• Metablog Obserwatora Finansowego

Becker: sieci społecznościowe pompują bańkę

10.06.2011
Ekonomiści - blogerzy zastanawiają się czy grozi nam kolejny kryzys w branży internetowej. Kilka dni temu media obiegła informacja: Facebook ma już 900 milionów użytkowników, a wartość serwisu w ciągu kilku lat wzrosła od 1000 dolarów do 50 mld dol. (po ostatnim dofinansowaniu na przełomie 2010/11 przez Goldman Sachs). W siłę rosną też inne firmy social-network, czyli sieci społecznościowe takie jak Linkedin czy Twitter. Osiągają coraz wyższe wyceny, ale czy nie są to wyceny dmuchane?

Gary Becker, profesor ekonomii University of Chicago, zastanawia się na swoim blogu: „Nadchodzi kolejna technologiczna bańka?”. Punktem wyjścia do swoich rozważań Becker czyni krach w branży firm internetowych, który miał miejsce w końcu lat 90. Byli za niego odpowiedzialni inwestorzy, którzy dotowali dziesiątkami lub setkami milionów dolarów spółki internetowe oraz biotechnologiczne, które nie przynosiły zysku, a w wielu przypadkach nie miały nawet obrotów. Ich przewartościowanie skończyło się w 2000 roku. Horrendalnie wysokie wyceny nagle gdzieś zniknęły, a przewartościowane spółki wypadły z rynku.

Podobny proces zawyżania wycen na rynku technologicznym zaczął się, zdaniem Beckera, zaledwie dekadę po pęknięciu słynnej bańki dot.comu. W wyścigu do niebotycznych wycen uczestniczą dziś głównie sieci społecznościowe, chińskie firmy internetowe, a także spółki świadczące usługi komunikatorów i videokomunikatorów.

Becker pisze:

“This boom is being fueled mainly by social networking companies like Facebook, Twitter, and LinkedIn, and also by Chinese Internet companies. Other Internet companies, like the Internet phone and video company Skype, are also in the mix. Microsoft recently purchased Skype for $8.5 billion, which is ten times Skype’s sales, and several hundred times its operating income last year” .

Profesor zauważa symptomy, które mogą zwiastować bańkę. Przykładem może być niedawna sprzedaż firmy Skype Technologies, producenta najsłynniejszego na świecie komunikatora Skype. 10 maja Steve Ballmer, szef Microsoftu ogłosił na konferencji prasowej, że jego firma kupiła Skype za 8,5 miliarda dolarów. „To dziesięciokrotność obrotów Skype oraz kwota przekraczająca kilkaset razy jego przychody operacyjne w 2010 roku”.

Rażąco wysoka cena, jaką komputerowy gigant zapłacił za znany komunikator, jest przedmiotem dyskusji na wielu blogach ekonomistów i ekspertów od inwestycji.

Być może udziałowcy Microsoft woleliby, że by pan Ballmer okazał więcej opanowania podczas negocjacji tego największego w historii jego firmy przejęcia”, można przeczytać na finansowym blogu Schumpeter, internetowego wydania The Economist w tekście „WhybuySkype?”.

Podejrzane są w tej transakcji – według Schumpetera– dwa czynniki:

  • bardzo wysoki skok wyceny Skype Technologies od 2003 roku do dziś przy jednoczesnej niskiej dochodowości.
  • poziom desperacji Microsoftu, który mógł być nie bez wpływu na jego ofertę cenową.

Przypomnijmy, że pierwsza poważna inwestycja w Skype w pierwszej połowie lat 2000 wynosiła 20 milionów dolarów. Włożył je Tim Draper w projekt Duńczyka Janusa Friisa oraz Niklasa Zenntroma, który odpalili w 2003 roku. Zaledwie kilka lat po starcie, Skandynawowie sprzedali swoje dzieło amerykańskiemu portalowi aukcyjnemu e-Bay za 4,1 miliarda dolarów. Co ciekawe, w tamtych czasach Skype przynosił straty. Nie przeszkodziło to e-Bayowi w 2009 roku za niemal 3 miliardy odsprzedać większość udziałów (zachowując 30 procent) grupie amerykańskich inwestorów. To właśnie oni  (między innymi Silver Lake Partners i Andreessen Horowitz) przeprowadzili miesiąc temu transakcję z Microsoftem. Skype zapowiadał w początkach 2010 roku, że zamierza wejść na nowojorską giełdę. Wobec lukratywnej oferty Microsoftu plany te zostały jednak odwieszone na kołku. Wewnątrz Microsoft powstała odrębna komórka Microsoft SkypeDivision, którą kieruje dotychczasowych szef Skype’a – Tony Bates. Komunikator ma wspierać platformy Microsoftu – Xbox, Windows Phone i inne. Ale na czym polega przeświadczenie Ballmera, że transakcja jest opłacalna? Schumpeter pisze, że szefowi Microsoftu trudno będzie wytłumaczyć wydanie równowartości czterystukrotnych przychodów operacyjnych Skype’a na to, by go zdobyć.

