Profesor ekonomii i polityki publicznej na Uniwersytecie Harvarda, publicysta Project Syndicate
Jest to zwrot faworyzujący nieugiętych wierzycieli emisji obligacji, które podlegają prawu amerykańskiemu. Nowa interpretacja prawna oznacza, że choć tempo wzrostu krajów wschodzących słabnie, a ich zadłużenie zewnętrzne rośnie, to umorzenie i restrukturyzacja tego długu będą w przyszłości trudniejsze – co nie wróży dobrze globalnej stabilności finansowej.
W tej opowieści nie ma bohaterów, a już z pewnością nie są nimi argentyńscy politycy, którzy dziesięć lat temu usiłowali na zagranicznych posiadaczach obligacji jednostronnie wymusić ogromne, generalne ich umorzenie. Z perspektywy czasu głupio wyglądają także ekonomiści, którzy „konsens z Buenos Aires” powitali jako nowy sposób kierowania gospodarką. Międzynarodowy Fundusz Walutowy od dawna przyznaje, że gdy w 2001 roku próbował ratować niemożliwe do utrzymania powiązanie argentyńskiej waluty z dolarem – które się wtedy załamało – udzielił temu krajowi o jedną pożyczkę za dużo.
Niewypłacalność Argentyny już nie pierwszy raz wywraca do góry nogami międzynarodowe rynki kapitałowe. Według zestawienia, jakie wraz z Carmen Reinhart zamieściliśmy w wydanej w 2009 roku książce „This Time is Different” [Tym razem jest inaczej], Argentyna była niewypłacalna siedmiokrotnie – w latach 1827, 1890, 1951, 1956, 1982, 1989 i 2001.
Choć Argentyna jest chyba niemal tak samo słynna z niewypłacalności jak ze swojej drużyny piłkarskiej, to nie jest bynajmniej jedyna. Powtarzające się problemy z długiem publicznym dotknęły wszystkich właściwie krajów wschodzących. Rekord epoki nowoczesnej należy do Wenezueli, która od 1826 roku była niewypłacalna jedenaście razy – i zapewne będzie kolejny.
Po części w reakcji na kryzys argentyński, MFW już w 2003 roku zaproponował nowy sposób decydowania w sprawach zadłużenia państw. Ta propozycja napotkała jednak ostry sprzeciw – nie tylko ze strony wierzycieli, którzy obawiali się, że MFW będzie nader życzliwie traktował kłopotliwych dłużników, ale także ze strony krajów wschodzących, które upatrywały w niej zagrożenie dla ich postrzeganej w dalszym terminie wiarygodności kredytowej. Solidni dłużnicy obawiali się bowiem, że jeśli kary za niewypłacalność zostaną złagodzone, to wierzyciele zażądają wyższych odsetek.
W następstwie rewizji programu pożyczkowego dla peryferyjnych krajów Europy (zwłaszcza zaś Grecji) MFW zaproponował ostatnio inne – być może łatwiejsze do zastosowania – podejście do restrukturyzacji zadłużenia. Obecnie Fundusz przyznaje, że jego finansowanie wykorzystywano w większości na to, by inwestorom krótkoterminowym umożliwić wycofanie się bez strat. W rezultacie nie zostawało dość pieniędzy na pomoc w złagodzeniu cięć budżetowych, wymuszonych przez nagłe wstrzymanie finansowania zagranicznego.
Doświadczenia z niedawnego kryzysu strefy euro są całkowicie sprzeczne z praktyką z czasów kryzysu zadłużeniowego Ameryki Łacińskiej z lat 80. XX wieku, kiedy to bankom nie wolno było drastycznie redukować wierzytelności. Jeśli ta nowa propozycja zostanie przyjęta, MFW będzie warunkowo odmawiać finansowania krajom, które są tak obciążone długiem, że według ekspertów Funduszu zapewne nie dadzą rady się z niego wywiązać: ich wierzyciele będą się najpierw musieli zgodzić na „przeprofilowanie” [„reprofiling”] długu.
Przeprofilowanie to eufemizm oznaczający restrukturyzację długu, która krajom zadłużonym umożliwia pożyczanie od dotychczasowych wierzycieli na dłuższe okresy i według niższego oprocentowania niż byłyby one w staniu uzyskać na otwartym rynku. Choć nie jest bynajmniej jasne, jak MFW radziłby sobie ze szczególnie opornymi wierzycielami, przyjęcie tego nowego rozwiązania umożliwiłoby mu twardsze podejście do przypadków, na które co i raz niepotrzebnie traci pieniądze.
Jak się wydaje, Stany Zjednoczone są w chwili obecnej niechętne tej propozycji MFW. Władze amerykańskie są najwidoczniej przekonane, że w pewnych sytuacjach geopolityka wygrywa z ekonomią (co znajduje odzwierciedlenie w ponownym zaangażowaniu MFW na Ukrainie – mimo całej serii nieudanych programów).
Ten opór ze strony USA jest niefortunny. Byłoby o wiele lepiej, gdyby zamiast dostosowywać międzynarodowy system finansowy do przypadków tak wyjątkowych jak Ukraina, Stany Zjednoczone znalazły sposób umożliwiający po prostu zorganizowanie bezpośrednich darowizn dla krajów w takiej sytuacji.
Z uwagi na narastające komplikacje co do orzekania przez zagraniczne sądy w sprawach dotyczących umów długu państwowego – oraz na to, że świat nie jest w stanie zorganizować wiarygodnej i uczciwej procedury zagranicznych upadłości – być może najlepszy pomysł stanowiłoby przerzucenie większości problemów z międzynarodowymi przepływami zadłużenia do sądów krajów dłużniczych. Prawie to samo proponowaliśmy wraz z Jeremeym Bulowem już 25 lat temu: i nadal jest to podejście właściwe.
Zgodnie z tym scenariuszem, kraje zainteresowane pożyczaniem dużych kwot za granicą musiałyby rozwinąć instytucje, których istnienie uwiarygodni obietnice wywiązania się przez nie ze spłat. Doświadczenia przemawiają w zasadzie za tą metodą. Następująca w ostatnich latach w krajach wschodzących ogromna ekspansja wewnętrznych emisji papierów dłużnych rzeczywiście pomogła w zmniejszeniu napięć rynkowych (choć wskutek utrzymującej się zależności przedsiębiorstw od długu zagranicznego liczne kraje wciąż są na nie podatne).
Zapożyczanie się w kraju nie stanowi jednak panaceum. Ogromnie naiwne jest przekonanie, że dopóki jakiś kraj ma płynny kurs walutowy, to emisja papierów dłużnych we własnej walucie jest pozbawiona ryzyka. Przede wszystkim dlatego, że nadal istnieje ryzyko inflacji, szczególnie istotne w krajach, które mają słabe instytucje i duże obciążenie długiem.
Niemniej jednak obecne ciężkie przejścia Argentyny pokazują, że globalny system podejścia do kwestii zadłużenia państw wymaga pilnej naprawy. Naprawdę potrzebne jest pogłębienie krajowych rynków długu – a może także i zmiany, zbliżone do zaproponowanych przez MFW.
© Project Syndicate, 2014
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
