Podwyżki stóp: szybciej, ale mniej

prof. Jerzy Hausner, członek Rady Polityki Pieniężnej (fot. NBP)

Obserwator Finansowy: Czy inflacja jest pod kontrolą?

Prof. Jerzy Hausner: To zależy jak to rozumieć. Jeżeli rozumieć to w ten sposób, że my powinniśmy za wszelką cenę zapobiec tak dużemu wzrostowi inflacji – to rzeczywiście jest ona poza kontrolą. Trzeba jednak sobie zdawać sprawę, że obniżenie inflacji z tak wysokiego poziomu oznaczałoby radykalne podwyżki stóp procentowych, co zabiłoby aktywność gospodarczą w Polsce. Nie wolno przy tym zapominać, że wysoka inflacja dziś to efekt czynników zewnętrznych, na które nie mamy wpływu. To, co możemy zrobić – i co konsekwentnie robimy – to zapobieganie przekładaniu się wysokiej bieżącej inflacji na utrwalenie się wysokich oczekiwań inflacyjnych oraz na wzrost presji płacowej. Z tego punktu widzenia inflacja jest pod kontrolą.

Uważa pan, że rada skutecznie zapobiega efektom drugiej rundy?

Robimy co do nas należy. Aktywnie próbujemy temu zaradzić.

Czy te próby nie są jednak spóźnione?

Przypuszczenie, że tak właśnie jest, nie jest mi obce. Ale jest ogromna różnica między przypuszczeniem a pewnością. Na razie nie ma na to żadnego dowodu. Gdyby się miało okazać, że wysoka inflacja utrzymuje się przez dłuższy czas, a jej efektem są wysokie oczekiwania inflacyjne, co zmusiłoby RPP do wyższych podwyżek stóp – to wtedy teza o spóźnieniu byłaby udowodniona. Na razie tak nie jest.

Ostatnia podwyżka w maju – która zresztą zaskoczyła rynek – była komentowana w ten sposób, że rada ma świadomość opóźnienia cyklu i teraz próbuje nadrobić stracony czas.

To nie jest prawidłowa interpretacja. Oczywiście trudno nie dostrzec, że inflacja jest wyraźnie powyżej celu NBP i, w związku z tym, następują już reakcje w gospodarce. Oczekiwania inflacyjne wzrosły. Nie sposób nie zauważyć pojawiania się żądań płacowych – choć niekoniecznie są one już respektowane przez przedsiębiorców.  Widać, że producenci żądają dziś wyższych cen od konsumentów – ale to nie znaczy, że rynek nie zweryfikuje tego negatywnie, bo inni zaproponują np. niższe ceny. Jednak ryzyko z tym związane rada musi brać pod uwagę, nie możemy w swoich decyzjach abstrahować od tego, co właśnie dzieje się w gospodarce.

Naszą główną strategią jest jednak oddziaływanie na inflację w dłuższym czasie. Cel jest jasno określony: inflacja na poziomie 2,5 proc. Majowa decyzja oznacza, że rada wybrała sposób działania, który pomoże osiągnąć ten cel dzięki szybszym podwyżkom stóp o łącznie mniejszej ich skali. Gdybyśmy zwlekali z podwyżkami to niewykluczone, że łączna skala dostosowania musiałaby być większa. Mówiąc inaczej: główną przesłanką majowej decyzji nie były bieżące wydarzenia, tylko wybór pewnej linii polityki pieniężnej.

Według mnie, powinniśmy już widzieć perspektywę zakończenia procesu zacieśniania polityki pieniężnej. Skoro w projekcjach inflacji widać, że w horyzoncie oddziaływania naszych działań inflacja będzie schodziła do celu NBP, my powinniśmy zakładać przejście za jakiś czas do neutralnej polityki monetarnej. Pytanie, przy jakim poziomie stóp powinno to następować. Sądzę, że lepiej dla gospodarki byłoby, gdyby następowało przy odpowiednio niższych niskich stopach.

No właśnie: czy nie ma ryzyka, że podwyżki stóp procentowych osłabią dynamikę wzrostu gospodarczego?

Istnieje takie pojęcie jak potencjalne tempo wzrostu gospodarczego. Z punktu widzenia polityki pieniężnej jest ono definiowane bardzo prosto: to jest takie tempo wzrostu PKB, które nie wywołuje presji inflacyjnej. Nikt nie wie, ile dokładnie ono wynosi, ale bazując na doświadczeniu możemy wysnuć wniosek, że około 4-proc. tempo wzrostu nie powoduje silnego wzrostu cen. W związku z tym jeśli dysponujemy prognozami, które wskazują, że w drugiej połowie roku przekroczenie tej dynamiki jest mało prawdopodobne, a nawet możliwe jest jej lekkie obniżenie, to powinniśmy to brać pod uwagę w naszych decyzjach. To jest dla nas jakiś sygnał. Co prawda nie widać na horyzoncie niczego, co zapowiadałoby jakąś dramatyczną sytuację, ale jeśli tempo wzrostu PKB miałoby być niższe o 1 pkt proc. od potencjalnego to my to musi jakoś uwzględniać.

W tym właśnie kontekście mówiłem o przyjętej przez RPP taktyce. Ona zakłada przyspieszenie tempa podwyżek, co daje szansę na to, że ich łączna skala będzie mniejsza niż w przypadku, gdybyśmy z podwyżkami zwlekali.

Rynek jednak ma żal do RPP o to, że przed majową decyzją niewiele na nią wskazywało.

Nikt tu nie powinien czuć się zaskoczony. Pan używa określenia „cykl” zacieśniania polityki pieniężnej, którego my nigdy nie użyliśmy. I zrobiliśmy to świadomie, żeby nie sądzono, że jest jakiś rytm podwyżek, że mamy ułożoną jakąś ścieżkę. My nie przyjęliśmy żadnego rytmu, uznaliśmy, że to ma być proces. I nic się tu nie zmieniło. Prawdopodobnie nadal będziemy podnosić stopy, ale nigdzie nie było i nie ma żadnego sygnału, że to będzie dokonywane cyklicznie.

Czy rada ustaliła sobie jakiś poziom stopy referencyjnej, do którego chciałaby dojść?

Takiego ustalenia nie ma. Oczywiście poszczególni członkowie rady mogą sobie zakładać jakiś docelowy poziom stóp w swoich analizach, ale jako cała rada niczego nie określaliśmy.

Jak pan ocenia dziś skuteczność polityki pieniężnej? Czy podnoszenie stóp ma oddziaływać np. na kurs złotego i w ten sposób ograniczać bieżącą inflację?

Obecna Rada działa w środowisku, w jakim nie działały poprzednie rady. Kryzys się jeszcze nie skończył, zmienia się tylko jego forma. Działanie kanałów transmisji polityki pieniężnej jest dziś dużo bardziej zakłócone, niż w czasie kadencji poprzednich RPP. Dużo trudniej w tych warunkach jest prowadzić politykę pieniężną, bo element nieprzewidywalności jest dziś jeszcze bardziej znaczący. Polityka pieniężna dziś musi być z tego powodu ostrożna, ale z drugiej strony nie możemy przyjąć wariantu „wait and see”. M.in. dlatego Rada zdecydowała się na podwyżki po 25 pkt. bazowych, czyli w minimalnej skali, jednocześnie rezygnując z jakiegoś stałego rytmu tych podwyżek.

Czy porozumienie między bankiem centralnym a Ministerstwem Finansów w sprawie wymiany walut przez MF na rynku ma ułatwić prowadzenie polityki pieniężnej?

