Niemiecki silnik Europy zaczyna się dławić

Analitycy liczą straty dla Niemiec utrzymania lub rozpadu strefy euro. Ekonomiści wskazują na problemy strukturalne, w tym niską produktywność. A inwestorzy już grają przeciwko niemieckim obligacjom, zakładając, że wiarygodność kraju zacznie spadać. Coraz częściej słychać głosy, że niemiecka potęga gospodarcza tylko pozornie jest nie do wzruszenia.
Niemiecki silnik Europy zaczyna się dławić

Brama Brandenburska w Berlinie (CC BY-NC-ND rickz)

Pozornie wszystko jest w porządku. Niemcy mimo kryzysu rozwijają się, dług publiczny mają umiarkowany (ok. 80 proc. PKB, a nie jak w innych krajach strefy euro gdzie wynosi on 100 i więcej procent), deficyt finansów publicznych minimalny, zaś koszt refinansowania długu jeden z najniższych w świecie. Dług gospodarstw domowych też jest niewysoki (59 proc. PKB), a ceny nieruchomości dopiero niedawno zaczęły powoli rosnąć po latach stagnacji.

Z eksportowym napędem

W latach  2010 i 2011 Niemcy rozwijały się w tempie ponad 3 proc. rocznie, w tym też – choć marnym dla eurostrefy – nie znajdą się w recesji. Eksport napędza koniunkturę (Niemcy mają 10-proc. udział w światowym eksporcie), a bezrobocie spadło poniżej 6 proc. i jest najniższe od 20 lat.

Opr. DG (CC BY-NC by jay.plemon)

Opr. DG (CC BY-NC by jay.plemon)

Niemieckie think-tanki ekonomiczne, w dorocznym raporcie opublikowanym w kwietniu, przewidują w tym roku wzrost gospodarczy 0,9 proc., a w przyszłym 2 proc. Spodziewają się także pół miliona nowych miejsc pracy w tym roku i 300 tysięcy w przyszłym.

MFW prognozuje z kolei, że w najbliższych latach produkt krajowy Niemiec będzie systematycznie rósł o 1,5 proc. rocznie, przy zrównoważonej strukturze – trochę inwestycji, trochę konsumpcji prywatnej, trochę eksportu netto.

Wprawdzie opublikowany w maju indeks Ifo, obrazujący nastroje niemieckich przedsiębiorców, okazał się gorszy niż zakładano, ale nie zmienia to optymistycznych prognoz średnioterminowych.

Jeszcze w marcu 2011 r. The Guardian pisał o nowym boomie w Niemczech: „Making money by making stuff” i z podziwem opisywał osiągnięcia  nie tylko motoryzacji, lecz całego przemysłu maszynowego, który jest światowym liderem w produkcji dóbr inwestycyjnych. A dyrektor znanego, monachijskiego instytutu Ifo, Hans-Werner Sinn, który jeszcze w 2007 r. pytał: „Czy Niemcy można uratować? Choroba pierwszego państwa dobrobytu”, już w 2011 r. zapowiadał złotą dekadę gospodarczą.

Niemcy zapłacą tak czy owak

Oczywiście pozytywne opinie nadal dominują w mediach, ale jeśli poszukać uważnie, to mniej więcej od roku coraz częściej można znaleźć inne głosy. Że gospodarka Niemiec ma przed sobą trudne lata. Że niemiecka potęga gospodarcza tylko pozornie wydaje się nie do wzruszenia. Że gospodarczy silnik eurostrefy zaczyna się dławić.

Z jakiego powodu? Co się stało?  Przyczyny sceptycyzmu są z grubsza dwie:

Pierwsza, to sytuacja w eurostrefie i koszty dla Niemiec dalszego rozwoju wydarzeń – obojętne, czy strefa się utrzyma, czy rozpadnie.

Druga, to problemy strukturalne.

W niedawno upublicznionej prezentacji, analitycy funduszu hedgingowego Carmel Asset Management wyliczyli niemieckie  koszty dla tych dwóch scenariuszy.  Wzięli przy tym pod uwagę straty: Bundesbanku (via system rozliczeń Europejskiego Banku Centralnego Target 2), rządu (udział w funduszach ratunkowych), banków prywatnych (z powodu ekspozycji na dług krajów peryferyjnych) i eksporterów (zmniejszenie eksportu).

Jeśli strefa euro utrzyma się, koszty wyniosą odpowiednio: 0, bo Bundesbank nic nie straci, 419, 80 i 80 mld euro. Relacja długu publicznego do PKB wzrośnie do 103 proc.

W przypadku rozpadu strefy euro Bundesbank straci co najmniej 637 mld euro (tyle wynoszą aktualnie jego należności z Target 2; prognozuje się, że do końca roku wzrosną do 1 bln euro), 94 , 200, 375 mld euro (spadek eksportu będzie gwałtowny). Wówczas dług publiczny skoczy do 131 proc. PKB. Niemcy staną się Włochami.

Oczywiście jeden hedge fund nie jest wyrocznią, nawet jeśli zrobił dobrą prezentację. Problem w tym, że to nie pierwsze takie wyliczenie w ciągu ostatnich miesięcy.

Wspomniany Hans-Werner Sinn szacuje ryzyko Niemiec na 2,1 bln euro w związku ze zobowiązaniami Europejskiego Banku Centralnego wobec Niemiec i Niemiec wobec funduszy ratunkowych. Goldman Sachs – na 1 bln euro. Analitycy firmy Bernstein wyliczają, że gwarancje dla funduszy stabilizacyjnych przekroczą 40 proc. PKB. Analityk i filozof, Mark Grant, dyrektor zarządzający w amerykańskiej firmie Southwest Securities, doszedł już dziś do wysokości niemieckiego długu publicznego na poziomie 140 proc. PKB. Policzył on wszystkie gwarancje rządowe, także dla lokalnych instytucji finansowych.

Nie chodzi o to co się wydarzy. Chodzi o to, że Niemcy są, jak mawiają Anglosasi „on the hook”. Niemcy  będą płacić i tracić zawsze – bez względu na to, czy eurostrefa się utrzyma, czy rozleci, czy też Niemcy same, jako pierwsze, z niej wyjdą, co jest zresztą wariantem zdecydowanie niedocenianym przez analityków.

Ku nowej marce

Eksperci z Carmel Asset Management wyciągnęli ze swojej analizy praktyczne wnioski, mianowicie zainwestowali w CDS-y niemieckiego długu publicznego. Dziś ubezpieczenie od niewypłacalności Niemiec (CDS pięcioletnie) kosztuje 107 punktów bazowych (dwa lata temu było to 50 pkt.) i wzrośnie do powyżej 200 pkt. do końca roku. Stopa zwrotu 100 procent rocznie na słabości Niemiec? Nieźle.

John Paulson, miliarder, który zbił fortunę przewidując krach na rynku hipotecznym w USA, w kwietniu tego roku powiedział, że już gra przeciwko niemieckim obligacjom. Zakłada bowiem, że wiarygodność kredytowa Niemiec zacznie się obniżać. Dysydencka agencja ratingowa Egan Jones, w styczniu 2012 r. obniżyła rating Niemiec. A Mohamed El-Erian, szef największego funduszu inwestycyjnego świata PIMCO (1,4 bln dol. aktywów), sytuację streścił obrazowo: „Trudno być ładnym domem w rozpadającym się sąsiedztwie. Albo otoczenie zostanie wyremontowane, albo wartość naszego domu zmniejszy się”.

Oczywiście ekonomiści, jak to oni, wściekle kłócą się, czy czarna dziura, czyli  zobowiązania EBC wobec Bundesbanku, są obciążeniem. Na przykład Karl Whelan, profesor z University College w Dublinie (wcześniej w banku centralnym Irlandii i w amerykańskim Fed), zauważa, że nawet jeśli strefa euro rozpadnie się i Niemcy wrócą do marki, to nowa marka będzie tak samo walutą papierową jak euro. I nie będzie musiała mieć w Bundesbanku twardych zabezpieczeń, czyli de facto wszelkie straty można będzie pokryć drukując nowy pieniądz.

Ale – zaznacza Whelan – nie nakręci to inflacji, ponieważ „czek zamknięty w pustym skarbcu” inflacji nie powoduje. Ta zależy od zaufania obywateli do waluty i od kontroli jej emisji. A Niemcy tylko odetchną z ulgą i nowej marce zaufają. Dlatego Whelan spodziewa się aprecjacji nowej marki i deflacji, a nie inflacji. Jeśli podatnicy będą musieli za coś zapłacić, to raczej za uratowanie niemieckich banków (bo będą miały aktywa w walutach słabszych, niż nowa marka) i za spadek eksportu (zmniejszy się przy mocnej nowej marce), niż z powodu długów EBC wobec Bundesbanku.

