Peter Sinclair (fot. NBP)
Obserwator Finansowy: Pojęcie stabilności to słowo klucz w dyskusjach o polityce pieniężnej. Co ono właściwie oznacza?
Peter Sinclair: Stabilność pieniężna to np. ochrona siły nabywczej pieniądza, co osiąga się dwoma sposobami: inflacją niską, albo inflacją zafiksowaną na konkretnym poziomie. Polska na przykład prowadzi tzw. politykę celów inflacyjnych, podobnie zresztą, jak najważniejsze państwa świata. Chodzi o to, by w perspektywie 2-3 lat średnią inflację utrzymywać na określonym wcześniej pułapie. Sukces takiej polityki oznacza dynamiczną gospodarkę, popyt, inwestycje, zatrudnienie, czyli ogólnie dobry klimat dla wzrostu gospodarczego. Jest jednak jeszcze jedno rozumienie stabilności – stabilność finansowa, czyli zapobieganie kryzysom i łagodzenie ich skutków. Mam na myśli kryzysy bankowe, jak ten z 2008 r., kryzysy zadłużenia jak kryzys grecki, czy kryzysy walutowe, gdy rynek wyprzedaje walutę w obawie o nagły spadek jej wartości.
I to wszystko jest na głowie banków centralnych.
Ale też ministrów finansów…
Ok, ale skupmy się na bankach centralnych. Czy, patrząc z perspektywy historycznej, można powiedzieć, że radzą sobie z zapewnianiem stabilności?
Bywa różnie. Głównie dlatego, że kryzysy nie mają jednej przyczyny, a wiele przyczyn i zapobieganie im to trudna sprawa. Z kolei ten ostatni, który rozpoczął się upadkiem banku Lehman Brothers, wręcz wywołany był polityką amerykańskiego banku centralnego, który przesadził z reakcją na bańkę internetową i zamachy z 11 września na WTC, zbyt mocno obniżając stopy procentowe. Przez trzy lata utrzymywano je na poziomie zaledwie 1 proc., gdy „neutralna” stopa procentowa wynosiła 3,5 proc. To było dolewanie oliwy do ognia, czyli rosnącej bańki na rynku nieruchomości, doprowadziło w końcu potem do jej pęknięcia i krachu na rynkach finansowych. Gospodarka to naczynia połączone, więc amerykański kryzys rozlał się na cały świat Zachodu. W Europie odczuła to Islandia, Irlandia i przede wszystkim Hiszpania, gdzie także od lat pompowano bańkę w nieruchomościach.
Ale pompował ją kto inny…
Tak. Europejski Bank Centralny, który utrzymywał w strefie euro stopy procentowe na niskim poziomie. Na szczęście hiszpańskie władze monetarne zrobiły dobrą robotę domagając się od swoich banków, by te utrzymywały dodatkowe rezerwy na poczet ewentualnych kłopotów. Pamiętam, że ani politykom ani tzw. rynkom się to nie podobało, bo – jak argumentowano – „to sabotuje wzrost”. Nawet związki zawodowe były przeciwne. Jednak właśnie dzięki tym zabezpieczeniom kryzys nie był aż tak poważny, jak mógłby być.
Co było przyczyną błędu EBC?
Nie chodzi o błąd. Strefa euro obejmuje kraje małe i duże pod względem PKB. Hiszpania jest, owszem, duża, ale to nie ona, a Niemcy i Francja, mają największe znaczenie przy ustalaniu stóp procentowych przez EBC – bo te gospodarki najwięcej „ważą” w statystykach tego banku. W latach 2001-2005 wzrost w tych krajach był mizerny, więc stopy obniżano – z takimi skutkami ubocznymi jak kryzys w Hiszpanii, którego zapalnikiem był wybuch kryzysu w USA. W mojej ocenie Hiszpania nigdy nie powinna była wchodzić do strefy euro. To był udany eksperyment dla Niemiec, Austrii, Belgii, Holandii i może Francji. Nie dla Hiszpanii, Grecji, Portugalii, czy Włoch.
Zostańmy jeszcze przez chwilę przy bankach centralnych i polityce pieniężnej. Niektórzy ekonomiści przekonują, że tradycyjne doktryny nie tłumaczą przekonująco obecnej sytuacji. Np. pompuje się olbrzymie pieniądze w system, a grozi nam nie inflacja a deflacja. Jak dużą władzę nad gospodarką mamy?
To zależy od perspektywy czasowej. W krótkiej perspektywie bank centralny może wpływać na ceny, wartość kursu wymiany walut, na wzrost gospodarczy, ale w długiej perspektywie ten wpływ maleje. Obecna nietypowa sytuacja, w której ceny na przekór polityce banków centralnych ceny maleją, bierze się ze strachu. Od 2008 r. banki boją się pożyczać – kiedyś pożyczały każdemu, a teraz boją się, że potencjalny kredytobiorca odleci z gotówką do Kazachstanu, albo że jest niewypłacalny, bo skoro się zgłasza do nich po kredyt, to znaczy, że ktoś inny mu go odmówił. Mamy na rynku strach i potrzebę bezpieczeństwa. Banki same z siebie chcą mieć teraz zapasy gotówki, nawet jeśli EBC, czy Fed daje im nieskończoną wręcz płynność.
Taki stan rzeczy może jeszcze potrwać długo. Popatrzmy na Wielki Kryzys, który wybuchł w latach 30 zeszłego wieku. Szkody, które spowodował były naprawiane bardzo długo, a zatrudnienie nie wróciło od zdrowego poziomu aż do II wojny światowej. Na szczęście, w trakcie obecnego kryzysu banki centralne reagowały mądrzej niż w trakcie tamtego, więc nie mieliśmy powtórki z rozrywki.
Warto tu podkreślić stabilizującą rolę Chin, którym też w 2009 r. groził kryzys, ale które go mądrze uniknęły. W ten sposób nie zadano gospodarce Zachodu ciosu ostatecznego. Swoją drogą, wyróżnić należy też Polskę, która prowadzi niezwykle rozsądną politykę pieniężną i unika światowych zawirowań. Rośniecie nieustannie od 2000 r. To wielkie osiągnięcie – każdy inny kraj UE zdążył zaliczyć od tamtego czasu recesję, nie wspominając o Grecji, gdzie jest tylko gorzej i nie ma już żadnych narzędzi w polityce pieniężnej i fiskalnej, które mogłyby Grekom pomóc.
Przed Grecją już chyba tylko jedno wyjście: wyjście ze strefy euro i powrót do własnej waluty.
Nie sądzę, by było to dobre rozwiązanie. Taka waluta byłaby słaba i ludzie by się jej szybko pozbyli, kupując euro, funty i dolary. Takie doświadczenia ma Argentyna z okresu, gdy zerwała powiązanie swojej waluty z dolarem. Owszem w krótkim terminie dewaluacja waluty przyniesie efekt, np. wzmocni eksport, ale w długim będzie katastrofalna. Euro mimo wszystko zapewnia Grecji stabilność.
Powinno się zatem Grekom wybić z głowy opuszczanie eurolandu i zastosować inne narzędzia naprawcze. Być może należy wdrożyć zewnętrzne kontrole kapitałowe nawet na 4 lata, podnieść VAT i zyskami z niego subsydiować nowe miejsca pracy dla młodych ludzi. Można też pomyśleć o odprowadzaniu podatku dochodowego do greckiego fiskusa nawet przez tych Greków, którzy pracują za granicą, żeby wzmocnić budżet kraju.
Gdyby profesor Marek Belka poprosił o radę w kwestii ewentualnego wejścia Polski do euro, co miałby mu Pan do powiedzenia?
Byłoby to aroganckie, gdybym jako ktoś z zewnątrz, próbował w tej materii doradzać profesorowi Belce. Co więcej, wydaje mi się, że tak istotna decyzja należy przede wszystkim do rządu i ludzi. Ale gdyby naprawdę chciał wiedzieć, co myślę, to myślę, że to nie jest właściwy moment na wejście do strefy euro.
Niektórzy mówią: euroland zostanie uzdrowiony, jeśli dokooptuje sobie nowych, zdrowych członków, jak Polska właśnie.
Nie zgadzam się. W pomieszczeniu pełnym chorych, zdrowa osoba może tylko zachorować. Polacy pośpieszyliby się, przyjmując euro. Europejski Bank Centralny określił efektywną stopę procentował na poziomie zera. Dla gospodarek nowych członków euro, taka polityka może nie być właściwa i może je rozregulować. Spójrzmy, co dzieje się obecnie. Niemiecka gospodarka jest silna, mamy wysokie zatrudnienie i trochę pozytywnej inflacji. Niemcy nie potrzebują dalszego stymulowania pieniężnego. Ale grecka gospodarka potrzebuje, bo wciąż cierpi bardzo mocno.
W Grecji mamy obecnie ujemną inflację, ludzie zawieszają wydatki, licząc, że ceny spadną jeszcze mocniej. W przeciwieństwie do Niemiec realna stopa procentowa w Grecji jest więc bardzo wysoka, co w połączeniu z wyzwaniami fiskalnymi, utrzymuje ten kraj w godnym pożałowania stanie. Grecy jednak nie chcą wychodzić ze strefy euro i w mojej opinii nie powinni, bo istnieją fiskalne mechanizmy, z pomocą których można przeprowadzić tam nieodzowną dewaluację.
