Giełdowa hossa wkroczyła w zyskowną, ale schyłkową fazę notowań

Rosnące coraz mocniej ceny akcji i pozostające pod silną presją notowania surowców najlepiej opisują sposób myślenia inwestorów w tym roku. Skoro ultra luźna polityka pieniężna jest utrzymywana przez banki centralne, akcje są atrakcyjniejsze od surowców. Dają bowiem dochód w postaci dywidendy i nadzieję na zyski. Surowce zależą tymczasem od inflacji i koniunktury.
Giełdowa hossa wkroczyła w zyskowną, ale schyłkową fazę notowań

Giełda w Chicago (CC BY-NC-ND Baron Visuals)

Pogłębiający się rozdźwięk w zachowaniu obu tych klas aktywów pokazuje, jak słabe podstawy fundamentalne ma ruch cen akcji w górę z ostatnich miesięcy. Przez pierwsze 10 miesięcy tego roku kursy akcji na świecie poszły w górę o ponad 17 proc., a notowania surowców obniżyły się o przeszło 4 proc. W skali ostatnich 12 miesięcy jest to odpowiednio wzrost o ponad 21 proc. i regres o ponad 4 proc., a przez 3 lata giełdy zyskały ponad 26 proc., a towary potaniały o niecałe 6 proc.

Pokaźną dysproporcję w zachowaniu obu rynków, zaliczanych do tej samej klasy ryzykownych aktywów, widać zatem w każdej perspektywie czasu. Patrząc w przeszłość widać, że nie jest to sytuacja wyjątkowa, ale też od 1995 r. jedynie przez około 10 proc. czasu różnica rocznych zmian cen akcji i surowców była większa niż obecnie. Sytuacja zatem staje się coraz bardziej wyjątkowa, a zrozumienie jej przyczyn stanowi jeden z podstawowych kluczy do rozszyfrowania przyszłego zachowania zwłaszcza giełd, ale też innych ryzykownych rynków.

Kondycja gospodarek wciąż pozostawia wiele do życzenia

Choć trzeci kwartał przyniósł gwałtowną poprawę koniunktury w globalnej gospodarce, to nadal jej kondycja nie jest taka, jak przed kryzysem rozpoczętym w 2008 r. Tymczasem rynki akcji zachowują się coraz bardziej tak, jak w najlepszych latach pod względem aktywności gospodarczej. Dość powiedzieć, że tegoroczna zwyżka notowań na światowych giełdach sięga już blisko 19 proc., a wskaźnik PMI dla globalnej gospodarki wciąż nie jest w stanie przebić się przez barierę 55 pkt, którą symbolicznie można uznać za punkt odniesienia przy ocenie tego, czy kryzys ostatecznie odszedł w niepamięć.

Nie chodzi przy tym o jednorazowe przebicie się powyżej tego poziomu, ale o trwałe przedostanie się ponad niego. Wrześniowy odczyt PMI przyniósł regres wskaźnika dla sektora usług oraz przemysłu do 53,5 pkt z 55,1 pkt w sierpniu. Do regresu przyczyniło się głównie osłabienie w amerykańskich usługach, które wiązało się z problemami budżetowymi tego kraju. Nie dziwi więc, że zostało to potraktowane z dużą dozą „wyrozumiałości” przez inwestorów na świecie, którzy w takich doniesieniach nie dostrzegli oznak odwracania się wzrostowych tendencji gospodarczych. Październikowe dane potwierdziły słuszność takiego podejścia. Wskaźnik obrazujący łączną kondycję sektora usług i przemysłu podniósł się do 55,5 pkt i osiągnął najwyższy poziom od 32 miesięcy.

Trudno im nie przyznać racji. Nawet podstawowa analiza wskaźników ekonomicznych potwierdza poprawę sytuacji. Globalny wskaźnik PMI pozostaje zarówno ponad 6-, jak 12- i 36-miesięczną średnią, co potwierdza zwyżkowe trendy gospodarcze w krótkim, średnim i długim okresie. Tyle tylko, że od wielu miesięcy podstawowym pytaniem na rynkach finansowych jest nie to, czy, ale w jakiej skali pojawi się ożywienie koniunktury. I nieustannie odpowiedź jest podobna – tempo i skala pozytywnych zjawisk gospodarczych pozostawia wiele do życzenia.

Znajduje to odzwierciedlenie w dynamice poprawy zysków spółek, zarówno dotychczas obserwowanych, jak prognozowanych. W perspektywie najbliższych 12 miesięcy relatywnie największy wzrost zysków oczekiwany jest w Europie. W przypadku indeksu DJ Stoxx 600, obejmującego szerokie spektrum spółek ze Starego Kontynentu, można spodziewać się zwyżki zysków rzędu 10-15 procent, a na kolejny taki okres przewidywany jest wzrost o 5-10 procent. W skali globalnej przewidywana poprawa nieznacznie przekracza 10 proc., z czego odnotowana zostanie głównie na rozwiniętych parkietach, podczas gdy emerging markets mają doświadczyć o połowę słabszego wzrostu.

W dłuższej perspektywie spodziewany jest podobny progres zysków tak w krajach rozwijających się, jak dojrzałych. Ma to być około 6 proc. Polski parkiet na tym tle nie wypada okazale. W perspektywie najbliższych miesięcy zyski mają się poprawiać, ale głównie z uwagi na niską bazę porównawczą. Natomiast pomijając spółki wychodzące ze strat, trzeba się liczyć z dalszym regresem czystego zarobku i z niewielka poprawą w długim terminie. Podobnie sytuacja wygląda na innym dużym rynku naszego regionu, w Turcji. Na tym tle wyróżnia się parkiet rosyjski, na którym spółki nie tylko mają poprawiać wyniki, ale też akcje są bardzo nisko wycenione.

