Autor: Grażyna Śleszyńska

Analizuje zjawiska makroekonomiczne i polityczne. Współtworzyła Forum Ekonomiczne w Krynicy

W jaki sposób spłacimy koronaobligacje

Unijne koronaobligacje mają za sobą udany debiut. Jednak dług jak to dług: łatwiej się go zaciąga i wydaje niż zwraca. Co wiemy o warunkach jego spłaty?
W jaki sposób spłacimy koronaobligacje

(©Envato)

Rok temu w bólach rodził się Next Generation EU – nadzwyczajny fundusz stymulacji gospodarek poturbowanych w wyniku pandemii. Ostatecznie szefowie 27 państw uradzili, że Komisja Europejska wyemituje obligacje o wartości 750 mld euro w cenach z 2018 r. (blisko 800 mld euro w cenach bieżących), co stanowi ok. 5 proc. PKB całej unii.

Lwią część (90 proc.) funduszu Next Generation EU stanowi Instrument na rzecz Odbudowy i Zwiększania Odporności, któremu w Polsce odpowiada prezentowany z pompą Krajowy Plan Odbudowy. Środki pozyskane ze sprzedaży obligacji zostaną podzielne na dwa komponenty: 407,5 mld euro zostanie rozdysponowane między państwa członkowskie w formie bezzwrotnych dotacji, natomiast 386 mld euro w formie pożyczek. Emisja obligacji potrwa do 2026 r. w tempie ok. 150 mld rocznie, natomiast horyzont ich wykupu zamknie się z końcem 2058 r.

Emisja obligacji potrwa do 2026 r. w tempie ok. 150 mld rocznie, natomiast horyzont ich wykupu zamknie się z końcem 2058 r.

To nie pierwszy raz, gdy UE emituje obligacje. Traktat Lizboński (TFUE) dopuszcza zaciąganie długu na pomoc finansową dla państw członkowskich i państw trzecich – UE prowadzi obecnie trzy programy pożyczkowe i wszystkie trzy są finansowane z obligacji. Jednak emisja długu pod Next Generation EU to zupełnie co innego – wspólne zobowiązanie finansowe wszystkich członków UE.

Unijni prawnicy dwoili się i troili, żeby uzasadnić zgodność zaciągania długu z traktatami. Zasada równowagi budżetowej (art. 310 TFUE) wymaga bowiem, by roczny budżet był zrównoważony w odniesieniu do dochodów i wydatków. Znaleźli furtkę, wychodząc od przepisu (art. 311 TFUE), który stanowi, że UE może pozyskiwać środki niezbędne do osiągnięcia swoich celów, pod warunkiem przestrzegania zakazu finansowania deficytu budżetowego długiem. Takim niezbędnym środkiem w obecnych okolicznościach jest … dług. To jak to jest: można czy nie można się zadłużać? KE lansuje interpretację, zgodnie z którą pożyczone pieniądze to zewnętrzne dochody o charakterze wyjątkowym i jednorazowym, przeznaczone na określony cel. Finansowanie dłużne pozyskane ze sprzedaży koronaobligacji będzie więc niezależne od wieloletnich ram finansowych i nie będzie podlegało rocznej procedurze budżetowej.

Płatności z funduszu Next Generation EU w formie grantów i gwarancji

W budżecie trzeba natomiast wygenerować strumienie płynności na obsługę bezprecedensowego długu, jakim są koronaobligacje. Szacuje się, że w tym celu UE musi generować ok. 15 mld euro rocznie do końca okresu pożyczkowego (kwota ta w kolejnych latach będzie oczywiście indeksowana).

Unijny budżet charakteryzuje się tym, że jest wieloletni, nie zna pojęcia deficytu i wykuwa się w toku wielomiesięcznych negocjacji i wymaga zgody wszystkich 27 państw. W 99 proc. tworzą go tzw. zasoby własne, do których zaliczają się cła nakładane na import, składki członkowskie oparte na dochodach z podatku VAT oraz – w blisko trzech czwartych – składki obliczane na podstawie dochodu narodowego brutto (DNB) poszczególnych państw. I właśnie pułap tych ostatnich został podwyższony z 1,2 proc. do 1,4 proc. (środki w ujęciu kasowym, czyli te, które faktycznie są do dyspozycji na dany rok).