Przede wszystkim nie ma żadnego porozumienia w tej sprawie między NBP a ministerstwem. To, co robi minister to jest jego działanie, o którym wie prezes NBP.  Ale to nie jest tak, że prezes NBP jest uczestnikiem tego działania i że wynikają z tego jakieś zobowiązania banku. NBP i rząd zawsze powinny ze sobą współdziałać, pola tego współdziałania określają przepisy prawa. Współdziałanie powinno też polegać na przekazywaniu sobie informacji, jak to ma miejsce w tym przypadku. To jest element budowania stabilności systemu finansowego. Jednak wymiana walut na rynku to sprawa ministerstwa i jego relacji z Bankiem Gospodarstwa Krajowego. Nie ma co ukrywać, to jest ważne dla polityki pieniężnej. Jeżeli dzięki wymianie złoty się umacnia, to nam – Radzie – to pomaga, bo kanał kursowy będzie skuteczniejszy. Oczywiście pod warunkiem, że umocnienie nie jest gwałtowne. Współdziałanie MF z BGK jest dla mnie czymś zrozumiałym i dobrze je oceniam. Co do zasady to jest rozsądne postępowanie. A jeżeli do tego jest skuteczne – a chyba jest – to dobrze. Nie sądzę, żeby minister finansów miał ustalony jakiś kurs złotego, do którego chciałby dążyć. Intencją jest raczej stabilizowanie tego kursu.

Wracając do prognoz wzrostu gospodarczego: co może być główną przyczyną jego wyhamowania?

Jednym z czynników będzie wygaszanie inwestycji publicznych. Ono będzie następowało m.in. dlatego, że zmniejszy się strumień środków unijnych. Poza tym będziemy mieli do czynienia z konsolidacją finansów publicznych. Nie wiem, czy minister finansów zrealizuje swoje zapowiedzi wprowadzenia nowych ograniczeń dla zadłużania się samorządów, ale jeśli tak, to spowoduje to obniżenie inwestycji samorządowych.

Poza tym nie można być pewnym utrzymania tak wysokiej koniunktury w Niemczech, a od niej głównie jesteśmy zależni jeśli chodzi o nasz eksport.

Czy jest jakaś szansa na to, że miejsce inwestycji publicznych zajmą inwestycje prywatne?

Ostatnie sygnały wskazywały na to, że inwestycje prywatne rosną. Wzrosła wartość kredytów bankowych dla przedsiębiorstw, poza tym firmy mają dobrą sytuację finansową i teoretycznie mogą inwestować bez przeszkód. Skoro do tej pory tego nie robiły to prawdopodobnie wynikało to z dwóch czynników. Pierwszy to niepewność co do popytu – firmy boją się, że mogą zderzyć się z barierą popytową, spowodowaną m.in. przez wysokie ceny. Drugi czynnik to niepewność co do konsolidacji finansów publicznych i stabilności złotego. Jest szansa na wzrost inwestycji prywatnych, czego zresztą polska gospodarka bardzo potrzebuje. Choć boomu inwestycyjnego się nie spodziewam.

Jak pan ocenia plany konsolidacji fiskalnej przedstawione przez rząd?

Niektóre punkty – jak ograniczanie możliwości finansowania inwestycji przez samorządy – są dyskusyjne. W innych sprawach – poczekamy zobaczymy. Wielokrotnie zapowiedzi rządu nie znajdowały potwierdzenia w praktyce. Teraz te zapowiedzi są konkretniejsze.

To coś zmienia z punktu widzenia polityki pieniężnej?

Z punktu widzenia polityki pieniężnej sytuację zmieniają działania, a nie deklaracje rządu. Jeśli te działania będą miały miejsce, to nam łatwiej będzie prowadzić politykę pieniężną. Jeśli nie – będzie trudniej. Choć to oczywiście nie oznacza, że ktokolwiek zwolni nas z tego obowiązku.

Rozmawiał Marek Chądzyński

prof. Jerzy Hausner, członek Rady Polityki Pieniężnej (fot. NBP)

Zamknij pokaz zdjęć