Trzy dekady strategii celu inflacyjnego

16.12.2019
Mija 30 lat stosowania strategii celu inflacyjnego na świecie, która stała się jednym z najpowszechniej stosowanych reżimów polityki pieniężnej. Strategia ta zakłada wykorzystanie publicznego ogłoszenia poziomu celu inflacyjnego jako kotwicy nominalnej dla oczekiwań inflacyjnych.
Strategia celu infl. na swiecie(O)


Powszechnie uznaje się, że – oprócz uznania stabilności cen za nadrzędne zadanie banku centralnego i ogłoszenia wartości liczbowej dla celu inflacyjnego – kluczowymi elementami strategii celu inflacyjnego jest prowadzenie polityki pieniężnej w oparciu o szeroki zestaw informacji oraz stosowanie wysokich standardów w zakresie kontroli demokratycznej i przejrzystości działań banku centralnego.

Te ostatnie dwa wymagania można traktować jako uzupełnianie przyznanej bankom centralnym w ostatnich dekadach daleko idącej niezależności, co również uznawane jest za istotne uwarunkowanie prowadzenia polityki pieniężnej.

Historia zmagań

Warto przypomnieć historyczny kontekst, w którym powstała strategia celu inflacyjnego. Upadek systemu Bretton Woods i koniec wymiany dolara amerykańskiego na złoto w rozliczeniach międzynarodowych na początku lat 70. XX wieku oznaczały początek światowej niestabilności monetarnej.

Wiele banków centralnych realizowało wówczas politykę pieniężną stymulującą wzrost gospodarczy, co w połączeniu z szokami naftowymi doprowadziło do wzrostu oczekiwań inflacyjnych i wysokiej inflacji. W kolejnych latach podjęto więc próby ponownego usztywnienia kursów walutowych, ale bez wielkich sukcesów.

Od połowy lat 70. XX wieku, banki centralne próbowały ustabilizować wartość pieniądza poprzez kontrolę agregatów pieniężnych.

W tych okolicznościach, począwszy od połowy lat 70. XX wieku, główne banki centralne próbowały ustabilizować wartość pieniądza poprzez kontrolę agregatów pieniężnych. Brak stabilnego związku między agregatami monetarnymi a inflacją, wynikający między innymi z innowacji finansowych, sprawił jednak, że ten reżim polityki pieniężnej okazał się nie do końca skuteczny.

Pod koniec lat 80. XX wieku, w związku z rosnącą popularnością systemu płynnego kursu walutowego i w obliczu ograniczonej efektywności reżimu kontroli podaży pieniądza, pojawił się pomysł pominięcia celów pośrednich i wykorzystania liczbowo określonej i publicznie ogłoszonej wartości celu inflacyjnego jako wielkości kształtującej oczekiwania inflacyjne.

Strategia celu inflacyjnego okazała się wyjątkowo skuteczna w stabilizowaniu inflacji, bez generowania wysokich kosztów polityki antyinflacyjnej w postaci negatywnego wpływu na wzrost gospodarczy. Przyczyniło się to do jej rozpowszechniania wśród wielu banków centralnych – zarówno z krajów rozwiniętych, jak i rozwijających się. W efekcie, zwłaszcza wśród średnich i większych gospodarek, stała się ona standardem i w tej grupie krajów jest dominującym reżimem.

Jednocześnie wciąż wiele mniej rozwiniętych krajów podejmuje wysiłki w kierunku dostosowania ram instytucjonalnych działania swoich banków centralnych do przyjęcia strategii celu inflacyjnego w przyszłości. Reżim ten wymaga bowiem spełnienia szeregu warunków, aby polityka pieniężna była wiarygodna, a przez to odpowiednio silnie oddziaływała na procesy gospodarcze i w efekcie umożliwiała realizację założonych celów.

Strategia celu inflacyjnego nie jest jednak zbiorem twardych reguł, których należy się bezwzględnie trzymać, a raczej uporządkowanym sposobem prowadzenia polityki pieniężnej, który pozostawia bankom centralnym znaczny stopień elastyczności i dyskrecjonalności.

Patrząc wstecz można zauważyć, że pierwsze dwie dekady stosowania strategii celu inflacyjnego to okres znaczącego spadku podwyższonej wcześniej inflacji i stosunkowo stabilnego wzrostu gospodarczego, co znalazło odzwierciedlenie w nazwaniu tego czasu okresem Wielkiej Stabilizacji.