W strefie żle, w domu też kłopoty

Nie tylko wydarzenia w eurostrefie przesądzą jednak o dalszym rozwoju Niemiec. Zdaniem coraz większej grupy ekonomistów równie istotne stają się problemy strukturalne.

Dane porównawcze zgromadzone przez amerykańskie Biuro ds. Statystyki Pracy (BLS) – co wydłubał bloger Simon Ward, z Mindful Money – pokazują, że produkcja na jednego zatrudnionego i godzinę pracy wzrosła w ostatniej dekadzie w Niemczech mniej niż w Stanach Zjednoczonych, Japonii, Wielkiej Brytanii, a nawet we Francji. Niemiecki cud gospodarczy wynikał ze stagnacji płac, a nie ze strukturalnych czynników wzrostu, takich jak rosnąca produktywność.

Opr. DG (CC BY-NC-SA by nouspique)

Opr. DG (CC BY-NC-SA by nouspique)

Norbert Walter, emerytowany  szef ekonomistów Deutsche Bank, ostrzega: -Perspektywy nie są tak różowe, jak wielu osobom wydaje się. Pozycja Niemiec jako siły pociągowej Unii Europejskiej nie jest trwała. Siła robocza starzeje się, tak jak w Japonii. Tam zaś efekt był taki, że wysokie stopy oszczędzania i nadwyżki na rachunku obrotów bieżących szybko zmieniły się w niskie stopy i deficyt.

Ponadto – pisze Walter – Niemcy nadal ponoszą koszty zjednoczenia (w sumie 100 proc. PKB do połowy tej dekady). Zostały one sfinansowane głównie zmniejszeniem inwestycji w zachodnich Niemczech i obcięciem świadczeń socjalnych. Trzecia część tego kosztu została jednak przerzucona na barki następnych generacji przez wzrost długu publicznego. Teraz dochodzi jeszcze finansowanie utrzymania strefy euro.

Komentator Der Spiegel, Stefan Kaiser, kilka dni temu akcentował z kolei w komentarzu „Koniec niemieckich złudzeń” niebezpieczną zależność od eksportu. Niebezpieczną, bo słabnie wzrost gospodarczy w Chinach, Indiach i Rosji. W końcu spadek produktu krajowego w 2009 r. w Niemczech, właśnie z powodu uzależnienia od eksportu był jednym z większych w strefie euro – wyniósł 5,1 proc.

Czy to oznacza, że niemiecka gospodarka wpadnie w jakieś dramatyczne turbulencje? Wątpliwe. Wcześniej popadną w kłopoty Francuzi, a Niemcy spokojnie zdążą się przygotować.

Nie zmienia to faktu, że żaden z sąsiadów nie powinien opierać strategii gospodarczej na podczepieniu pod gospodarkę niemiecką. Może pociągnie, a może stanie się hamulcem.  Dlatego tak istotne jest stworzenie wewnętrznych warunków wzrostu – stabilnego pieniądza, klimatu inwestycyjnego, ograniczenia biurokracji, liberalizacji rynków produktowych. Polska ma do wykonania znacznie więcej pracy niż Niemcy.

Piotr Aleksandrowicz

Brama Brandenburska w Berlinie (CC BY-NC-ND rickz)
Opr. DG (CC BY-NC by jay.plemon)
Gospodarka-niemiecka-w-liczbach CC BY-NC by jay.plemon
Opr. DG (CC BY-NC-SA by nouspique)
Produkcja-przemysłu-CC BY-NC-SA by nouspique

Otwarta licencja


Artykuły powiązane

Nadwyżka w handlu zagranicznym Polski, ale w tle spowolnienie

Kategoria: Analizy
Wyniki polskiego handlu zagranicznego w 2019 r. wskazują na znaczną poprawę salda obrotów. Dynamika eksportu obniżyła się relatywnie niewiele, biorąc pod uwagę skalę spowolnienia handlu światowego. Natomiast wyraźnie osłabła dynamika importu, mimo że Polska odnotowała jeden z najwyższych wzrostów gospodarczych w Europie.
Nadwyżka w handlu zagranicznym Polski, ale w tle spowolnienie

Północ kontra Południe, czyli wierzyciele kontra dłużnicy

Kategoria: Analizy
Asymetria, między krajami bardzo zadłużonymi a zadłużonymi umiarkowanie, jest groźna dla stabilności strefy euro, a także całej Unii Europejskiej. Zwiększa bowiem ryzyko przedłużającej się stagnacji gospodarczej.
Północ kontra Południe, czyli wierzyciele kontra dłużnicy