Dziś prawdziwych jastrzębi już nie ma

Gdy w 1994 roku z zarządu Fed odszedł Wayne D. Angell, który uchodził za najbardziej zawziętego wroga inflacji, jedna z amerykańskich gazet skomentowała: „Angell odchodzi, szatan inflacji przybywa”. Obawy, że wzrośnie inflacja jednak się nie potwierdziły. Również w Polsce mogą być kłopoty z oceną, kto naprawdę jest „jastrzębiem”, a kto „gołębiem”.
Dziś prawdziwych jastrzębi już nie ma

(CC By Lord Jim)

O Angellu senator Robert Dole napisał: „Antyinflacyjny jastrząb, który robił wszystko, by dolar był tak samo dobry jak złoto. Starał się, by zarówno inflacja, jak I stopy procentowe znalazły się na najniższym historycznie poziomie”. Polityka pieniężna została jednak jeszcze zaostrzona, stopy procentowe czasowo podniesione do 6 proc. Średnia inflacja utrzymywała się do końca dekady na poziomie 2,5 proc. Kształtowane przez Fed stopy ostro spadły dopiero w 2001 roku i pozostawały na niskim poziomie – ok. 1 proc. –  do 2004 roku, a mimo to „szatan inflacji” nie nadchodził.

Gołębia polityka, jastrzębie skutki

Dziś wiemy, że utrzymywanie niskich cen przez długi czas było błędem, który przyczynił się do napompowania bańki spekulacyjnej na rynku nieruchomości. Ale jeśli za jedyne zadanie banku centralnego uznamy utrzymywanie niskiej inflacji (Fed ma dodatkowo wspierać wzrost i zatrudnienie), Zarząd Rezerwy Federalnej z tego zadania wywiązywał się dobrze. W ciągu ostatnich 20 lat inflacja w USA raz tylko raz przekroczyła 4 proc. (w roku 2007 – 4,1 proc.) , 5-krotnie 3 proc. (1996, 2000, 2004, 2005 i 2011), a średnia to nieco poniżej 2,5 proc.

W 2001 roku Fed obniżył stopy procentowe, by pobudzić gospodarkę, która przechodziła przez krótką recesję. W sierpniu 2003 spadły one do 1 proc. i na tym poziomie pozostały do czerwca 2004 r. Realna stopa federal fund rate stała się ujemna. Inflacja w 2003 roku wyniosła poniżej 2 proc. W kolejnym roku wzrosła do ponad 3 proc., co skłoniło Komitet ds. Operacji Otwartego Rynku (FOMC) do stopniowego podnoszenia stóp, ale dopiero w 2005 roku stopy wzrosły ponad inflację. Alan Greenspan w książce „The Age of Turbulence” pisał, że włączenie się do procesów globalizacji setek milionów pracowników z Chin, Indii, Brazylii spowodowało presję na obniżkę cen w całym świecie, dzięki czemu możliwe było utrzymywanie wyjątkowo niskich stóp procentowych bez skutków w postaci rosnącej inflacji.

Tyle że „po drodze” zdarzył się kryzys finansowy o zasięgu i skutkach nie notowanych od 80 lat, a próby jego złagodzenia i zakończenia skłaniają banki centralne, nie tylko Rezerwę Federalną, do prowadzenia polityki niekonwencjonalnej.

Zaczynali jako jastrzębie

Greenspan, który został szefem Fed w sierpniu 1987 roku (mianowany przez prezydenta Reagana) uchodził za antyinflacyjnego jastrzębia. Prezydent Clinton kilkakrotnie przedłużył  jego kadencję, choć go nie lubił. W gronie najbliższych przedrzeźniał  Greenspana: „Inflacja, inflacja, grozi nam inflacja”. Greenspan zaczął swe urzędowanie od pokonania kryzysu na giełdzie, ale w pierwszej kadencji prowadził bardzo twardą politykę pieniężną. Stopy federal fund rate wzrosła do ponad 7 proc., a w sierpniu 1988 do 8 proc. Ostatecznie jednak Greenspan okazał się bardzo gołębim specjalistą od polityki pieniężnej.

Ben Bernanke, który został szefem Rezerwy Federalnej USA w lutym 2006 roku też uchodził za „jastrzębia”. I rzeczywiście, kierowany przez niego bank kontynuował podwyżki stóp procentowych, rozpoczęte jeszcze w 2004 roku pod koniec kadencji Greenspana. W lipcu 2006 stopy wzrosły do 5,25 i utrzymały się na tym poziomie do sierpnia 2007, gdy coraz realniejsze stawało się widmo kryzysu finansowego. W tym momencie antyinflacyjny jastrząb zamienił się w gołębia. W przeddzień upadku Lehman Brothers federal fund rate kształtowała się na poziomie ok. 2 proc., a pod koniec 2008 roku spadła niemal do zera i na tym poziomie utrzymuje się od blisko czterech lat.

