Autor: Paul De Grauwe

Ekonomista, prof. London School of Economics i były członek belgijskiego parlamentu

Stagnacja w strefie euro na wieki wieków

Długotrwałą stagnację wywołał w strefie euro asymetryczny bilans handlu zagranicznego państw tego obszaru. Państwa Południa zakumulowały deficyty na rachunkach obrotów bieżących i gdy wybuchł kryzys, stały się dłużnikami, natomiast państwa północne zostały wierzycielami. Ciężar dostosowania ponoszą niemal wyłącznie dłużnicy.
Stagnacja w strefie euro na wieki wieków

(infografika Dariusz Gąszczyk/CC by Official U.S. Navy Page)

Od światowego kryzysu z lat 2007–2008 większość państw rozwiniętych nie zdołała wrócić do przedkryzysowej trajektorii rozwoju gospodarki. Larry Summers nazywa to zjawisko długotrwałą stagnacją (zobacz też reakcję Richarda Baldwina i Coena Teulingsa).

Wśród rozwiniętych części świata nie ma innego miejsca, gdzie hipoteza długotrwałej stagnacji byłaby bardziej przekonująca, niż strefa euro. Ukazuje to wyraźnie rys. 1, gdzie zestawiono zmiany PKB w ujęciu realnym w strefie euro, USA i państwach UE, w których nie obowiązuje euro (EU10). Różnica jest uderzająca. Przed kryzysem z 2008 r. PKB w ujęciu realnym w strefie euro wzrastał wolniej niż w USA i w grupie EU10. Od czasu kryzysu rozbieżność stała się jeszcze większa.

Wyspa stagnacji

W strefie euro PKB w ujęciu realnym niemal się nie zmienia, a w 2014 r. był nawet niższy niż w 2008 r. W USA i EU10 obserwuje się natomiast (po dołku z 2009 r.) stosunkowo silną odbudowę gospodarki. Trzeba przyznać, że tempo odbudowy pozostaje mniejsze od możliwej trajektorii ekspansji gospodarczej tych państw (zwraca na to uwagę Larry Summers we wspomnianym już tekście), ale jest o wiele szybsze niż w strefie euro. Należy także zauważyć, że w eurolandzie w latach 2009–2011 gospodarka się poprawiała, a w latach 2012–2013 doszło tam do recesji z podwójnym tąpnięciem.

(infografika Dariusz Gąszczyk)

(infografika Dariusz Gąszczyk)

Dlaczego strefa euro jest wyspą stagnacji w rozwiniętym świecie? Ma to związek z asymetrycznym korygowaniem nierównowag w handlu zagranicznym państw strefy euro. Przed kryzysem państwa południowoeuropejskie (do tej grupy zalicza się również Irlandię) zakumulowały deficyty na rachunkach obrotów bieżących, natomiast państwa z północy strefy euro (Austria, Belgia, Finlandia, Niemcy i Holandia) miały na tych rachunkach nadwyżki. Doprowadziło to do tego, że państwa z południa stały się dłużnikami, a państwa północne – wierzycielami (zob. rys. 2).

Z tego powodu państwa z południa strefy w następstwie nagłych przypadków utraty płynności musiały prosić państwa północne o wsparcie finansowe. Północ – z oporami – pomogła, ale dopiero po narzuceniu rygorystycznych programów cięć budżetowych, przez które państwa-dłużnicy musiały szybko i mocno redukować wydatki publiczne i pogrążyły się w głębokiej recesji.

(infografika Dariusz Gąszczyk)

(infografika Dariusz Gąszczyk)

Współudział Komisji Europejskiej

Jest zdumiewające, że Komisja Europejska przystała na to, aby działać na rzecz państw-wierzycieli w strefie euro, narzucając radykalne programy polityki budżetowej jako instrument mający zabezpieczyć interesy tych krajów.

W strefie euro byłoby możliwe odmienne nastawienie w kierowaniu polityką makroekonomiczną. To alternatywne podejście ma za podstawę przekonanie, że zarówno wierzyciele, jak i dłużnicy z państw strefy euro powinni odpowiadać za nierównowagi na rachunkach obrotów bieżących.

Każdemu beztroskiemu dłużnikowi musi odpowiadać beztroski kredytodawca. Państwa będące dłużnikami zaciągnęły zbyt wiele kredytów i ponoszą za to odpowiedzialność. Państwa będące wierzycielami udzieliły zbyt wielu kredytów, są więc w tym samym stopniu odpowiedzialne za nierównowagi.

