Fed szykuje kolejną pułapkę

08.01.2015
Amerykańska Rezerwa Federalna podąża ścieżką znaną i wysoce niebezpieczną. Pochłonięty wypieraniem się własnych pomyłek z przeszłości Fed stosuje podejście narastające - takie jak to, które pomogło przygotować grunt pod kryzys finansowy z lat 2008-2009. Może mieć ono równie katastrofalne konsekwencje.


Przyjrzyjmy się choćby grudniowemu posiedzeniu Federalnego Komitetu Otwartego Rynku [Federal Open Market Committee, FOMC], podczas którego dyskusje o podniesieniu bazowego oprocentowania funduszy federalnych znajdowały wyraz raczej w stosowanych przymiotnikach niż w bezpośrednich działaniach.

Zgodnie z dotychczasową polityką forward guidance i wcześniejszym sygnałem, że po zaprzestaniu przez Fed zakupów aktywów długoterminowych (co nastąpiło w październiku) stopa podstawowa będzie przez „znaczny okres” utrzymywana na poziomie bliskim zera – FOMC ogłosił, że teraz może sobie pozwolić na „cierpliwość” i będzie czekać na warunki odpowiednie do podniesienia stóp. Jeśli uwzględnić deklarację przewodniczącej Fed, Janet Yellen, iż trzeba jeszcze co najmniej kilku posiedzeń FOMC, nim dojdzie do startu podwyżek – w sumie wygląda na to, że Fed sygnalizuje przedłużoną drogę do normalizacji polityki pieniężnej.

Wykazuje to groźne podobieństwo do scenariusza z lat 2004-2006, kiedy to inkrementalne [narastające] podejście Fed doprowadziło do pomyłki, która omal nie zakończyła się fatalnie – czyli do przyzwolenia na gromadzenie się nadmiernych nadwyżek na rynkach finansowych i w gospodarce realnej. Gdy na początku XXI wieku pękła bańka cen akcji, Fed obniżył stopę funduszy federalnych do 1 proc. – poziomu najniższego od 45 lat – potem zaś niezmiernie długo zwlekał z normalizacją polityki pieniężnej. A gdy w końcu zaczął podnosić stopę bazową, czynił to potwornie wolno.

Przez 24 miesiące (licząc od czerwca 2004 roku) Fed zwiększył stopę funduszy federalnych z 1 proc. do 5,25 proc.; dokonał tego za pomocą 17 podwyżek, po 25 punktów bazowych każda. W tym czasie gwałtownie pęczniała bańka na rynku mieszkaniowym i bańka kredytowa, co napędzało nadmierną konsumpcję gospodarstw domowych, powodując gwałtowny spadek oszczędności prywatnych, a także rekordowy deficyt w bilansie rozrachunków bieżących – ta nierównowaga przygotowywała grunt pod załamanie, które miało szybko nadejść.

Fed rozgrzesza się oczywiście z jakiejkolwiek winy za doprowadzenie gospodarki amerykańskiej i globalnej do Wielkiego Kryzysu. Polityka pieniężna tu nie zawiniła -dowodził zarówno były prezes Fed, Alan Greenspan, jak i jego następca, Ben Bernanke. Podkreślali oni, że jeśli w ogóle mówić o winie, to wynikała ona z braku nadzoru regulacyjnego.

W kręgach politycznych i decyzyjnych argument ten okazał się przekonujący, co sprawiło, że ich funkcjonariusze skupili się na tak zwanych narzędziach makroostrożnościowych (w tym na wymogach kapitałowych i na współczynniku lewarowania), które mają pohamować skłonność banków do podejmowania nadmiernego ryzyka. To podejście ma wprawdzie pewne zalety, ale jest niekompletne, ponieważ nie odnosi się do jawnie błędnej wyceny ryzyka, jaką powoduje nadmiernie akomodacyjna polityka pieniężna oraz stanowiące jej efekt wyjątkowo niskie stopy procentowe. Polityka inkrementacji z lat 2004-2006 była w tym sensie monetarną pomyłką na wyjątkową skalę.

