Autor: Martin Feldstein

Był profesorem ekonomii na Harvardzie, publicystą Project Syndicate.

Kiedy zakręcić kurek z tanim pieniądzem

Rynki finansowe były zszokowane, kiedy amerykańska Rezerwa Federalna ogłosiła 18 września, że nie ograniczy programu „łagodzenia ilościowego” (QE). Prezes Fed, Ben Bernanke, powiedział, że Fed będzie nadal skupował co miesiąc długoterminowe papiery wartościowe za 85 miliardów dolarów. Zrozumienie nieoczekiwanego zwrotu w planach Fed może pomóc w przewidzeniu, co zdarzy się dalej.
Kiedy zakręcić kurek z tanim pieniądzem

Martin Feldstein

Kiedy Ben Bernanke ogłosił w maju, że Fed zamierza przykręcić „łagodzenie ilościowe” (QE), inwestorzy zaczęli przypuszczać, że pewne ograniczenie w tempie skupu aktywów może zacząć się od początku jesieni. W rezultacie oprocentowanie dziesięcioletnich obligacji skarbowych wzrosło o prawie 50 punktów bazowych, z 1,66 procent na dzień pierwszego maja do 2,13 procent na początku czerwca. Konferencja prasowa Bernankego po kolejnym posiedzeniu Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC) w dniu 19 czerwca spowodowała dalszy wzrost oprocentowania; do 2,5 procent na dzień pierwszego lipca, a potem do 2,92 procent tuż przed wrześniowym spotkaniem Fed.

Krótko mówiąc rynek wyraźnie oczekiwał, że zakręcania kurka rozpocznie się we wrześniu i że skup aktywów skończy się w połowie 2014 roku. Są przynajmniej trzy możliwe powody dla których Fed zmienił kierunek działania tak dramatycznie.

Jedna możliwość jest taka, że Bernanke i inni członkowie FOMC – w szczególności wiceprzewodnicząca Janet Yellen oraz szef nowojorskiego oddziału Fed, Bill Dudley – nigdy nie mieli zamiaru zakręcić kurka. Ich wcześniejsze oświadczenia miały na celu jedynie zapewnienie członków FOMC, którzy chcieli zakończenia QE, że kierownictwo wsłuchuje się w ich argumenty i traktuje je poważnie. Dzięki temu przeciwnicy QE nie głosowali przeciwko większościowemu stanowisku FOMC, co sugerowałoby rozłam w Fed i brak szacunku dla Bernankego. Jeżeli to wytłumaczenie jest prawdziwe, liderzy Fed będą prawdopodobnie kontynuować nieograniczony program skupu aktywów także w przyszłym roku.

Drugie możliwe wytłumaczenie jest takie, że Bernanke i inni przywódcy Fed naprawdę chcieli ograniczyć QE we wrześniu, ale przestraszyli się tego, jak szybko długoterminowe stopy procentowe zaczęły rosnąć w reakcji na ich wstępne wystąpienia. Bernanke mówił na czerwcowej konferencji prasowej, że jest tym zaskoczony, podczas gdy oprocentowanie podskoczyło wtedy jedynie o około 50 punktów bazowych. We wrześniu było to już 125 punktów bazowych, czyli prawie trzy procent. Rynków najwyraźniej nie przekonało oświadczenie Bernankego, że wolniejsze tempo zakupu aktywów nie oznacza końca polityki łatwego pieniądza. W ten sposób Fed już osiągnął znaczący wzrost oprocentowania bez konieczności ograniczania QE. Nawet gdyby gospodarka rozwijała się w szybkim tempie, ten wzrost uderzyłby w rynek nieruchomości i inne sektory gospodarki podatne na zmianę długoterminowych stóp procentowych.