Takie przekonanie o symetrii nie dominowało jednak w stosunkach między wierzycielami a dłużnikami ze strefy euro. Uważano, że wierzyciele realizowali politykę opartą na właściwych założeniach, a dłużnicy postępowali niemądrze. Z tego powodu dłużników zmuszono do ponoszenia całego ciężaru dostosowania.

Doprowadziło to do asymetrycznego procesu, w którym dostosowanie w większości zostało przeprowadzone przez państwa będące dłużnikami. Ponieważ nie było możliwości dewaluacji, dłużników zmuszono do obniżek płac i cen w stosunku do tych w państwach będących wierzycielami (spowodowano więc „wewnętrzną dewaluację”) bez kompensowania wzrostu płac i cen u wierzycieli („wewnętrznych rewaluacji”). Uzyskano to poprzez intensywne programy cięć w krajach południowych bez kompensującego bodźca na północy.

Rys. 3 ukazuje pewne cechy tej asymetrii. Przedstawia zmiany względnych jednostkowych kosztów pracy w państwach będących dłużnikami. Wykorzystaliśmy średnią z lat 1970–2010, które przyjęliśmy za okres bazowy. Względny jednostkowy koszt pracy wyznaczony dla danego państwa to stosunek jednostkowych kosztów pracy w tym państwie do średniego jednostkowego kosztu pracy obliczonego dla pozostałych państw strefy euro. Gdy ten iloraz wzrasta, oznacza to, że w danym państwie jednostkowe koszty pracy wzrosły szybciej niż w pozostałych państwach strefy euro (i odwrotnie). Rzucają się w oczy dwie cechy: po pierwsze od 1999 r. do przełomu lat 2008 i 2009 widać spory wzrost względnych jednostkowych kosztów pracy w tych państwach, po drugie od przełomu lat 2008 i 2009 obserwuje się gwałtowną zmianę względnych jednostkowych kosztów pracy (wewnętrzne dewaluacje) w Irlandii, Hiszpanii i Grecji, a w mniejszym stopniu także w Portugalii i Włoszech.

Te wewnętrzne dewaluacje odbyły się wielkim kosztem w postaci utraconych produkcji i zatrudnienia u dłużników – przede wszystkim w następstwie tego, że prowadzące do redukcji wydatków efekty tych wewnętrznych dewaluacji były o wiele silniejsze niż efekty przestawienia wydatków (konkurencyjności).

(infografika DG)

(infografika DG)

Czy są dowody, że taki proces wewnętrznych dewaluacji zachodzi od jakiegoś czasu w państwach mających nadwyżki? Odpowiedź na to pytanie daje rys. 4, gdzie ukazano zmiany względnych jednostkowych kosztów pracy w państwach będących wierzycielami. Można zauważyć, że od przełomu lat 2008 i 2009 w tych krajach względne jednostkowe koszty pracy zmieniły się bardzo nieznacznie.

(infografika DG)

(infografika DG)

 Stagnacja – skutek asymetrycznego dostosowania

Można więc dojść do wniosku, że w wyniku nalegania państw-wierzycieli ciężar dostosowania do nierównowag w strefie euro niemal w całości ponoszą położone na obrzeżach strefy państwa będące dłużnikami. Wywołało to tzw. deflationary bias, zjawisko tłumaczące, dlaczego w latach 2012–2013 strefa euro pogrążyła się w recesji z podwójnym tąpnięciem i dlaczego od 2008 r. PKB w ujęciu realnym utrzymuje się na tym samym poziomie (odmiennie niż w USA i krajach UE, które nie wprowadziły euro). Pomaga to również wytłumaczyć, dlaczego stopa bezrobocia wzrosła z 8 proc. w 2008 r. prawie do 12 proc. w 2014 r., podczas gdy w państwach EU10 i w USA ten wskaźnik od 2010 r. w szybkim tempie spada (zob. rys. 5).

