Jest członkiem zwyczajnym wydziału w Yale University; publicysta Project Syndicate.
Sprawozdanie z posiedzenia Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC), które odbyło się w dniach 29-30 stycznia, pokazuje narastające niezadowolenie: „Wielu uczestników wyraziło obawy o potencjalne koszty i zagrożenia wynikające z dalszego skupu aktywów”. Obawy te dotyczą miedzy innymi destabilizujących konsekwencji strategii wyjścia z QE i strat kapitałowych, które mogą wyniknąć z rosnącego w błyskawicznym tempie portfela papierów wartościowych Fed (obecnie jest on wart trzy biliony dolarów, a na koniec tego roku może wzrosnąć do czterech bilionów).
Obaw tych nie należy lekceważyć, ale ignorują one największą lukę w bezprecedensowym gambicie Fed, który kładzie nacisk na krótkoterminową taktykę, kosztem długoterminowej strategii. Zaślepiony kryzysem z lat 2007-2008 Fed uczepił się swojej pierwotnej, błędnej diagnozy, stawiając na dwie rundy łagodzenia ilościowego. FOMC wyciągnął błędne wnioski z sukcesu QE1 – zmasowanego zastrzyku płynnościowego, zastosowanego w szczytowym momencie kryzysu. Uznał, że znalazł złoty środek dla dalszych działań w polityce monetarnej.
Takie podejście mogłoby się sprawdzić, gdyby amerykańską gospodarkę dotknął cykliczny kryzys – czasowy spadek zagregowanego popytu. W takim przypadku polityka anty-cykliczna – zarówno fiskalna jak i monetarna – mogłaby wypełnić lukę popytową i wyprowadzić gospodarkę na prostą zgodnie z recepturą Keynesa.
Ale w USA nie mamy do czynienia z krótkotrwałym, cyklicznym kryzysem. Amerykę dręczy inna choroba; głęboka recesja finansowa, która dotyka amerykańskie gospodarstwa domowe, odpowiedzialne za 70 proc. PKB. Dwie bańki – nieruchomościowa i kredytowa – dzięki którym amerykańskie rodziny zadłużały się bez opamiętania, pękły już dawno, ale ich konsekwencje są wciąż odczuwalne. Zadłużenie gospodarstw domowych w 2012 roku wciąż wynosiło 113 proc. dochodów osobistych (wobec 75 proc. w ostatnich trzech dekadach dwudziestego wieku), a odsetek oszczędności wynosił średnio w ubiegłym roku 3,9 proc. (wobec 7,9 proc. w latach 1970-1999).
Skupieni na poprawie swojej kondycji finansowej amerykańscy konsumenci nie dali się nabrać na zachętę rzuconą im przez władze monetarne i fiskalne. Zamiast tego ograniczyli wydatki. Wzrost konsumpcji po uwzględnieniu inflacji wyniósł średnio w ostatnich pięciu latach zaledwie 0,8 proc. – najmniej od końca II Wojny Światowej.
Radykalne poluzowanie polityki monetarnej i fiskalnej zawiodło jako cykliczne remedium na ten problem. Potrzebne jest zupełnie inne podejście.
Należałoby się skupić na przyspieszeniu procesu naprawy bilansu, a jednocześnie przywróceniu normalnej polityki monetarnej i fiskalnej. Częścią tego rozwiązania musi być darowanie części kredytów hipotecznych, w których wartość kredytu przewyższa aktualną wartość rynkową domu i zastopowanie przejmowania przez banki zadłużonych domów, których jest w tym momencie około 1,5 miliona. W jaki inny sposób pogrążony w kryzysie amerykański rynek nieruchomości może wyjść na prostą?
To samo można powiedzieć o wzmocnionych bodźcach pro-oszczędnościowych, które przyczynią się do zwiększenia długoterminowego bezpieczeństwa finansowego amerykańskich gospodarstw domowych, z których większość doznało znaczącego uszczuplenia majątku podczas Wielkiej Recesji. Częścią tego rozwiązania musi być również rozszerzenie programu indywidualnych kont emerytalnych i programów emerytalnych 401k, szczególnie w przypadku gospodarstw domowych o niskich dochodach (z których większość nie ma żadnych planów emerytalnych) oraz zerwanie z finansowymi represjami, jakie na oszczędzających nakłada polityka zerowych stóp procentowych realizowana przez Fed.
Tak, to kontrowersyjne rozwiązania. Umorzenie długów budzi etyczne wątpliwości o akceptację lekkomyślnych i nieodpowiedzialnych zachowań. Jednak zamiana „nieodzyskiwalnych” kredytów hipotecznych, przy których zagrożony jest tylko dom, w tak zwane „należności odzyskiwalne”, przy których brak spłaty miałby konsekwencje dla wszystkich aktywów dłużnika, może rozwiązać ten problem, jednocześnie temperując tradycyjną amerykańską kulturę zadłużania się dużo większą dawką odpowiedzialności.
Kluczowy jest również czas, szczególnie jeżeli chodzi o bodźce pro-oszczędnościowe. By uniknąć spadku zagregowanego popytu, który może być konsekwencją gwałtownego wzrostu oszczędności, rozwiązania te powinny być rozłożone na okres od trzech do pięciu lat.
Główną korzyścią płynącą z tych propozycji jest to, że mają one bardziej charakter strategiczny niż taktyczny – w większym stopniu uwzględniają problemy z bilansem, które naprawdę trapią gospodarkę. Kwintesencją leseferystycznej ideologii było to, że USA na zdecydowanie zbyt długo przekazały kwestie strategiczne niewidzialnej ręce rynku. Rząd został zepchnięty do defensywy i często błędnie reagował na nieoczekiwane problemy.
Fed jest skoncentrowany na sprzątaniu po poprzednim kryzysie, a nie zastanawianiu się, jak uniknąć kolejnego. To samo dotyczy amerykańskiej polityki fiskalnej. Debata dotyczy konkretnych wydarzeń i ma coraz krótszy horyzont czasowy; klif fiskalny 1 stycznia, ograniczenie wydatków 1 marca, wygaśnięcie dotychczasowych przepisów budżetowych 27 marca i nowy limit zadłużenia 18 maja. Pozorny spokój na rynku obligacji, który z powodzeniem może okazać się następną bańką spekulacyjną, jest błędnie uważany za ostateczne potwierdzenie słuszności tego krótkowzrocznego podejścia.
Zagrożenia płynące z amerykańskiej próżni strategicznej i związanego z nią zamiłowania do rozwiązań krótkoterminowych, narastają od jakiegoś czasu. Profesor Michael Porter z Harvard Business School opisał je w słynnym artykule dla Harvard Business Review z 1996 roku. Skoncentrował się w nim na procesie decyzyjnym w korporacji i źle pomyślanych bodźcach prowadzących do niepokojącej dychotomii pomiędzy krótkoterminową taktyką „skuteczności operacyjnej” (redukcja kosztów, oustsourcing i modernizacja) i długoterminową wizją, która stanowi podstawę każdej skutecznej strategii.
Krytyka Portera była skierowana do menadżerów, ale z powodzeniem można ją zastosować wobec obecnej debaty politycznej w USA. Skutecznej, długoterminowej strategii nie da się zbudować na krótkoterminowych rozwiązaniach.
Wewnętrzna debata w FOMC oznacza zdrowe i od dawna spóźnione odkrycie, że bank centralny może popaść w jeszcze większe problemy podejmując nietrafione decyzje obliczone na rozwiązanie nie tych problemów, których trzeba. Podobna debata wzbiera w sprawie polityki fiskalnej. Czy Ameryka wreszcie zrozumie, jakie zagrożenia niesie dla niej próżnia strategicznego myślenia?
Stephen S. Roach
Autor jest pracownikiem naukowym Yale University, był prezesem Morgan Stanley Asia. Napisał książkę „The Next Asia”.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
