Z czego bierze się skłonność do podnoszenia stóp

16.01.2019
W grudniu 2018 r. Federalny Komitet do spraw Operacji Otwartego Rynku (Federal Open Market Committee – FOMC) ustalający politykę pieniężną Rezerwy Federalnej Stanów Zjednoczonych jednogłośnie przegłosował podwyższenie krótkoterminowej stopy procentowej o ćwierć punktu procentowego, z poziomu 2,25 proc. do 2,5 proc.

Martin Feldstein (PS)


Była to czwarta podwyżka w ciągu 12 miesięcy. Taka sekwencja została przewidziana już rok temu, a członkowie FOMC wskazali również, że w 2019 roku nastąpią dwie kolejne podwyżki o ćwierć punktu procentowego. Zapowiedź ta szybko spotkała się z powszechną dezaprobatą.

Krytycy zwracali uwagę, że w ostatnim kwartale ub.r. zwolniło tempo wzrostu gospodarczego, a preferowana przez Fed miara inflacji (stopa wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych) spadła poniżej oficjalnego celu wynoszącego 2 proc. Fed od dawna twierdzi, że jego polityka w zakresie stopy procentowej jest „zależna od danych”. Dlaczego więc zdecydował się on kontynuować realizację ogłoszonego wcześniej planu dalszego zacieśniania polityki pieniężnej?

Ustalenie odpowiedniego poziomu stóp procentowych wymaga zrównoważenia wciąż zmieniającego się zestawu czynników. Jakie względy mógł mieć na uwadze FOMC podejmując decyzję o podniesieniu stopy w grudniu i sygnalizując dalsze podwyżki w 2019 roku?

Istnieją trzy możliwości. Po pierwsze, obecny poziom realnej stopy procentowej (tj. skorygowanej o inflację) jest wyjątkowo niski. Ostatnia roczna stopa inflacji mierzona wzrostem wskaźnika cen towarów i usług konsumpcyjnych wyniosła 2,2 proc. Odjęcie tej inflacji od nominalnej stopy oprocentowania funduszy federalnych wynoszącej 2 proc. oznacza, że ​​realna stopa procentowa była nieznacznie ujemna przed ostatnią podwyżką i nawet po tej podwyżce jest bliska zeru.

Chociaż okresy ekspansji gospodarczej nie umierają ze starości, pojawiło się już wystarczająco dużo sygnałów ostrzegawczych wskazujących, że kolejna recesja może rozpocząć się w ciągu dwóch lat.

Zerowa realna stopa procentowa może być wskazana w gospodarce silnie dotkniętej recesją, ale nie w gospodarce, w której w 2018 roku realny PKB rósł w tempie powyżej 3 proc., a stopa bezrobocia utrzymywała się na wyjątkowo niskim poziomie 3,7 proc. Własne szacunki Fed dotyczące naturalnej stopy bezrobocia są znacznie wyższe i wynoszą 4,4 proc.

Bardzo niska realna stopa procentowa może powodować szereg poważnych problemów. Firmy reagują na niski koszt kapitału, zaciągając nadmierne długi. Banki i inni pożyczkodawcy w poszukiwaniu zysków pożyczają pieniądze bardziej ryzykownym kredytobiorcom i łagodzą warunki udzielania kredytów. Inwestorzy portfelowi mogą doprowadzić do wzrostu cen akcji do poziomu niezrównoważonego. Rządy skłaniane są do utrzymywania dużych deficytów, ponieważ koszt odsetkowy obsługi powstałego zadłużenia jest stosunkowo niski.

Drugim powodem do podniesienia stopy procentowej jest to, że FOMC potrzebuje obecnie wyższego poziomu stóp, aby móc je obniżyć później, podczas kolejnego spowolnienia gospodarczego, kiedy konieczne będzie stymulowanie popytu. Obecna ekspansja, będąca jedną z najdłuższych od czasu II wojny światowej, trwa już 114 miesięcy, odkąd rozpoczęło się ożywienie gospodarcze w czerwcu 2009 roku. Chociaż okresy ekspansji gospodarczej nie umierają ze starości, pojawiło się już wystarczająco dużo sygnałów ostrzegawczych – w tym spadające ceny akcji, osłabienie w sektorze mieszkaniowym, pogorszenie koniunktury w największych państwach europejskich i niepewny poziom amerykańskiego eksportu – wskazujących, że kolejna recesja może rozpocząć się w ciągu następnych dwóch lat.

W czasie ostatnich trzech okresów spowolnienia gospodarczego Fed obniżył stopy funduszy federalnych odpowiednio o 5 punktów procentowych, o 4,8 punktów procentowych oraz o 5,3 punktów procentowych. Jednak przy poziomie początkowym wynoszącym 2 proc., mógłby on obniżyć stopę funduszy federalnych tylko o dwa punkty procentowe zanim spadnie ona do zera. Chociaż Szwajcarski Bank Narodowy i Europejski Bank Centralny obniżyły w przeszłości swoje podstawowe stopy procentowe poniżej zera, stworzyło to problemy dla lokalnych banków i firm ubezpieczeniowych. Ponadto nie jest jasne, jakie dodatkowe problemy mogą się pojawić, gdy te banki centralne będą normalizować swoje stopy.

Trzecim powodem, dla którego FOMC mógł chcieć podwyższyć stopę, jest dążenie do przywrócenia realnej stopy do poziomu „neutralnego”. Niektórzy ekonomiści twierdzą, że w ostatnich latach doszło do znacznego spadku stopy neutralnej, czyli takiej, która ani nie podnosi, ani nie obniża ogólnego popytu. Często określana jest ona jako r*. Jednak r* nie jest liczbą, którą można w prosty sposób obliczyć, tak jak choćby stopę inflacji. Musi ona być szacowana przy pomocy złożonego modelu ekonomicznego. Powell [Jerome, prezes Fed – red.] i inni podkreślali, że trudno jest dokładnie określić wartość tego „neutralnego” poziomu.

Moim zdaniem obliczenia wskazujące, że szacowana wartość r* gwałtownie spadła w ostatnich latach w rzeczywistości odzwierciedlają spadającą stopę procentową ustalaną przez Fed i inne banki centralne. W przeszłości na ogół zakładano, że realna wartość stopy neutralnej wynosiła około 2 proc. Ponieważ obecna realna stopa procentowa jest bliska zeru, aby powrócić do tradycyjnego neutralnego poziomu potrzebne są znaczne podwyżki.

Te trzy powody, a być może również inne, uzasadniają przyjęty przez FOMC pogląd, że obecna stopa procentowa jest zbyt niska i musi zostać podniesiona. Niestety, jeśli już, może się okazać, że ostatnie podwyżki są zbyt małe i następują zbyt późno.

Martin Feldstein, profesor ekonomii na Uniwersytecie Harvarda, emerytowany prezes Narodowego Biura Badań Ekonomicznych (National Bureau of Economic Research), w latach 1982-1984 był przewodniczącym Zespołu Doradców Ekonomicznych Prezydenta Ronalda Reagana.

© Project Syndicate, 2018

www.project-syndicate.org


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test