Yet it is hard to see how the company can justify splashing out the equivalent of 400 times Skype’s operating income last year for its prey. Although Skype’s service has become so well-known that its name has become a verb, it has struggled to get users to pay for premium services such as calls to mobile phones. It had 663m registered users last December and made $860m in revenue in 2010, implying revenue per user of a mere $1.30. And it has singularly failed to develop a convincing advertising model.

Sposób, w jaki dobito tego targu, pokazuje zdaniem Schumpetera jak bardzo software’owy gigant był zdesperowany, żeby zdobyć Skype’a. Choć na koniec 2010 roku Skype miał zarejestrowanych 663 miliony użytkowników na całym świecie, przyniósł w 2010 roku dochód zaledwie 860 milionów dolarów. Oznacza to, że dochód na użytkownika Skype wynosi ok. 1 dol. 30 centów. Dodatkowo – zdaniem Schumpetera – Skype wciąż nie rozwinął przekonywującego i trwałego modelu reklamowego. Użytkownicy komunikatorów, prowadzący telekonferencje, nie lubią wyskakujących w okienkach reklam i praktycznie nie zauważają ich.

Profesor Becker zauważa, że w latach 90. wyceny firm internetowych podbijały spółki, które trafiały do oferty publicznej – najczęściej na Nasdaq. Ceny akcji tego typu firm rosły zazwyczaj o ponad 100 procent tuż po wejściu na giełdę. Dziś można zaobserwować podobny trend. LinkedIn, jedna z niewielu firm świadczących usługi sieci społecznościowych, trafiła na rynek nowojorskiej giełdy 18 maja. Cena akcji wynosiła 45 dolarów (cała firma wyceniona została na 4,3 miliardów dolarów). Następnego dnia, do zamknięcia, cena akcji rosła do 86 dolarów, prawie podwajając cenę z pierwszej oferty publicznej (IPO). Teraz cena akcji oscyluje wokół 88 dolarów. W 2010 roku przychody firmy sięgały jednak zaledwie 243 milionów dolarów. Z dokumentów LinkedIn nie wynika, że w 2011 roku przyniesie zyski. Probierzem przyszłej dochodowości firmy może być gwałtownie rosnąca liczba użytkowników. Wykres pokazuje jak „LinkedIn kwitnie na wszystkich rynkach”:

LinkedIn powiększa zasięg na wszystkich rynkach rok do roku (porównanie liczby użytkowników z marca 2011 z wynikiem z marca 2010). W skali światowej sieć społecznościowa profesjonalistów i podmiotów biznesu urosła o 65 procent – z 48 milionów użytkowników w marcu 2010 do 79 milionów w marcu 2011. Wykres pokazuje silny wzrost liczby odwiedzających w Ameryce Południowej: 240 procent. W Ameryce Północnej wzrost liczy odwiedzających w tym okresie wynosi 37 procent, a w Europie 69 procent. Zwiększyła się także liczba odwiedzających w Azji: o 132 procent, oraz na Bliskim Wschodzie i w Afryce – o 140 proc.

Facebook oraz Twitter nie składały jeszcze ofert publicznych, ale udziały w tych firmach i tak są bardzo aktywnie sprzedawane. Gary Becker zauważa, że w artykule o boomie na giełdach technologicznych The Economist pisze 14 maja, iż Facebook wyceniany jest nawet na 75 miliardów, a Twitter na prawie 8 miliardów dolarów. Wyceny te nie mają nic wspólnego z dochodowością i obrotami tych firm.

Facebook and Twitter have not yet had IPOs, but they are actively traded in secondary markets. In an excellent discussion in its May 14th edition of the boom in tech stocks, The Economist shows that Facebook is valued on this secondary market at over $75 billion, and Twitter at almost $8 billion. These are enormous valuations relative to the sales and profitability of these hugely popular social networking companies”.