Ryzyko jest teoretyczne

Niezależnie od tego, aby zagwarantować wypełnianie swoich zobowiązań finansowych w razie pogorszenia koniunktury gospodarczej (i móc utrzymać wysoki poziom wiarygodności kredytowej), Komisja Europejska potrzebuje buforu bezpieczeństwa między kwotą płatności zgodnie z ich terminem wymagalności a rozporządzalnymi zasobami własnymi. Stąd decyzja o dodatkowym podwyższeniu pułapu zasobów własnych UE o max. 0,6 proc. DNB państw członkowskich do czasu spłaty koronaobligacji, tj. do końca 2058 r. W razie gdy środki zapisane w budżecie okażą się niewystarczające do regulowania zobowiązań z tytułu zaciągniętych pożyczek, a Komisja nie będzie w stanie wygenerować koniecznej płynności w inny sposób, wezwie państwa, aby tymczasowo pokryły różnicę z rezerwy, jaką stanowi ów 0,6-proc. bufor.

Teoretycznie istnieje ryzyko, że jeśli któreś państwo nie będzie w stanie opłacić swojego wkładu, to Komisja zwróci się do pozostałych, aby założyły wymaganą kwotę – znowu tymczasowo, znowu z 0,6-proc. rezerwy i znowu jako ostateczność, gdyby nie udało się uruchomić finansowania krótkoterminowego na rynkach kapitałowych. Biorąc za punkt odniesienia DNB Polski z 2020 r. (choć w kolejnych latach należy spodziewać się niższego), byłoby to niecałe 3 mld euro.

Teoretycznie istnieje ryzyko, że jeśli któreś państwo nie będzie w stanie opłacić swojego wkładu, to Komisja zwróci się do pozostałych, aby założyły wymaganą kwotę.

Gdyby istotnie któreś państwo miało przejściowe problemy z regulowaniem płatności, to nie oznacza, że dług zostanie mu darowany. Komisja będzie egzekwowała zaległą należność. W praktyce musiałoby dojść do ogłoszenia niewypłacalności przez państwo-dłużnika, żeby ryzyko nieodzyskania pieniędzy zmaterializowało się. A i tak nie byłoby to równoznaczne ze spisaniem wierzytelności na straty, bo wierzyciele Argentyny, która jest bankrutem-recydywistą i światowym rekordzistą w tym względzie, wielokrotnie i skutecznie ściągali swoje należności.

Nowy model europejskiego systemu fiskalnego

Podsumowując, łączna kwota roczna, o którą KE może wystąpić do państw członkowskich, to max. 2 proc. DNB (1,4 proc. + bufor 0,6 proc.). Ryzyko sięgania po wspomniany bufor będzie malało w miarę spłacania pożyczek i topnienia ogólnej kwoty zobowiązań. Niewykorzystane kwoty będą przechodziły na poczet przyszłych rat z coraz większą intensywnością, pod warunkiem, że Komisji uda się wywalczyć nowe kategorie podatków. Jeśli tak się stanie, to obejdzie się bez konsumowania zwiększonych profilaktycznie składek opartych na DNB.

Zasoby własne czyli nowe podatki

Rok temu głośno i z zachwytem mówiło się o hamiltonowskim momencie Europy i wiekopomnym kroku na drodze do głębszej integracji: oto przyszła chwila, gdy państwa oddają istotne uprawnienia w sferze fiskalnej i powierzają swój los w ręce wspólnego superrządu, tak jak pod wpływem Alexandra Hamiltona, sekretarza skarbu USA, uczyniły to amerykańskie stany pod koniec XVIII wieku. Gdy przychodzi do konkretów, okazuje się, że idea autonomii KE w zakresie tworzenia i pobierania podatków nie budzi entuzjazmu wśród unijnych rządów. Oznacza ona bowiem przyznanie jej kolejnego atrybutu państwowej władzy wykonawczej kosztem uszczuplenia kompetencji krajowych administracji skarbowych.

Mechanika podatków, które forsuje Komisja Europejska, jest jednak na tyle skomplikowana, że wymagają one negocjacji zarówno na szczeblu unijnym, jak i międzynarodowym. Od stycznia 2021 r. na obszarze UE obowiązuje podatek od odpadów z tworzyw sztucznych niepoddanych recyklingowi (Polska wciąż nie wprowadziła przepisów wykonawczych). Ponadto Komisja pracuje nad trzema innymi.

Po pierwsze: rozszerzenie systemu handlu uprawnieniami do emisji na sektory budowlane i transportowe, które ma przynieść około 10 mld euro rocznie. Mimo że zwiększy to koszty dla przemysłu i gospodarstw domowych, to wydaje się nieuniknione.

UE w poszukiwaniu źródeł finansowania budżetu

Po drugie: opodatkowanie importu towarów z państw, w których obowiązują liberalne przepisy w zakresie emisji CO2. Byłby to mechanizm wyrównawczy, który z jednej strony zapobiegałby „ucieczce emisji” ze świadomych ekologicznie gospodarek Zachodu do opornych na narrację klimatyczną krajów rozwijających się; z drugiej strony tworzyłoby warunki uczciwej konkurencji; a z trzeciej strony wywierałby na największych trucicieli presję do stosowania wyższych standardów klimatycznych. Przychody z tego tytułu wyniosłyby między 5 a 14 mld euro rocznie w zależności od konstrukcji mechanizmu.

I po trzecie: podatek cyfrowy. Kilka państw członkowskich (Francja, Włochy, Hiszpania, Czechy) wprowadziło go na własną rękę, po tym jak w 2019 r. nie powiodła się próba ogólnounijnego porozumienia w sprawie stawki opodatkowania firm cyfrowych. Komisja długo zapowiadała przedstawienie nowej propozycji, ale szyki pokrzyżowała jej konkurencyjna inicjatywa USA: Joe Biden chce, aby wszystkie firmy z dochodami co najmniej 20 mld dol. – a takich jest na świecie około stu – płaciły podatki w krajach, gdzie sprzedają swoje towary lub usługi. Propozycja zyskała uznanie podczas szczytu ministrów finansów państw G20 w Wenecji. Wszystko wskazuje na to, że również ze strony Komisji Europejskiej, bo ta poinformowała o wstrzymaniu własnych prac nad podatkiem cyfrowym.

Poza 2058 r.

Jeśli nie uda się uzgodnić nowych źródeł dochodu, pozostanie alternatywa: albo obciąć wydatki, albo zwiększać składki oparte na DNB w przyszłych perspektywach budżetowych. O pierwszej opcji nie chcą słyszeć beneficjenci netto na czele z Polską. Na drugą krzywo patrzą wszyscy, a zwłaszcza tzw. oszczędna czwórka, którą tak trudno było przekonać do uwspólnotowienia długu.

Jeśli nie uda się uzgodnić nowych źródeł dochodu trzeba będzie obciąć wydatki, albo zwiększać składki oparte na DNB w przyszłych perspektywach budżetowych.

A jeśli się uda, to Komisja zapewne utrzyma te dochody nawet po wykupie i umorzeniu obligacji (planowo z końcem 2058 r.). Na razie nie ma o tym mowy, ale miałaby wówczas z czego spłacać ewentualne nowe emisje, gdyby idea ściślejszej integracji fiskalnej zapuściła korzenie i unijne kraje przyjęły stałe zadłużenie za normę.

Emisja koronaobligacji wzmocni euro i nie zagrozi dolarowi

Trudno mieć pretensję, że w trakcie burzliwych negocjacji dotyczących sposobu wydatkowania i podziału środków z funduszu Next Generation EU kwestię spłaty odłożono na później. Jednak przyszedł czas, by zacząć o tym poważnie rozmawiać. Komisja Europejska tylko użycza państwom członkowskim swojego znakomitego ratingu kredytowego AAA (z państw unijnych tylko Niemcy i Niderlandy mogą się takim poszczycić), dzięki któremu odsetki są niższe, ale dług będziemy spłacać wszyscy. Fakt ten nie dość przebija się w debacie publicznej. Nie tylko w Polsce.

(©Envato)

Otwarta licencja


Tagi


Artykuły powiązane

Online banking and Millennials’ internet life

Kategoria: Financial markets
The young people, who entered adulthood at the beginning of the 21st century, cannot imagine the world without the internet. In the use of online banking the Millennial generation has bridged the gap between the old and new countries of the European Union.
Online banking and Millennials’ internet life

Plan odbudowy europejskiej gospodarki napotyka na sprzeczne interesy

Kategoria: Trendy gospodarcze
Podczas zdalnego szczytu 19 czerwca przywódcy Unii Europejskiej zgodzili się, że potrzebne są pilne działania, by wyciągnąć gospodarki z najgłębszej od II wojny światowej recesji, spowodowanej epidemią COVID-19. Nie ma jednak żadnych postępów w uzgadnianiu szczegółów planu stymulacyjnego.
Plan odbudowy europejskiej gospodarki napotyka na sprzeczne interesy

Emisja koronaobligacji wzmocni euro i nie zagrozi dolarowi

Kategoria: Analizy
Eurokraci cieszą się, że fundusz NextGenerationEU stworzy fundamenty głębokiego i płynnego rynku obligacji w euro. Jednak nawet po zakończeniu emisji pod NGEU całkowity wolumen długu UE wyniesie 1 bln dolarów, czyli zaledwie 1/20 rynku amerykańskich Treasuries.
Emisja koronaobligacji wzmocni euro i nie zagrozi dolarowi