały, a rosły. W 1933 roku były w przemyśle samochodowym wyższe niż cztery lata wcześniej o 14,4 proc., w przemyśle obuwniczym o 19 proc., w stalowym o 4 proc.  Wzrost realnych płac przyczyniał się do wzrostu bezrobocia. W grudniu 1932 roku bezrobocie w Stanach Zjednoczonych sięgnęło 33 proc. Bez pracy pozostawało 14 mln osób. W Niemczech armia bezrobotnych liczyła 6 mln, w Wielkiej Brytanii – 2,5 mln, w Polsce w 1932 roku bezrobotnych było 40 proc. robotników przemysłowych.

Rząd Hoovera zwiększał wydatki, chcąc w ten sposób pobudzić gospodarkę. Wydatki budżetu federalnego kształtowały się w kolejnych latach Wielkiej Depresji następująco: (dane w mln dolarów):

1929 – 3127

1930 –  3320

1931 –  3577

1932 –  4659

Ponieważ ceny spadały, realne przyrosty wydatków były znacznie większe i wynosiły: 1929 – 5,6 proc., 1930 – 9,1 proc., 1931 – 18,3 proc., 1932 – 45,2 proc.

Budżet zaczął notować deficyt, wcześniej miał nadwyżki. W ostatnim roku depresji – w 1932 r. – budżet USA zanotował deficyt 2,7 mld USD. W porównaniu z dzisiejszymi standardami był on nieznaczny (ok. 0,4 proc. PKB), ale wynosił aż 140 proc. dochodów budżetowych.

Za rządów Hoovera ruszył program robót publicznych, w ramach którego zbudowano zaporę wodną na rzece Colorado. Otrzymała imię Hoovera. W czerwcu 1930 r. Kongres przyjął plan antykryzysowy, który zakładał przeznaczenie 915 mln dol. (około 12 mld według dzisiejszej wartości dolara) na różne formy wsparcia dla gospodarki. 400 mln (około 6 mld według dzisiejszych cen) przeznaczono na wsparcie budownictwa mieszkaniowego. Na ratunek gospodarce ruszył też Fed, obniżając (z opóźnieniem) stopę redyskontową do 2 proc. i starając się, bezskutecznie, zwiększyć emisję pieniądza.

Jeszcze za rządów Hoovera (a więc podczas Wielkiej Depresji) powstało szereg instytucji państwowych, mających stymulować wzrost gospodarczy. Utworzono Narodową Korporację Kredytową (NCC), coś w rodzaju państwowego banku udzielającego kredytów dla wybranych dziedzin gospodarki,  Home Loan Bank – instytucję refinansującą banki hipoteczne. Rząd zwiększył wsparcie dla Federal Land Banks – banków udzielających farmerom kredytów hipotecznych. Ustanowił kontrolę nad eksploatacją surowców przez prywatne spółki, wprowadził wysokie cła importowe, ograniczył imigrację.

Polityka antyrecesyjna prowadzona była także podczas obecnego kryzysu. W Stanach Zjednoczonych już w lutym 2008 roku został uchwalony Economic Stimulus Act, który zwiększył o ponad 100 mld dolarów dochody rodzin. Rząd miał nadzieję, że te pieniądze zostaną wydane na konsumpcję i szybko pobudzą gospodarkę. Rok później amerykański Kongres przyjął kolejną ustawę, rozluźniającą politykę fiskalną – American Recovery and Reinvestment Act of 2009 – która oznaczała wpompowanie do gospodarki, w różnych formach 787 mld dolarów.

W Unii Europejskiej we wszystkich krajach nastąpiło w latach 2008-2010 poluzowanie fiskalne. W efekcie zadłużenie publiczne wzrosło:  w roku 2009 w porównaniu z rokiem poprzednim o 988 mld euro, czyli z poziomu 62,5 do poziomu 74,7 proc. PKB, a w kolejnym roku o ponad 1 bln euro – do poziomu 80,2 proc. PKB.  Ta polityka antycykliczna przyniosła pewne efekty. Recesja trwała znacznie krócej niż w latach 30. , była mniej głęboka i nie przyniosła tak niszczących skutków społecznych.