Działające w strefie euro wskutek polityki asymetrycznego dostosowania czynniki deflacjogenne doprowadziły do dwóch innych efektów. Pierwszym było to, że istniejący w 2008 r. deficyt na rachunku obrotów bieżących zmienił się w nadwyżkę wynoszącą niemal 3 proc. PKB w 2014 r. (rys. 6). Gdy dłużników zmuszono do programów zaciskania pasa, zmniejszyły się wydatki publiczne. Tej redukcji wydatków nie zrównoważyło zwiększenie ich przez wierzycieli, ponieważ dążyli oni do utrzymania nadwyżek na rachunkach obrotów bieżących. Tak więc proces dostosowania w strefie euro polegał na tym, że wszystkie kraje więcej oszczędzały, co doprowadziło do wyraźnej nadwyżki na rachunku obrotów bieżących.

(infografika DG)

(infografika DG)

 

(infografika DG)

(infografika DG)

Drugim skutkiem dynamiki deflacjogennej – wywołanej przez proces asymetrycznego dostosowania – był gwałtowny spadek stopy inflacji, która w strefie euro łącznie pod koniec 2014 r. stała się wielkością ujemną. Zmiany stopy inflacji ukazuje rys. 7, gdzie ten wskaźnik dla strefy euro porównano ze stopą amerykańską. W USA prawdopodobnie stopa inflacji ustabilizowała się na poziomie około 1,5 proc., a w strefie euro odnotowuje się jej stały spadek od 2011 r. (w grudniu 2014 r. zeszła poniżej zera).

(infografika DG)

(infografika DG)

Na podstawie omówionych wyżej faktów można konkludować, że wszystkie zjawiska powiązane z hipotezą długotrwałej stagnacji występują w strefie euro ze znacznie większą intensywnością niż w USA i pozostałych państwach UE. Wzmożone dążenia do oszczędzania wywołane przez nierównowagi w handlu zagranicznym (i akumulację zadłużenia) oraz brak instrumentu w postaci kursu walutowego, który umożliwiłby przywrócenie równowagi w gospodarkach państw-dłużników, spowodowały, że stopa inflacji stała się ujemna. To z kolei uniemożliwiło dalszy spadek realnej stopy procentowej, który zrównoważyłby oszczędności i inwestycje. Z tego powodu wydaje się, że strefa euro utkwiła w stanie równowagi cechującym się wolnym tempem wzrostu gospodarczego i wysoką stopą bezrobocia.

Historia się powtarza

Warto wspomnieć o podobnej sytuacji z historii. W latach 30 XX w. wieku w pewnych państwach europejskich postanowiono pozostać przy parytecie złota i utrzymać stałe kursy walut. Kraje te zostały przez to zmuszone do prowadzenia deflacjogennej polityki popytowej, która miała przywrócić równowagę bilansu płatniczego, przez co nie odbudowały gospodarki i odnotowywały o wiele gorsze wskaźniki niż państwa, które odeszły od złota i doprowadziły do deprecjacji swoich walut (zob. B. Eichengreen, Golden Fetters: The Gold Standard and the Great Depression, Oxford 1992). Bardzo podobnie działo się w strefie euro od czasu wielkiej recesji.

To wszystko prowadzi do pytania, co należy robić obecnie, w 2015 r.? Wielu uczestników debaty poświęconej długotrwałej stagnacji uważa, że ekspansja monetarna i budżetowa powinny być elementami polityki, która wyprowadzi państwa ze stanu równowagi z małym wzrostem PKB i wysoką stopą bezrobocia. Tutaj chcę się zająć kwestią budżetu, a konkretniej inwestycjami publicznymi, które należą do instrumentów powodujących wzrost zagregowanego popytu.

Państwa strefy euro, szczególnie z północy tego obszaru, znalazły się obecnie w sytuacji historycznie niskich długookresowych stóp procentowych. Rząd niemiecki może zaciągać pożyczki z wykorzystaniem obligacji dziesięcioletnich, których rentowność wynosi poniżej 1 proc. Te historycznie niskie stopy procentowe umożliwiają rządom rozpoczęcie poważnych programów inwestycyjnych. Pieniądze można pożyczyć niemal za darmo, a we wszystkich tych państwach zdecydowanie trzeba inwestować w sektor energetyczny, transport publiczny i ochronę środowiska naturalnego.

