• Prof. Leszek Pawłowicz, Uniwersytet Gdański

Zastąpmy WIBOR realną stopą

08.03.2010
Od dwóch lat toczą się dyskusje na temat kryzysu zaufania na rynku międzybankowym - rozumianym przede wszystkim jako źródło płynności oraz  finansowania działalności banków. Znacznie ważniejszy jest jednak problem fałszywej wyceny pieniądza, braku rynkowej stopy referencyjnej dla kredytów hipotecznych i korporacyjnych. Dlatego warto zastanowić się nad zastąpieniem nierynkowej stawki WIBOR przez inną stopę referencyjną.


W Polsce praktycznie wszystkie kredyty długoterminowe (dotyczy to głównie kredytów mieszkaniowych i korporacyjnych) udzielane są w oparciu o zmienną stopę procentowąj. Istotą kredytu opartego na zmiennej stopie procentowej jest redukcja ryzyka rynkowego (ryzyka stopy procentowej) dla kredytodawcy.

Podstawę do określenia rynkowej ceny kredytu w PLN stanowi WIBOR, który z założenia jest stawką transakcyjną, wyznaczaną codziennie na podstawie kwotowań piętnastu największych polskich banków. Do momentu upadku Lehman Brothers WIBOR stanowił dobre odzwierciedlenie rynkowej ceny pozyskiwania pieniądza przez banki. Ilustruje to rysunek 1.

 

 Opracowanie własne na podstawie money.pl i nbp.pl

Przed upadkiem Lehman Brothers współczynnik Pearsona (obliczony dla okresu 01.01.2005 – 31.08.2008) między stawką WIBOR 3M, a oprocentowaniem depozytów dla gospodarstw domowych wynosił 0,9, co oznacza bardzo wysoką korelację dodatnią. Niestety, po upadku Lehman Brothers rynek międzybankowy dla transakcji powyżej jednego tygodnia praktycznie przestał istnieć, a WIBOR 3M, na którym bazuje większość umów kredytowych, stał się fikcją. Współczynnik Pearsona między WIBOR 3M a średnim oprocentowaniem depozytów dla gospodarstw domowych obliczony dla okresu po upadku Lehman Brothers (01.10.2008 – 31.01.2010) wynosi 0,2, co oznacza praktycznie brak korelacji między kosztem pozyskania pieniądza depozytowego a stawką referencyjną, służącą do określania ceny kredytu.

Co więcej, WIBOR 3M od III kwartału 2008 r. jest niższy od średniego oprocentowania depozytów, co mogłoby sugerować, że banki sprzedają pieniądz na rynku międzybankowym taniej niż go pozyskują. Z takimi irracjonalnościami można było spotkać się tylko w gospodarce centralnie planowanej, gdy rynek nie istniał, a ceny ustalane były urzędowo. Czy teraz jest podobnie? „Rynek po prostu sobie nie ufa i banki nie chcą pożyczać sobie pieniędzy. (…) Transakcyjność stawki jest czysto iluzoryczna, skoro żaden bank nie posiada linii kredytowej na inny bank” [1].

W trzecim kwartale 2008 roku na rynkach pieniężnych nastąpiło oderwanie się ceny pieniądza na rynku międzybankowym zarówno od stopy referencyjnej NBP, jak i od realnego rynkowego kosztu pozyskania pieniądza przez banki. Sytuacja ta trwa do dzisiaj (marzec 2010). Spowodowało to, że:
– stopy procentowe NBP przestały być skutecznym instrumentem polityki pieniężnej, ponieważ cena pieniądza międzybankowego, stanowiąca stawkę referencyjną dla kredytów długoterminowych nie reagowała i nie reaguje na zmiany stóp procentowych NBP,
– stawka WIBOR 3M przestała odzwierciedlać realny koszt pozyskania pieniądza przez banki i stanowi błędną podstawę dla szacowania ryzyka kredytowego.

