Ekonomista, profesor Katolickiego Uniwersytetu Lubelskiego, specjalista w dziedzinie zarządzania.
Kiedy pisze się o olbrzymiej nierównowadze gospodarki amerykańskiej, wszyscy komentatorzy wskazują na bliźniaczy deficyt tej gospodarki (zadłużenie publiczne i w rachunku obrotów bieżących), finansowany przez eksport i zewnętrznych nabywców amerykańskich papierów skarbowych, głównie przez Chiny. Chiny, poprzez związanie swojej waluty z dolarem, forsują eksport na rynek amerykański, a olbrzymia ich nadwyżka w rachunku bieżącym jest absorbowana przez zakupy amerykańskich aktywów finansowych, razem ok. 2,3 bln USD. Powstało w ten sposób wzajemne uzależnienie, które N. Ferguson określił jako Chinomeryka. Jest to sytuacja, którą oddaje polskie przysłowie: złapał kozak Tatarzyna, a Tatarzyn za łeb trzyma. Jest ona pułapką dla obu stron – dla Chin jest to dolar trap, a dla USA niebezpieczne uzależnienie od chińskiej gotowości finansowania długu publicznego. Ale nierównowaga handlowa i kapitałowa nie może powiększać się w nieskończoność. Sytuacja USA może wydawać się wyjątkowa; jako imperium korzysta z przywileju (exorbitant privilege) emisji dolara, czyli światowej waluty rezerwowej, co umożliwia jak na razie nieograniczoną wiarygodność i zasysanie ciągle rosnącego amerykańskiego długu.
Ale okazuje się, że ta niezdrowa strukturalna nierównowaga istnieje także w strefie euro. Włączenie do niej krajów o różnym stopniu rozwoju, kosztach pracy, konkurencyjności i prowadzących własne polityki finansowe przy ujednoliconym kursie i cenie pieniądza spowodowało zachwianie finansowe tego obszaru; wielkość tej nierównowagi ujawniła się w pełni w kryzysie. Zwracają na to uwagę M. Wolf w „FT” z 9 marca br. („Germany’s eurozone crisis nightmare”) oraz w szerszej analizie H. Hugh i Rob Paranteau w „Credit Writedowns” z 10 i 11 marca br. („Credit Writedwns”< administrator>@creditwritedown.com>). Wychodzą oni z elementarnego równania: bilans krajowego finansowego sektora prywatnego + bilans fiskalny + bilans handlu zagranicznego = 0. Wpływy i wypływy finansowe z różnych źródeł muszą być w skali danego kraju zawsze wzajemnie zbilansowane. Natomiast różne mogą być kombinacje tych wielkości.
Poniższy wykres, pochodzący z „FT”, pokazuje różnice w równowadze finansowej bogatych krajów euro, nastawionych na eksport, i krajów uboższych strefy, które teraz tworzą PIIGS. Co więcej, pokazuje, skąd się wziął rosnący deficyt budżetowy w tych ostatnich.
Jak widać, w każdym przypadku łączna wielkość paska górnego każdego dla kraju (nadwyżka) odpowiada paskowi dolnemu (deficyt).
Zacznijmy analizę od 2006 r. Na rys.1 widać wyraźnie, jak inna jest struktura bilansowania przepływów finansowych w Holandii, Niemczech, Austrii, Belgii i w mniejszym stopniu Francji, od struktury bilansu finansowego w Portugalii, Grecji i Hiszpanii (pomijam Słowację, która na razie nie jest problemem, i dosyć specyficzną strukturę bilansu Finlandii). Pierwsza grupa krajów, nazwijmy je eksporterami, miała duże nadwyżki finansów prywatnych, które były bilansowane przez wypływ kapitału. Te nadwyżki w bilansie krajowego sektora prywatnego płynęły głównie do krajów słabiej rozwiniętych: Hiszpanii, Grecji, Irlandii. To umożliwiało tym ostatnim dużo szybsze tempo wzrostu. Pozornie następowała konwergencja gospodarek w strefie – ale jakim kosztem? Otóż kanałem finansowania rozwoju słabszych krajów euro był tani pieniądz (kredyty ) i możliwość łatwego finansowania długu przez obligacje, korzystające z dużej wiarygodności. Jest oczywiste, że dla krajów słabiej rozwiniętych możliwość łatwego dostępu do taniego kredytu przy dużych potrzebach (pamiętajmy też o efekcie wyrównywania poziomów konsumpcji) powodowała łatwość zadłużania. Podczas gdy finansowanie boomu w Hiszpanii w 2006 r. pochodziło jeszcze głównie z kredytów sektora prywatnego, to w Grecji konieczne już było częściowe bilansowanie deficytem budżetowym.
Ta łatwość zadłużania słabszych krajów euro w 2009 r. doprowadziła do wysoce niebezpiecznej sytuacji. W Grecji, Hiszpanii i Irlandii dług już całkowicie finansowany jest deficytem budżetowym rzędu 10 proc. i więcej (w Portugalii jeszcze częściowo bilansem krajowego sektora finansowego prywatnego). Oczywiście, winna też była luźna polityka fiskalna, ale w Hiszpanii i Grecji głównie winny był wzrost płac, który zmniejszył zdolność eksportu i konkurencyjność tych krajów. O ile bowiem Niemcy i Austria przeprowadziły reformy zmniejszające presję na płace i zachowały konkurencyjność eksportową, to obecne kraje PIIGS – nie. Jednocześnie przy rozbuchanej konsumpcji nie zbudowały wystarczających zasobów oszczędności krajowych w prywatnym sektorze finansowym. Kryzys, który gwałtownie zmniejszył dostęp do kredytów zewnętrznych, spowodował tylko gwałtowne ich nurkowanie w deficyt budżetowy – bo bilans ogólny musi być jakoś wyrównany.