Wydaje się, że Fed jest gotów na posunięcie równie błędne – i w obecnych warunkach może nawet poważniejsze. Przede wszystkim dlatego, że ze względu i na utrzymujące się obawy o pokryzysowe słabości gospodarki oraz ryzyko deflacji Fed wydaje się dziś skłonny do szukania przyczyn, usprawiedliwiających przedłużanie stopniowej normalizacji i do stosowania wolniejszego jej tempa niż to obrane 10 lat temu.

Co istotniejsze, wynoszący wówczas 4,5 biliona dolarów bilans Fed od tego czasu powiększył się ponadpięciokrotnie. Choć bowiem Fed wstrzymał zakupy nowych aktywów, to nie wykazuje inklinacji do zmniejszenia swego przesadnego stanu posiadania. Pałeczkę poluzowania ilościowego przekazał natomiast Bankowi Japonii oraz Europejskiemu Bankowi Centralnemu; obydwie te instytucje wykreują jeszcze więcej płynności i to w okresie rekordowo niskich stóp procentowych.

W dzisiejszych burzliwych czasach, przy zalanym płynnością systemie finansowym, utrzymywanie tej nadzwyczaj akomodacyjnej polityki pieniężnej stanowi ogromne zagrożenie. Właściwie to ona może być przyczyną chwiejności, dotykającej ostatnio rynki akcji oraz rynki walutowe – no i oczywiście może być powodem gwałtownego spadku cen ropy. Skoro tak dużo jest wysuszonej podpałki, to do wybuchu następnego pożaru nie potrzeba wiele.

Banki centralne straciły busolę. Pokryzysowe tarapaty wtrąciły je w pułapkę zerowych stóp procentowych i rozdętych bilansów, wskutek czego najważniejsze światowe banki centralne nie mają skutecznej strategii odzyskiwania kontroli nad rynkami finansowymi czy nad gospodarką, którą wedle oczekiwań mają zarządzać. Dźwignie polityki pieniężnej – zarówno stanowiące punkt odniesienia podstawowe stopy procentowe, jak i bilanse banków centralnych – nadal ustawione są w pozycjach awaryjnych, choć „awaria” dawno się skończyła.

Podejście to umożliwiło wprawdzie wyraźne pobudzenie rynków finansowych. Nie udało się jednak wyleczyć za jego pomocą pobijanej i pokaleczonej gospodarki krajów rozwiniętych, które nadal grzęzną w wątłym ożywieniu i które nęka groźba deflacji. Ponadto im dłużej banki centralne wspierają to spienienie rynków finansowych, tym większa staje się zależność gospodarki poszczególnych krajów od tych właśnie ryzykownych rynków, a politycy i władze budżetowe mają coraz słabsze bodźce do zajęcia się naprawą bilansów i reformami strukturalnymi.

Potrzebne jest nowe podejście. Wymuszone przez kryzys rozwiązania banki centralne powinny jak najszybciej sprowadzić do normalnych wymiarów. Oczywiście, rynki finansowe będą się temu głośno sprzeciwiać. Czy można by jednak mówić o niezależności banków centralnych, skoro nie są one przygotowane do konfrontacji z tymi rynkami oraz do podjęcia ostrych i metodycznych posunięć, jakich wymaga odpowiedzialne sterowanie gospodarką?

Uprawiana od sześciu lat przez banki centralne inżynieria finansowa na bezprecedensową skalę odgrywa decydującą rolą w ustalaniu cen aktywów na całym świecie. Pora już jednak, by Fed i jego partnerzy z różnych stron zaniechali tej inżynierii finansowej i zaczęli obmyślać narzędzia, które będą im potrzebne do uporania się z następnym – nieuniknionym – kryzysem. Tymczasem  zerowe stopy procentowe i rozdęte bilanse sprawiają, ze takich właśnie „przyszłościowych” narzędzi im brakuje.

© Project Syndicate, 2014

www.project-syndicate.org

 


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test