Ostatnia dekada to czas rewizji poglądów na temat skuteczności strategii celu inflacyjnego.

Choć mogło to wynikać z wielu różnych czynników, to ekspansja reżimu celu inflacyjnego była traktowana jako jeden z elementów przyczyniających się do tych pozytywnych tendencji makroekonomicznych. Równocześnie stopniowo narastały jednak nierównowagi finansowe, które w 2008 r. doprowadziły do wybuchu globalnego kryzysu finansowego. W efekcie, ostatnia dekada to czas rewizji poglądów na temat skuteczności strategii celu inflacyjnego w zapewnieniu ogólnej stabilności makroekonomicznej gospodarek.

Analiza sposobu funkcjonowania banków centralnych stosujących strategię celu inflacyjnego wskazuje, że w wielu aspektach praktyki ich działania są obecnie dość podobne. Widać to m.in. w wyborze przez nie płynnego kursu walutowego, publikacji średniookresowych prognoz inflacji i PKB, czy w wadze przywiązywanej do przejrzystej komunikacji.

W części obszarów nie ma jednak pełnej jednorodności. Dotyczy to w szczególności sposobu definiowania celów inflacyjnych, czy ich poziomu. Przy czym, o ile zasadnicze elementy strategii pozostały właściwie niezmienione od początku jej stosowania – co odnosi się zwłaszcza do kluczowej roli liczbowego celu inflacyjnego, znaczenia prognoz makroekonomicznych i nacisku kładzionego na komunikację polityki pieniężnej – o tyle niektóre aspekty reżimu ewoluowały w czasie.

Uczenie przez doświadczenie

W początkowym okresie proces dostosowywania strategii celu inflacyjnego był w dużej mierze wynikiem gromadzenia doświadczeń banków centralnych ze stosowaniem tego reżimu polityki pieniężnej w konkretnych uwarunkowaniach. W wielu krajach specyficzne okoliczności wymuszały bowiem pewne modyfikacje strategii.

Brak sztywnych ram okazał się wielką zaletą strategii celu inflacyjnego.

Przy czym brak sztywnych ram okazał się wielką zaletą strategii celu inflacyjnego i był ważnym czynnikiem, dzięki któremu mogła być ona stosowana przez coraz większą grupę bardzo zróżnicowanych gospodarek. Obecnie około 40 banków centralnych na świecie prowadzi swoją politykę pieniężną zgodnie z reżimem celu inflacyjnego.

Jednocześnie Globalny Kryzys Finansowy pokazał, że o ile strategia ta – zwłaszcza stosowana w elastyczny sposób – okazała się skuteczna w kontrolowaniu inflacji i wspieraniu wzrostu gospodarczego w średnim okresie, o tyle nie uwzględniała w odpowiednim stopniu zagrożeń związanych z systemem finansowym.

Z tego względu w ostatniej dekadzie dyskusje toczące się wśród przedstawicieli banków centralnych koncentrują się na znalezieniu rozwiązań, które można by uznać za dalszą ewolucję strategii celu inflacyjnego. Przyjmując ten punkt widzenia, aktualne rozważania o potrzebie modyfikacji reżimu celu inflacyjnego obejmują przede wszystkim takie zagadnienia jak określenie roli stabilności finansowej w decyzjach dotyczących polityki pieniężnej oraz ustalenie zakresu wykorzystania niestandardowych instrumentów polityki pieniężnej.

Dokonujące się obecnie zmiany można postrzegać jako testowanie granicy elastyczności strategii celu inflacyjnego jako reżimu polityki pieniężnej. Co ważne, w przeszłości strategię tę stosunkowo łatwo dostosowywano do nowych wyzwań.

Z tych powodów zwolennicy tego podejścia są nadal przekonani o braku lepszego sposobu prowadzenia polityki pieniężnej, który można by uznać za rzeczywistą alternatywę dla strategii celu inflacyjnego.

Przeciwnicy tej strategii twierdzą z kolei, że jej stosowanie przyczyniło się do akumulacji nierównowagi i wybuchu kryzysu. Dlatego banki centralne powinny przyjrzeć się innym reżimom polityki pieniężnej, które mogłyby być skuteczniejsze w stabilizowaniu gospodarek kiedy głównym problemem dla wielu z nich jest obecnie zbyt niska, a nie zbyt wysoka inflacja.