Koniec końców spadek cen w Grecji pomoże uczynić tę gospodarkę bardziej konkurencyjną na rynku międzynarodowym, ale ten proces będzie okupiony wielkim cierpieniem. W Portugalii i Hiszpanii jest trochę lepiej, ale także są w kropce. Tymczasem EBC nie może ustanowić negatywnych stóp procentowych na papierze, więc wyczerpał narzędzia pomocy krajom Południa.
Z tego, co pan mówi wynika, że banki centralne mają ograniczony wpływ na gospodarkę, czasami zaszkodzą, czasami pomogą, a zawsze robią, co mogą. Strefa euro jest tego idealną ilustracją. Jak pan sądzi, co w 2030 r. będą pisać o eurolandzie w podręcznikach historii gospodarczej? Co pan będzie mówił o nim w wywiadach?
Że problemów można było uniknąć, ucząc się historii właśnie. Było przecież w historii wiele nieudanych prób budowania unii walutowej. Obawiam się, że euro może być kolejnym nieudanym projektem unifikacji monetarnej. Obecnie przeżywamy bardzo rozczarowujący okres dla wspólnej waluty. Mam nadzieję, że projekt przetrwa, ale jego kłopoty się jeszcze nie kończą. Europejski Bank Centralny zakupił grecki dług i miejmy nadzieję, że to było dobre posunięcie, bo jeśli nie, to może ono przełożyć się kiedyś na potężne koszty dla wszystkich krajów strefy euro.
Obecnie walczymy o to, by banki komercyjne miały więcej kapitału niż w przeszłości – dlaczego banki centralne miałyby nie podlegać takiej zasadzie? Nie ma takich powodów – one też są w końcu bankami. Mamy tutaj kolejny znak zapytania: co stanie się, gdy będą tę zasadę nadal ignorować? Jeśli więc jesteś poza strefą euro, zostań tam. Istnieją mocne dowody empiryczne na to, że z makroekonomicznego punktu widzenia Szwecja, czy Wielka Brytania, które nigdy nie przyjęły euro, podjęły słuszną decyzję. Co więcej, od 2008 r., kraje EU spoza strefy euro wygenerowały więcej miejsc pracy niż straciły, a strefa euro jako całość straciła ok. 5 mln miejsc pracy. To wstydliwy wynik.
Projekt europejski jest w niebezpieczeństwie, jednak może zostać i powinien zostać ocalony. Tyle, że prymitywny euronacjonalizm, który mówi, że „wszyscy w Europie powinni mieć już teraz wspólną walutę!” nie przyda się do osiągnięcia tego celu.
Powiedział Pan wcześniej, że euroland opiera swoją politykę pieniężną głównie na sytuacji największych gospodarek, co jest dość oczywiste. Jak więc EBC miałby tę politykę projektować w razie, gdyby Francja wpadła w głęboką recesję, a w tym samym czasie Niemcy notowały szybki wzrost PKB? Ten scenariusz jest dość prawdopodobny. Czy nie pogrążyłby on unii walutowej już ostatecznie?
Niekoniecznie. Jeśliby Francja miała korzystny stosunek długu do PKB, możnaby z pomocą wydatków fiskalnych zwalczyć kryzys bez konieczności angażowania w to polityki pieniężnej. Z drugiej strony, jeśli UE wprowadziłaby wcześniej unię fiskalną, to działania fiskalne byłyby niemożliwe i byłby kłopot. Totalna unia fiskalna, to jeden podatek, jedna struktura wydatków, wspólne mechanizmy, mało pola manewru. Stąd wydaje mi się, że ze wszystkich unii, najlepsza jest unia nadzoru bankowego. Lokalny nadzorca bywa liberalny, zewnętrzny jest surowszy.
Najważniejsza jest różnorodność i szacunek dla decyzji państw narodowych. Jeśli ktoś chce mieć socjalistów u władzy, więcej redystrybucji, niech ma – jeśli to przy okazji nie zaszkodzi innym krajom UE, oczywiście. Nie można kosztem demokracji, konstruować mechanizmów unii fiskalnej, czy monetarnej. Wydaje mi się to szczególnie głupią ideą.
Rozmawiał: Sebastian Stodolak
Peter J. N. Sinclair – profesor ekonomii Uniwersytetu Birmingham, znawca problematyki bankowości centralnej, inflacji i podatków. Był gościem konferencji Boosting EE Competitiveness organizowanej przez NBP.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
