Autor: Jan Cipiur

Dziennikarz ekonomiczny, publicysta Studia Opinii

Żyć szybko czy długo i szczęśliwie?

Żyjemy coraz szybciej, coraz częściej zmieniamy garderobę, sprzęty domowe, samochody itd. Firmy stosują taktykę „od kwartału do kwartału” i szybko zmieniają prezesów. Tę krótkofalowość – po angielsku short-termism – zbadał ostatnio polski oddział EY.
Żyć szybko czy długo i szczęśliwie?

(CC By ND Dave Collier)

O sprawach firmy decyduje przede wszystkim szef. Doświadczenie uczy, że jego skupienie się na celach bieżących z reguły prowadzi do zaniedbania możliwości rozwojowych przedsiębiorstwa, co może się kiedyś skończyć nawet plajtą. Rozum podpowiada z kolei, że w warunkach coraz intensywniejszej rywalizacji wszystkich ze wszystkimi i na każdym możliwym polu prezes szuka przede wszystkim błyskawicznych sukcesów, bo chce jak najszybciej potwierdzić słuszność swojego mianowania. Jest teza, przydałby się dowód.

Polski oddział globalnej firmy doradczej EY przeprowadził badanie wpływu długości kadencji prezesów na wartość 1024 europejskich spółek giełdowych, a także na poziom wskaźników ich zwrotu z kapitału oraz skłonność przedsiębiorstw do podejmowania inwestycji. Można wprawdzie wybrzydzać na adekwatność takich akurat miar następstw krótkofalowości, ale trudno o lepsze. Na ich podstawie można próbować twierdzić, że spółki kierowane przez prezesów z długim stażem mają się po latach lepiej od firm zarządzanych przez coraz nowszych szefów.

EY poddał analizie okres 15 lat (1998–2013). W tym czasie wartość rynkowa spółek giełdowych zmieniających prezesów najrzadziej wzrosła o ponad 620 proc., a tam gdzie zmiany były najczęstsze, kapitalizacja wrosła o wyraźnie skromniejsze 230 proc. Jacek Kędzior, szef EY na Polskę, przypomina przypadek słynnego Jacka Welsha, który zarządzał gigantycznym koncernem General Electric (GE) przez 20 lat, pomnażając w tym czasie wartość firmy niemal trzydziestokrotnie, a dokładniej o ponad 2800 proc.

Jest więc coś na rzeczy, zwłaszcza że również wskaźnik rentowności kapitału własnego ROE (return on equity) był o wiele wyższy w spółkach ze stabilnymi zarządami niż w firmach z dużą rotacją prezesów. W pierwszej grupie ROE wyniósł w latach 1998–2013 średnio 14,4 proc., natomiast w drugiej 7,3 proc. (przeciętna dla całej próby wyniosła 10,2 proc.). Z analizy modelu ekonometrycznego opracowanego przez EY Polska wynika również, że każdy dodatkowy rok doświadczenia na stanowisku prezesa prowadzi w długiej perspektywie do zwiększenia wskaźnika ROE średnio o 0,3 proc. rocznie.

Wszystko zużywa się z czasem, pojawiają się lepsze maszyny i sposoby, więc gospodarka bez inwestycji więdnie. Budowa trwa jednak zawsze długo i pomniejsza zasoby do dyspozycji firmy i do podziału. Inwestycje to koszty, koszty to mniejsze zyski, a niski zysk to mała dywidenda, spadające notowania spółki i rosnąca złość akcjonariuszy. Kto jest na stołku od niedawna, najbardziej obawia się zapewne tej ostatniej, bo może przez nią stracić posadę.

Domniemanie to znajduje potwierdzenie statystyczno-ekonometryczne. Udział wydatków inwestycyjnych (capex, czyli capital expenditures) w przychodach spółek o rzadszej rotacji prezesów wyniósł w badanym piętnastoleciu 9,4 proc., zaś w firmach, które zmieniały prezesów najczęściej 8,2 proc. Wprawdzie różnica 1,2 pkt proc. wydaje się – jak mawiają finansiści – niematerialna, czyli niewarta zbytniej uwagi, to opierając się na interpretacji danych dokonanej przez dr. Marka Rozkruta, głównego ekonomistę EY Polska, można oceniać, że odpowiada ona mniej więcej kwocie 10 mld euro rocznie.

