Analizuje zjawiska makroekonomiczne i polityczne. Współtworzyła Forum Ekonomiczne w Krynicy
To, że w ciągu ostatnich 20 lat udało się wydobyć z absolutnego ubóstwa setki milionów ludzi, w dużej mierze zawdzięczamy cudowi gospodarczemu rynków wschodzących z krajami BRIC (Brazylii, Rosji, Indii i Chin) na czele. Rzeczywisty wzrost gospodarczy determinują dwie zmienne: wielkość siły roboczej kraju i produktywność gospodarki. „Biorąc pod uwagę rozmiary populacji, związaną z tym wielkość siły roboczej i możliwość nadrabiania produktywności, (…) nasuwa się wniosek, że stopy wzrostu w krajach BRIC były [w pierwszej dekadzie XXI wieku] wyższe niż w większości rozwiniętych gospodarek.
Trudno było jednak zakładać, że wszystkie te kraje będą konsekwentnie rozwijać swój potencjał. To, szczerze mówiąc, nie jest realistyczne” – pisze w swoim artykule dla Międzynarodowego Funduszu Walutowego Jim O’Neill, prezes Chatham House i były prezes Goldman Sachs Asset Management, twórca słynnego akronimu BRIC.
Tymczasem druga dekada XXI wieku kontrastowała z pierwszą. Tylko dla Chin i Indii okazała się udana, natomiast w przypadku Brazylii i Rosji wyniki gospodarcze w latach 2010-2020 były rozczarowujące z powodu tzw. klątwy surowcowej. Oba te wielkie kraje są zbyt uzależnione od światowego cyklu surowcowego, by móc rozwijać się w sposób zrównoważony. Jedno jest pewne: kraje o korzystnej demografii muszą zwiększyć swoją produktywność.
W tym kontekście nasuwa się pytanie, czy mimo trudu walki z pandemią inne kraje rozwijające się, takie jak Indonezja, Meksyk, Nigeria, Wietnam, dołączą do grona gospodarek wschodzących. Jak zwykle, trzeba dawać pierwszeństwo inwestycjom nad konsumpcją, bo tylko taka polityka wyda plony w postaci wzrostu produktywności i zamożności, a to pozwoli dopiero zwiększać wydatki konsumpcyjne.
Jak wzmocnić systemy finansowe krajów rozwijających się? Zdaniem wspomnianego Jima O’Neilla na przeszkodzie temu stoi permanentne uzależnienie od systemu monetarnego opartego na dolarze amerykańskim. „Pomimo stosunkowo płynnego, ale relatywnego spadku udziału gospodarki amerykańskiej w świecie, system monetarny oparty na dolarze pozostaje tak samo dominujący, jak wtedy, gdy zaczynałem karierę finansową w 1982 r.” – twierdzi. Oznacza to, że świat jest skazany na cykliczny rollercoaster polityki pieniężnej amerykańskiej Rezerwy Federalnej. Gdy w Fed przeważają jastrzębie, warunki finansowe dla rynków wschodzących zacieśniają się i odwrotnie, rozluźniają się, gdy Fed łagodzi stanowisko.
Uzależnienie od systemu monetarnego opartego na dolarze jest przeszkodą dla wzmocnienia systemów finansowych krajów rozwijających się.
Zmiany stóp procentowych w USA destabilizują przepływy kapitałowe do rynków wschodzących. Ostatnie załamanie realnych stóp procentowych w USA miało wielkie znaczenie dla rynków wschodzących, zasilając je w kapitał. W całym 2020 r. emisja euroobligacji (czyli papierów dłużnych emitowanych w dolarach poza USA) przez kredytobiorców z rynków wschodzących wyniosła około 800 mld dolarów, co stanowi ponad 10-proc. wzrost w porównaniu z 2019 r. Pytanie, co stanie się, gdy długoterminowe rentowności w gospodarkach rozwiniętych zaczną się normalizować, a banki centralne zaczną wycofywać się z polityki skupu aktywów. Na szczęście – w tym kontekście – rentowność 10-letnich amerykańskich obligacji skarbowych jest ujemna w ujęciu realnym i dopóki tak pozostanie, dopóty groźba znacznych odpływów kapitału z gospodarek wschodzących jest niewielka.