Bernanke uważa się za ucznia monetarysty Miltona Friedmana. Jest znawcą kryzysu ekonomicznego lat 30. Podziela też pogląd monetarysty dotyczący przyczyn tamtego kryzysu i odpowiedzialności za niego Rezerwy Federalnej, która nie potrafiła zapobiec spadkowi podaży pieniądza. W 2002 roku, będąc wówczas członkiem zarządu Fed mówił podczas dziewięćdziesiątej rocznicy urodzin wielkiego noblisty: „Pozwólcie, że naruszę mój status oficjalnego przedstawiciela Rezerwy Federalnej. Chciałbym powiedzieć, do Miltona i Anny (Schwartz, wieloletnia współpracownica Friedmana – przyp. autora). Odnośnie Wielkiej Depresji, mieliście rację. To nasza wina i za to przepraszamy. Ale dzięki wam nie zrobimy tego ponownie”.

Obniżając stopy procentowe praktycznie do zera, Bernanke powoływał się na poglądy Friedmana i Schwartz.  Ale Anna Schwartz (zmarła w czerwcu w wieku 97 lat) krytykowała Bernanke, oskarżając go o to, że „prowadzi poprzednią wojnę”. To znaczy – stosuje środki, które byłyby adekwatne w latach 30., ale nie są właściwą odpowiedzią na obecny kryzys.

Jastrząb, który pokonał inflację

Swym „jastrzębim” poglądom wierny jest natomiast Paul Volcker, szef Fed w latach 1979-1987 i były doradca obecnego prezydenta Obamy. Volcker prowadził najbardziej „jastrzębią” politykę w historii Fed. Na początku 1980 roku stopy procentowe zostały podniesione do blisko 20 proc., a inflacja, która w roku 1980 wynosiła 12,5 proc., w 1982 roku spadła do 3,8 proc. Od tego czasu tylko raz – w 1990 roku – przekroczyła 5 proc.

We wrześniu ub. roku w „The New York Times” Volcker pisał: „Nie obawiam się, że jesteśmy na progu poważnej inflacji, która obecnie jest mało prawdopodobna, o ile Fed pozostanie czujny. Niebezpieczeństwem jest raczej to, że w desperacji będziemy szukać rozwiązania naszych problemów nadmiernego zadłużenia, wolnego wzrostu gospodarczego i nierównowagi w inflacji. Szybko zauważymy, że trochę inflacji nie przynosi spodziewanych efektów. Wtedy zaczniemy ją podwyższać i okaże się, że „rozsądnym” poziomem nie jest 4 proc., ale 5 proc., potem 6 proc., itd. (…) Gdy zagraniczne kraje posiadają biliony naszych dolarów, gdy wciąż jesteśmy zależni od pożyczania za granicą i gdy cały świat liczy, że dolar utrzyma swą siłę nabywczą, świadoma promocja inflacji byłaby po prostu nieodpowiedzialna”.

30 lipca br. Volcker skrytykował niekonwencjonalną politykę pieniężną, mówiąc: „Amerykańscy politycy wyczerpali fiskalne i monetarne remedia stosowane dla poprawy wzrostu gospodarki amerykańskiej. Nie ma żadnej magicznej kuli w polityce monetarnej”.

Volcker jest jednym z nielicznych ekonomistów, którzy pozostali wierni swym przekonaniom (popartym wiedzą i doświadczeniem) i nie zmienili ich pod wpływem trwającego już 4 lata kryzysu finansowego.

Najbardziej gołębi z byłych jastrzębi

Choć kryzys na razie dotyka nas tylko pośrednio, również w Polsce zdarzają się zamiany „jastrzębi” w „gołębie”.

Bogusław Grabowski, członek pierwszej Rady Polityki Pieniężnej, uchodził na początku lat 2000. za jastrzębia. W latach 1999-2000, RPP przeprowadziła kurację antyinflacyjną, w wyniku której inflacja spadła pod koniec 2001 roku do 3,6 proc., a rok później do 0,8 proc. Ubocznym skutkiem było silne spowolnienie gospodarki, spadek popytu wewnętrznego w 2002 roku i kryzys budżetowy.

Gdy we wrześniu 1999 roku inflacja lekko wzrosła – (z 6,3 do 7,2 proc. w skali 12 miesięcy) RPP zaczęła serię podwyżek stóp procentowych. We wrześniu 1999 roku stopa referencyjna wzrosła do poziomu 14 proc., w listopadzie do 16,5 proc., w lutym 2000 r. do 17,5 proc., a w sierpniu 2000 r. do 19 proc. Ta ostatnia podwyżka była najbardziej krytykowana. Wprawdzie od stycznia do września 2000 r. (z wyjątkiem kwietnia) inflacja była wyższa niż 10 proc. w skali roku, ale zaczęła lekko spadać.