W książkowym schemacie, kiedy fundamenty decydują o zmianach kursów akcji, można oczekiwać ścisłego związku skali zmian notowań z dynamiką zysków przedsiębiorstw. Powinno się dziać tak zwłaszcza w takich czasach, jak obecne, kiedy trudno doszukać się w wycenach walorów niedowartościowania, a coraz częściej uzasadnione jest mówienie o premii. Widać to choćby po relacji obecnych współczynników wycen do średnich poziomów z przeszłości. I tak, akcje przewyższają blisko 15-krotnie przewidywane na kolejne 12 miesięcy zyski podczas gdy średnio w ostatnich 5 latach było to 13,2, a w 10 latach 13,9.

Wyceny-na-globalnym-rynku-akcji

Ograniczenie skupu aktywów odsunięte w czasie

Tę zauważalną dysproporcję pomiędzy skalą zwyżek cen akcji i możliwego w perspektywie 12 miesięcy wzrostu zysków spółek, a także pomiędzy bieżącym i średnim w przeszłości poziomem współczynników wycen, trzeba wiązać z kontynuowaniem ultra luźnej polityki pieniężnej przez największe banki centralne na świecie. Perturbacje budżetowe w USA (zamrożenie wydatków administracji oraz niepewność związana ze zwiększeniem limitu zadłużenia państwa) zniechęciły Rezerwę Federalną do działania w tym roku i odsunęły perspektywę zmniejszenia wsparcia dla gospodarki i rynków na wiosnę 2014 r.

Malejąca jednocześnie inflacja w strefie euro (według wstępnych szacunków w październiku obniżyła się do 0,7 proc.) skłoniła już Europejski Bank Centralny do cięcia stóp procentowych. Japonia wciąż daleka jest od osiągnięcia celu inflacyjnego 2 proc., jaki przyświeca tamtejszemu luzowaniu monetarnemu. Wrześniowa inflacja wyniosła dopiero 1,1 proc. W Wielkiej Brytanii nowemu prezesowi banku centralnego też nie spieszy się z tego rodzaju decyzjami, bo gospodarka też jeszcze nie nabrała pełnego rozpędu. Roczny wzrost PKB w trzecim kwartale wyniósł 1,5 proc.

Przekonanie o kontynuacji dotychczasowej polityki przez władze monetarne zwiększa skłonność inwestorów do podejmowania ryzyka, co widać choćby w przepływach globalnego kapitału na rynki akcji, czy w rosnących miarach wskaźników nastrojów. W tygodniu zakończonym 23 października do funduszy akcji w USA napłynęło ponad 13,5 mld dol., czyli więcej niż w sierpniu i wrześniu łącznie. Po części oznaczało to powrót kapitału, który wycofywał się na przełomie września i października, kiedy decydowały się losy limitu zadłużenia w Ameryce. Jednak obecnie płynące środki są znacznie większe niż wcześniejsze odpływy. W Polsce widać również znaczne zainteresowanie funduszami akcyjnymi. We wrześniu trafiło do nich blisko 640 mln zł świeżego kapitału, z tego duża część do bardziej ryzykownych funduszy lokujących w walory małych i średnich firm.

Odczyt wskaźnika Investors Intelligence, obrazującego nastawienie do rynku akcji w USA autorów najpopularniejszych biuletynów inwestycyjnych, wykazał pod koniec października 52,6 proc. optymistów i jedynie 16,5 proc. tych, którzy liczą się ze zniżkami. Relacja obu obozów w efekcie wyniosła 3,19, więc przekroczyła granicę uznawaną za niebezpieczną z punktu widzenia powszechności przekonania o dalszych zwyżkach notowań. Ostatni raz z tak wysokim odczytem mieliśmy do czynienia w I połowie 2011 r. i poprzedzał on silną przecenę, jaka nastąpiła w trakcie ówczesnych wakacji.

W takich okolicznościach trzeba liczyć się z tym, że perspektywy wzrostów należy liczyć bardziej w tygodniach, niż miesiącach. Historia jednocześnie pokazuje, że po 4,5 roku wzrostu cen akcji możemy znajdować się w ostatniej fali hossy. O tym, czy rzeczywiście tak jest będzie informować nie tylko rosnący optymizm, ale również nadmierne zainteresowanie papierami spółek, których wyniki finansowe pozostawiają wiele do życzenia.

Oznaczałoby to, że hossa przybiera „śmieciowy”, czyli niezdrowy charakter. W naszym przypadku takie objawy można zauważyć po dużym zainteresowaniu w październiku akcjami firm budowlanych, które podskoczyły aż o ponad jedną piątą. W skali globalnej wzięciem cieszyły się przez ostatnie tygodnie spółki telekomunikacyjne, które dotąd w trakcie hossy były omijane przez inwestorów.

Giełda w Chicago (CC BY-NC-ND Baron Visuals)
Wyceny-na-globalnym-rynku-akcji
Wyceny-na-globalnym-rynku-akcji

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Powracające kłopoty fiskalne

Kategoria: Analizy
Dobra koniunktura międzynarodowa pozwoliła utrzymać przez kilka lat silny wzrost gospodarczy w Polsce. Dzięki temu poprawiła się też sytuacja finansów publicznych. Spowolnienie, które nas czeka w najbliższych miesiącach oraz konieczność zwiększenia wydatków dla wsparcia zamrożonej gospodarki pogorszą sytuację budżetu.
Powracające kłopoty fiskalne