Pandemia myślenia krótkofalowego

Krótkofalowość działań, zamierzeń i refleksji zarządów to pogłębiające się zjawisko globalne. Kadencje prezesów są z każdym następnym rokiem coraz krótsze. Przeciętny staż odchodzącego prezesa jednej z 2,5 tys. największych spółek świata notowanych na giełdach wynosił w 1995 r. 8,8 roku. W 2007 r. spadł do 7,2 roku, a w 2009 r. wynosił 6,3 roku. W latach 1998–2013 niemal połowa (49,3 proc.) prezesów z ponad 1 tys. największych spółek europejskich odeszła ze stanowiska najpóźniej po czterech latach pracy. Autorzy z EY Polska ustalili przy tym, że długość kadencji nie ma uwarunkowań kulturowych, co wskazuje na globalny charakter tego zjawiska.

(infografika: Dariusz Gąszczyk)

(infografika: Dariusz Gąszczyk)

Coraz większa krótkofalowość to fenomen wieloczynnikowy. Sprzyjają mu zwłaszcza nowe technologie. Dzięki nim wszelkie operacje finansowe są o niebo łatwiejsze i tańsze, co spotęgowało obroty na rynkach. Wyjście z jednej inwestycji giełdowej (np. wskutek niezadowolenia ze złych wyników kwartalnych danej spółki) i wejście zaraz potem w drugą (np. na fali podzielanych przez ogół oczekiwań pomyślnych wiatrów dla tej innej spółki) trwa dzięki nim chwilę i kosztuje w opłatach transakcyjnych o wiele mniej niż dawniej. Ruch na giełdach potęgują media elektroniczne (internet i TV), których racją bytu jest zalewanie odbiorców informacjami przez całą dobę i siedem dni w tygodniu, bez dłuższych przerw. Aż tyle ważnych rzeczy się jednak w świecie nie dzieje, więc rangę wiekopomnego newsa zyskują bardzo liczne wiadomości efemeryczne, przypadkowe, naciągane… Wieści te są jednak analizowane z całą powagą i uwzględniane w operacjach na rynku, bo analizują je także wszyscy ci, z którymi stale rywalizujemy.

Natłok szczegółowych informacji – nie do ogarnięcia w pojedynkę – sprawia, że środki inwestowane przez osoby fizyczne i prawne za pośrednictwem giełdy wędrują w wielkiej części do wyspecjalizowanych pośredników zwanych inwestorami instytucjonalnymi. Firmy te (banki, fundusze inwestycyjne, emerytalne i wszelkie inne) mają dobre zaplecze analityczne i korzystają z najmniejszych okazji do zarobku, przesuwając ogromne kapitały już nie z dnia na dzień, lecz z sekundy na sekundę, a nawet nanosekundę. Według OECD w 1960 r. inwestorzy instytucjonalni skupiali 16 proc. akcji w obrocie na giełdach w USA i 46 proc. w Wielkiej Brytanii. W 2010 r. udziały te wzrosły odpowiednio do około 60 i 89 proc. Wpływ tych molochów inwestycyjnych na rynek jest ogromny, a przez to wielkie jest ciśnienie wywierane przez inwestorów na prezesów przedsiębiorstw. Rynki żądają wyłącznie dobrych informacji w bardzo krótkich interwałach.

(infografika: Dariusz Gąszczyk)

(infografika: Dariusz Gąszczyk)

Za „short-termism” nie odpowiada zatem ani Mr. Smith, ani pan Kowalski i ich dąsy. Nastawienie krótkookresowe to przede wszystkim efekt globalizacji, wyolbrzymionych i nadal rosnących rynków finansowych, wielkiej zmienności na rynkach, rozwiniętego pośrednictwa finansowego oraz zmian w akcjonariacie.

