Z życiem na kredyt najskuteczniej walczą Stany Zjednoczone

02.05.2012
Dopóki poziom zadłużenia firm, gospodarstw domowych i sektora rządowego nie spadnie, tempo wzrostu gospodarczego będzie wolne i utrzyma się ryzyko powrotu recesji. Od wybuchu kryzysu minęło już 5 lat, a proces oddłużania – zwany też delewaryzacją – rozpoczął się dopiero w kilku krajach. W większości poziom zadłużenia wciąż rośnie, tyle że wolniej.

Premier Japonii, Yoshihiko Noda, zarządza najbardziej zadłużonym krajem rozwiniętym na świecie. (CC BY World Travel Tourism Council)


Przyczyną globalnego kryzysu finansowego było nadmierne zadłużenie gospodarek i rządów krajów wysoko rozwiniętych. Dług zaczął szybko rosnąć od roku 2000 do 2008 r.

W tym czasie wartość zadłużenia Wielkiej Brytanii (prywatne i publiczne) wzrosła o 157 punktów procentowych, Hiszpanii – o 150 pkt proc., Francji – o 83 pkt proc., Włoch – o 64 pkt proc., Szwajcarii – o 17 pkt proc., Niemiec o 7 pkt proc. Nie lepiej było w Azji i Ameryce. W Korei dług skoczył o 93 pkt proc., w Japonii – o 19 pkt proc., w Stanach Zjednoczonych – o 70 pkt proc., a w Kanadzie o 28 pkt proc. (informacje za McKinsey Global Institute).

Przyczyny różne, skutek podobny

Zarówno dług, jak i jego dynamika, miały w poszczególnych krajach różną strukturę. W Stanach Zjednoczonych, Wielkiej Brytanii i Hiszpanii głównym ich komponentem był rynek nieruchomości i kredyty hipoteczne, w Japonii dług rządowy.

Rynek nieruchomości w USA i kilku innych krajach był wspomagany nie tylko przez kredyty hipoteczne, ale też przez skomplikowane instrumenty finansowe, zabezpieczone kredytami. W efekcie zadłużył się sektor finansowy, który nie był w stanie utrzymać akcji kredytowej z depozytów. Powstała skomplikowana piramida, której zawalenie się było bezpośrednią przyczyną kryzysu.

W latach 2000 – 2008 dług w Stanach Zjednoczonych narastał w tempie 3,5 proc. rocznie, w Wielkiej Brytanii 5,2 proc., a w Hiszpanii 7,4 proc. Coraz większe zadłużanie się powodowało wzrost popytu, a tym samym gospodarka miała „dodatkowy silnik”, dzięki któremu szybko rosła.

Profesor Kenneth Rogoff, historyk i ekonomista, autor książki „This time is different”, w której analizował kryzysy finansowe, doszedł do wniosku, że powodują one głębszy spadek PKB, dłuższy okres stagnacji, wyższe bezrobocie niż „normalna” recesja, występująca w gospodarce rynkowej co kilka lat. Ożywienie hamują długi, które narosły w sektorze publicznym i prywatnym.

Przeciętnie mija, według Rogoffa, od 4 do 5 lat, zanim poziom zamożności mieszkańców wróci do stanu sprzed kryzysu finansowego. Mniej więcej tyle samo czasu potrzeba, by bezrobocie przestało rosnąć. Tyle, że kryzys zadłużenia, z jakim mieliśmy do czynienia w ostatnich latach, był największy od 1929 r. Trzeba zatem liczyć się z tym, że spowolnienie potrwa dłużej.

W USA tną długi

W powszechnej świadomości ostatni kryzys finansowy zaczął się na rynku nieruchomości w Stanach Zjednoczonych. Rozszerzył się na resztę świata, na skutek więzi finansowych, łączących globalne banki, które na potęgę kupowały instrumenty zabezpieczone amerykańskimi kredytami hipotecznymi. Rzeczywiście, poziom zadłużenia gospodarki amerykańskiej był w 2008 r. najwyższy od 1929 r., ale faktem jest, że kilka innych krajów miało zarówno większy dług, jak i większą dynamikę jego narastania.

Od paru lat Stany Zjednoczone skutecznie walczą z życiem na kredyt. W latach 2000 – 2007 dług hipoteczny w USA wzrósł ponad dwukrotnie. W 2006 r. po raz pierwszy przekroczył wartość PKB. Od połowy 2008 r. zaczął jednak spadać, zarówno w stosunku do poprzednich lat, jak i w odniesieniu do PKB; obecnie jest o ponad 12 pkt proc. niższy niż w krytycznym 2008 r.

Blisko dwie trzecie redukcji długu jest skutkiem niewypłacalności dłużników i wymuszonej i restrukturyzacji. Istotne dla delewaryzacji były decyzje gospodarstw domowych. Wielu właścicieli uznało, że wartość ich domów jest znacznie niższa od otrzymanego kredytu i bardziej opłaca się im oddać wille bankowi. Taki sposób oddłużania umożliwia amerykańskie prawo. W większości krajów europejskich jest nie do przyjęcia.

Maleją kredyty konsumenckie, które już wcześniej rosły wolniej niż hipoteczne. W latach 2000 – 2008 ich wartość (stan na koniec roku)  zwiększyła się o niespełna 50 proc., czyli w tempie zbliżonym do nominalnego wzrostu PKB. W drugiej połowie 2008 r. ich wartość zaczęła spadać i w końcu 2011 r. była o ponad 3 pkt proc. niższa niż w 2008 r.

Obniżyło się także zadłużenie innych sektorów. Dług sektora finansowego USA zmniejszył się z 8 do 6,1 bln dol. i wynosi 40 proc. PKB – tyle samo co w 2000 r. Także korporacje niefinansowe zredukowały swój dług w stosunku do PKB i sięga on obecnie ok. 10,9 bln dol., czyli 72 proc. PKB Stanów Zjednoczonych.

Jedynym komponentem amerykańskiego długu, który uległ zwiększeniu był dług sektora rządowego. Jego przyrost wynikał częściowo z przejęcia przez państwo zadłużenia innych sektorów, w operacji ratowania banków i łagodzenia skutków kryzysu na rynku kredytów hipotecznych. Częściowo zaś był skutkiem pobudzania gospodarki przez rząd, który obawia się recesji i deflacji.

Polityce tej sprzyjają kolejne akcje poluzowania ilościowego (Quantitative Easing, QE), tzn. stosowanie przez Rezerwę Federalną Stanów Zjednoczonych niekonwencjonalnych metod zwiększania podaży pieniądza. Dzięki działaniom Fed, rentowność rządowych papierów dłużnych utrzymuje się na bardzo niskim poziomie. Bez tej interwencji wzrost zadłużenia publicznego powodowałby wyraźny wzrost kosztów obsługi długu. Z drugiej jednak strony, skutkiem polityki poluzowania ilościowego jest osłabienie bodźców do hamowania przyrostu długu.

W sumie łączne długi w USA (prywatne i publiczne) spadły od 2009 r. z 375 proc. PKB do 353 proc. w 2011 r. Do poziomu sprzed 2000 r. (wówczas zadłużenie wynosiło 250 proc. PKB) jeszcze sporo brakuje, ale już obecne postępy oddłużenia umożliwiły ożywienie rynku kredytowego. W ciągu IV kwartału ubiegłego roku kredyty dla gospodarki prywatnej wzrosły o 306 mld dol.

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

Drugą stroną delewaryzacji jest poprawa bilansów bankowych. Amerykański program naprawy banków, wdrożony jesienią 2008 r., okazał się skuteczny. Wielkie banki, wzmocnione kapitałem publicznym, powróciły w ręce prywatnych akcjonariuszy. Jedynie cztery z 19 nie przeszły ostatniego stress testu, przeprowadzonego przez Fed. W efekcie akcje banków amerykańskich zwyżkują.

A Europa wciąż się zadłuża

Europejskie banki są w gorszej sytuacji niż amerykańskie. Różnica polega na strukturze finansowania kredytów. W bankach amerykańskich relacja kredytów do depozytów wynosi obecnie 78 proc. W bankach europejskich – 110 proc. A to oznacza, że europejskie banki mają sporą lukę finansową. Jak szacuje Simon Samuels, analityk Barclays Capital (wypowiedź dla Wall Street Journal z 26 marca 2012 r.) brakuje im 1,3 bln euro. Wymagają wsparcia zarówno ze strony rządów, jak i Europejskiego Banku Centralnego.

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

W strefie euro delewaryzacja jeszcze się nie zaczęła, choć niektóre składniki długu zmniejszyły się. Według McKinsey Global Institute, w latach 2008 – 2011 (II kwartał) zadłużenie Francji wzrosło o 35 pkt proc. (w PKB), Włoch o 12 pkt proc., Niemiec o 1 pkt proc.

Przed wybuchem kryzysu, dług europejskich korporacji niefinansowych przyrastał bardzo szybko. W latach 2000 – 2008 wzrósł z 60 do ponad 80 proc. PKB. Najszybciej w Hiszpanii, gdzie z niespełna 60 proc. doszedł do 140 proc. w 2008 r., by spaść do 135 proc. w roku ubiegłym. Najmniej zadłużone są korporacje niemieckie, których dług w ostatnich 10 latach wzrósł o 15 pkt proc. i wynosi ok. 75 proc. PKB.

W latach 2000 – 2009 zadłużenie gospodarstw domowych wzrosło z niespełna 50 do 65 proc. PKB, a dług sektora rządowego z 75 do 95 proc. Warto jednak zauważyć, że w latach 2004 – 2008 ten ostatni komponent długu malał.

Od 2009 r. zadłużenie korporacji niefinansowych w strefie euro zaczęło się powoli obniżać z 81 proc. w stosunku do PKB do 79 proc. w drugim kwartale 2011 r. (dane za Monthly Bulletin February 2012, European Central Bank). Obniżka była głównie efektem wykorzystania przez firmy wewnętrznych rezerw, zakumulowanych wcześniej.

Mimo nadpłynności banków komercyjnych, którym EBC udostępnił 3-letnie kredyty, europejskie firmy mają wciąż kłopoty z dostępem do pożyczek. Świadczy o tym spadek akcji kredytowej w ostatnich trzech miesiącach.

Zadłużenie gospodarstw domowych w strefie euro rosło aż do II kwartału 2010 r., po czym nieznacznie spadło – o około 1 pkt proc. (w PKB). Dług sektora finansowego powiększał się do 2009 r., w 2010 r. nieco spadł.

  • Powiązane tematy:

Problemem bogatych krajów Europy jest dług publiczny, który w strefie euro jest wyższy niż w USA. Kraje strefy euro, obawiając się rozszerzenia kryzysu, który zaczął się w Grecji, podnoszą podatki i ograniczają wydatki budżetowe, stawiając sobie za cel obniżenie długu publicznego do poziomu 60 proc. Proces ten będzie jednak trwał kilka lat, obniżając i tak niską dynamikę europejskiej gospodarki.

Najwięksi i najmniejsi dłużnicy

Według McKinsey Global Institute trzy najbardziej zadłużone kraje rozwinięte (dług prywatny plus publiczny) to Japonia, której dług wynosi 512 proc. PKB, Wielka Brytania – 507 proc. PKB oraz Hiszpania – 363 proc. PKB. Mocno zadłużona jest też Francja – jej łączny dług to ok. 350 proc. PKB.