W tej sytuacji nie należy dziwić się, że banki nie chcą odnawiać umów kredytowych na dotychczasowych warunkach i że cena kredytu w Polsce wzrosła. Podpisując umowy kredytowe oparte na WIBOR 3M, banki działają w warunkach niepewności. Co można zrobić w tej sytuacji?

Po pierwsze, można czekać na normalizację sytuacji na rynku międzybankowym. A to może przedłużać się z kilku powodów, m.in. z korzystnego oprocentowania rachunków w NBP, na których banki dysponujące nadwyżkami płynności lokują swoje środki, co wręcz zachęca w warunkach niepewności do zaniechania aktywności na rynku międzybankowym. Dopóki  normalizacja nie nastąpi, instytucje finansowe będą utrzymywać intuicyjnie podwyższone marże kredytowe, co nie będzie łatwe w warunkach nasilającej się konkurencji na rynku kredytowym. W roku 2010 ciągle banki będą miały dylemat: czy utrzymać podwyższone marże uwzględniające ryzyko wykorzystywania błędnej stopy referencyjnej i tracić udział w rynku kredytowym, czy obniżyć marże, uwzględniając konkurencję na rynku kredytowym i zwiększyć ryzyko wynikające z błędnej wyceny kredytu.

Można dylemat ten zniwelować, zwiększając udział w portfelu kredytów krótkoterminowych. Są to głównie kredyty konsumpcyjne, których wycena nie jest oparta na stawce z rynku międzybankowego. Oznacza to jednak w praktyce substytucję relatywnie dobrych kredytów hipotecznych przez kredyty o gorszej jakości, kredytów o dużym potencjale wzrostu (relacja kredytów hipotecznych do PKB jest w Polsce 2,5-krotnie niższa niż średnio w UE) przez kredyty o niskim potencjale wzrostu (relacja kredytów konsumpcyjnych do PKB jest w Polsce wyższa niż średnio w UE).

Można dylemat ten również zniwelować, zmniejszając ofertę kredytową w złotych i zastąpić ją ofertą walutową. Dodatkowe ryzyko ma tu zindywidualizowany charakter, zależy bowiem od warunków i dostępu do finansowania w walutach obcych. Nie jest ono przedmiotem rozważań w niniejszym artykule. Warto jednak zauważyć, że te banki krajowe, które pożyczają waluty od swoich inwestorów strategicznych, transferują cześć ryzyka błędnej wyceny kredytu na spółki-matki. Banki krajowe bowiem z jednej strony są pożyczkobiorcami, pożyczając walutę po cenie LIBOR 3M + X pb, a z drugiej strony kredytodawcami, udzielając kredytu po cenie LIBOR 3M + Y pb.

Po drugie, można rozważyć zastąpienie stopy referencyjnej WIBOR 3M przez inną stopę referencyjną o charakterze rynkowym, która nie będzie generowała ryzyka błędnej wyceny.

Referencyjna stopa rynkowa może odzwierciedlać:

1)      albo rynkowy koszt pozyskania pieniądza,

2)      albo rentowność alternatywnych w stosunku do kredytu możliwości inwestowania posiadanych środków.

Ad. 1.

Ze względu na dominującą rolę depozytów gospodarstw domowych jako źródła finansowania działalności bankowej, uzasadnione wydaje się rozważenie możliwości wykorzystania informacji statystycznych dotyczących średniego oprocentowania tych depozytów. Od stycznia 2005 roku podawane są miesięczne dane dotyczące średniego oprocentowania stanów umów depozytowych, a także średniego oprocentowania nowych umów depozytowych[2]. Metodyka ich wyliczenia została dostosowana do zharmonizowanych wymogów Europejskiego Banku Centralnego.

