Lęk przed spadkiem inflacji paraliżuje banki centralne

05.05.2017
Analiza ostatnich posunięć głównych banków centralnych świata może świadczyć o tym, że zaczynają one tracić kontakt z rzeczywistością. Zachowują się tak, jakby były sparaliżowane groźbą ponownego spadku inflacji. I to chyba niezależnie od etapu cyklu polityki pieniężnej, na którym się znajdują.

(CC By Images Money)


W działaniu głównych banków centralnych na świecie nie widać jest jednoznacznego trendu. Jedne już zacieśniają politykę monetarną, inne decydują się na jej dalsze luzowanie. Analiza ostatnich posunięć głównych banków centralnych może świadczyć o tym, że zaczynają one chyba tracić kontakt z rzeczywistością. Znów stoją w obliczu pytania: czy poziom inflacji powinien kształtować politykę banków centralnych, czy też to polityka banków centralnych powinna wpływać na poziom inflacji?

Na razie widzimy, że to poziom inflacji rzutuje na posunięcia banków centralnych. A przypomnijmy, że po silnym wzroście inflacji na przełomie roku, w marcu odnotowano spadek jej poziomu, co spowodowało wyraźną zmianę w nastawieniu banków centralnych. W przeciągu jednego miesiąca stały się one bardziej gołębie.

Te banki znalazły się w ogniu sporej krytyki. Coraz częściej wypomina się im zauważalne zawężenie ich zainteresowania do samej stopy inflacji. Nawet ukuto termin: syndrom Tricheta – banki centralne boją się powtórzenia pomyłek popełnionych przez EBC pod kierownictwem ówczesnego prezesa Jean-Claude’a Tricheta. W czasie jego kadencji EBC dwukrotnie podniósł stopy procentowe w najmniej odpowiednim momencie, najpierw latem 2008 r. a następnie na początku 2011 r. W jednym i drugim przypadku EBC kierował się bieżącymi odczytami inflacji. Indeksy wskazywały na szybki wzrost cen (zwłaszcza w pierwszej połowie 2008 r.). Gdyby jednak EBC wziął pod uwagę także inne zmienne (chociażby dynamikę przyrostu agregatu monetarnego M3), to na pewno nie zdecydowałby się na podwyżkę stóp ani w 2008, ani w 2011 roku.

W obu przywołanych przypadkach EBC podniósł stopy procentowe tylko po to, aby po upływie bardzo krótkiego okresu zacząć się wycofywać z tych decyzji. Tym razem mamy odwrotną kombinację. Mimo że gospodarka światowa pokazuje coraz silniejsze symptomy ożywienia globalnego, banki centralne nadal kurczowo trzymają się inflacji, jako głównego parametru decyzyjnego.

Znajdująca się pod dużym wpływem cen ropy naftowej inflacja wydaje się być jednak zaniżona. Co ważniejsze, nie uwzględnia ona tego, co się dzieje np. na rynku nieruchomości. Innymi słowy boją się popełnienia błędu Tricheta.

Niestety nadmierna bojaźliwość może doprowadzić do powtórzenia błędów innego bankiera centralnego – Alana Greenspana z 1994 roku, który jako szef Fed najwyraźniej zbyt późno zdecydował się na zacieśnianie polityki monetarnej.

Fakt, że banki centralne znajdują się w różnych fazach cyklu nie powinien szczególnie dziwić, bo ich flirt z niekonwencjonalną polityką monetarną nie rozpoczynał się równocześnie. O ile Bank Japonii zdecydował się na poważne luzowanie ilościowe i jakościowe dopiero na początku kwietnia 2013 roku (luzowanie z lat 2001-2006 nie przyniosło spodziewanych wyników), o tyle nieco ponad miesiąc później Fed ogłosił swój słynny tapering, czyli stopniowe zmniejszanie ilości skupywanych przez siebie papierów wartościowych.

A kiedy Fed zakończył luzowanie ilościowe, większość banków centralnych w Europie nawet nie rozpoczęła jeszcze implementacji niekonwencjonalnej polityki pieniężnej. Przełomowym okazał się być dopiero koniec 2014 r. i początek 2015 r., kiedy przynajmniej trzy banki centralne zdecydowały się na odwoływanie do niekonwencjonalnej polityki pieniężnej – EBC i szwedzki Riksbank, a Bank Szwajcarii postanowił wprowadzić ujemne nominalne stopy procentowe. Od tego momentu żaden bank poza Fed nie ma odwagi zacieśniać politykę pieniężną.

Przez długi okres wydawało się, że drugim bankiem w kolejności w odchodzeniu od super luźniej polityki monetarnej będzie Bank Anglii, jednak wynik referendum w sprawie Brexitu całkowicie przekreśliły te nadzieje. Bank Anglii na początku sierpnia ubiegłego roku zdecydował się na pierwszą od marca 2009 r. obniżkę stopy procentowej – jej poziom osiągnął historyczne minimum 0,25 proc. Luzowaniu konwencjonalnemu towarzyszyło poszerzenie działań w ramach polityki niekonwencjonalnej. Skup obligacji rządowych został zwiększony o kolejne 60 mld funtów (do łącznej sumy 435 mld). Dodatkowo Bank Anglii ogłosił skup obligacji korporacyjnych na kwotę 10 mld funtów.

Niemal w tym samym czasie EBC zdecydował się na ciekawe posunięcie. Świadom tego, co może uczynić zbyt pochopne ogłoszenie odejścia od luzowania ilościowego, EBC postanowił się lepiej przygotować do całej tej akcji niż to uczynił Fed w 2013 r. Z jednej strony ogłosił zmniejszenie skupu wolumenu obligacji, z drugiej – wydłużył horyzont czasowy opisywanych skupów. Trudno to jednak nazwać prawdziwym taperingiem, gdyż wpływ jednej decyzji niweluje skutki drugiego posunięcia.

Spekulacje co do tego, że EBC będzie drugim bankiem w kolejności w wycofywaniu się z luzowania ilościowego nasiliły się wraz ze wzrostem inflacji. W lutym inflacja w strefie euro – po raz pierwszy od stycznia 2013 r. – osiągnęła poziom rzędu 2 proc.

EBC powinien być już w zaawansowanej fazie taperingu. Według kwietniowego raportu Banking Lending Survey w pierwszym kwartale w strefie euro odnotowano wzrost popytu na pożyczki we wszystkich badanych trzech sektorach (przedsiębiorstwa, kredyty przeznaczone na kupno nieruchomości oraz kredyty konsumpcyjne). Także najnowsze dane na temat dynamiki agregatu monetarnego M3 oraz wzrostu cen wskazują na to, że EBC może przegrać wyścig z inflacją. Dynamika roczna agregatu M3 wzrosła do poziomu 5,3 proc.

Skupujący na ogromną skalę obligacje Bank Japonii nadal uważa, że nie ma podstaw do odchodzenia od prowadzonej przez siebie od czterech dokładnie lat polityki monetarnej. Innego zdania wydaje się być rynek. Na swoją obronę Bank może przytoczyć fakt, że rentowność dziesięcioletnich obligacji ponownie zbliżyła się do poziomu 0 proc. (po uprzednim wzroście w okolice 0,1 proc.).

Sporym zaskoczeniem była ostatnia decyzja Riksbanku o zwiększeniu zakupu obligacji rządowych. Szwecja obstaje więc przy dalszym luzowaniu polityki pieniężnej.

W ostatnim komunikacie Riksbank oświadczył, że zamierza ponownie zwiększyć z 275 mld koron do 290 mld koron ilość skupywanych obligacji poprzez nabycie do końca 2017 r. wartych 7,5 mld koron szwedzkich obligacji nominalnych oraz wartych 7,5 mld koron obligacji realnych. Stopy procentowe Riksbank pozostawił na niezmienionym poziomie (- 0,5 proc.).

Decyzję o zwiększeniu skupu obligacji rządowych należy tłumaczyć przede wszystkim marcowym spadkiem inflacji. O ile inflacja CPI w lutym wyniosła już 1,8 proc., tak w marcu zmalała do 1,3 proc. Równie wymowny był spadek innego wskaźnika inflacji, do którego Riksbank przywiązuje wagę – to tzw. CPIF (CPI ze stałym oprocentowaniem), na który nie mają wpływu stawki kredytu hipotecznego. W marcu CPIF zmalał do 1,5 proc. w skali roku. Rynek przyjął decyzję banku raczej z dezaprobatą.

Z ekspansywną polityką monetarną nie pożegnał się na dobre także Bank Szwajcarii. Suma bilansowa SNB (podobnie jak rezerwy walutowe oraz środki przechowywane przez banki na rachunku SNB) osiągnęła rekordowe poziomy – na koniec lutego było to 755 mld franków. Już dawno przekroczyła też próg 100 proc. szwajcarskiego PKB (675 mld franków). Z kolei rezerwy walutowe (bez uwzględnienia złota) przekroczyły w lutym poziom 702 mld franków. Środki pieniężne przechowywane przez banki szwajcarskie na rachunku avista SNB także są rekordowo wysokie – sięgają pułapu 480 mld franków. Wszystkie te rekordy wynikają ze wzmożonej obecności SNB na rynkach walutowych.

W przeciwieństwie do wielu innych krajów w marcu w Szwajcarii odnotowany poziom inflacji był taki sam, jak w lutym – 0,6 proc.

Gdy mowa o bankach interweniujących w ostatnich miesiącach na rynku walutowym, to należy wspomnieć o Banku Danii. W pierwszych dwóch miesiącach skupił on ponad 10 mld koron duńskich. Interwencje te były przeprowadzane najprawdopodobniej na skutek wzmocnienia się wartości korony duńskiej wobec euro. Co ciekawe, na początku bieżącego roku, korona duńska osiągała wyższe poziomy niż w pamiętnym pierwszym kwartale 2015 r.

Przypomnijmy, że emisje na rynku pierwotnym są przeprowadzane przez Bank Danii w imieniu duńskiego rządu. W kwietniu rząd wprowadził system nagradzania najlepiej spisujących się dealerów. Na premie przeznaczył łącznie 25 milionów koron. Według prezesa Banku Danii pierwsze dni nowego systemu wskazują na dość obiecujące wyniki.

Tekst jest fragmentem opracowania pn. „Tygodniowy Przegląd Banków Centralnych”. Materiał przygotowywany dla NBP. 


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test