Ten ostatni powód ma najbardziej przejrzyste przełożenie praktyczne. Skoro przewagę na walnych zgromadzeniach spółek mają inwestorzy instytucjonalni rozliczani ze stopy zwrotu w krótkich okresach, to w ich oczach dobrym prezesem jest ten, który zwiększa zyski z kwartału na kwartał, a nie z dekady na dekadę.

Prezesi nie są nieświadomi

Według dość zgrabnej, lecz mocno niedoskonałej definicji short-termism polegałby na nadmiernym skupieniu decydentów na celach krótkookresowych kosztem perspektyw długofalowych. Efektem jest niewystarczający poziom uwagi poświęcanej przez zarządy strategii, podwalinom firmy oraz kreowaniu jej wartości na długie lata naprzód. Dotyczy to zresztą także wszystkich innych instytucji. Uwagę zwracają słowa „nadmierny” i „niewystarczający”, których nijak nie da się wymierzyć, a powstrzymywanie zjawisk niemierzalnych przypomina walkę z cieniem. Z tego właśnie powodu short-termism to kategoria, nad którą kiwa się głową ex post, chociaż korzenie negatywnych jej skutków tkwią w przestrzeni ex ante.

W przeprowadzonym w Wielkiej Brytanii badaniu okazało się, że aż 92 proc. członków tamtejszego Instytutu Dyrektorów (głównie firm średnich i małych) uważa short-termism za znaczącą, a nawet główną przeszkodę wzrostu i rozwoju brytyjskiego biznesu. Pogląd ten podziela też 86 proc. tamtejszych przywódców związkowych, ale już wyraźnie mniej (60 proc.) szefów wielkich korporacji.

Większość ludzi gospodarki i pracy rozumie zatem, że niefrasobliwość w natychmiastowym czynieniu zadość wszelkim potrzebom i zachciankom jest co najmniej nie na miejscu. Słabsza krytyka krótkofalowości ze strony największego biznesu nie jest zaskoczeniem, bo nieustanny wzrost za każdą niemal cenę (płatną wszakże w dalszej przyszłości, np. w formie, powodowanych stadnym zachowaniem kryzysów w firmach i w skali makro) to dziś ich podstawowy obowiązek.

Polska odmiana zarazka

Ocena tego zjawiska w Polsce jest jeszcze trudniejsza niż w państwach najbardziej rozwiniętych. Jest mało porównywalnych danych, bo mamy stosunkowo niewiele znaczących spółek giełdowych, a ich historia jest bardzo krótka. W zestawieniu z większością firm zachodnich są w wieku żłobkowym, a najdalej przedszkolnym. Polskie firmy powstają od zera, więc żeby urosnąć i dawać sobie radę z zasiedziałą konkurencją, muszą wytrwale akumulować i inwestować. Wydaje się zatem, że short-termism korporacyjny nie jest u nas tak palącym problemem jak w USA i Europie Zachodniej, choć także mamy do czynienia z jego przejawami.

Najbardziej widocznym z nich są zwolnienia z pracy nie z powodu śmiertelnego zagrożenia dla danej firmy, tylko presji na bieżące wyniki, której zarządzający nie potrafią sprostać w inny sposób. Informacja o istotnych redukcjach zatrudnienia to dla akcjonariuszy (zwłaszcza instytucjonalnych) niezwykle pozytywna wiadomość, bo w efekcie kurs spółki zazwyczaj rośnie, choćby tylko na krótko. Mechanizm jest prosty: mniejsze zatrudnienie to mniejsze koszty stałe, a więc perspektywa korzystniejszych wyników finansowych. Nie trzeba dodawać, że zwolnienia na tej zasadzie prowadzą w dłuższym czasie do pogorszenia jakości tzw. kapitału ludzkiego, czyli niedostatku doświadczonych fachowców.

