Autor: Martin Feldstein

Był profesorem ekonomii na Harvardzie, publicystą Project Syndicate.

Banki centralne pod wpływem deflacyjnego straszaka

Główne banki centralne ogarnięte są dziś obsesją: dążą do podniesienia stopy inflacji do wspólnego celu - około 2 proc. rocznie. Odnosi się to do USA, gdzie roczna stopa inflacji wyniosła minus 0,1 proc.; do Wielkiej Brytanii, gdzie wzrost cen to zaledwie 0,3 proc.; a także do strefy euro, gdzie ceny konsumpcyjne spadły o 0,6 proc. Czy jednak jest to naprawdę problem?
Banki centralne pod wpływem deflacyjnego straszaka

Najważniejszą przyczynę niedawnego obniżenia stopy inflacji stanowi ostry spadek cen energii. W Stanach Zjednoczonych inflacja bazowa (której wskaźnik pomija bardzo zmienne ceny energii i żywności) wyniosła w ciągu ostatnich 12 miesięcy 1,6 proc. Amerykańska Rezerwa Federalna, Bank Anglii oraz Europejski Bank Centralny rozumieją zresztą, że nawet jeśli w nadchodzącym roku ceny energii nie wzrosną, to stabilny poziom cen ropy i innych nośników energii doprowadzi do podwyższenia stopy inflacji.

W USA do obniżenia stopy inflacji przyczynił się także wzrost wartości dolara w stosunku do euro i innych walut. Spowodowało to bowiem zmniejszenie cen importowych. I w tym jednak przypadku występuje „efekt stałego poziomu” [„level effect”], który sugeruje, że gdy tylko kurs dolara przestanie się umacniać, to stopa inflacji wzrośnie.

Choć główne banki centralne dobrze to rozumieją, to i tak utrzymują wyjątkowo niskie stopy procentowe, traktując je jako sposób zwiększenia popytu, a wraz z nim – także i stopy inflacji. W tym celu obiecują utrzymanie niskich stóp krótkoterminowych; zachowują posiadane przez nie duże portfele obligacji prywatnych i rządowych; a w Europie i w Japonii kontynuują zakupy aktywów na wielką skalę.

Obawy związane z niską inflacją banki centralne uzasadniają argumentem, że ujemny wstrząs popytowy może wtrącić gospodarkę w okres przewlekłej deflacji; ogólny poziom cen spada wtedy co roku. Miałoby to dwiema drogami niekorzystnie wpływać na popyt zagregowany i na zatrudnienie.

Po pierwsze, spadający poziom cen podniósłby realną wartość zadłużenia gospodarstw domowych i firm, stałyby się więc one uboższe i zmalałaby ich skłonność do zakupów.

Po drugie, ujemna inflacja oznacza, że realne stopy procentowe rosną, bo stóp nominalnych banki centralne nie mogą ustalić na poziomie niższym od zera. Wyższe realne stopy procentowe powodują z kolei zmniejszenie inwestycji przedsiębiorstw oraz budownictwa mieszkaniowego.

Ta kombinacja zwiększonego zadłużenia realnego oraz wyższych realnych stóp procentowych mogłaby w teorii prowadzić do dalszego spadku cen, co oznaczałoby jeszcze głębiej ujemne stopy inflacji. W efekcie realne stopa procentowa znowu by wzrosła, wpędzając gospodarkę w coraz bardziej zacieśniającą się spiralę spadających cen i malejącego popytu.

Teorii zacieśniającej się spirali deflacyjnej nie możemy na szczęście sprawdzić, bo mamy zbyt mało takich doświadczeń. Jako przykład gospodarki deflacyjnej najczęściej przywołuje się Japonię. Japonia miała niską inflację oraz przeciągające się okresy deflacji. Nie doprowadziło to jednak do wystąpienia zacieśniającej się spirali cen. Stopa inflacji spadła tam z prawie 8 proc. w 1980 roku do zera w roku 1987. Potem, do 1995 roku, utrzymywała się na poziomie nieco powyżej zera, następnie zaś, do 1999 roku, była wciąż niska, ale powyżej zera. Później natomiast – aż do 2012 roku – wahała się od zera do minus 1,7 proc.

Co więcej, w Japonii niska inflacja oraz okresy deflacji nie przeszkodziły we wzroście dochodów realnych. Od 1999 do 2013 roku realny PKB per capita rósł tam w tempie około 1 proc. rocznie (odzwierciedla to wolniejsze od tego wskaźnika tempo wzrostu realnego PKB oraz zmniejszenie liczby ludności).

Dlaczego zatem niska inflacja tak bardzo niepokoi tak liczne banki centralne?

Jedno z możliwych wyjaśnień stanowi obawa o utratę wiarygodności, związaną z faktem, iż w kolejnych latach nie udaje się osiągnąć zbliżonej do ustalonego celu (2 proc.) stopy inflacji. Kolejna możliwość jest taka, że główne banki centralne świata bardziej dziś obchodzi wzrost gospodarczy i zatrudnienie i że posługują się one niską stopą inflacji jako wymówką, uzasadniającą utrzymywanie wyjątkowo szczodrych warunków polityki pieniężnej. Jest jeszcze wyjaśnienie trzecie: że banki centralne chcą utrzymywać niskie stopy procentowe po to, by zmniejszyć ponoszone przez budżet koszty dużego zadłużenia rządowego.

Wszystko to mogłoby być bez znaczenia, gdyby nie fakt, że wyjątkowo niskie stopy stają się bodźcem do podejmowani zwiększonego ryzyka zarówno przez pożyczkobiorców, jak i przez spragnionych zarobku pożyczkodawców. Efektem tego jest niewłaściwa – i to na ogromną skalę – wycena aktywów finansowych. Stwarza to coraz większe zagrożenie, że gdy nastąpi normalizacja polityki pieniężnej i dojdzie do korekty cen aktywów, będzie to mieć szkodliwe skutki dla gospodarki realnej.

© Project Syndicate, 2015

www.project-syndicate.org

 


Tagi


Artykuły powiązane

Skąd się biorą ujemne realne stopy procentowe?

Kategoria: Analizy
Ujemne poziomy realnych stóp procentowych są nie tyle efektem dyskrecjonalnych decyzji banków centralnych, co przede wszystkim wynikają ze zmian uwarunkowań gospodarczych. W ostatnich dekadach realne stopy procentowe na świecie systematycznie się obniżały i obecnie w większości gospodarek rozwiniętych, a także w wielu gospodarkach wschodzących – w tym w Polsce – są ujemne.
Skąd się biorą ujemne realne stopy procentowe?

Polityka monetarna przy bardzo niskich stopach procentowych

Kategoria: VoxEU
Badanie potwierdza, że transmisja polityki pieniężnej do gospodarki jest znacznie słabsza, kiedy nominalne stopy procentowe spadają do bardzo niskiego poziomu oraz że siła transmisji słabnie im dłużej stopy procentowe pozostają na niskim poziomie.
Polityka monetarna przy bardzo niskich stopach procentowych