Biorąc pod uwagę, że średnie oprocentowanie depozytów złotowych jest niższe w warunkach normalnych (tzn. w warunkach funkcjonującego rynku międzybankowego) o ok. 1,5 proc. od WIBOR 3M, to jeśli stanowiłoby ono stopę referencyjną, wówczas marżę należałoby powiększyć o ok. 1,5 proc., aby uzyskać tę samą rentowność kredytu. Jeśli np. przyjęlibyśmy, że w przypadku złotowego kredytu hipotecznego średnia marża zapewniająca zadowalającą dla banku rentowność kształtuje się na poziomie 1,3 proc. powyżej WIBOR 3M (w sytuacji gdy rynek międzybankowy pokazuje rynkową stopę referencyjną), to średnia marża liniowa od stopy referencyjnej bazującej na średnim oprocentowaniu depozytów gospodarstw domowych powinna wynosić 1,3 + 1,5 proc. Oprocentowanie takiego kredytu w grudniu 2009 r. wynosiłoby zatem 7,6 proc. (średnie oprocentowanie depozytów 4,8 proc. + marża 2,8 proc.).

Ad.2.

Rynkową stopę referencyjną można również zdefiniować na bazie alternatywnych możliwości inwestowania. Mając na uwadze, że realną alternatywą zainwestowania środków banku są i będą obligacje Skarbu Państwa, warto rozważyć, czy ich rentowność nie mogłaby stanowić stopy referencyjnej w długoterminowych umowach kredytowych opartych na zmiennej stopie procentowej. Kształtowanie się rentowności 52-tygodniowych bonów skarbowych oraz WIBOR 3M ilustruje rysunek.

 

 Opracowanie własne na podstawie bizzone.pl i money.pl

Poza końcem roku 2008 i pierwszą połową roku 2009 oba parametry są bardzo silnie ze sobą skorelowane (współczynnik Pearsona powyżej 0,9). Oznacza to łatwość zastąpienia stopy referencyjnej opartej na WIBOR 3M przez średnią rentowność bonów skarbowych 52-tygodniowych. Na początku roku 2009 stopy te różniły się o ok. 0,7 proc., obecnie coraz bardziej zbliżają się do siebie, co nie znaczy, że różnice  ponownie nie zwiększą się w przyszłości. Logicznie rzecz biorąc, rentowność bonów skarbowych powinna być nieco niższa niż stawka WIBOR ze względu na niższe ryzyko inwestycji w bony skarbowe niż na rynku międzybankowym. Należałoby zatem w umowach kredytowych opartych na stopie referencyjnej bazującej na bonach skarbowych stosować wyższą marżę niż w przypadku wykorzystania WIBOR-u.

Przyjęcie w umowach kredytowych jako stopy referencyjnej stawki oprocentowania bonów skarbowych nawiązuje do ceny rynkowej i jest bez wątpienia lepszym rozwiązaniem niż opieranie się na fikcyjnej stawce WIBOR. Nie niweluje jednak ryzyka stopy procentowej dla kredytodawców. Dlatego jeszcze lepszym rozwiązaniem byłoby przyjęcie w bankach jako stopy referencyjnej rynkowej ceny pozyskania pieniądza, np. średniego oprocentowania depozytów lub średniego oprocentowania nowych umów depozytowych.

Wykorzystanie przez pojedynczy bank innej stopy referencyjnej niż powszechnie wykorzystywana WIBOR 3M miałoby ten mankament, że oferta kredytowa tego banku nie byłaby porównywalna z ofertami konkurentów. Mimo korzyści z lepszego szacowania ryzyka kredytowego, decyzja taka mogłaby okazać się nieoptymalna z punktu widzenia pozycji rynkowej pojedynczego banku.

Generalnie zaobserwować można tendencję do zbliżania się stóp oprocentowania depozytów do poziomu WIBOR 3M. Prawdopodobnie również stopa referencyjna NBP ulegnie podwyższeniu i zbliży się do WIBOR 3M. Analizując dotychczasowe trendy, można oczekiwać, że w 2011 r. nie będzie dużej różnicy między analizowanymi stopami.