Podejmowane w ostatnim okresie prace nad rewizją strategii polityki pieniężnej w Banku Rezerwy Federalnej Stanów Zjednoczonych oraz w Europejskim Banku Centralnym strefy euro można odczytywać jako realizację postulatu krytycznej oceny doświadczeń z prowadzeniem polityki pieniężnej w oparciu o dotychczasowe reguły.

Oba te banki centralne oficjalnie nie nazywają swoich strategii strategią celu inflacyjnego, ale w praktyce ich reżimy nie odbiegają od niej w znaczący sposób.

Dyskusja między zwolennikami a przeciwnikami reżimu celu inflacyjnego jest wciąż daleka od zakończenia, ale jej obecny stan wskazuje, że jedną z największych i niepodważalnych zalet strategii celu inflacyjnego jest jej elastyczność, która po raz kolejny może być decydującym czynnikiem przemawiającym za utrzymaniem jej wiodącej pozycji wśród reżimów polityki pieniężnej.

Nieuniknione jest położenie większego nacisku na stabilność finansową i rozszerzenie zestawu narzędzi banków centralnych.

Można przypuszczać, że biorąc pod uwagę aktualne uwarunkowania, nieuniknione jest położenie większego nacisku na stabilność finansową i rozszerzenie zestawu narzędzi banków centralnych. Elementy te mogą się jednak stać integralną częścią reżimu celu inflacyjnego, bez konieczności odrzucenia tej strategii na rzecz innych ram polityki pieniężnej.

Ewolucja przez modyfikacje

Z tego względu warto uważnie prześledzić historię ewolucji strategii celu inflacyjnego, co może w szczególności ułatwić wyciągnięcie wniosków na temat jej przyszłych zmian.

Przegląd przeszłych modyfikacji wprowadzonych do reżimu celu inflacyjnego – zaproponowanych w różnych krajach w odpowiedzi na różne problemy – umożliwia bowiem ocenę ex post skuteczności tych zmian. Publikacjami, które właśnie to mają za zadanie, są opracowania powstałe w NBP: „Inflation Targeting – Institutional features of the strategy in practice” autorstwa Joanny Niedźwiedzińskiej, oraz „Three Decades of Inflation Targeting” autorstwa Magdy Ciżkowicz-Pękały, Witolda Grostala, Joanny Niedźwiedzińskiej, Elżbiety Skrzeszewskiej-Paczek, Ewy Stawasz, Grzegorza Wesołowskiego oraz Piotra Żuka, wydane w listopadzie 2018 r. i w sierpniu 2019 r.

Te dwa obszerne materiały pokazują, że wprowadzanie zmian w sposobie rozumienia i implementacji strategii celu inflacyjnego było procesem ciągłym i może być nazwane ewolucją strategii. Dowodzi tego omówienie kluczowych modyfikacji, które ukształtowały obecny sposób rozumienia istoty reżimu celu inflacyjnego i stały się niejako częścią jego kanonu.

W publikacjach wskazane zostały również niektóre mniej rozpowszechnione zmiany w strategii, które nie zyskały powszechnego uznania i mogą być traktowane jako incydentalne. Ich analiza pozwala jednak na wychwycenie zalet i wad konkretnych rozwiązań, które ostatecznie przesądzają o ich większej lub mniejszej skuteczności.

Wiele badań dotyczących strategii celu inflacyjnego podkreśla wnioski płynące z globalnego kryzysu finansowego dla prowadzenia polityki pieniężnej w wybranych gospodarkach. Natomiast w powyższych publikacjach analizowane są pełne trzy dekady doświadczeń praktycznie wszystkich banków centralnych ze stosowaniem tego reżimu polityki pieniężnej.

W konsekwencji opracowania NBP obejmują dość zróżnicowany zakres zagadnień pomocnych dla zrozumienia istoty strategii celu inflacyjnego. Ich lektura pomoże znaleźć odpowiedzi m.in. na takie pytania jak: jaki jest najbardziej typowy poziom celu inflacyjnego, jak często banki centralne publikują projekcje i jak długi jest ich horyzont czasowy, kto i jak często podejmuje decyzje dotyczące polityki pieniężnej, jakie instrumenty niestandardowe zostały wykorzystane w walce z globalnym kryzysem finansowym.

Opinie wyrażone przez autorkę nie reprezentują oficjalnego stanowiska NBP.


Tagi


Artykuły powiązane