Co może być dziś wskaźnikiem przyszłej dochodowości tych firm? Chyba tylko ich duża popularność, bo przecież nie roczna stopa zwrotu. Gary Becker zwraca uwagę, że w samych Chinach (chińskie spółki internetowe stoją wysoko na giełdzie amerykańskiej i chińskiej) jest prawie 500 milionów Internautów i ta liczba ciągle rośnie. Na LinkedIn, Facebooku i im podobnych ludzie spędzają coraz więcej czasu. Pokazuje to wykres „Średnia czasu spędzanego w sieciach społecznościowych, według regionów”

Użytkowanie sieci społecznościowych jest trwale wysokie w skali światowej, zaangażowanie odwiedzających w różnych krajach jest odmienne. W kwietniu 2011 roku najwięcej czasu w sieciach społecznościowych spędzał użytkownik z Izraela. Na drugim miejscu była Rosja, dalej Argentyna, Filipiny i Turcja.

Czy duże przewartościowanie spółek online’owych skończy się pęknięciem bańki? – pyta Becker. I odpowiada, że prawdopodobnie tak. Zakup Skype’a przez Microsoft może okazać się tak niefortunny jak zakup MySpace.com w 2005 roku przez niezwykle doświadczonego gracza rynku mediów Ruperta Murdocha.

I wouldlike to believethat a companylike Microsoft, whichhashadso much success in the past, knows what it is doing in paying an apparently very high price for Skype. But Microsoft has stumbled badly during the bad decade or so as it tries unsuccessfully to compete against Apple and Google. This suggests there is a reasonable chance that Microsoft is stumbling again as it desperately tries to find its way. Recall too that Rupert Murdoch, an enormously successful investor in newspapers, television, cable, and film companies, apparently greatly overpaid in 2005 for Myspace.com, an online social networking company.

Obserwując ruchy Microsoftu, wiele firm może pójść ryzykowną drogą Ballmera.

Nieco inaczej do zagadnienia podchodzi na swoim blogu znany ekspert i prawnik Richard Posner. W tekście pt. „Czy mamy bańkę sieci społecznościowych” pisze, że dla przewidywania krachu nie jest istotne obserwowanie wyceny spółki w stosunku do jej obrotów czy przychodu operacyjnego. Nie zwraca więc specjalnej uwagi na ceny, które padają podczas pozagiełdowych akwizycji. Istotna jest dla niego giełda i zachowanie graczy. Za Keynesem, Posner uważa, że najważniejsze jest obserwowanie spekulantów:

As Keynes pointed out, a stock market speculator is not interested in the profitability of the firms whose stocks are traded in the market, as such. He is interested in the behavior of the other traders. If he thinks they will bid up the price of a stock he will see an opportunity for gains by buying the stock even if he thinks it’s a dog. In other words, he buys not because he thinks the stock is undervalue but because others are buying it. This is a rational strategy, although risky. It is rational because if prices continue rising the speculator will make money, at least for a time. It is risky because other investors may stop buying, and start selling, and prices will fall. The bubble speculator can try to protect himself by moving in and out of the market rapidly, enabling him to lock in gains before deciding whether to try for a further profit. Increased trading activity is in fact a symptom that a bubble is reaching its peak.

Zdaniem Posnera, wzmożenie aktywności inwestorów w danej branży: dynamiczne wchodzenie z kapitałem i wycofywanie go w krótkich odstępach czasu, może oznaczać, że bańka została nadmuchana do ostateczności. Aby kontrolować poziom „dmuchania rynku” Posner proponuje ograniczyć możliwość zaciągania pożyczek pod inwestycje giełdowe. Giełdowej wartości LinkedIn przygląda się ostrożnie jako takiej, która może wskazywać powstanie bańki. Uspokaja jednak, że rynek firm świadczących sieci społecznościowe jest tak mały, że ewentualny krach nie będzie w stanie wygenerować skutków makroekonomicznych:

The online social network industry is tiny—the entire industry employs only a few thousand people—and the collapse of its stock values, which is no sure thing—though the astronomical price-earnings ratio of LinkedIn is a bubble symptom—would not be an economic disaster, even in the current fragile status of the U.S. and world economy.

Opracowała Katarzyna Kozłowska

Artykuły powiązane


Tagi

Popularne artykuły