Portret polskiego rynku funduszy inwestycyjnych

03.03.2019
Jaki wpływ mają polskie fundusze inwestycyjne na różne obszary gospodarki nad Wisłą? Dlaczego nie cieszą się popularnością? Czy są drogie na tle podmiotów z rynków europejskich? Pojawiła się publikacja, która odpowiada na wiele pytań, przynosi garść ciekawostek i podsumowuje ćwierćwiecze krajowego rynku podmiotów inwestowania zbiorowego.


28 lipca 1992 roku powstał Pioneer Pierwszy Polski Fundusz Powierniczy, funkcjonujący do dziś pod nazwą Pekao Zrównoważony. To chyba właściwa data narodzin polskiego rynku funduszy inwestycyjnych, czyli podmiotów zbiorowego inwestowania. Jeszcze pod koniec 2017 roku jego jednostki posiadało 140 osób, które zakupiły je w 1992 roku – piszą w książce „Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce” (Difin, 2018) dr hab. Tomasz Miziołek, profesor Uniwersytetu Łódzkiego oraz dr Artur A. Trzebiński z Uniwersytetu Ekonomicznego we Wrocławiu.

Pierwsze dwa lata rozwoju rynku były ciężkie, ale potem poszło gładko. Można było podglądać wyniki funduszy w telegazecie (kto o tym dziś pamięta?), potem w internecie. Mimo że polski rynek funduszy rozwijał się w początkowej fazie dość szybko, to kryzys z lat 2007-2009 mocno zranił psychikę inwestorów i w rezultacie wciąż rynek ten nie jest zbyt duży w stosunku do całej gospodarki – zwracają uwagę Miziołek i Trzebiński.

Udział aktywów netto (WAN) polskich funduszy w PKB Polski pod koniec 2017 roku stanowił tylko 15,3 proc. (urósł z poziomu 0,5 proc. w 1999 roku). Udział funduszy w oszczędnościach gospodarstw domowych od lat oscyluje w okolicach 10 proc., podczas gdy w przypadku lokat bankowych sięga blisko 65 proc. „Wartość aktywów netto ulokowanych w polskich funduszach jest obecnie prawie dwukrotnie mniejsza niż w Finlandii i Norwegii, dwuipółkrotnie mniejsza niż w Belgii, blisko trzykrotnie mniejsza niż w Austrii, oraz prawie pięciokrotnie mniejsza niż w Danii i we Włoszech” – zauważają naukowcy.

Dlaczego? Może dlatego, że fundusze nie zachwycają wynikami inwestycyjnymi. Najstarszy polski fundusz, Pekao Zrównoważony, w ciągu 26 lat wypracował średnioroczną stopę zwrotu na poziomie 10,5 proc., co jest bardzo dobrym wynikiem, ale tyczy się głównie „staruszków” – czyli podmiotów utworzonych w latach 1992-98. Na polskim rynku pojawiła się pewna zależność: im młodszy fundusz, tym wyższe prawdopodobieństwo słabych wyników. Przykład? Średnioroczna stopa zwrotu dla funduszy uruchomionych w roku 1999, które działały do końca 2017 roku, wyniosła 10,2 proc., ale już dla utworzonych w roku 2006 ledwie 2,9 proc., a dla tych z roku 2013 ledwie 2,7 proc. Autorzy książki tłumaczą, że stopy zwrotu kształtują się na zbliżonym poziomie wraz ze skracaniem się okresu istnienia funduszy, bo „wynika to głównie z trudności znalezienia przez zarządzających atrakcyjnych walorów, które przyniosą wysokie stopy zwrotu w krótkim i długim okresie. Wpływ ma również stopniowe zwiększanie WAN funduszy, co utrudnia zarządzanie i generuje nadmiar gotówki w krótkich okresach”.

Polskie fundusze stosowały dwukrotnie wyższe opłaty za zarządzanie niż średnia europejska.