Teraz recepta powszechnie zalecana wydaje się prosta – kraje PIIGS muszą „zacisnąć pasa” i przy bardzo ostrych cięciach zredukować deficyty budżetowe, aby dojść do limitów z Paktu Stabilizacji i Wzrostu. Pomijając już, że przy deficytach przewyższających 3-4 razy zalecany limit 3 proc. musi to trwać kilka lat, a rządy, robiąc oszczędności w finansach publicznych, będą pod olbrzymią polityczną presją elektoratu (vide strajk w Grecji), co jest proste tylko z punktu widzenia zarządu EBC, powstaje pytanie, które podnosi M. Wolf: w jaki sposób kraje zadłużone mogą zrównoważyć bilans? To może mieć miejsce tylko przez polepszenie rachunku obrotów bieżących i zmniejszenie kredytów. Mając zamrożone kursy, nie mogą zwiększyć eksportu przez dewaluację.
Zakładając nawet, że przeprowadzą trudną politycznie „wewnętrzną dewaluację” (poprzez zmniejszenie płac i zmniejszenie konsumpcji), powstaje problem, gdzie te konkurencyjne nadwyżki eksportowe mają być ulokowane. Kto je kupi? Niemcy? Ale niemiecki rynek, jak cała gospodarka, działa na niskich obrotach. Podobna jest obecnie sytuacja w całej strefie euro. Żeby tam konkurować, Grecja czy Hiszpania musiałaby konkurować z kosztami produkcji Azji. Jeśli natomiast bilans sektora finansowego prywatnego w krajach PIIGS ma zrównoważyć zmniejszenie deficytu budżetowego, to gdzieś indziej w strefie euro musi się pogorszyć, np. w krajach nastawionych na eksport.
Jest jeszcze jedna możliwość, pisze M. Wolf, cała strefa euro powinna zwiększyć nadwyżki eksportu i kapitału poza strefą. Ale gdzie: w USA? w Chinach? Jako że światowy handel się dynamizuje, rozwinięte kraje eksportujące sobie poradzą, być może także Irlandia, ale Grecja, Portugalia i Hiszpania chyba nie.
Prof. Hugh przeprowadza podobną analizę dotyczącą szansy wyjścia z nierównowagi, ale Hiszpanii. Duży deficyt budżetowy (rzędu obecnie 11 proc. PKB) jest równoważony przez prywatne oszczędności i napływ kapitału (boom budowlany). Hiszpania powinna zwiększyć swoją konkurencyjność, obniżając płace i uelastyczniając bardzo sztywny rynek pracy. Import należy bardzo drastycznie ograniczyć. Cały ciężar dostosowania musi spaść na sektor prywatny. To wszystko jednak tworzy scenariusz deflacyjny na najbliższe kilka lat.
Okazuje się więc (podobnie jak w przypadku USA), że w krótkim czasie niepodobna wyjść z narosłej nierównowagi. Apele Brukseli o oszczędność uspokajają sumienie EBC, ale nie rozwiązują problemu. W dłuższym okresie ceną za stopniowe usuwanie nierównowagi będzie pełzający wzrost w krajach zadłużonych. Im słabszy wzrost będzie w całej strefie euro, tym dłużej potrwa wychodzenie z nierównowagi. Powstaje pytanie, czy społeczeństwa krajów, które muszą równocześnie przeprowadzić ostre cięcia, nie podniosą protestu – i czy politycy sprostają sytuacji.
Wnioski z tej analizy prowadzą do postulatu dosyć zasadniczego przemeblowania całej strefy euro. W eurolandzie kraje najwyżej rozwinięte, zwłaszcza dominujące Niemcy, zajęły pozycję, która umożliwia im zachowanie nadwyżki w finansowym sektorze prywatnym dzięki dużym zasobom oszczędności i nastawieniu gospodarki na eksport. Oczywiście, stałe utrzymanie konkurencyjności nie wzięło się z nieba – jest zasługą gospodarki niemieckiej i polityki rządu. Towarzyszy temu bardzo rygorystyczna polityka fiskalna (chwilowo tylko naruszona przez kryzys) i tradycyjna polityka antyinflacyjna. To umożliwia Niemcom stałe nadwyżki finansowe w strefie i jednoczesne przestrzeganie bardzo ostrych limitów deficytu i długu. Przestrzeganie tych limitów jest dużo trudniejsze dla krajów, które finansują rozwój głównie przez zadłużenie: bądź prywatne, bądź publiczne. Pomogłaby im sytuacja, gdyby Niemcy szerzej otworzyły swoje rynki.
Pomijając obecną stagnację, zasadnicze pytanie brzmi: czy Niemcy zechcą zrezygnować z uprzywilejowanej sytuacji nadwyżek i zmniejszyć je poprzez zwiększenie konsumpcji, umożliwiając innym członkom strefy dostęp do swoich rynków? Inaczej nierównowaga finansowa w całej strefie będzie permanentnym problemem.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