Nawet gdyby tak było, nie zmienia to faktu, że działalność kredytowa banków opiera się na fikcyjnej, nierynkowej cenie pieniądza. Tak zwane zmienne stopy nie stanowią zatem zabezpieczenia przed ryzykiem rynkowym, co więcej tworzą ryzyko błędnej wyceny kredytów. Sytuacja się nie zmieni, dopóki NBP będzie dla banków komercyjnych pełnił funkcję jedynego pożyczkodawcy, zamiast funkcji pożyczkodawcy ostatniej szansy. Było to uzasadnione w okresie głębokiego kryzysu na rynkach finansowych. Teraz już nie. Zastąpienie bilateralnych transakcji na rynku międzybankowym przez transakcje trójstronne (bank komercyjny – bank centralny – bank komercyjny) oznacza bowiem zastąpienie cen rynkowych przez urzędowe.

Od dwóch lat toczą się dyskusje na temat kryzysu zaufania na rynku międzybankowym. Dotyczą one głównie rynku międzybankowego jako źródła płynności oraz źródła finansowania działalności banków. Znacznie ważniejszy jest jednak problem fałszywej wyceny pieniądza, braku rynkowej stopy referencyjnej dla kredytów hipotecznych i korporacyjnych. Zastąpienie nierynkowej stopy WIBOR przez inną stopę referencyjną, np. oprocentowanie depozytów jest możliwe, ale można zaproponować inne, wydaje się lepsze rozwiązanie.

Najlepiej byłoby oczywiście odbudować rynek międzybankowy. Kryzys zaufania można byłoby przełamać przy zaangażowaniu ze strony KNF, która mogłaby pełnić na tym rynku rolę agencji ratingowej, udostępniając swoje oceny wiarygodności banków  uczestnikom rynku międzybankowego, jak to sugerował ponad rok temu Wojciech Kwaśniak. Mógłby to zrobić NBP, wprowadzając okresowo (np. na jeden rok) gwarancje dla zawieranych na tym rynku transakcji. Co prawda ceny na rynku międzybankowym z gwarancjami dla zawieranych na nim transakcji nie odzwierciedlałyby ryzyka kredytowego banków, ale przynajmniej stanowiłyby miarę dostępności do źródeł finansowania.

Okresowych gwarancji dla transakcji na rynku międzybankowym mogłoby również udzielać Ministerstwo Finansów, tym bardziej że ceny długookresowych obligacji państwowych bazujące na WIBOR 6M też są fikcją, dopóki WIBOR 6M jest fikcją. Najlepszym rozwiązaniem dla odbudowy rynku międzybankowego byłoby skoordynowane działanie wymienionych instytucji. Skoro jednak instytucje te nie chcą, nie mogą  lub nie umieją odbudować rynkowych stóp referencyjnych, sugerowałbym inne, awaryjne rozwiązanie. Polegałoby ono głównie na zmianie regulaminu fixingu na rynku międzybankowym. Regulamin należałoby zmienić w taki sposób, by w okresach wyjątkowych, gdy rynek międzybankowy zawodzi, a stawki WIBOR nie mają charakteru rynkowego, zastąpić je przejściowo przez inne stopy rynkowe. Można byłoby przyjąć np. zasadę, że w okresach gdy kwotowana przez banki stawka WIBOR 3M (i ewentualnie 6M) jest niższa niż stopa oprocentowania depozytów podawana przez NBP, wówczas należałoby automatycznie przyjmować jako stawkę referencyjną dla umów kredytowych średnie oprocentowanie depozytów dla ludności. Jeśli takie rozwiązanie obowiązywałoby obecnie, oznaczałoby to, że od momentu przecięcia się dwóch linii na rysunku 1, poziom WIBOR 3M jako stawki referencyjnej dla umów kredytowych równałby się średniemu oprocentowaniu depozytów gospodarstw domowych.

Co prawda tak zmodyfikowana stawka rynku międzybankowego dla okresów 3M i dłuższych nie odzwierciedlałaby kwotowań banków w sytuacjach gdy WIBOR 3M byłby mniejszy niż średnie oprocentowanie depozytów, ale bez wątpienia lepiej realizowałaby cel, dla którego regulamin rynku międzybankowego został sporządzony. Przyjęcie tego rozwiązania stanowiłoby bufor bezpieczeństwa przez ryzykiem skrajnie irracjonalnej wyceny pieniądza przez nierynkowy WIBOR. Oczywiście od momentu, gdy WIBOR odzwierciedlałby rynkową wartość transakcji, ponownie stawałby się stopą referencyjną dla umów kredytowych. W praktyce dane dotyczące średniego oprocentowania depozytów publikowane są przez NBP z pewnym opóźnieniem. Dlatego np. dla umów zawieranych w lutym 2010 r. należałoby w miejsce aktualnej nierynkowej stawki WIBOR wprowadzić średnie oprocentowanie depozytów gospodarstw domowych ze stycznia 2010 r., które wynosiło 5 proc.