Zwracają także uwagę na kwestię wysokości opłat (za zarządzanie) pobieranych przez TFI. „Na naszym rynku funkcjonują wyjątkowo drogie fundusze” – podkreślają Miziołek i Trzebiński. „Według analityków firmy Morningstar w 2016 roku średni poziom opłat za zarządzanie europejskimi funduszami akcyjnymi wyniósł 1,3 proc., mieszanymi 1,5 proc., a dłużnymi 0,75 proc. Z kolei polskie fundusze stosowały dwukrotnie wyższe opłaty za zarządzanie!” – podkreślają autorzy. I dodają, że trudno jest wyjaśnić, dlaczego polskie fundusze są tak drogie.

„Polski rynek funduszy istnieje ponad 25 lat, więc mało przekonywujący jest argument, że znajduje się on w dalszym ciągu na wczesnym etapie rozwoju, czemu zaprzecza i wielkość zgromadzonych aktywów w funduszach (ponad 300 mld zł na koniec 2017 roku) i struktura podmiotowa (827 funduszy i 557 subfunduszy na koniec 2017 roku)” – zauważają naukowcy.

Miziołek i Trzebiński zwracają uwagę, że TFI nauczyły się „więzić” klientów. „Utrzymywanie się na rynku funduszy z niskimi stopami zwrotu, które zaniżają stopę zwrotu dla całego rynku, mogło wynikać z unikania przez TFI likwidowania funduszy. W przypadku zakończenia działalności przez fundusz zgromadzone aktywa muszą być wypłacone uczestnikom i nie ma gwarancji, że zostaną skierowane do innych funduszy, zarządzanych przez to samo TFI. Z likwidacją funduszy wiąże się utrata przychodów z tytułu wynagrodzenia za zarządzanie” – podkreślają naukowcy.

Jaka by nie była przyczyna relatywnie niskiego zainteresowania Polaków funduszami, pewne jest, że ma to niezbyt dobre konsekwencje dla gospodarki. Od lat maleje wpływ funduszy inwestycyjnych na giełdę. Tymczasem poprzez nabywanie akcji pośrednio przyczyniają się one do podejmowania przez firmy nowych inwestycji czy ekspansji zagranicznej.

„Stopniowy spadek udziału funduszy we free float rozpoczął się już w 2008 roku (18,8 proc., rok wcześniej wynosił 24 proc.) i trwał do końca 2012 roku (10,8 proc.). W latach 2013-16 […] oscylował w okolicach 11 proc.” – wskazują Miziołek i Trzebiński.

To zjawisko ma daleko idące skutki dla jakości podmiotów funkcjonujących na GPW. Zmniejsza się rola funduszy jako akcjonariuszy – słabo wywiązują się one z roli strażników ładu korporacyjnego. Jak wynika z badań cytowanych w omawianej książce, preferują one wchodzenie do akcjonariatu spółek z dobrym ładem, a jeśli dzieje się coś złego w firmie, to wybierają strategię wyjścia, a nie zabierania głosu.

Co ciekawe, jednocześnie rośnie zainteresowanie TFI rynkiem równoległym NewConnect. W 2011 roku udział funduszy w obrotach na tym małym parkiecie sięgał ledwie 10 proc., by urosnąć do poziomu 56 proc. pod koniec 2017 roku. Zapewne wynika to ze skracania przez TFI horyzontu inwestycyjnego, a przede wszystkim z poszukiwania spektakularnych stóp zwrotu. Jak wiadomo, rynek NewConnect jest mało płynny, ale można na nim „złowić” prawdziwe okazje inwestycyjne, które potrafią przynieść kilkadziesiąt, a nawet kilkaset procent zysku w ciągu roku.

Inne dwie cechy charakterystyczne polskiego rynku, które wyraźnie odróżniają go od rynków zachodnich, to niskie zaangażowanie w nieruchomości oraz dynamiczny rozwój podmiotów sekurytyzacyjnych (dających możliwość lokowania kapitału w portfele wierzytelności). Wydaje się, że dopóki w polskim prawie nie pojawi się odpowiednik anglosaskich REIT-ów (Real Estate Investment Trust) możliwości inwestowania na rynku nieruchomości nad Wisłą będą bardzo ograniczone.

Czy jest dla polskiego rynku funduszy nadzieja na dalszy dynamiczny rozwój? Miziołek i Trzebiński uważają, że tak. „Dynamiczny rozwój gospodarczy, rosnąca zamożność społeczeństwa, wprowadzenie powszechnego programu oszczędzania na emeryturę, dalszy rozwój kanałów dystrybucji oraz obniżenie kosztów inwestowania w fundusze [od początku 2019 roku dzieje się to na drodze administracyjnej – przyp. aut.] to czynniki, które w długim terminie powinny zaowocować istotnym napływem netto kapitału i wzrostem wartości aktywów zarządzanych przez fundusze.

Ważne, aby beneficjentami wzrostu aktywów funduszy były nie tylko podmioty zarządzające, ale przede wszystkim uczestnicy funduszy.

Ważne jednak, aby beneficjentami tego wzrostu były nie tylko podmioty zarządzające […], ale także (a nawet przede wszystkim) uczestnicy funduszy, w szczególności gospodarstwa domowe. Tylko bowiem obopólne korzyści wynikające z tego wzrostu mogą być gwarancją stabilnego, zrównoważonego i długotrwałego rozwoju polskiego rynku funduszy inwestycyjnych” – podsumowują Miziołek i Trzebiński.

„Rynek funduszy inwestycyjnych w Polsce” sprawi przyjemność nawet tym, którzy interesują się nim od lat. Przynosi ze sobą wiele ciekawostek, o których nie wszyscy wiedzą. W historii polskiego rynku zdarzyły się na przykład trzy przypadki wygaśnięcia licencji na zarządzanie aktywami z winy licencjobiorcy (Societe Generale Asset Management Alternative Investments Poland TFI, TFP Nestor, ABN Amro TFI). Insignis TFI to jedno z nielicznych towarzystw, które oferuje tylko jeden fundusz i do tego jego właściciele i zarządzający mają w nim ulokowane własne środki (tzw. skin in the game). GPW specjalnie na zamówienie Investors TFI stworzyła i liczy indeks Investor MS. A nazwa formuły white label – umożliwiającej wprowadzenie na rynek funduszu pod własną marką, ale zarządzanego przez zewnętrzny podmiot – wzięła się z rynku fonograficznego (mianem tym określano promocyjne egzemplarze płyt winylowych, które wysyłane były do stacji radiowych w białych kopertach).

Książka Miziołka i Trzebińskiego została napisana z najwyższą starannością. Jest pierwszą publikacją na polskim rynku wydawniczym, która w tak kompleksowy i wyczerpujący sposób opisuje wszelkie aspekty funkcjonowania rynku funduszy inwestycyjnych od jego zarania w 1992 roku do końca roku 2017. Pokazuje ze szczegółami zmiany w otoczeniu prawnym, rozwój instytucjonalny i ilościowo-jakościowy funduszy oraz ich znaczenie dla gospodarki. W kilku przypadkach autorzy sięgnęli również po dane i fakty z roku 2018.

Tutaj dochodzimy do dwóch słabości tejże publikacji. Pierwszą jest jej wysoki stopień szczegółowości i niska przystępność dla przeciętnego czytelnika. To jest lektura obowiązkowa dla ekspertów z rynku finansowego, głównie dla tych z segmentu funduszowego. Jednak klient banku czy domu maklerskiego, który chciałby pogłębić swoją wiedzę o funduszach, szybko się do tej publikacji zniechęci.

Druga słabość wynika ze specyfiki roku 2018, na którą autorzy nie mieli wpływu. Jakże wiele stało się w ubiegłym roku na polskim rynku funduszy! Można odnieść wrażenie, że spadło na niego siedem egipskich plag i jeszcze inne, pomniejsze zarazy. Wybuchła afera GetBack, która niemal zmiotła z powierzchni ziemi Altus TFI, mocno uderzyła w Quercus TFI, odbiła się czkawką innym TFI. Wysoka zmienność na giełdach osłabiła wydatnie wyniki inwestycyjne funduszy. Rok 2018 zmienił dogłębnie ten obszar polskiego rynku – dostarczył wręcz materiału na kolejną książkę. Być może właśnie tak do tego należy podejść. Książka Miziołka i Trzebińskiego podsumowuje pierwsze 25 lat działalności polskiego rynku funduszy, a kolejna podobna publikacja będzie mogła się zacząć od trzęsienia ziemi z roku 2018.


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły