Autor: Stephen S. Roach

Jest członkiem zwyczajnym wydziału w Yale University; publicysta Project Syndicate.

QE służy tym, którzy potrzebują go najmniej

Rezerwa Federalna nadal trzyma się swojej nieskutecznej i destabilizującej strategii. Utrzymując politykę łagodzenia ilościowego (QE) – która zakłada miesięczny zakup aktywów długoterminowych o wartości 85 miliardów dolarów – Fed prowadzi coraz bardziej niebezpieczną grę, zarówno w kraju jak i zagranicą.
QE służy tym, którzy potrzebują go najmniej

Stephen S. Roach

Już teraz globalne reperkusje są czytelne i w najbardziej bolesny sposób dotykają gospodarek wschodzących z dużym deficytem w obrotach bieżących – konkretnie Indii, Indonezji, Brazylii, Turcji i Republiki Południowej Afryki. Kraje te najbardziej skorzystały z napływu kapitału spowodowanego QE i jako pierwsze znalazły się pod presją, gdy zaczęło wyglądać na to, że kurek zostanie wkrótce zakręcony. Kiedy Fed nie zdecydował się na to na swoim posiedzeniu w połowie września, na ich rynkach walutowych i giełdowych rozległo się głośne westchnienie ulgi.

Na rodzimym froncie narasta jednak jeszcze bardziej podstępny problem. Z benchmarkową stopą procentową bliską zeru Fed przyjął fundamentalnie odmienne podejście do kierowania amerykańską gospodarką. Przestał się koncentrować na cenie kredytu, a zaczął wpływać na wielkość cyklu kredytowego poprzez zastrzyki płynnościowe których wymaga łagodzenie ilościowe. Czyniąc to Fed polega na „efekcie majątkowym” – czyli przede wszystkim wzroście cen akcji i nieruchomości – jako podstawowym mechanizmie transmisyjnym swojej polityki stabilizacyjnej.

To podejście stwarza poważne problemy.

Po pierwsze, efekty majątkowe są statystycznie niewielkie; większość badań pokazuje, że jedynie 3-5 centów z każdego dolara aprecjacji aktywów ostatecznie wraca do gospodarki poprzez zwiększoną konsumpcję osobistą. W rezultacie potrzebne są znaczące wzrosty na rynkach aktywów – niosące ze sobą ryzyko nowych baniek spekulacyjnych – by realna gospodarka odczuła to w sposób istotny.

Po drugie efekty majątkowe są maksymalizowane, kiedy minimalizowana jest obsługa długu – czyli kiedy jego oprocentowanie nie zjada zysków kapitałowych z aprecjacji aktywów. Takie jest uzasadnienie polityki zerowych stóp procentowych prowadzonej przez Fed – ale w oczywisty sposób odbywa się to kosztem oszczędzających, którzy tracą choćby znikome przychody odsetkowe.

Po trzecie i najważniejsze, efekt majątkowy jest dla majętnych. Fed powinien to wiedzieć lepiej niż ktokolwiek. W końcu co trzy lata prowadzi kompleksowy Sondaż Finansów Konsumenckich (SCF), który pokazuje szczegółowy obraz tego, jaką rolę majątek i suma bilansowa odgrywają w kształtowaniu zachowań szerokich rzesz amerykańskich konsumentów.

W 2010 roku, ostatnim z którego dane SCF są dostępne, 10 procent najbogatszych Amerykanów miało w swoich portfelach akcji aktywa o średniej wartości 267 tys. dolarów. To prawie 16 razy więcej niż mediana wartości aktywów pozostałych 90 procent, która wynosiła 17 tys. dolarów. Prawie 90,6 procent z najwyższego decyla drabinki dystrybucji dochodów posiadało akcje – dwa razy więcej niż w pozostałych 90 procentach, gdzie akcje posiadało 45 procent ankietowanych.

Co więcej SCF z 2010 roku pokazał, że mediana wartości wszystkich aktywów finansowych najwyższego decyla wynosiła 550,8 tys. dolarów, czyli 20 razy więcej niż pozostałych 90 procent. Jednocześnie najbogatsze 10 procent posiadało aktywa niefinansowe (w tym nieruchomości), których mediana wartości wynosiła 756,4 tys. dolarów – prawie sześć razy więcej niż wartość aktywów znajdujących się w posiadaniu pozostałych 90 procent.

Wszystko to oznacza, że 10 procent najbogatszych Amerykanów najbardziej korzysta z zastrzyku płynnościowego Fed dla rynków ryzykownych aktywów. Jednak pomimo znaczącego wzrostu wartości aktywów dzięki QE w ostatnich kilku latach – na rynku nieruchomości, a także papierów wartościowych – niewiele wskazuje na to, by ten wzrost majątku przekładał się na ożywienie amerykańskiej gospodarki.

Problemem pozostaje poharatany przez kryzys amerykański konsument. W ciągu 22 kwartałów licząc od początku 2008 roku, realne wydatki na konsumpcję osobistą, które stanowią prawie 70 procent amerykańskiego produktu krajowego brutto, rosły w średnim rocznym tempie 1,1 procent. To z pewnością najsłabszy okres popytu konsumenckiego od końca II wojny światowej. To także główny powód, dla którego odbicie we wzroście PKB i zatrudnieniu po kryzysie z 2008 roku jest najbardziej anemiczne w historii.

Schwytane w pułapkę recesji amerykańskie rodziny nadal koncentrują się na oddłużaniu – spłacają swoje zobowiązania i odbudowują oszczędności. Postęp na obu tych frontach jest powolny.

Pomimo radykalnego spadku kosztów obsługi zadłużenia, będącego efektem polityki zerowych stóp procentowych prowadzonej przez Fed, dług wciąż wynosi 116 procent dochodów osobistych, znacznie powyżej średniej z trzech ostatnich dekad XX wieku, gdy było to 43 procent. Podobnie współczynnik oszczędności osobistych wynosił w pierwszym półroczu 2013 roku 4,25 procent i był ponad dwa razy niższy niż okresie 1970-1999, gdy normą było 9,3 procent.

To pokazuje jeszcze jedną wewnętrzną sprzeczność tkwiącą w QE: jego efekt transmisyjny jest wąski, podczas gdy problemy które ta polityka miała rozwiązywać, szerokie. Efekt majątkowy, z którego korzysta niewielki, ale bardzo bogaty odsetek amerykańskiej populacji, czyni niewiele dobrego dla większości amerykańskich rodzin, zmagających się z dziurami w domowych budżetach, słabością rynku pracy i anemicznym wzrostem dochodów.

Nie ma też żadnego powodu by sądzić, że przypływ podniesie wszystkie łodzie. Realna konsumpcja uparcie rośnie w tempie jednego procenta, więc zrozumiałe jest, że większość amerykańskiego społeczeństwa postrzega ożywienie gospodarcze i bezpieczeństwo pracy zupełnie inaczej niż ci, którzy korzystają z efektu majątkowego. Cel Fed, by zbić stopę bezrobocia poniżej 6,5 procent, jest z pewnością szczytny. Jednak wiara, że uda się go osiągnąć przy pomocy efektu majątkowego, na którym zarabiają bogaci, pozostaje jednym z największych nieporozumień w teorii i praktyce polityki ekonomicznej.

W tym miesiącu miną dwa lata od powstania ruchu Okupujmy Wall Street. Można go krytykować za to, że nie przedstawił konkretnego planu działania, ale skupił uwagę opinii publicznej na nierównościach dochodowych i majątkowych w USA i na całym świecie. Niestety, od tego czasu problem tylko się pogłębił.

Zagubienie banku centralnego odegrało w tym kluczową rolę. Tak, rynki kapitałowe początkowo zareagowały ekstatycznie na decyzję Fed z tego miesiąca, by nie ograniczać QE. Zwykli obywatele pozostali jednak dużo bardziej obojętni.

Na tym właśnie polega problem. Własne dane Fed, które podkreślają koncentrację bogactwa w górnej części amerykańskiej drabinki dystrybucji dochodów, to gotowy program dla ruchu Okupujących. QE służy tym, którzy potrzebują go najmniej. To nie jest recepta na ogólne i społecznie korzystne ożywienie gospodarcze.

© Project Syndicate, 2013.

www.project-syndicate.org

Stephen S. Roach

Tagi


Artykuły powiązane

Jak Stany Zjednoczone radziły sobie wcześniej z wysoką inflacją

Kategoria: Analizy
Aktualna inflacja w USA pozostaje blisko poziomów z okresu czarnej dekady bankowości centralnej, czyli lat siedemdziesiątych. Czy odpowiedzialnością za wysoką inflację z tamtych czasów możemy obarczyć szoki podażowe?
Jak Stany Zjednoczone radziły sobie wcześniej z wysoką inflacją