Laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii, profesor Uniwersytetu Columbia, publicysta Project Syndicate.
We wrześniu banki centralne w USA i Europie zdecydowały się na nadzwyczajne kroki w polityce monetarnej: długo oczekiwany QE3 oraz ogłoszenie przez EBC gotowości do zakupu nieograniczonej ilości obligacji rządów państw strefy euro, które zostały najmocniej dotknięte kryzysem. Rynki zareagowały euforycznie – w USA ceny akcji osiągnęły najwyższe notowania od czasu zakończenia recesji.
Niemniej jednak podejmując takie działania Fed i EBC wysłały trzy komunikaty, które powinny skłonić rynki do chwili zastanowienia. Po pierwsze, decydując się na podobne kroki przyznają, że poprzednie interwencje nie osiągnęły zamierzonych celów – w istocie czołowe banki centralne zasłużyły sobie na to, aby w większym stopniu obarczyć je winą za kryzys. Trzeba jednak pamiętać, że ich zdolność do naprawienia własnych błędów jest ograniczona.
Po drugie, obwieszczenie przez Fed, że będzie utrzymywać stopy procentowe na nadzwyczajnie niskim poziomie do połowy 2015 roku pozwala sądzić, że Rezerwa Federalna nie oczekuje w najbliższym czasie ożywienia gospodarczego. To powinno być ostrzeżeniem dla Europy, gdzie kondycja gospodarki jest aktualnie znacznie słabsza niż w Ameryce.
A po trzecie, Fed i EBC twierdziły, że rynki nieprędko będą w stanie bez pomocy z zewnątrz powrócić do wysokiego poziomu zatrudnienia. Potrzebna jest stymulacja. To z kolei powinno być repliką dla tych w Europie i Ameryce, którzy domagają się czegoś dokładnie odwrotnego, czyli dalszych oszczędności.
Pożądana stymulacja – i to po obu stronach Atlantyku – to stymulacja fiskalna. Polityka monetarna okazała się nieskuteczna i, co więcej, nie jest prawdopodobne, aby posługując się tylko tym narzędziem, można było trwale powrócić na ścieżkę wzrostu.
W tradycyjnych modelach ekonomicznych, podniesienie płynności powoduje wzrost podaży kredytów, głównie dla inwestorów, a czasem również dla konsumentów, co w efekcie pobudza popyt i zatrudnienie. Rozważmy jednak przypadek Hiszpanii, gdzie duże sumy pieniędzy wypłynęły z systemu bankowego – i nadal wypływają, podczas gdy Europa trwoni czas na wprowadzanie wspólnego systemu bankowego. Samo tylko zwiększanie płynności, przy kontynuacji obecnej polityki oszczędnościowej, nie rozkręci ponownie hiszpańskiej gospodarki.
Także w USA mniejsze banki, które w dużym stopniu finansują małe i średnie przedsiębiorstwa, były dotychczas lekceważone. Władze federalne – zarówno za czasów prezydenta George W. Busha, jak i teraz podczas prezydentury Baracka Obamy – przeznaczają setki miliardów dolarów na wspieranie największych banków, pozwalając jednocześnie na upadek setkom tych mniejszych, które jako kredytodawcy mają zasadnicze znaczenie dla gospodarki.
Akcja kredytowa jednak pozostawałaby stłamszona, nawet gdyby kondycja banków była lepsza. Poza tym, małe firmy bazują na pożyczkach pod zastaw i wartości nieruchomości – a wartość tych ostatnich, które stanowią zresztą główną formę zabezpieczeń – jest nadal o jedną trzecią niższa niż przed kryzysem. Ponadto, biorąc pod uwagę znaczną nadwyżkę podaży w sektorze nieruchomości, niskie stopy procentowe na niewiele się przydadzą, jeśli chodzi o przywrócenie cen w branży, a jeszcze mniej prawdopodobne jest, aby mogły one doprowadzić do powstania kolejnej bańki konsumpcyjnej.
Nie można oczywiście wykluczyć, że pojawią się jakieś drugorzędne efekty: niewielkie zmiany długoterminowych stóp procentowych, będące skutkiem wprowadzenia QE3, mogą spowodować nieznaczne zwiększenie inwestycji; nieliczni bogaci będą czerpać korzyści z tymczasowo wyższych cen akcji i dzięki temu będą więcej konsumować; niewielka liczba właścicieli domów będzie w stanie spłacać swoje kredyty hipoteczne, a mniej obciążeni spłatami, oni także przyczynią się do ożywienia konsumpcji.