Jeśli rozwiązania takiego nie udałoby się wprowadzić dla całego rynku międzybankowego, to propozycję „awaryjnej” stopy referencyjnej na wypadek nierynkowych stawek WIBOR mogłyby wykorzystać pojedyncze banki w nowo zawieranych umowach kredytowych. Wymagałoby to innego zdefiniowania w umowach kredytowych zmiennej stopy procentowej. Mogłaby ona być np. zdefiniowana jako stawka bazowa „WIBOR 3M + marża” w okresach, gdy WIBOR 3M jest wyższy od średniej stopy oprocentowania depozytów podawanej przez NBP, oraz jako „średnia stopa oprocentowania depozytów podawana przez NBP + marża” w okresach, gdy WIBOR 3M jest niższy od stopy oprocentowania depozytów podawanej przez NBP.

Może się wydawać, że propozycja ta daje korzyści bankom kosztem kredytobiorców, ponieważ w okresie, gdy WIBOR 3M spadnie poniżej średniej ceny depozytów, kredytobiorcy będę płacić wyższe odsetki. Na przykład obecnie kredyt złotowy byłby droższy o ok. 0,5 proc. Nie jest to prawda w nieco dłuższym okresie, ponieważ ryzyko fałszywej stopy referencyjnej znajduje swoje odzwierciedlenie w wyższych marżach kredytowych. Jeśli ryzyko to ulegnie trwałemu ograniczeniu lub wyeliminowaniu, to z wysokim prawdopodobieństwem można oczekiwać spadku marż. Korzyść jest więc obustronna. Z jednej strony redukcja ryzyka dla banków,  z drugiej redukcja marż dla kredytobiorców.

Przedstawiona wyżej propozycja nie stanowi zapewne rozwiązania idealnego, ale pozwala spokojniej funkcjonować w warunkach przedłużającej się zapaści rynku międzybankowego w Polsce. [1] www.acipolska.pl/wibor.html/, 28 lutego 2010 [2] http://www.nbp.pl/statystyka/pieniezna_i_bankowa/dwn/sw_oprocentowanie_n.xls

Prof. Leszek Pawłowicz

Kierownik Katedry Bankowości, wiceprezes Zarządu Instytutu Badań nad Gospodarką Rynkową, dyrektor Gdańskiej Akademii Bankowej
Wybrane publikacje:

 The Crisis on the Single EU Financial Market. Who will Pay the Bills, „Economics&Business Administration Journal” 1/2009, SGH, Warszawa 2009;  

Challenges for Stability Policy in Term of Financial Markets Integration, „Bezpieczny Bank” 2/2009;

Rynek nieruchomości a polityka pieniężna [w:]Społeczno- ekonomiczne wymiary globalnego kryzysu finansowego. Praca zbiorowa pod red. L.Pawłowicza i M.Czerwińskiej, „Prace i Materiały Wydziału Zarządzania Uniwersytetu Gdańskiego 3/1, Sopot 2009;

Nowy wymiar globalnego kryzysu finansowego [w:] Wyzwania ekonomiczne w warunkach kryzysu. Wybrane zagadnienia. Praca zbiorowa pod red. I.Lichniak, SGH, Warszawa 2009;

Kredyty mieszkaniowe w Polsce w warunkach kryzysu zaufania na rynkach finansowych [w:] Biznes i ryzyko na rynku consumer finance w warunkach zakłóceń na rynkach finansowych. Praca zbiorowa, maszynopis powielony IBnGR, Gdańsk grudzień 2008;


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły