Polityka monetarna luźna, a inflacji jak nie ma, tak nie ma

15.05.2013
Cel antyinflacyjny obrany przez banki centralne nie jest wymysłem jajogłowych. Ernest Hemingway, literat, bojownik i birbant, grzmiał, że inflacja nie jest lepsza od wojny, bo oba dopusty przynoszą wprawdzie chwilową ulgę od złych rządów, lecz zaraz potem rujnują narody ze szczętem. Ostatnio inflacja wymyka się spod spisanych prawideł.

Banknot Zimbabwe. (CC By SA ZeroOne)


Definicji inflacji jest na pęczki, lecz bodaj najprzystępniejszą ukuł Sam Ewing – amerykański bejsbolista. W jego pojęciu z inflacją mamy do czynienia wtedy, gdy zaczynamy płacić 15 dolarów za zwykłe 10-dolarowe strzyżenie, które kosztowało jedynie 5 dolarów, wtedy gdy mieliśmy jeszcze włosy na głowie. Wszyscy bywają u fryzjera, więc poczucie istnienia, a nazbyt często – panoszenia się inflacji jest dość powszechne, choć tylko osoby z pewnym obyciem polityczno-ekonomicznym mają rozeznanie w podstawowych przyczynach i mechanizmach podnoszenia się poziomów cen.

W głowach pobieżnych „znawców” zagadnień inflacji powstał po kryzysie 2008 roku duży zamęt. Wywołały go działania banków centralnych (przede wszystkim w USA, strefie euro, Wielkiej Brytanii, Japonii), które najpierw sprowadziły stopy procentowe w najbliższe sąsiedztwo zera, a gdy to nie spowodowało ożywienia gospodarczego uznały, że gospodarkom Zachodu najbardziej potrzeba świeżego pieniądza w potężnych ilościach. Ich ekspansywna polityka monetarna zwana potocznie „drukowaniem” burzy dotychczasowy kanon, według którego powiększanie masy pieniądza w obiegu może prowadzić do spuszczenia z łańcucha buldogów inflacji.

Zwolenników polityki, której synonimem jest akronim QE (od quantative easing), czyli luzowania ilościowego (pieniędzy w obiegu) jest dziś chyba więcej niż przeciwników. Argumentują, że QE nie grozi wybuchem inflacji, bowiem chodzi wyłącznie o uzupełnienie luki w podaży pieniądza ulokowanego przed 2008 r. w najróżniejszych rodzajach aktywów: od kredytów hipotecznych po najróżniejsze obligacje i derywaty. W ich opinii, po wybuchu kryzysu bardzo duża część tych (przewartościowanych najczęściej) aktywów stała się bezwartościowa, albo znacznie mniej warta. Jakiś pieniądz został jednak w nich uwięziony, a QE ma usunąć jego niedobór.

Dla porządku trzeba też dodać, że banki centralne uprawiają również inny rodzaj QE. Jest to qualitative easing, czyli luzowanie jakościowe polegające na tym, że banki centralne odkupują od banków komercyjnych gorsze (bardziej ryzykowne i mniej płynne aktywa), a w zamian sprzedają im aktywa pewniejsze.

Quantative easing znajduje swoje odbicie w sumie bilansowej banku centralnego. Qualitative easing nie zmienia rozmiarów sumy bilansowej, a jedynie jej strukturę – w dzisiejszym wydaniu z lepszej na gorszą. Obecnie suma bilansowa Rezerwy Federalnej USA przekroczyła 3 biliony (3 000 mld) dolarów, podczas gdy w 2008 r. wynosiła mniej niż 1 bilion dolarów. Teraz suma bilansowa banku centralnego USA to odpowiednik aż ok. 20 proc. PKB Ameryki. W końcu XX wieku wskaźnik ten kręcił się w okolicach 5 proc. Dzieje się coś dużego i coś jest na rzeczy; tylko co to jest? Czy za rogiem nie czai się przypadkiem duża inflacja, a może nawet śmiertelna hiperinflacja? W uznanych źródłach ekonomicznych nie widać objawów takich lęków.

Doświadczenia z przeszłości nie pasują

Wbrew obawom wyrażanym przez osoby, które mają do odmian QE takie samo małe zaufanie jakie mieli do gorączki derywatów z początków pierwszej dekady obecnego stulecia, inflacja nie jest tematem dnia na rozwiniętym Zachodzie. Kwestia jest jednak na tyle frapująca, że została dość obszernie poruszona w obserwowanym wszędzie z uwagą przeglądzie spraw makroekonomicznych Międzynarodowego Funduszu Walutowego pt. World Economic Outlook. Tegoroczna edycja nosi wyważony podtytuł „Hopes, Realities, Risks”.

Mocno daje do myślenia również tytuł stosownego rozdziału. Inflacja przyrównana jest w nim do psa, który nie szczekał, więc albo nałożono mu kaganiec, albo po prostu spał sobie w najlepsze (The Dog That Didn’t Bark: Has Inflation Been Muzzled or Was It Just Sleeping). Autorom chodzi o to, że gdyby polegać na doświadczeniach z przeszłości, to także teraz musiałby zadziałać mechanizm sprowadzający inflację do wartości minimalnych lub nawet poniżej zera, gdzie rozciągają się słabiutko rozpoznane tereny deflacji. Nie spełniły się np. przewidywania MFW sprzed 4 lat, że w 2009 r. inflacja w obszarze gospodarek rozwiniętych zejdzie do minus 0,2 proc. podczas gdy w rzeczywistości krążyła (poza Japonią) w rejonach 1-3 proc.

Teoria mówi mianowicie, że gdy gospodarka jest w odwrocie, to inflacja też powinna spadać. W obliczu rosnącego bezrobocia zatrudnieni powinni zmniejszać swoje wymagania płacowe, a firmy obniżać ceny w celu opróżniania magazynów wypełniających się niesprzedanymi towarami. Związek miedzy bezrobociem a inflacją został uchwycony w tzw. krzywej Phillipsa. Miałaby otóż istnieć zależność tego rodzaju, że im wyższa inflacja, tym niższe bezrobocie i na odwrót.

Związek ten był i jest kontestowany, choćby na przykładzie utrzymującej się przez lata stagflacji, czyli odrętwienia gospodarczego połączonego z wysoką inflacją. Dziś miałoby się natomiast okazywać, że inflacja spada nie tak szybko jak powinna spadać. Tu wypada dodać na marginesie, że jest wielki problem z samą definicją niskiej inflacji. Bardzo trudno jest bowiem odczuć na własnej skórze „bolesne” skutki wzrostu cen konsumpcyjnych o pół, jeden, a nawet półtora procent, a przecież w modelach ekonometrycznych są to już istotne, a nawet bardzo zauważalne różnice.

W każdym razie wniosek jest taki, że w ostatnim okresie inflacja jest stabilna na niskim, ale zauważalnym poziomie, podczas gdy powinna być raczej jeszcze niższa. Autorzy z MFW przytaczają w tym miejscu dwa poglądy. Część ekonomistów sądzi, że mniej gwałtowny niż kiedyś spadek płac i cen w złych dla gospodarki czasach to skutek mniejszego nacisku na zatrudnienie. Miałoby to wynikać z ostatecznego opuszczenia rynku pracy przez dużą grupę osób. Exodus ten miałby być efektem zbyt hojnych świadczeń socjalnych i przestarzałych umiejętności u dużej grupy bezrobotnych.

Uśpione oczekiwania

Druga droga rozumowania podbija bębenek bankom centralnym i ich udanym wysiłkom zmierzającym do zaszczepiania wśród szerokich rzesz wiary, że mają jeden zasadniczy cel antyinflacyjny, a nie dość tego – umieją go jeszcze osiągać i strzec. W latach 80-tych minionego wieku banki centralne dały sobie radę z inflacją i przekonały do swych zdolności ogół społeczeństw na tyle, że nie ma wśród ludzi zbyt wielkich obaw o uwolnienie spirali cenowej z ryzów. Ufni pracobiorcy nie boją się zatem wzrostu cen i dlatego nie napierają zanadto mocno na wzrost płac, a to sprzyja utrzymywaniu cen na wodzy.

Ten sam mechanizm miałby też chronić Zachód przed deflacją. Jeśli ceny nie rosną wprawdzie zbytnio, ale też nie spadają, to pracownicy nie mają racjonalnego powodu, aby godzić się na obniżki płac. Jeśli w konsekwencji przedsiębiorcy nie wierzą w skuteczność planów obniżenia kosztów wynagrodzeń, to zanika w nich chęć do obniżania cen w odpowiedzi na słabnący w kryzysie popyt.

Po jednym z badań przeprowadzonych w 21 bogatych państwach pod auspicjami MFW okazało się, że licząc od czasów sprzed pół wieku osłabły związki między inflacją, a innymi wskaźnikami makro, w tym stopą bezrobocia. Gdyby nie to osłabienie, konsekwencją recesji po 2008 r. byłaby w USA deflacja rzędu 3 proc. rocznie.

Gdyby uznać, że racja jest po stronie piewców nieustraszonej i nieugiętej w działaniu bankowości centralnej, to ani za wysoka, ani za niska, lecz przede wszystkim stabilna inflacja z okresu minionej dekady utwierdziła otoczenie w przekonaniu, że tak już będzie bardzo długo. Wyobrażenia o niegroźnej inflacji w przyszłości miałyby mieć z kolei istotny wpływ na bieżącą inflację, która jest postrzegana jako zupełnie znośna.

W konkluzji autorzy z MFW wskazują, że dopóki w percepcji otoczenia gospodarczego inflacja jest pod dobrą kontrolą i na uwięzi, dopóty obawa przed wysoką inflacją nie powinna powstrzymywać przed dostosowaniami monetarnymi w rodzaju QE. Nawet gdyby doszło do przesady w takiej stymulacji gospodarki, np. w wyniku błędów w ocenie rozmiarów tzw. luk produkcyjnych (output gaps), obrazujących różnicę między pełnymi a ograniczonymi przez kryzys zdolnościami wytwórczymi gospodarki, to nadmiar bodźców wzrostowych nie powinien wywołać istotnej zwyżki poziomu cen.

Inne imiona nierównowagi

Jak przystało na porządne opracowanie makroekonomiczne z czasów współczesnych wniosek ten jest obwarowany zastrzeżeniami na tyle licznymi i mocnymi, że warto jeszcze raz bardzo dobrze go przemyśleć, a najlepiej zacząć wątpić w jego uniwersalność.

Umiarkowana inflacja nadająca ton przez dłuższy czas może być przyczyną samouspokojenia. Należy więc zapamiętać, że niska inflacja nie wyklucza istnienia innych groźnych nierównowag, które mogą prowadzić do nieszczęścia. W obawach o nierównowagi nie trzeba przy tym wychodzić koniecznie poza obszar cen. Inflacja jest mierzona tylko na podstawie cen towarów konsumpcyjnych, a jedną z przyczyn wielkich turbulencji w świecie zachodnim po 2008 br. była bańka cenowa na rynku mieszkań i domów. Poza tym mamy do czynienia z ogromną inflacją cen surowców i nie brakuje głosów, że w spekulacji surowcowej znajduje ujście część pieniędzy kreowanych poprzez QE.

Zdaniem autorów z MFW, niebagatelny jest wpływ czynnika niezależności banków centralnych od rządów. Rozpatrzony został przez nich przykład zachowań Rezerwy Federalnej i Bundesbanku w dekadzie lat 70-tych ubiegłego wieku. Obie instytucje błędnie oceniły wtedy, że ówczesne wysokie bezrobocie ma głównie charakter przejściowy i cykliczny.

Różnica między nimi polegała jednak na tym, że Amerykanie nie oparli się żądaniom prezydenta Nixona domagającego się od banku centralnego USA luźniejszej polityki monetarnej, a szef Bundesbanku był stanowczy i odmówił podobnym sugestiom ze strony rządu RFN. Efektem był ostry skok inflacji w USA, gdy w Niemczech udało się utrzymać ceny pod kontrolą. Lekcja ta pozostaje aktualna, ale w USA nie ma ochoty, żeby przerabiać jej materiał. Dziś Fed prowadzi luźną politykę monetarną bez nacisków ze strony prezydenta.

Krótkowzroczne spojrzenie

QE ma się dziś dobrze w USA m.in. dlatego, że od czasów Wielkiego Kryzysu sprzed prawie 90 lat Amerykanie boją się głównie bezrobocia i deflacji. Niemcy bardziej noszą w pamięci horror hiperinflacji w latach zaraz po I wojnie światowej. Jest też bardziej generalny powód dużej liczby orędowników niefrasobliwego zwiększania podaży pieniądza, mimo bardzo wątpliwej wiedzy nt. „obiektywnych” dolegliwości i potrzeb gospodarki państw wysokorozwiniętych. Powód ten to koncentracja na interesie bieżącym konsumentów-wyborców, polityków i biznesu. Liczy się dzień dzisiejszy, a niedaleka nawet przyszłość obchodzi mało kogo.

Opracowanie MFW nie wspomina o tym fenomenie krótkowzroczności, ale – chyba bardziej „na wszelki wypadek”, niż z mocnego przekonania – autorzy przestrzegają jednak w kontekście obecnej niekonwencjonalnej polityki monetarnej, że każda polityka ma swój kres, lecz nie zawsze można ją zmienić bezproblemowo. Wbrew oczekiwaniom, omówione pokrótce opracowanie MFW nie wyjaśniło w gorącej kwestii obaw o inflację praktycznie niczego. I nie jest to nowość.

Po niezwykle mozolnej lekturze wielu prac dotyczących za i przeciw luźnej polityce monetarnej pozostaje w pamięci głównie wrażenie chaosu. Ekonomiści nie radzą sobie ze współczesną gospodarką. Bardziej wierzą niż wiedzą. Trzymają się przebrzmiałych punktów odniesienia, takich jak przede wszystkim Wielki Kryzys lat trzydziestych minionego wieku, choć gospodarka dzisiejsza, a ta sprzed prawie 90 lat to jak konny zaprzęg i wielki odrzutowiec.

Zadziwiający jest wyraźny brak zainteresowania badaczy kwestią konsekwencji napuchłych bilansów banków centralnych i zadłużenia publicznego. Dominujący nurt piśmiennictwa ekonomicznego pozostawia ten problem na boku, nie tłumacząc np., że tak być może już pozostanie „na zawsze” lub jaki będzie lub mógłby być mechanizm pozbywania się tego balastu.

Musimy zatem radzić sobie sami z naszymi obawami i lękami. Nadal w gospodarce i biznesie wielką rolę gra intuicja. Wiedzą o tym wszyscy starzy wyjadacze. Dlatego nie dziwią się, gdy czytają relację wysłannika tygodnika The Economist do Zimbabwe o tym jak ludzie w tym kraju radzą sobie po hiperinflacji na skalę międzyplanetarną. W tym niezłym niegdyś do życia (jak na Afrykę) kraju „dobry władca” tak rządził, że latem 2008 r. inflacja wyniosła tam 231 milionów procent. Gotowy był już do druku banknot o nominale 100 000 000 000 000 czyli 100 bilionów lokalnych dolarów. Nie wydrukowano go głównie dlatego, że zabrakło już naiwniaków, którzy gotowi byliby przyjąć taki papier jako zapłatę.

Po pięciu latach od tego czasu w Zimbabwe posługują się wyłącznie dolarami USA. Mało ich jest, więc inflacja zeszła do poziomu paroprocentowego. Jest kłopot z drobnymi, bo nikt nie będzie woził monet USA do Afryki. Poradzono sobie i z tym – rolę dziesięciocentówek pełni moneta 1-randowa z sąsiedniej RPA.

Pytanie na koniec brzmi, czy The Economist napisał o tym, bo to ciekawe i warto o tym wiedzieć, czy też chciał nam przez to coś powiedzieć?

OF


Tagi


Artykuły powiązane