Regulacje szkodliwe dla rynku

07.02.2017
Nadzór nie jest remedium na kryzys finansowy. Czasami wręcz zwiększa ryzyko systemowe, bo ludzie wierzą, że nadzorcy dostrzegą problem i rozwiążą go zanim ujawni się na rynku. Daje to złudzenie, że banki są bardziej bezpieczne i stabilne niż to w rzeczywistości ma miejsce – mówi prof. Georg Selgin z Cato Institute.

George Selgin


ObserwatorFinansowy.pl: Według rozpowszechnionego poglądu przyczyną kryzysu finansowego z roku 2008 było wycofanie się w latach 90. z wielu regulacji, między innymi z ustawy Glassa Steagalla. Zgadza się pan z takim twierdzeniem?

George Selgin: Zupełnie się z tym nie zgadzam. W Cato Institute przebadaliśmy ten problem dokładnie. Znaczenie ustawy Glassa Steagalla było bardzo ograniczone. Ustawa ta z roku 1933 oddzielała funkcjonowanie banków komercyjnych i inwestycyjnych. Została częściowo wycofana przez ustawę Gramma–Leacha–Blileya w roku 1999, ale nie miało to żadnego związku z późniejszym kryzysem. To jest typowy błąd logiczny, jaki się często popełnia. Zachodzi najpierw wydarzenie A., a potem B. i uznajemy, że B. było wynikiem A. Ustawa Glassa-Steagalla nie zapobiegłaby kryzysowi lat 30., gdyby została wcześniej uchwalona i kryzysowi roku 2008, gdyby jej nie zmieniono.

Kryzys lat 30. wynikał z kruchości systemu bankowego. Było to skutkiem błędnych regulacji, które zabraniały bankom tworzenia oddziałów. To oznaczało, że banki były małe i miały niezdywersyfikowane portfele kredytów, powiązane z lokalną gospodarką. Celem ustawy Glassa-Steagalla było zatrzymanie spekulacji papierami wartościowymi, finansowanych kredytami bankowymi, ale nie miało to nic wspólnego ze słabością banków.

Rozwiejmy mit dotyczący ustawy Glassa-Steagalla

Kryzys roku 2008 wynikał ze strat, jakie banki poniosły, kredytując zakupy nieruchomości. Banki, które znalazły się w kłopotach realizowały ryzykowne strategie, obejmujące nietradycyjne źródła finansowania i kredyty subprime. Ustawa Glassa Steagalla nie mogła temu zapobiec. Nie zapobiegłaby też kłopotom banków inwestycyjnych, takich jak Lehman Brothers. Po roku 1999 banki inwestycyjne tworzyły filie banków komercyjnych, a komercyjne banków inwestycyjnych. Ale były one małe i nie to spowodowało kryzys. Wyjątkiem był komercyjny Citibank, który utworzył duży bank inwestycyjny, ale zgodę na to uzyskał zanim ustawa Glassa Steagalla została zmieniona.

Co w takim razie było główną przyczyną wybuchu kryzysu finansowego?

Jedną z głównych przyczyn był boom kredytów subprime, to znaczy takich, które nie spełniały standardów, nie miały odpowiednich zabezpieczeń. Duża w tym była rola tzw przedsiębiorstw sponsorowanych przez rząd (GSE) – Fannie Mae i Freddie Mac. Fannie Mae i Freddie Mac powinny zostać zlikwidowane.

Czy problemem nie był słaby nadzór nad nadzór nad instytucjami finansowymi? Banki inwestowały w coraz bardziej skomplikowane instrumenty pochodne, które okazały się bardzo ryzykowne. Dlaczego nadzór nie reagował?

Niektóre banki znalazły się w kłopotach, ponieważ miały złe aktywa, to znaczy niespłacane kredyty. Inne, dlatego że trzymały depozyty w tych właśnie bankach. Dlatego po upadku Lehman Brothers rynek pieniężny wysechł – nie było chętnych do lokowania pieniędzy w innych bankach, bo nikt nie wiedział, jaka jest ich sytuacja.

Z pewnością słabość nadzoru była częścią tej historii i regulatorzy mogli swoje zadanie wykonać znacznie lepiej. Trzeba pamiętać, że w USA banki inwestycyjne nie są kontrolowane przez nadzór bankowy, lecz przez Komisję Papierów Wartościowych (SEC). Sponsorowane przez rząd przedsiębiorstwa są nadzorowane przez Federal Housing Finance Agency. Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC), która ubezpiecza depozyty w bankach komercyjnych ma też kompetencje do ich nadzorowania.

EBA zapowiada kolejne reformy regulacji bankowych

 

Nie sądzę jednak, by słabość nadzoru była przyczyną kryzysu. Duże banki amerykańskie operowały i operują w wielu krajach i są nadzorowane przez dziesiątki różnych instytucji kontrolnych na całym świecie. Ale nadzór nie jest remedium na kryzys finansowy. Czasami wręcz zwiększa ryzyko systemowe, ponieważ ludzie wierzą, że nadzorcy dostrzegą problem i rozwiążą go zanim ujawnią się na rynku. Daje to złudzenie, że banki są bardziej bezpieczne i stabilne niż to w rzeczywistości ma miejsce.

Czy błędem było więc ratowanie banków pieniędzmi publicznymi, czy też to, że Lehman Brothers nie został uratowany?

Fed decydując we wrześniu 2008 roku, że nie pomoże bankowi Lehman Brothers trzymał się klasycznych reguł działania banku centralnego, jako pożyczkodawcy ostatniego szczebla (LOLR), które zostały zaproponowane w XIX wieku przez Waltera Bagehota. Ale wcześniej, w marcu 2008 roku uratował wierzycieli banku Bear Stearns kupując złe aktywa za 30 mld dol., dzięki czemu J. P. Morgan Chase mógł przejąć bank. Później Fed uratował także AIG.

Najwyraźniej Fed uznał, że Bear Stearns i AIG były zbyt duże, by upaść, a Lehman Brothers nie, ale nie podał kryterium tej decyzji. Bear Stearns tak jak Lehman był bankiem inwestycyjnym, AIG była firmą ubezpieczeniową i emitentem CDS-ów (swapów ryzyka kredytowego). Obie instytucje prowadziły ryzykowne transakcje. Nie miały wyjątkowej pozycji, mogły być zastąpione przez podobne prywatne podmioty. Nie były zaangażowane w realizację płatności dla drobnych klientów. Gdyby upadły, ich wierzyciele ponieśliby straty, ale nie jest jasne ile funduszy hedgingowych i brokerów prowadziło operacje z Bear Stearns i jaki skutek dla rynku finansowego miałaby upadłość banku.

Fed nigdy tego nie wyjaśnił. Ratując Bear zachęcił inne banki inwestycyjne do dalszego zadłużania się, a potencjalnych wierzycieli do pożyczania pieniędzy na niski procent. Sprzyjało zjawisku, zwanemu moral hazard. Co więcej, Fed łamiąc we wczesnej fazie kryzysu zasadę LOLR podkopał stabilność rynku finansowego poprzez zmniejszenie możliwości prowadzenia klasycznej polityki pieniężnej.

Czy to znaczy, że gdyby Bear Stearns nie został uratowany, Lehman by nie upadł?

Można postawić taką tezę. Banki znacznie szybciej zorientowałyby się, że muszą znaleźć dodatkowy kapitał i czyścić portfele ze złych aktywów. Banki inwestycyjne musiałyby sobie poradzić, a jedynie banki komercyjne, w których trzymane są depozyty klientów potrzebowałyby pomocy z publicznych funduszy. Rozmiary kryzysu byłyby znacznie mniejsze.

Czy Fed powinien był prowadzić politykę poluzowania ilościowego?

Mógłby to być dobry pomysł, gdyby został przeprowadzony właściwie i w odpowiednim czasie. Należało tę politykę zacząć w połowie roku 2008, antycypując upadek banku Lehman Brothers. Wówczas konieczne było rozluźnienie polityki pieniężnej, niekoniecznie poprzez działania niekonwencjonalne.

Pierwsza tura poluzowania ilościowego (tzw QE I) rozpoczęła się w grudniu 2008 r., gdy zniszczenia sektora bankowego zostały już dokonane. Późniejsze przedłużanie tej polityki, polegającej na masowym zakupie aktywów przez Rezerwę Federalną uważam za błąd. Jej skutkiem było znaczne zwiększenie rezerw nadzwyczajnych systemu bankowego i bilansu Fed. Banki trzymają pieniądze na oprocentowanych kontach w Fed. Nie są one przeznaczane na kredyty, nie zasilają gospodarki i nie przyczyniają się do jej wzrostu.

Skutkiem polityki QE było obniżenie oprocentowania długookresowego, co miało pewien pozytywny wpływ na gospodarkę, ale generalnie – skuteczność polityki QE była mniejsza niż oczekiwał zarząd Fed.

Także inne banki centralne, w tym EBC, prowadzą niekonwencjonalną politykę pieniężną. Po kryzysie finansowym gospodarki były też stymulowane fiskalnie. Dlaczego nie doprowadziło o do szybkiego ożywienia?

Ożywienie rzeczywiście było słabsze niż podczas poprzednich recesji, ale nie mieliśmy, jak w latach 30. czterech lat recesji i spadku produkcji o 25 proc. W porównaniu z tamtym okresem, recesja lat 2008-2009 była umiarkowana i w gospodarce dość szybko powrócił wzrost, aczkolwiek słaby.

Interwencje państwa – poprzez wzrost wydatków, niekonwencjonalną politykę monetarną, a także nowe regulacje przynoszą często nieoczekiwane konsekwencje. Przedsiębiorstwa i banki uznają, że sytuacja jest niestabilna, rośnie ryzyko polityczne, bo polityka rządu może zostać zmieniona. Koncentrują się na możliwościach realizowania nadzwyczajnych zysków – na przykład korzystają z różnicy oprocentowania między kredytami, dostarczanymi przez banki centralne, a bezpiecznymi lokatami.

W USA kolejne tury QE w połączeniu z bliskimi zera stopami procentowymi przyczyniły się do hossy giełdowej, co też miało wpływ na gospodarkę. Ale nie sprawdziły się nadzieje, że QE doprowadzi do szybkiego wzrostu liczby miejsc pracy i spadku bezrobocia. W USA bezrobocie spadło głównie dlatego, że kilka milionów osób wycofało się z rynku pracy, a nowych miejsc pracy powstało niewiele. Jedno nowe miejsce pracy wymagało zakupu przez Fed w ramach QE obligacji wartości 2 mln dolarów.

Czy łatwo będzie odejść od niekonwencjonalnej polityki pieniężnej i czy jej skutkiem może jeszcze być wysoka inflacja?

W Stanach Zjednoczonych odejście od niekonwencjonalnej polityki pieniężnej i stopniowe zmniejszenie poziomu rezerw nadzwyczajnych byłoby możliwe dość łatwo. Mamy dobre wskaźniki gospodarcze – wzrost gospodarczy, niskie bezrobocie, stabilną i niską inflację. Fed powinien stopniowo zmniejszać swój bilans.

Problemem jest to, że obecny zarząd Rezerwy odkłada rozpoczęcie takiej operacji. Musiałby sprzedawać zakupione wcześniej papiery wartościowe, ponosząc przy ty straty i zacieśnić politykę pieniężną. Wyjście z polityki QE musi być powolne, by nie doprowadziło do recesji, ale trzeba to zacząć.

Nie ma ryzyka, że rezerwy nadzwyczajne zamienią się na nadmierną podaż pieniądza, co w konsekwencji doprowadzi do wysokiej inflacji, takiej jak w latach 70. XX wieku?

Takie ryzyko istnieje, więc Fed powinien zacząć obniżać swój bilans. Alternatywą jest podniesienie oprocentowania rezerw nadzwyczajnych, co miałoby negatywne konsekwencje. Trzymanie rezerw nadzwyczajnych jest nieproduktywne, nie wpływa na zwykły obieg gospodarczy, a dla Fed jest kosztowne. Należy raczej obniżać oprocentowanie tych rezerw. EBC stosuje ujemną stopę procentową. Kompromisem pomiędzy stopą ujemną i dodatnią jest zero proc. Wcześniej czy później Rezerwa Federalna musi rozpocząć operację zmniejszania bilansu. Lepiej by stało się to jak najwcześniej.

Czy w związku z prezydenturą Donalda Trumpa ma pan więcej obaw czy nadziei?

Moje obawy, tak jak u wielu ekonomistów, związane są z protekcjonizmem, który zapowiada Donald Trump. Wierzę w wolny handel i swobodę przemieszczania się ludzi. Zamknięcie granic dla emigrantów nie będzie dobre dla gospodarki. Pozytywnie natomiast oceniam zapowiedzi prezydenta usunięcia pewnych szkodliwych dla rynków finansowych regulacji zawartych w ustawie Dodda-Franka. Konsekwencją ustawy będzie to, że kilka największych banków będzie w razie kryzysu ratowanych publicznymi pieniędzmi.

Ustawa wprowadziła wiele biurokratycznych utrudnień, które uderzają w małe i średnie firmy. Wiele jej zapisów zwiększa możliwość wybuchu następnego kryzysu. Tylko duże banki mają prawo inwestowania w ryzykowne instrumenty pochodne, co może sprawić, że nastąpi ich nadmierna koncentracja ryzyka. To typowy przykład szkodliwej regulacji instytucji finansowych. Lepiej to pozostawić rynkowi i mam nadzieję, że Trump poprze reformę polegającą na deregulacji.

Rozmawiał Witold Gadomski

George Selgin jest profesorem University of Georgia. Zarządza Center for Monetary and Financial Alternatives w Cato Institute.

 


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test