Indeks produkcji przemysłowej (1929 = 100)

Źródło: Industrial Statistics, 1900-57 (Paris, OEEC, 1958)

Indeks PKB 2007 = 100

Źródło: Eurostat, obliczenia własne

Na ratunek bankom

Gdy w październiku 1929 roku zaczęły się silne spadki na nowojorskiej giełdzie, mało kto potrafił przewidzieć, głębokość i długość nadchodzącego kryzysu. Podobnie działo się jesienią 2007 roku, gdy kolejne banki ogłaszały wielkość strat, poniesionych na inwestycjach w instrumenty finansowe, oparte na kredytach hipotecznych. Aczkolwiek w tym drugim przypadku dość powszechne były obawy przed powtórką  scenariusza z lat 30.

W lutym 1930 roku giełda nowojorska zaczęła powoli rosnąć i do kwietnia odrobiła część strat. Wydawało się, że kryzys powoli mija, ale na początku października 1930 roku w Stanach Zjednoczonych doszło do paniki bankowej, która trwała do grudnia. Ponieważ nie istniał system gwarantowania depozytów, panika rozszerzała się, doprowadzając do bankructwa banki – zwłaszcza małe. Fed nie spełnił funkcji pożyczkodawcy ostatniej instancji.

W maju 1931 roku upadł austriacki bank Boden–Kredit Anstalt, mający powiązania z wieloma bankami niemieckimi. Jednym z powodów upadku było wycofanie z austriackiego banku francuskich kredytów krótkoterminowych – Francja była dużym wierzycielem Austrii i obawiała się, że kraj ten zbyt silnie wiąże się z Niemcami, poprzez unię celną. W efekcie sparaliżowane zostały banki w Europie Środkowej, a kryzys ponownie przeniósł się do Stanów Zjednoczonych. Banki amerykańskie miały aktywa w bankach europejskich, wartości 2 mld USD. W dodatku upadek Kredit Anstalt uruchomił proces wycofywania się krajów europejskich z reżymu waluty złotej, co podkopało zaufanie wierzycieli do europejskich dłużników. W czerwcu 1931 roku doszło też do drugiej paniki bankowej w USA. Było to w momencie, gdy gospodarka amerykańska przejawiała pierwsze oznaki ożywienia. W efekcie kryzys wydłużył sie o ponad rok.

W końcu 1930 roku wartość gotówki i depozytów bankowych w USA wynosiła 53,6 mld USD, w połowie roku 1931 wartość spadła do 52,9, a w końcu roku do 48,3 mld USD. Spowodowało to silną deflację, szczególnie w końcu roku 1931. Zdaniem wielu ekonomistów (w tym Miltona Friedmana i Bena Bernanke) to był czynnik decydujący o długości i głębokości Wielkiej Depresji.

W 2008 roku politycy i szefowie banków centralnych uznali za sprawę najpilniejszą chronienie systemu bankowego przed upadkiem. W marcu 2008 Bank Rezerwy Federalnej w Nowym Jorku uratował przed bankructwem wielki bank inwestycyjny Bear Sterns, który ostatecznie został przejęty przez JP Morgan Chase, przy wsparciu banku FED. Już w grudniu 2007 Rezerwa Federalna otworzyła specjalne linie kredytowe dla banków komercyjnych, które miały problemy z płynnością. Problemy te trwały aż do późnej jesieni 2008 i wynikały ze wzajemnego braku zaufania. Banki nie wiedziały ile „toksycznych kredytów” – głównie papierów opartych o kredyty hipoteczne – mają partnerzy, więc przez kilka miesięcy rynek międzybankowy nie funkcjonował.

We wrześniu 2008 upadł bank Lehman Brothers i upadek ten uznaje się za kulminacyjny moment obecnego kryzysu. Dwa tygodnie po upadku, 1 października 2008, amerykański Kongres przyjął  ustawę Emergency Economic Stabilization Act, zwaną popularnie planem Paulsona (od nazwiska sekretarza skarbu w administracji Busha Henry Paulsona). Jednocześnie Fed oświadczył, że nie dopuści do upadku innych banków „ważnych systemowo”. Banki, a także korporacje samochodowe, zostały dokapitalizowane. Podobne środki zastosowano w Europie.

