Autor: Grażyna Śleszyńska

Analizuje zjawiska makroekonomiczne i polityczne. Współtworzyła Forum Ekonomiczne w Krynicy

Chiński rynek kapitałowy rośnie – na ile mu autorytarne państwo pozwoli

W ciągu ostatniej dekady chiński rynek kapitałowy rozwinął się i umiędzynarodowił w bezprecedensowym stopniu, czyniąc Państwo Środka istotnym graczem światowego ekosystemu finansowego, grającym jednak według własnych reguł.  
Chiński rynek kapitałowy rośnie – na ile mu autorytarne państwo pozwoli

(©Envato)

W obliczu nasilającej się rywalizacji z USA Chiny dążą do ograniczenia roli dolara w międzynarodowych transakcjach płatniczych i promują swojego juana (w obrocie międzynarodowym: renminbi) w koszyku światowych walut rezerwowych. Korzyści byłyby wymierne. Gdyby chiński eksport zaczął być wyceniany w juanach, Chiny nie musiałyby martwić się o wartość dolara. Chińscy eksporterzy ponosiliby niższe koszty finansowania zewnętrznego. Zwiększyłby się też popyt na juana, co obniżyłoby oprocentowanie obligacji denominowanych w chińskiej walucie, czyli koszt obsługi długu.

Juan w świecie finansów międzynarodowych

Symbolem wzrostu znaczenia juana stało się włączenie go przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy do koszyka SDR (specjalnych praw ciągnienia), obok dolara, euro, funta sterlinga i jena. Od tego czasu banki centralne na całym świecie zintensyfikowały proces uruchamiania linii swapowych z Ludowym Bankiem Chin. Zaznaczył się także trend uwzględniania juana w strukturze długu publicznego przez rządy poszczególnych państw. Udział juana w koszyku światowych rezerw walutowych pozostaje wszakże skromny i wynosi około 2 proc. Morgan Stanley przewiduje, że do 2030 r. powinien on wzrosnąć do 5-10 proc., przewyższając jena i funta sterlinga, ale inni analitycy są sceptyczni. Juan jest przedmiotem obrotu w hubach forexowych w Londynie, Singapurze i Hongkongu, lecz plasuje się dopiero na ósmym miejscu w rankingu najczęściej wymienianych walut, z całkowitym udziałem w rynku na poziomie niespełna 5 proc. (dane Banku Rozliczeń Międzynarodowych w Bazylei).

Chiński rząd tradycyjnie ściśle kontrolował walutę, aby zapobiec wyciekaniu kapitału za granicę. Juan przez dekady w ogóle nie funkcjonował w obrocie finansowym poza Chinami kontynentalnymi. Dopiero w 2009 r., po raz pierwszy w historii, władze zniosły ograniczenia w rozliczeniach handlowych w juanie między Chinami a Hongkongiem. To był pierwszy krok do umiędzynarodowienia juana. Tak powstał juan offshore, występujący pod symbolem CNH (litera „H” oznacza Hongkong), w odróżnieniu od juana onshore (CNY). Mamy do czynienia z dualizmem obrotu pieniężnego: juan onshore o sztywnym kursie w Chinach kontynentalnych i juan offshore o płynnym, wyższym kursie na rynkach zagranicznych.

Od 2013 r. juan jest wymienialny w handlu, czyli w rozliczeniach za towary i usługi, natomiast przepływy kapitałowe są reglamentowane przez aparat państwa.

Od 2013 r. juan jest wymienialny w handlu, czyli w rozliczeniach za towary i usługi, natomiast przepływy kapitałowe są reglamentowane przez aparat państwa. Mogą być dokonywane tylko przez licencjonowanych pośredników, tzw. Qualified Foreign Institutional Investors. Juan offshore stanowi etap na drodze do internacjonalizacji waluty, swego rodzaju balon próbny, który pozwala Pekinowi eksperymentować bez pełnego liberalizowania rachunku obrotów kapitałowych.

Państwowe oko rynki tuczy

Znaczenie rynków finansowych w Chinach stopniowo wzrasta od czasu światowego kryzysu finansowego. Finanse ewoluowały od przyczółku do dynamicznie rozwijającego się sektora gospodarki. Rząd wielokrotnie deklarował, że rynki mają do odegrania decydującą rolę w alokacji zasobów i przyspieszeniu wzrostu. Chińskie giełdy funkcjonują jednak inaczej niż globalne rynki kapitałowe, które umożliwiają generowanie zysków inwestorom prywatnym.