Tymczasem 30 sierpnia, a więc już po podjęciu przez RPP kontrowersyjnej decyzji Bogusław Grabowski, powiedział, że jeśli inflacja po ustąpieniu szoków podażowych nie zmniejszy się to RPP nie zawaha się przed kolejną podwyżką stóp (cytuję za „Polski IntelliNews”). „RPP zdaje sobie sprawę, że kosztem podwyżki stóp może być niższe tempo inwestycji i wzrostu gospodarczego, jednak polityka pieniężna przyczynia się do wzrostu gospodarczego najlepiej poprzez stabilizację monetarną w długim okresie czasu” – mówił.

Gdy na początku 2001 roku RPP rozpoczęła obniżki stóp Bogusław Grabowski należał do jastrzębi. Na przykład, 28 marca 2001 był przeciw obniżce o 1 pkt proc. stopy redyskontowej weksli i oprocentowania kredytów refinansowych (w głosowaniu było 5:5; decyzja przeszła głosem prezesa NBP Leszka Balcerowicza). W maju i czerwcu 2001 roku głosował przeciw wnioskowi o obniżenie stóp procentowych o 2 punkty procentowe.

Absolutnie nie wypowiadam się w sprawie słuszności lub nie tego stanowiska. Konstatuję tylko fakt, że Bogusław Grabowski w czasie swego urzędowania w RPP należał do jastrzębi, aczkolwiek nie on, ale prof. Marek Dąbrowski był najbardziej jastrzębi.

16 sierpnia tego roku były jastrzębi członek RPP zamienił się w gołębiego członka Rady Gospodarczej przy premierze.

„Rada Polityki Pieniężnej, po tym jak błędnie podniosła stopy procentowe w maju, powinna jak najszybciej rozpocząć cykl obniżek i do końca roku ciąć stopy procentowe o 75 pb”, powiedział  w wywiadzie dla PAP. A dalej: „Obniżenie stóp procentowych o 25 pb to nie będzie żadne obniżenie, tylko powrót do normalnego poziomu. Wydaje mi się, że stopy procentowe w tym roku powinny spaść do 4 proc., czyli powinny pozostać obniżone o 75 pb. Nie widzę żadnej przeszkody, żeby Rada nie mogła się zebrać w sierpniu i obniżyć stopy procentowe (…) Szokuje mnie restrykcyjność polityki pieniężnej. Zdecydowanie trzeba było nie podwyższać w maju stóp procentowych, teraz trzeba się z tego szybko wycofać i zacząć obniżać stopy procentowe. Biorąc pod uwagę, że czas transmisji polityki pieniężnej jest nawet do 18 miesięcy. Szczególnie, że nie można oczekiwać, iż będziemy wykorzystywać tutaj kanał kursowy. Kurs zdecydowanie bardziej reaguje na percepcję ryzyka niż na dysparytet stóp procentowych”.

Znów nie oceniam zasadności lub braku zasadności poglądów członka Rady Gospodarczej. Pozostaję tylko pod wrażenie dokonanego zwrotu poglądów. Warto zauważyć, że ostatni raz cel inflacyjny (2,5 proc+-0,5 proc.) został osiągnięty w listopadzie 2010 roku. Niemal od dwóch lat inflacja utrzymuje się powyżej 3 proc. W lipcu obniżyły się dwie miary inflacji bazowej, dwie pozostały bez zmian. Światowe spowolnienie gospodarcze i jego skutki dla Polski mogą obniżyć inflację (tak jak recesja obniżyła inflację w 2002 roku), ale na razie jest ona o 1 pkt procentowy wyższa niż cel inflacyjny plus margines.

Gołębia i jastrzębia księgowość

Członek Rady Gospodarczej przy premierze, zmienił też diametralnie swe jastrzębie poglądy na temat księgowości NBP. Gdy w 2003 roku ówczesny minister finansów Grzegorz Kołodko chciał wykorzystać rezerwę rewaluacyjną, ostro protestował między innymi ówczesny członek RPP Bogusław Grabowski: „Z makroekonomicznego punktu widzenia nie ma żadnego uzasadnienia dla wykorzystywania tych wirtualnych pieniędzy zapisanych w bilansie NBP” – tłumaczył w wywiadzie dla „GW” (24/03/2003). Sugerował wówczas także potrzebę zmiany zasad księgowości banku centralnego w taki sposób, by cały zysk banku pozostawał w nim, nie zasilając budżetu.

Gdy jednak na początku 2010 roku wybuchł konflikt między zarządem NBP, a częścią Rady Polityki Pieniężnej, dotyczącą wysokości zysku, jaki bank ma odprowadzić do budżetu dawny jastrząb znów okazał się gołębiem.

„Zysk nie jest sprawą negocjacji tylko szczegółowego wyliczenia przez księgowych, natomiast księgowi muszą postępować zgodnie z zasadami (…) To Rada ma prawo decydować i ma jedyny rozstrzygający głos w tej kwestii” – mówił w kwietniu 2010 roku w wywiadzie dla Radia PIN.

Radio: „Kto w takim razie kontestuje prawną rzeczywistość – zarząd czy Rada?”

BG: Oczywiście, że zarząd. Tutaj nie ulega kwestii (…) W tym zakresie prawo o Narodowym Banku Polskim jest bardzo proste, klarowne i niepodważalne.”

W 2003 roku dla członka Rady Gospodarczej przy premierze było „proste, klarowne i niepodważalne”, że rezerwa rewaluacyjna powinna być liczona w sposób jak najbardziej konserwatywny, a zysk powinien raczej pozostać w NBP niż być przekazywany do budżetu. W 2010 roku „proste, klarowne i niepodważalne” stały się poglądy przeciwne.

Dla sporej części specjalistów sprawa jednak nie była prosta. Przypomnijmy, że większość członków Rady Polityki Pieniężnej broniła w 2010 roku „rządowego” sposobu liczenia zysku NBP, a przeciwnego zdania był zarząd NBP oraz trzech członków RPP mianowanych przez prezydenta Lecha Kaczyńskiego. Członek RPP Andrzej Bratkowski – który w 2003 roku będąc wiceprezesem NBP bronił w Sejmie niezależności banku od polityków, w 2010 roku zagroził dymisją z Rady, jeśli … rząd zgodzi się na mniejszą wpłatę z NBP. Dawny jastrząb należy dziś do najbardziej gołębich członków RPP. W lipcu glosował jako jedyny za obniżeniem stóp procentowych o 50 punktów bazowych.

Jastrzębie jeszcze żyją

Zdarzają się jednak także – choć rzadziej – przypadki zamiany gołębia w jastrzębia. Na przykład Zyta Gilowska, jako wicepremier i minister finansów miała zdecydowanie gołębie podejście do stóp procentowych. „Nie widzę potrzeby podnoszenia stóp procentowych” – mówiła w marcu 2007 r. w wywiadzie dla Polskiego Radia. Uznała, że nie można mówić o przegrzaniu polskiej gospodarki ani o zagrożeniu wzrostem inflacji. Tymczasem przegrzanie gospodarki było widoczne gołym okiem. Wprawdzie inflacja w marcu 2007 r. wyniosła tylko 1,1 proc., ale w październiku skoczyła do 3 proc., a w listopadzie do 3,7 proc – wykraczając poza cel inflacyjny + margines. Tymczasem jako członek RPP Zyta Gilowska jest jastrzębiem.  Niemal zawsze głosowała za podniesieniem stóp procentowych i przeciw ich obniżeniu.

Na tle jastrzębi, zamieniających się w gołębie lub odwrotnie wyjątkowo konsekwentna jest postawa prof. Dariusza Filara, członka RPP w latach 2004-2010. W Radzie należał do jastrzębi. Na początku 2006 roku głosował (wbrew większości) przeciwko obniżkom stóp procentowych, a od października 2006 był w mniejszości głosującej na kolejnych posiedzeniach RPP za rozpoczęciem podwyżek stóp procentowych.

Komentując obecne kontrowersje wokół poziomu stóp profesor Filar powiedział: „RPP powinna ustabilizować stopy proc. przez najbliższe 2-3 kwartały. Właściwe byłoby utrzymanie dotychczasowego poziomu restrykcyjności polityki pieniężnej, a nominalne stopy procentowe powinny zostać ustabilizowane przez najbliższe 2-3 kwartały. Osiągnięcie celu inflacyjnego wyrażonego w CPI na poziomie 2,5 proc. pozwoliłaby zrealizować inflacja bazowa na poziomie 1,0-1,1 proc.”

Witold Gadomski

(CC By Lord Jim)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Szwedzkie doświadczenia z ujemnymi stopami banku centralnego

Kategoria: VoxEU
Szwedzkie doświadczenie ujemnych stóp procentowych prowadzi do jasnego wniosku: nie róbcie tego więcej, a przynajmniej nie w sytuacji, gdy krajowa gospodarka dynamicznie się rozwija, krajowa inflacja uzależniona jest od inflacji zagranicznej, a dodatkowo narastają nierównowagi finansowe z powodu wysokiej inflacji cen aktywów.
Szwedzkie doświadczenia z ujemnymi stopami banku centralnego