Samo zadłużenie korporacji japońskich wynosi prawie 100 proc. PKB. Tyle samo – dług sektora finansowego. Japonia ma też największy (w stosunku do PKB) dług sektora rządowego. Niskie jest natomiast zadłużenie gospodarstw domowych. Ponad 90 proc. długu publicznego Japonii jest w rękach podmiotów krajowych, co zmniejsza ryzyko bankructwa. Ale Japonia ma za sobą już dwie dekady powolnego wzrostu, podczas których dług rósł, a nie malał. W tej sytuacji trudno myśleć o skutecznej delewaryzacji w ciągu nadchodzących lat.

Dług Wielkiej Brytanii, od końca 2008 r. do połowy 2011 r., wzrósł o 20 pkt proc. Rósł też wcześniej, w latach 2000 – 2008 z 310 proc. doszedł do 487 proc. PKB. Największym dłużnikiem są instytucje finansowe, których zadłużenie wynosi aż 219 proc. PKB. Główną przyczyną jest wzrost zadłużenia instytucji niebankowych. Natomiast sytuacja brytyjskich banków od jesieni 2008 r. znacznie się poprawiła, między innymi dzięki rządowym interwencjom.

Wysokie zadłużenie Hiszpanii to efekt boomu mieszkaniowego, który przed kryzysem napędzał wzrost gospodarczy tego kraju.

O ile kraje bogate są wysoko zadłużone (średni dług przekracza 350 proc. PKB), to kraje biedne („wschodzące”) mają relatywnie niski dług we wszystkich segmentach.

Dług czterech krajów, zaliczanych do grupy BRIC (Brazylia, Rosja, Indie i Chiny) utrzymuje się poniżej 150 proc. PKB. Co więcej, w latach 2000 – 2008 ten dług pozostawał „płaski”. Wzrósł o około 20 pkt proc. jedynie w Indiach. W Chinach nieznacznie malał i wynosi dziś ok. 150 proc. PKB, Chiny mają natomiast dość wysoki dług publiczny. Najniższy dług jest w Rosji – około 80 proc. PKB.

Niskie zadłużenie krajów BRIC wynika z wczesnego etapu rozwoju ich instytucji finansowych. Rosja ma w dodatku za sobą bankructwa i wysoką inflację, które doprowadziły do oddłużenia gospodarki i państwa metodami drastycznymi.

Okres wysokiej inflacji przeżyła także Brazylia. Przed 10 laty kraj ten walczył o utrzymanie wiarygodności na rynkach finansowych, a rentowność obligacji wynosiła grubo ponad 10 proc. Dziś łączne zadłużenie Brazylii to około 130 proc. PKB. Kraj ten, podobnie jak wiele innych, zaliczanych do rynków wschodzących, ma duży potencjał wzrostu. Zapewne poziom zadłużenia sektora prywatnego będzie rósł, stanowiąc dodatkowe wspomaganie tempa rozwoju gospodarki.

Ray Dalio, wybitny amerykański przedsiębiorca, którego Bloomberg Markets Magazine uznał za jednego z 50 najbardziej wpływowych ludzi rynków finansowych napisał w pracy „An In-Depth Look at Deleveragings”, że są cztery sposoby obniżenia długu:

Po pierwsze – restrukturyzacja, często połączona z niewypłacalnością;

Po drugie – oszczędności;

Po trzecie – podniesienie podatków, a w konsekwencji transfer bogactwa, od bogatszych do biedniejszych;

Po czwarte – monetyzacja długu.

Skutkiem oszczędności i podniesienia podatków może być recesja. Skutkiem monetyzacji długu – inflacja.

Dalio zaleca równowagę między skrajnymi rozwiązaniami, to znaczy mieszankę deflacyjnych oszczędności i inflacyjnej monetyzacji długu. Nazywa ją „pięknym oddłużeniem”. Wygląda na to, że na razie „najpiękniej” oddłużają się Stany Zjednoczone.

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

www.obserwatorfinansowy.pl (opr. DG)

Witold Gadomski


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test