U nas największe szkody wywołuje jednak short-termism uprawiany przez władze państwa, a polegający na niechęci do inicjowania koniecznych po całym już przecież ćwierćwieczu zmian w systemie prawno-gospodarczym. Jest to tzw. polityka ciepłej wody w kranach, która zaskarbiła sobie niestety wielu zwolenników. Zaniechania będące jej skutkiem odbijają się dotkliwie m.in. na rynku zatrudnienia, bowiem w kontestowanym przez przedsiębiorców otoczeniu instytucjonalno-prawnym powstaje zdecydowanie mniej miejsc pracy niż w otoczeniu sprawnym i przychylnym gospodarce.

Trzeba tu zaznaczyć, że nie są to wnioski EY, lecz autora. Aby jednak wyczerpać wątek krajowy, należy też dodać, że z przedstawionych w omawianym raporcie danych wynika, że staż szefów dużych krajowych spółek giełdowych wydłuża się nieco i podąża w kierunku średniej europejskiej, która wyniosła w badanym okresie 5,7 roku.

Maści na ukojenie

Short-termism jest jak bardzo uciążliwa wysypka skrywana pod koszulą menedżera. Cierpią na nią niemal wszyscy wielcy i niemal wszystkich swędzi, choć jednych mniej, innych bardziej, przy czym zdarzają się też – i to nierzadko – przypadki śmiertelne, których nie daje się jednak powiązać wyłącznie z tą akurat chorobą. Mniej podatne na krótkowzroczność są firmy rodzinne, ale to odrębny temat.

Badanie EY wzmacnia intuicyjny wniosek o szkodach płynących z koncentracji uwagi na dniu dzisiejszym i paru następnych miesiącach. O wiele trudniej jest o uzgodnienie właściwych sposobów zapobiegania zjawisku i jego niwelowania, zwłaszcza że wszyscy czujemy, że gdzieś powinna być granica bieżącej wstrzemięźliwości w imię pewniejszego i zasobniejszego jutra. Z uwagi na niesłychaną liczbę zmiennych i indywidualnych uwarunkowań dotarcie do jakiegoś punktu względnej równowagi między dziś a jutro metodami ilościowymi jest jednak bardzo trudne, a nawet niemożliwe. Pozostaje zdrowy rozsądek i doświadczenie.

Autorzy z EY Polska wymieniają kilka sposobów, które mogą przynieść jakieś ukojenie. Mówią o wzajemnym zaangażowaniu zarządów i akcjonariuszy w poszukiwanie rozwiązań ograniczających presję inwestorów na wyniki krótkookresowe, o większym nacisku na cele strategiczne, także w cyklicznych raportach o funkcjonowaniu i wynikach firmy.

Krytycy uważają, że spółki giełdowe powinny zrezygnować z prognozowania wyników na kolejny kwartał, bo wzmacnia to bardzo presję na wyniki bieżące. Byłoby to wbrew interesom wielkiej części tzw. rynku i mediów, ale raportowanie półroczne zamiast powszechnego kwartalnego przyniosłoby raczej więcej dobrego niż złego. W umowach z zarządami można zawierać więcej zachęt płacowo-premiowych skierowanych ku dalszej przyszłości. Rozwiązaniem oddziałującym na inwestorów/akcjonariuszy mogą być też regulacje (m.in. podatkowe) zachęcające do dłuższego utrzymywania akcji w portfelach.

Bardzo jednak trudno uwierzyć w istotne ograniczenie krótkofalowości. Jej niebezpieczne strony dostrzegają niestety przede wszystkim ludzie w wieku słusznym. Short-termism zyskuje dzięki temu bardzo wydajną pożywkę, bo w życiu publicznym i na rynkach ton nadają dziś ludzie młodzi, ci zaś nie wiedzą lub nie wierzą, że młodzieńcze zabawy, zabawki i zachwyty oceniane i wspominane po latach bardzo jednak bledną, tracąc wiele z przydawanych im kiedyś wartości.

(CC By ND Dave Collier)
(infografika: Dariusz Gąszczyk)
(infografika: Dariusz Gąszczyk)

Otwarta licencja


Tagi