Jednak większość bogatych wie, że tymczasowe środki powodują jedynie krótkotrwałą zwyżkę cen akcji – która raczej nie wystarczy na podtrzymanie konsumpcyjnego szaleństwa. Co więcej, z raportów wynika, że niewiele korzyści wynikających z faktu utrzymywania długoterminowych stóp procentowych na niskim poziomie dotrze do właścicieli domów. Głównym beneficjentami tego rozwiązania są, jak się wydaje, banki. Wielu z tych, którzy chcą spłacać swoje kredyty hipoteczne, nie jest w stanie tego robić, ponieważ nadal znajdują się „pod kreską” (bieżąca wartość ich kredytu przekracza aktualną wycenę nieruchomości).
W innych okolicznościach Stany Zjednoczone zyskałyby na osłabieniu się ich waluty, co jest następstwem niższych stóp procentowych – jest to rodzaj przypominającej grę w wojnę konkurencyjnej dewaluacji, której koszty ponieśliby partnerzy handlowi Ameryki. Zważywszy jednak na to, że stopy procentowe w Europie są również niższe i na całym świecie gospodarka spowalnia, zyski także i na tym polu są prawdopodobnie niewielkie.
Niektórzy obawiają się, że zwiększenie płynności jeszcze pogorszy sytuację. Przykładowo, wzrost cen surowców zadziałałby w dużym stopniu jak podatek nałożony na amerykańskich i europejskich konsumentów. Starsi ludzie, którzy rozważnie lokowali swoje pieniądze w obligacje państwowe, otrzymają niższe zyski, co jeszcze bardziej ograniczy ich konsumpcję. A niskie stopy procentowe zachęcą te firmy, które naprawdę inwestują do wydawania środków na kapitał trwały, jak na przykład na wysoko zautomatyzowane maszyny, co sprawi, że nawet jak przyjdzie ożywienie, firmy te nie będą zwiększać zatrudnienia. Krótko mówiąc, korzyści w najlepszym razie będą nieznaczne.
W Europie interwencja monetarna ma większe szanse na to, aby okazać się pomocną – jednak ryzyko, że sytuacja ulegnie pogorszeniu jest podobne. Chcąc złagodzić obawy o rozrzutność rządów, EBC obwarował swój program zakupu obligacji konkretnymi warunkami. Jeśli jednak te warunki będą działały na takiej zasadzie jak środki oszczędnościowe – czyli zostaną narzucone w taki sposób, że nie będą im towarzyszyły żadne rozwiązania stymulujące wzrost, to będą raczej remedium przypominającym upuszczanie krwi: pacjent będzie musiał zaryzykować życie, zanim otrzyma prawdziwe lekarstwo. Strach przed utratą suwerenności gospodarczej, sprawi, że rządy niechętnie będą zwracały się o pomoc do EBC, a tylko jeśli o nią poproszą, będzie ona mogła przynieść realne efekty.
Dla Europy istnieje jeszcze jedno ryzyko: Jeśli EBC zbyt mocno skoncentruje się na inflacji, podczas gdy Fed będzie się starał stymulować amerykańską gospodarkę, różnice w wysokości stóp procentowych po obu stronach oceanu, doprowadzą do umocnienia się kursu euro (przynajmniej w porównaniu do sytuacji, gdyby było odwrotnie), uderzając w ten sposób w konkurencyjność Europy i jej perspektywy wzrostu.
Niebezpieczeństwo dla Europy, podobnie zresztą jak i dla Ameryki, polega na tym, że politycy i rynki wierzą w to, że samą tylko polityką monetarną uda się ożywić gospodarkę. Niestety, w obecnej chwili, odwraca ona głównie uwagę od tych środków, które naprawdę mogłyby pobudzić wzrost. Mam tu na myśli m.in. ekspansywną politykę fiskalną i reformę sektora finansowego, która zwiększyłaby akcję kredytową.
Aktualne spowolnienie, które trwa już pięć lat, nie skończy się szybko. Do tego w skrócie sprowadza się komunikat, jaki chcą nam przekazać Fed i EBC. Im szybciej nasi przywódcy przyjmą go wiadomości, tym lepiej.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