Po kilku miesiącach na rynku międzybankowym powróciła płynność, lecz nie doprowadziło to do przywrócenia normalnych relacji między bankami, a gospodarką. Profesor John B. Taylor (twórca reguły Taylora, dotyczącej optymalnej stopy procentowej) uważa, że na początku kryzysu została postawiona błędna diagnoza. Taka mianowicie, że problemem jest, podobnie jak podczas Wielkiej Depresji lat 30., niedostatek płynności w bankach. Tymczasem rzeczywistą przyczyną zaburzeń na rynku pożyczek międzybankowych był wzajemny brak zaufania uczestników rynku.

Mimo dokapitalizowania banków, poluzowania pieniężnego oraz fiskalnego w latach 2008-2009 gospodarki krajów wysokorozwiniętych przeżyły głęboką recesję – wprawdzie łagodniejszą niż ta z lat 30., ale największą od II wojny światowej. W dodatku, trzy lata po upadku Lehman Brothers, światowa gospodarka wciąż jest daleka od stanu równowagi. Wprawdzie poziom lewarowania gospodarek obniżył się (dług konsumencki amerykańskich gospodarstw domowych obniżył się z 2594,1 mld USD w 2008 roku do 2407,8 mld w III kwartale 2010 i 2466,8 we wrześniu 2011 r.; dług hipoteczny z 14610 mld USD w 2008 do 13642,6 mld USD we wrześniu 2011), ale powstał problem zadłużenia państw.

Stare i nowe błędy

Polityka rządów i banków centralnych w okresie Wielkiej Depresji z pewnością nie była optymalna. Z perspektywy 80 lat łatwo wymienić szereg błędów, które wówczas popełniono. Nie jest jednak prawdą, że rządy (zwłaszcza Stanów Zjednoczonych) pozostały bierne wobec kryzysu. Można nawet postawić tezę, że szereg „działań antykryzysowych” okazało się błędem. Do największych można zaliczyć: wojnę handlową, spowodowaną wprowadzeniem ustawy Smoota-Hawley’a, podnoszącej cła w Stanach Zjednoczonych oraz odejście od parytetu złota przez większość krajów, co zachwiało zaufaniem w stosunkach kredytowych. Według niektórych ekonomistów (np. Paula Krugmana) stymulacja fiskalna była zbyt ograniczona i za szybko została przerwana. Według innych (np. Murray’a N. Rothbarda, autora pracy „America’s Great Depression”) była niepotrzebna i chaotyczna, a tym samym szkodliwa. Szkodliwe było usztywnianie płac, co pogłębiło bezrobocie.

Również działania rządów w czasie obecnego kryzysu będą w przyszłości ocenione krytycznie. Rządy starały się działać antycyklicznie, by złagodzić recesję. „Gdyby nie działania rządu, w szczególności plan pobudzania gospodarki przez wzrost wydatków i uratowanie przemysłu samochodowego, bezrobocie byłoby dramatycznie wyższe” – mówił Eric Maskin (noblista z 2007 r.) w wywiadzie dla „Gazety Wyborczej”, w grudniu 2010 r. „Jeśli dziś będziemy się martwili zadłużeniem, gdy gospodarka nie wróciła jeszcze do zdrowia, znajdziemy się w niebezpieczeństwie”.

Skutkiem takiej polityki było jednak narastanie problemu długu publicznego. Przez kilka lat rządy starały się tak manewrować, by uniknąć obu niebezpieczeństw – pobudzać gospodarkę większymi wydatkami, a jednocześnie nie przekroczyć niebezpiecznego poziomu długu. Tymczasem wpadły jednocześnie w obie pułapki.

Cztery lata po rozpoczęciu kryzysu rządy (przynajmniej w Europie i Japonii) stoją wobec groźby recesji, a jednocześnie problemów zadłużenia. Muszą ograniczać wydatki i deficyty, nie zważając na hamującą gospodarkę, by uniknąć większego ryzyka – mianowicie negatywnej reakcji rynków finansowych. Nakładają na banki większe ograniczenia (europejskie banki zostały zobowiązane do podniesienia kapitału, by uzyskać wskaźnik płynności 9 proc.), mimo że akcja kredytowa banków nie wróciła do stanu sprzed kryzysu.

Wszystko to są działania pro cykliczne – zwiększają ryzyko recesji. Rządy i banki centralne chcąc złagodzić skutki kryzysu przedłużyły jego trwanie, a skumulowane koszty poznamy dopiero za kilka lat, gdy gospodarka światowa powróci do równowagi.