Ekonomista, pracuje w NBP, specjalizuje się w zagadnieniach polityki pieniężnej i rynków walutowych
(CC BY-NC My DrEaM SHOTZz)
Wielu ekspertów obawia się, że wzrost gospodarczy może zostać okupiony wyższą inflacją będącą pochodną luzowania monetarnego. Nie wszyscy jednak tak sądzą. Michael Howell twierdzi, że luzowanie monetarne zwiększa oczywiście podaż dolara, ale skupowanie aktywów finansowych przez bank centralny USA generuje – zdaniem Howell’a – popyt na dodrukowywane przez Fed dolary ze strony zarówno korporacji amerykańskich, jak i zwykłych podmiotów amerykańskich.
Skupowanie aktywów finansowych powinno windować ceny amerykańskich obligacji, co równocześnie powinno prowadzić do spadku ich rentowności. Tak się jednak nie dzieje, gdyż oprocentowanie amerykańskich obligacji (zwłaszcza w porównaniu z ich odpowiednikami niemieckimi czy japońskimi). I to mimo kontynuowania polityki luzowania monetarnego. Być może kluczem do odpowiedzi na to pytanie jest rynek akcji. Indeks giełdowy, Dow Jones osiągnął w marcu 2013 rekordowe notowania. A to nie pozostaje bez wpływu na wycenę amerykańskich obligacji.
Używając żargonu rynkowego, wiele gospodarek (tych najwyżej rozwiniętych) ugrzęzło w błocie na skutek kryzysu, jaki wybuchł w 2008 r. I gospodarki te nie mogą wydostać się z tego trudnego położenia. Najbliżej celu są chyba właśnie Stany Zjednoczone. Dynamika wzrostu gospodarczego w USA nie jest porażająca, ale pozwala wierzyć, że to właśnie USA najszybciej wydostanie się z tego swoistego błota gospodarczego. Stąd rodzący się ostatnio popyt na dolara amerykańskiego.
Financial Times zwraca uwagę w swoich komentarzach na to, że o losach dolara amerykańskiego decyduje nie tylko sposób w jaki jest prowadzona polityka Fed. Otóż okresy aprecjacji dolara zbiegają się często z istotnymi zmianami zachodzących w polityce gospodarczej tego kraju. A że tak się dzieje potwierdza analiza wcześniejszych okresów, w których dochodziło do znaczącej aprecjacji dolara. Pierwsza aprecjacja dolara od momentu upłynnienia rynków walutowych (w marcu minęło właśnie 40 lat od tego czasu) była związana z objęciem kierownictwa Rezerwy Federalnej przez Paula Volckera.
Volker dążył do natychmiastowego rozprawienia się z dwucyfrową inflacją, jaką odziedziczył w chwili przejęcie steru w Fed w 1979 r. Jednak samo wywindowanie stóp procentowych do poziomu 20 proc. niewiele pomogło dolarowi. Kondycję dolara USA w 1980 r. można przyrównać do kondycji komandosów amerykańskich, którzy mieli (według planów naszkicowanych przez Zbigniewa Brzezińskiego) odbić zakładników w Teheranie. Tak jak komandosi ponieśli sromotną klęskę (która zamknęła skutecznie drogę Jimmiemu Carterowi do reelekcji), tak dolar poniósł dotkliwe straty na rynkach walutowych.
Dopiero zwrot w polityce gospodarczej USA wpłynął na zmianę percepcji dolara. Cięcia podatkowe oraz ogromne wydatki na zbrojenia (jakie wprowadziła administracja Reagana) towarzyszyły restrykcyjnej polityce monetarnej prowadzonej przez Fed. A taka kombinacja – jak głoszą wszystkie podręczniki do makroekonomii – musi zaowocować aprecjacją.
Skala aprecjacji naprawdę była duża. Wystarczy podać kilka cyfr. W listopadzie 1980 r., Amerykanie za jednego 1 funta musieli wydać ponad 2,44 dolary, a za 1 markę niemiecką prawie 60 centów. 26 lutego 1985 r., ten sam funt kosztował już tylko 1.0365 dolara, a marka mniej niż 29 centów.
Do dzisiaj nie ma konsensusu co tak naprawdę doprowadziło do tak raptownej aprecjacji dolara. Impulsem była wspomniana kombinacja restrykcyjnej polityki monetarnej oraz ekspansywnej polityki fiskalnej sprawdzała się gdzieś do początku 1982 r. Potem jednak notowania dolara pięły się w górę (i to w astronomicznym tempie) pomimo, że stopy procentowe w USA były obniżane.
Kolejna aprecjacja dolara, przypadająca na drugą połowę lat 90. też miała niewiele wspólnego z tym co działo się z polityką pieniężną. Posunięcia ówczesnego szefa Fed, Alana Greenspana doprowadziły do falstartu aprecjacji dolara amerykańskiego. Tytułem przypomnienia należy wspomnieć, że USA na początku lat 90. przeżywały dosyć płytką, ale za to bardzo przedłużającą się recesję. Wówczas Fed obniżył stopy do poziomu 3 proc. (a były to czasy kiedy np. stopy Bundesbanku kształtowały się w okolicach 9 proc.) w celu ożywienia gospodarki.
Greenspan bardzo długo zwlekał z zaostrzeniem polityki pieniężnej w USA. A kiedy zdecydował się na minimalne podniesienie stóp procentowych w lutym 1994 r., rynek jednogłośnie uznał tę decyzję za spóźnioną. Sądzono wówczas powszechnie, że za sprawą tego spóźnienia, bank centralny USA przegra wyścig z inflacją. I dlatego ten sam rynek popadł w panikę graniczącą z histerię, która doprowadziła do wyprzedaży zarówno obligacji USA, jak i dolara.
Dopiero decyzja Billa Clintona o nominowaniu w 1995 r. Roberta Rubina na stanowiska sekretarza skarbu stanowiła swoistego rodzaju przełom. Rubin zasłynął tym, że wypowiedział słowa, które wywarły duże wrażenie na uczestnikach rynku walutowego. Powiedział, że silny dolar USD leży w interesie USA. Rzadko takie słowa można było usłyszeć z ust amerykańskiego sekretarza skarbu. Nic więc dziwnego, że przyczyniły się one do odmiany losów dolara. Warto też tu dodać, że w międzyczasie inwestorzy przeprosili się z Alanem Greenspanem i zaczęli go wręcz ubóstwiać (łącznie niestety z autorem tego tekstu).
O sile dolara zadecydowały jednak tak naprawdę zmiany po stronie podażowej. Tzw. rewolucja internetowa przyczyniła się do wzrostu wydajności gospodarki USA i dopiero kombinacja tych trzech elementów (wypowiedziane przez Rubina słowa na temat dolara, przeproszenie się z Greenspanem oraz rewolucja internetowa) doprowadziły do drugiej aprecjacji dolara amerykańskiego, która trwała do przełomu 2001 oraz 2002 r. Nie była ona już tak pokaźna jak ta pierwsza. W kwietniu 1995 r., dolar kosztował zaledwie 1,35 marki niemieckiej. W październiku 2000 r. już ponad 2.35 niemieckiej marki.
Co teraz może doprowadzić do aprecjacji dolara w dłuższym okresie czasu? Analitycy mają już odpowiedź: rewolucja łupkowa, a dokładniej rzecz ujmując samowystarczalność energetyczna Stanów Zjednoczonych, będąca wynikiem tejże rewolucji. Patrząc na strukturę bilansu płatniczego USA, wydatki na importowaną ropę stanowią pokaźną część zarówno bilansu handlowego, jak i rachunku obrotów bieżących.
Szacuje się, że jeszcze w 2010 r. wydatki na import nośników energii mogły stanowić grubo ponad połowę bilansu handlowego. W ciągu 10 lat udział ten może zmniejszyć się do jednej trzeciej. Wpływ rewolucji łupkowej nie można jednak mierzyć tylko przez pryzmat bilansu handlowego czy nawet rachunku obrotów bieżących. Bardzo istotne okazuje się to, że kreuje ona zatrudnienie w USA. Szacuje się, że do końca 2011 r. przemysł wydobywczy mógł stworzyć w USA nawet 1,7 miliona nowych miejsc pracy. I to dość lukratywnych, gdyż zarobki w tym przemyśle przewyższają wyraźnie średnia amerykańską. A wyższe zarobki mogą mieć znaczenie dla pobudzania popytu wewnętrznego oraz dla osiągania większych dochodów przez budżet federalny.
Już teraz wskazuje się, że w USA dochodzi do ponownej reindustrializacji gospodarki. Taki rozwój wydarzeń umożliwia rosnąca samowystarczalność. Bank inwestycyjny Goldman Sachs szacuje, że rewolucja łupkowa może dołożyć do wzrostu gospodarczego USA nawet 0,15 proc. rocznie. Zyskująca na sile gospodarka oraz rosnące zatrudnienie, powinny przyczynić się do tego, że Fed prawdopodobnie jeszcze szybciej odejdzie od polityki luzowania monetarnego, niż to zakłada wielu obserwatorów.
Na powyższych obserwacjach nie kończy się jeszcze seria wszystkich czynników, które powinny przemawiać na korzyść dolara. Dochodzą jeszcze militaria, efekt inercji oraz – na co zwracają uwagę John Plender i George Magnus z banku inwestycyjnego UBS – geopolityka.
USA przestaną najprawdopodobniej w tym roku być największym importerem netto ropy naftowej. Niektóre statystyki bazujące na danych za styczeń 2013 r. wskazują, że już de facto przestały nim być. Największym importerem netto stały się Chiny. I bardzo dużo importowanej przez Chiny ropy przechodzi przez cieśninę Hormuz. Jest mało prawdopodobne aby przepustowość tej cieśniny gwarantowała flota chińska. Raczej przez długi okres będą to czynić Stany Zjednoczony.
Największych adwokatów odejścia od dolara jako waluty wyceniającej ropę już nie ma na scenie politycznej. Z kolei głos Iranu jest mało znaczący, a Nicolas Maduro, pełniący obowiązki prezydenta Wenezueli po śmierci prezydenta Hugo Chaveza ma na razie inne problemy na głowie. Wydaje się więc, że dolar ma na razie wszelkie dane po temu, aby zachować rolę waluty rozliczeniowej na rynkach surowcowych.
Dolara faworyzuje także to, że w międzynarodowym systemie walutowym zachodzi dość silna korelacja między jedno wartością, a cenami ropy naftowej. Zwraca na to uwagę George Magnus. Wzrostowi dolara towarzyszył najczęściej silny spadek ceny ropy naftowej. Korelacja ta była dość słabo widoczna w pierwszej połowie lat 80. (ceny ropy spadały, ale bardzo powoli), ale za to była dość wyraźna w drugiej połowie lat 90. (na przełomie 1998 i 1999 r. za 1 baryłkę ropy trzeba było płacić mniej niż 10 dolarów).
A czy teraz będzie inaczej? Czy wzrost dolara może doprowadzić do spadku cen ropy naftowej? Trwająca w USA rewolucja łupkowa jest pochodną wysokich cen ropy naftowej. Analizy wskazują na próg 60 dolarów za baryłkę jako granicę opłacalności rewolucji łupkowej w USA. Wydaje się wątpliwe aby ceny ropy spadły poniżej tego poziomu. Ostatni raport OECD mówi, że ceny ropy naftowej w tzw. czarnym scenariuszu mogą nawet wzrosnąć do końca obecnej dekady nawet do 270 dolarów.
Najbardziej prawdopodobne jest, że cena baryłki ropy będzie kształtować się w przedziale między 60 a 200 dolarów. Jeśli te kreślone przez OECD scenariusze spełnią się, to przed USA rysują się naprawdę świetliste perspektywy. Zwłaszcza, że rewolucja łupkowa nie ogranicza się jedynie do ropy. Chodzi przede wszystkim o gaz, którego w USA jest naprawdę bardzo dużo. Przyszłość USA i dolara zaczynają być więc naprawdę optymistyczne, zważywszy że w najwięksi rywale USA (Chiny, Europa czy nawet Japonia) będą w coraz większym stopniu importerami energii.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