Chiny ciągle w trzeciej lidze

W warunkach autorytarnego kapitalizmu państwowego Komunistyczna Partia Chin dąży do utrzymania kontroli nad rozwojem społeczno-gospodarczym, niechętnie luzując cugle w sektorze finansowym. Władze chcą aktywnie zarządzać finansyzacją, aby osiągać określone cele gospodarcze związane z polityką państwa. Dla zachodniego liberała to pogwałcenie idei wolnego rynku, ale gdy prezydent Chin Xi Jinping mówi, że sfera finansowa jest po, aby służyć realnej gospodarce, to trudno z tym co do zasady polemizować.

W latach 2006-2017 łączna wartość akcji w obrocie wzrosła z niespełna 30 proc. do blisko 200 proc. PKB Chin, a przecież produkt krajowy brutto rósł równolegle, i to jak: z 1,4 bln dol. w 2001 r. do 14,4 bln dol. obecnie. W tym samym okresie kapitalizacja rynkowa chińskich spółek giełdowych wzrosła prawie 3-krotnie: z 28 proc. do 67 proc. PKB. Oznacza to, że chińskie firmy coraz chętniej i częściej emitują papiery wartościowe, a udział sektora finansowego w PKB wymiernie rośnie. W listopadzie 2014 r. po raz pierwszy Chiny kontynentalne zdeklasowały Japonię, stając się drugim co do wielkości rynkiem giełdowym na świecie, z kapitalizacją blisko 10 bln dol. W 2019 r. Japonię minimalnie prześcignął też Hongkong.

Kontynentalnym rynkom nadal daleko do liberalnego Hongkongu

Potencjał chińskiego rynku kapitałowego pozostaje jednak w dużej mierze nieodkryty, a na pewno niedostatecznie wykorzystany. W Chinach kontynentalnych (poza Hongkongiem) giełdy nie są w pełni otwarte dla zagranicznych inwestorów. Na parkietach w Szanghaju i Shenzhen akcje spółek są oferowane w dwóch klasach. Największy segment rynku stanowią akcje klasy A, które historycznie były dostępne wyłącznie dla obywateli Chin ze względu na ograniczenia chińskich inwestycji zagranicznych, po cenie wyrażonej w juanie. Obecnie zagraniczni inwestorzy mogą je kupować, ale jedynie za pośrednictwem licencjonowanych zagranicznych instytucji, wspomnianych wyżej Qualified Foreign Institutional Investors.

Potencjał chińskiego rynku kapitałowego pozostaje jednak w dużej mierze nieodkryty, a na pewno niedostatecznie wykorzystany.

Natomiast akcje klasy B są notowane w dolarach amerykańskich i dostępne dla zagranicznych inwestorów, lecz na ich zakup obowiązują limity. Niektóre firmy decydują się na notowanie swoich akcji zarówno w klasie A, jak i B. Ograniczony dostęp chińskich inwestorów do klasy B sprawia, że ta sama spółka osiąga w niej zwykle znacznie niższe notowania niż w klasie A. Choć inwestorzy zagraniczni mogą obecnie inwestować w klasie A, to istnieje miesięczny 20-proc. limit transferu środków za granicę.

W Hongkongu z kolei przedmiotem obrotu są akcje klasy H, wyceniane w dolarze hongkońskim. Obecnie można je kupować i sprzedawać bez ograniczeń, ale do 2007 r. Chińczycy spoza Hongkongu nie mieli do tego prawa.

Chiny zyskują w indeksie rynków wschodzących

Do 2018 r. akcje klasy A nie były w ogóle uwzględnione w indeksie MSCI Emerging Markets, a później w tak znikomym odsetku (5 proc.), że po prostu nie były widoczne dla globalnego inwestora. W 2019 r. w benchmarku MSCI EM znalazło się 20 proc. akcji klasy A, a tym samym ogólna w nim waga Chin wzrosła do 33 proc., czyli więcej niż wagi Korei Południowej, Tajwanu i Indii razem wzięte. W konsekwencji doszło do zwiększenia ekspozycji zagranicznych inwestorów na chińskie walory, gdyż menedżerowie funduszy ETF śledzących indeks MSCI EM odpowiednio zrebalansowali swoje portfele. Kapitalizacja kontynentalnego rynku kapitałowego wzrosła o 11 mld dol. W sierpniu 2020 r. ogólna waga Chin i waga akcji klasy A w indeksie MSCI EM wzrosły odpowiednio do 41 proc. i 5,1 proc. Na stuprocentowe włączenie klasy A nie ma szans dopóki chiński regulator nie wypracuje rzetelnych standardów ujawniania informacji i przejrzystości.

W otwarciu MSCI EM na Chiny pomógł program Stock Connect – pomost między giełdami w Szanghaju i Hongkongu, umożliwiający obcokrajowcom kupowanie (w juanach) akcji klasy A bez typowych ograniczeń z tym związanych. Zainaugurowana w 2014 r. i rozszerzona w następnych dwóch latach platforma okazała się przełomem, za jakim tęsknili globalni inwestorzy, oczekujący szerszego i bezpośredniego dostępu do chińskiego rynku kapitałowego.

Chiny chcą być numerem jeden

Jednym ze sposobów inwestowania w Chinach są amerykańskie lub międzynarodowe kwity depozytowe (tzw. ADR-y/GDR-y), czyli zbywalne certyfikaty emitowane przez banki-depozytariuszy, które reprezentują papiery wartościowe zagranicznych spółek. Spółki chińskie, które chcą pozyskać kapitał zagraniczny, składają swoje akcje w depozycie banku-emitenta certyfikatów. Ten sprzedaje je zagranicznym bankom depozytariuszom, które z kolei rozprowadzają je na rynkach giełdowych: ADR-y w USA, natomiast GDR-y głównie w Londynie i Luksemburgu.

Mimo zmian liberalizujących stopniowo zasady obrotu kapitałowego, nieprędko chińskie obligacje skarbowe będą cieszyły się popytem i płynnością amerykańskich Treasuries, a juan – stabilnością dolara. Po pierwsze, zaufanie do chińskiej waluty podkopuje brak przejrzystości na rynku kapitałowym i – szerzej – finansowym oraz niestabilna polityka pieniężna w zakresie kursu walutowego (jawnie wrogie wobec dolara manipulowanie wartością juana). Po drugie, chińskie rynki finansowe nie są wystarczająco głębokie i płynne, aby wchłonąć ogromne globalne przepływy. Po trzecie, w momencie pełnej liberalizacji rynku kapitałowego juan musiałby ulec uwolnieniu i ujednoliceniu (zniesienie dualizmu onshore-offshore), co groziłoby szokiem kursowym i niekontrolowanymi przepływami gorących pieniędzy. A już najbardziej dolegliwą konsekwencją wprowadzenia pełnej wymienialności juana byłaby presja aprecjacyjna i odpływ kapitału, czego rząd boi się jak ognia.

W najbliższym czasie nie ma więc co liczyć na pełną liberalizację sektora finansowego. Niemniej jednak Chiny będą kontynuować rozbudowę rynków, wprowadzając nowe instrumenty. W pierwszym rzędzie reformy wymaga jednak podstawowy segment rynku finansowego, jakim jest system bankowy, zdominowany w Chinach przez własność państwową. Z braku legalnych banków prywatnych rozpanoszyła się szara strefa bankowa, która celuje w transakcjach walutowych, wykorzystujących różnice kursowe przy wysokiej aprecjacji juana, oraz powoduje odpływ kapitału z banków.

(©Envato)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Tani pieniądz odmroził rynki IPO

Kategoria: Analizy
Wartość pierwszych publicznych ofert przeprowadzonych w połowie czerwca 2020 r. w USA i Europie była o blisko 1/3 niższa niż rok wcześniej. Zaważyła wielotygodniowa przerwa spowodowana pandemią COVID-19. Rynki IPO po obu stronach Atlantyku ożyły dopiero w połowie maja.
Tani pieniądz odmroził rynki IPO

Pandemia ożywiła rynek kapitałowy

Kategoria: Rynki kapitałowe
Mimo galopujących zmian technologicznych, rynki finansowe jeszcze przez dekady będą wyglądały podobnie, jak dziś: będą nimi rządziły chciwość i strach, a ludzie będą popełniali błędy finansowe – mówi prof. Krzysztof Borowski z warszawskiej SGH.
Pandemia ożywiła rynek kapitałowy

Gorące debiuty roku na nowojorskim Nasdaq

Kategoria: Analizy
Wall Street jest na fali, jakiej nie widziano od boomu internetowego u progu XXI wieku. Pandemiczne ograniczenia w kontaktach bezpośrednich ludzie kompensują sobie w sieci. Startupy myślące o giełdzie, nie mogły wymarzyć sobie lepszej koniunktury.
Gorące debiuty roku na nowojorskim Nasdaq