Trzeci scenariusz zakłada, że aktywność gospodarcza wyraźnie zwalnia, w związku z tym jej dalsze tempo będzie uzależnione od coraz wyższych stóp procentowych. Annualizowane tempo wzrostu Produktu Krajowego Brutto w pierwszym półroczu 2013 roku wyniosło zaledwie 1,8 procent, a sprzedaż detaliczna zwiększyła się jedynie o 1,2 procent. Choć wciąż brak oficjalnych szacunków dotyczących PKB za trzeci kwartał, prognozy z sektora prywatnego nie zakładają przyspieszenia wzrostu, co oznaczałoby, że gospodarka w całym roku będzie się rozwijać znacznie poniżej poziomu dwóch procent. Dodatkowo preferowany przez Fed wskaźnik inflacji był znacznie niższy niż docelowe dwa procent. Roczny wskaźnik cen indywidualnych wydatków konsumenckich, z wyłączeniem żywności i energii, od kilku miesięcy rośnie w tempie zaledwie 1,2 procent, co zwiększa prawdopodobieństwo deflacji.

Wszystko to razem sugeruje, że Fed będzie prawdopodobnie kontynuował QE do końca tego roku, a także w 2014 r. Choć Bernanke sugerował na swojej wrześniowej konferencji prasowej, że istnieje możliwość przykręcenia kurka przed końcem 2013 roku, ale uzależniał to od tego, czy wyniki gospodarcze będą zgodne z oczekiwaniami FOMC. Gdyby interpretować to w ten sposób, że członkowie Komitetu muszą być usatysfakcjonowani realnym tempem wzrostu PKB, jest mało prawdopodobne by Fed zaczął ograniczać QE w tym roku, ponieważ wzrost w ostatnim kwartale musiałby przyspieszyć do około trzech procent.

I choć wszystko to wskazuje, że dalszy skup aktywów będzie kontynuowany w dotychczasowym tempie w 2014 roku (i być może później), jest jeden powód dla którego można sądzić, że pewne drobne ograniczenie będzie miało miejsce w grudniu: Bernanke ma odejść w styczniu. Ponieważ wprowadził „niekonwencjonalną politykę monetarną” w postaci QE i prognozy inflacyjnej, przed ustąpieniem może chcieć pokazać, że sprowadza Fed z powrotem na ścieżkę bardziej konwencjonalnej polityki. Jednak pojedynczy krok w tym kierunku nie będzie miał poważniejszego wpływu na stopy procentowe i tempo wzrostu gospodarczego.

Nadal uważam, że korzyści z QE nie mają już większego znaczenia i że niski poziom stóp procentowych skłania inwestorów i banki do podejmowania niebezpiecznego  ryzyka. W takich okolicznościach Fed powinien szybko zakończyć swój program skupu długoterminowych aktywów.

Copyright: Project Syndicate, 2013.
www.project-syndicate.org

Martin Feldstein

Tagi


Artykuły powiązane

Zakręcić kurek, by wymusić pokój

Kategoria: Trendy gospodarcze
Prawie miesiąc docierało się stanowisko UE w kwestii szóstego pakietu sankcji przeciwko Rosji, którego najważniejszym elementem jest odcięcie się od dostaw rosyjskiej ropy. By zerwać z dyktatem Kremla potrzeba czasu i pieniędzy, a Europejczycy muszą zmienić nawyki i sposób myślenia.
Zakręcić kurek, by wymusić pokój

Powell zapowiada wcześniejsze ograniczenie skupu aktywów

Kategoria: Raporty
Prawdopodobne przyspieszenie ograniczenia skupu aktywów pod koniec 2021 r. to główny wniosek płynący z kluczowego przemówienia szefa amerykańskiego banku centralnego Jerome'a Powella na ubiegłotygodniowym sympozjum w Jackson Hole. Nie należy jednak w tym czasie oczekiwać podwyżek stóp.
Powell zapowiada wcześniejsze ograniczenie skupu aktywów

Fed przed startem w rejs do krainy normalności

Kategoria: Analizy
Działania Fedu przypominają coraz bardziej wehikuł, w którym do perfekcji opanowano lądowanie, natomiast dopuszczono się zaniedbań w zakresie wznoszenia. Fed próbuje usilnie naprawić swój wehikuł, dlatego wszyscy wsłuchują się w jego komunikaty.
Fed przed startem w rejs do krainy normalności