Wpływ Fed i EBC na przepływy kapitału do gospodarek wschodzących
Według ekspertów – w przypadku zaostrzenia polityki monetarnej w USA gospodarki wschodzące straciłyby więcej na odpływie kapitału, niż zyskałyby na eksporcie. Powodem jest to, że w ostatnich latach głównym motorem światowego handlu i cen surowców były nie Stany Zjednoczone, ale Chiny. O ile na rachunki kapitałowe rynków wschodzących mają wpływ decyzje podejmowane w Waszyngtonie, o tyle o sytuacji na ich rachunkach bieżących decyduje polityka Pekinu. Idealną kombinacją byłyby Stany Zjednoczone z niskimi stopami procentowymi, popychającymi kapitał w kierunku rynków wschodzących oraz Chiny pobudzające handel i inwestycje. Gdyby Stany Zjednoczone były w stanie lepiej kształtować globalny wzrost inwestycji dzięki planowi infrastrukturalnemu prezydenta Bidena, pomogłoby to krajom wschodzącym, zwłaszcza jeśli Chiny przestawią się na konsumpcję.
Aktywa rynków wschodzących okazały się zaskakująco odporne w ciągu ostatniego roku.
Po pierwsze, niewątpliwie pomogły temu ogromne zastrzyki płynności ze strony banków centralnych w gospodarkach rozwiniętych. Niektóre kraje rozwijające się też zresztą weszły w orbitę niekonwencjonalnej polityki pieniężnej.
Po drugie, odporność aktywów rynków wschodzących eksperci przypisują ich sile w ogólnej strukturze aktywów: średnia własność cudzoziemców wynosi około 20 proc., wliczając w to dług korporacyjny. Duża własność krajowa ogranicza efekt kontaminacji i sprawia, że cała klasa aktywów jest bardziej odporna. Problem w tym, że zadłużenie rynków wschodzących i krajów o niskim dochodzie wzrosło do bezprecedensowych poziomów.
Rodzi to pytanie nawet nie o to czy, ale jak wysokiej pomocy finansowej będą one potrzebowały, gdy Fed zakręci kurek z pieniędzmi i skończy się bonanza nadpłynności na światowych rynkach.
Prawie wszystkie gospodarki wschodzące zdołały poluzować politykę pieniężną. Ułatwiła im to Rezerwa Federalna. Gorzej z polityką fiskalną. Kraje rozwinięte mogą zwiększać wydatki dzięki emisji obligacji i nadal utrzymywać zadłużenie na zrównoważonym poziomie dzięki historycznie niskim kosztom finansowania zewnętrznego. Natomiast krajom o ograniczonej przestrzeni fiskalnej organizacje międzynarodowe i państwa-darczyńcy muszą zapewnić odpowiedni dostęp do finansowania i dotacji na wsparcie kluczowych wydatków.
Zadłużenie rynków wschodzących i krajów o niskim dochodzie wzrosło do bezprecedensowych poziomów.
MFW mógłby w tym celu rozszerzyć Specjalne Prawa Ciągnienia (SDR) jako instrument zaprojektowany specjalnie z myślą o sytuacjach kryzysowych na świecie. W przypadku krajów najbardziej poszkodowanych – zwłaszcza tych, które weszły w kryzys z wysokim poziomem zadłużenia – nieuniknione mogą być globalnie skoordynowane środki mające na celu częściowe umorzenie zadłużenia, a w niektórych przypadkach jego całkowitą restrukturyzację z udziałem sektora prywatnego. Niskie stopy procentowe w USA pomogą przynajmniej w utrzymaniu kosztów obsługi zadłużenia na niskim poziomie.
Coraz więcej mówi się i robi w kierunku inwestycji w aktywa klasy ESG (Environmental, Social and Corporate Governance), dlatego warto zadać sobie pytanie, czy i jak rynki wschodzące i kraje o niskich dochodach mogą na tym skorzystać.
ESG – od mało znaczącego ozdobnika do siły napędowej biznesu
Tu znowu rolę do odegrania ma MFW. Tak samo jak pomaga im w osiąganiu celów zrównoważonego rozwoju ONZ, tak też może pomóc w budowaniu zdolności do emisji zielonych obligacji oraz w monitorowaniu aspektów społecznych i tych związanych z zarządzaniem. Zaangażowanie w ESG krajów rozwijających się może wydawać się ekstrawagancją, ale tylko pozornie, bo inwestorzy zagraniczni będą szukali tego rodzaju inwestycji. Z drugiej strony ESG to miecz obosieczny: w miarę umacniania się zielonych i społecznie odpowiedzialnych obligacji na rynkach światowych inwestorzy mogą unikać zaangażowania kapitałowego w krajach o niższych dochodach z obawy, że tam te inwestycje po prostu się nie przyjmą lub będą pozorowane, tym bardziej, że nie ma twardych miar im dedykowanych.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