Czas na zmianę polityki

Nastał więc czas, aby wycofać się z błędnych decyzji podejmowanych od 2010 r. w celu zmniejszenia inwestycji publicznych (tę redukcję ukazuje rys. 8). Można to zrobić, ponosząc bardzo niskie koszty, a Niemcy powinni być liderem tego programu inwestycji publicznych. Z dwóch powodów. Po pierwsze, zgodnie z tym, co omówiono wyżej, asymetria programów dostosowania makroekonomicznego w strefie euro niepotrzebnie zwiększyła koszty tych programów ponoszone przez państwa będące dłużnikami i jest przyczyną stagnacji panującej w strefie euro od 2008 r. Po drugie zaś niemieckie inwestycje publiczne wyrażone jako odsetek PKB należą do najniższych spośród wszystkich państw strefy euro. W 2013 r. wyniosły zaledwie 1,6 proc. PKB, natomiast w pozostałych krajach eurolandu było to 2,3 proc. PKB.

(infografika DG)

(infografika DG)

Taki program inwestycji publicznych pobudziłby zagregowany popyt w najbliższej przyszłości i pomógłby wydobyć strefę euro ze stagnacji, a po drugie w dalszej przyszłości przyczyniłby się do podniesienia potencjalnego długookresowego wzrostu w strefie euro.

W wielu państwach dominuje przekonanie, że rządy nie powinny zwiększać zadłużenia, aby nie powodować obciążenia, z którym będą musiały się uporać przyszłe pokolenia. Prawda jest jednak taka, że przyszłe pokolenia dziedziczą nie tylko pasywa, lecz także aktywa wytworzone przez władze i nie zrozumieją, dlaczego obecne rządy nie inwestowały w produktywne aktywa, które zwiększyłyby dobrobyt tych pokoleń, mogąc to przecież zrobić po historycznie niskich kosztach finansowania.

Jeszcze jeden czynnik uniemożliwia europejskim decydentom politycznym wykorzystanie zakrojonego na wielką skalę programu inwestycji publicznych w celu wyciągnięcia strefy euro ze stagnacji. Nadal uważają oni, że panująca od 2008 r. stagnacja jest wynikiem strukturalnych barier w strefie euro. To oznaczałoby, że problem stagnacji powstaje wyłącznie po stronie podażowej. Jeśli wychodzić z tych założeń, za rozwiązanie można uznać reformy strukturalne (w połączeniu z programami redukcji wydatków publicznych).

Strefa euro wprawdzie faktycznie boryka się z pewnymi problemami po stronie podażowej, przez co konieczne są korekty, ale nie można ich uważać za najważniejszą przyczynę stagnacji panującej od 2008 r. Wyraźnie ukazuje to rys. 9 przedstawiający tempo wzrostu PKB w strefie euro i państwach EU10. Uderza w nich to, że od 2007 r. do początku kryzysu wywołanego przez zadłużenie publiczne, czyli do 2010 r., PKB w obu grupach państw wzrastał bardzo podobnie. Szczególnie należy zwrócić uwagę, że zarówno państwa eurolandu, jak i EU10 bardzo szybko wydobyły się z wielkiej recesji poprzez zastosowanie kombinacji bodźców pieniężnych i budżetowych. Od 2011 r. w strefie euro wdraża się poważne programy cięć budżetowych, które doprowadziły do recesji z podwójnym tąpnięciem. Gdyby przyczyną słabego wzrostu gospodarczego w strefie euro po kryzysie były bariery strukturalne, trudno byłoby zrozumieć, jak doszło do tego, że pomimo tych samych barier strukturalnych strefa euro wydobyła się tak szybko z wielkiej recesji w 2010 r., po czym nagle od 2011 r. te same bariery strukturalne (które przypominają stałe uniwersalne) miałyby powodować poważne różnice tempa wzrostu między eurolandem a EU10.

(infografika DG)

(infografika DG)

Paul De Grauwe jest profesorem ekonomii międzynarodowej, wykłada na London School of Economics, zasiadał też w belgijskim parlamencie.

Materiał należy do najważniejszych komentarzy do prowadzonej na stronach VoxEU debaty zatytułowanej „Secular Stagnation

Artykuł po raz pierwszy ukazał się w VoxEU.org (tam dostępna jest bibliografia). Tłumaczenie i publikacja za zgodą wydawcy.

(infografika Dariusz Gąszczyk/CC by Official U.S. Navy Page)
(infografika Dariusz Gąszczyk)
(infografika Dariusz Gąszczyk)
(infografika DG)
(infografika DG)
(infografika DG)
(infografika DG)
(infografika DG)
(infografika DG)
(infografika DG)

Tagi