QE pomogło nie tylko giełdom, ale i całej gospodarce

20.12.2013
Gdyby nie QE, długoterminowe stopy procentowe w USA  byłyby o 125 pkt bazowych wyższe, a PKB w ciągu pięciu lat o 2,5 proc. niższe. QE pomogło rynkom finansowym, ale i realnej gospodarce.  Niekonwencjonalna polityka prawdopodobnie uratowała Amerykę przed groźbą deflacji – mówi Tatiana Fic, ekonomistka w National Institute of Economic and Social Research.

Dr Tatiana Fic (Fot. NIESR)


Obserwator Finansowy: Ben Bernanke zapowiedział ograniczanie programu QE3 co miesiąc o 10 mld dolarów do końca 2014 roku. Rynki spodziewały się, że tę decyzję podejmie dopiero w marcu jego następczyni Janet Yellen. Dlaczego wszyscy byli tacy zaskoczeni?

Tatiana Fic: Zgadzam się, że rynki nie oczekiwały decyzji w tym roku, ale po pięciu latach prowadzenia tak bezprecedensowej polityki zakupu aktywów nie można było przecież wykluczyć wycofywania się z niej. Szczególnie, że ta decyzja była sygnalizowana już w maju, a spodziewano się jej we wrześniu. Wtedy rynki zareagowały dość mocno, wzrosły długoterminowe stopy procentowe. We wrześniu do tego ograniczenia nie doszło, ale stało się to przy dość słabych danych makroekonomicznych i niepewności związanej z sytuacją budżetową USA. Tych czynników nie było już w grudniu i stąd pewnie decyzja FED.

Ograniczenie QE3 miało wywołać spadki na giełdach i silne umocnienie dolara, ale giełdy poszły w przeciwną stronę. Jak to wytłumaczyć?

Tak, jak wprowadzenie QE, które towarzyszyło bardzo silnemu osłabieniu gospodarczemu,  wywołało wzrosty na giełdach wynikające ze zwiększonej płynności i realokacji aktywów (duże zakupy aktywów przez banki centralne zmieniają relatywny popyt na poszczególne rodzaje aktywów), tak przy jego ograniczeniu faktycznie można było oczekiwać spadków na giełdach. Wzrosty, które nastąpiły można zatem interpretować w kategoriach pierwszych objawów powrotu do normalności – sytuacja w gospodarce poprawia się, a ograniczenie QE sygnalizuje, ze poprawa może mieć charakter trwały.

Bilans FED przekroczył właśnie 4 bln dolarów, a przed rozpoczęciem pierwszej rundy QE był znacznie poniżej 1 bln. Czy czterokrotny wzrost mógł przyczynić się do ograniczenia QE3?

Myślę, że brano to pod uwagę. Żaden bank centralny w historii nie miał tak rozdmuchanego bilansu, ani nie prowadził niekonwencjonalnej polityki na taką skalę. Można się spodziewać, że gdyby ten bilans dalej rósł i byłby utrzymywany zbyt długo mogłoby to mieć poważne konsekwencje inflacyjne.

Często słychać opinię, że cały program QE pomógł tylko Wall Street, a nie Main Street, czyli tylko rynkom finansowym, a nie reszcie gospodarki.

Nie zgadzam się z tym. Z badań, które przeprowadziłam wynika, że luzowanie ilościowe faktycznie przyczyniło się przede wszystkim do obniżenia długoterminowych stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych, strefie euro, Japonii, Wielkiej Brytanii, ale też Brazylii, Chinach, Indiach i Rosji. W większości tych krajów nastąpiły także wzrosty cen akcji. Co ciekawe, nie odnotowano deprecjacji głównych walut rynków rozwiniętych.

Gdyby nie QE, długoterminowe stopy procentowe w USA byłyby aż o 125 punktów bazowych wyższe. To niewątpliwie pomogło rynkom finansowym, ale miało też wpływ na gospodarkę realną. Niższe stopy procentowe to przecież niższe koszty kredytów, większe inwestycje i lepsza koniunktura. Z moich symulacji wynika, że gdyby nie prowadzono programu QE, poziom PKB w Stanach Zjednoczonych byłby niższy o ponad 2,5 punktu procentowego. Taka była średnia roczna zmiana w okresie pięciu lat prowadzenia QE.

Po upadku Lehman Brothers zamarł rynek międzybankowy i w ogóle obieg pieniądza. Co by się stało gdyby w marcu 2009 roku FED nie wprowadził Quantitative Easing?

Ciężko spekulować, bo całe szczęście ten program wprowadzono. Mówię całe szczęście, bo sytuacja na przełomie 2008 i 2009 roku była bardzo poważna. Mieliśmy niefunkcjonujące rynki finansowe i zamrożony sektor bankowy. I to były główne motywy wprowadzenia QE. Dopiero później, z kolejnymi odsłonami tego programu akcent przesuwał się na pobudzanie wzrostu gospodarczego.

Co by nam groziło? Deflacja czy powtórka Wielkiej Depresji?

Dane pokazują, że groźba deflacji była całkiem realna. Co więcej patrząc na te pięć lat widać, że konwencjonalna polityka pieniężna miałaby ogromne problemy ze skalą problemów jakie wystąpiły, można więc powiedzieć, że sięgnięcie po środki niekonwencjonalne było jedynym wyjściem.

Kiedy należy spodziewać się pierwszych podwyżek stóp procentowych w USA?

Moja instytucja, National Institute of Economic and Social Research, zakłada, że pierwsze podwyżki nastąpią w 2015 roku i takie jest oczekiwanie większości rynku. Wynika ono z tego, że inflacja jest poniżej 2 proc. i na razie nie prognozuje się, aby miała szybko wzrosnąć, choć oczywiście niepewność w obecnej sytuacji jest duża.

Dlatego FED zastosował forward guidance informując, że „prawdopodobnie będzie właściwe utrzymać stopy na poziomie bliskim zera znacznie dłużej niż do momentu gdy stopa bezrobocia spadnie poniżej 6,5 proc.”?

To był potrzebny komunikat, który pozwolił na rozróżnienie, że od decyzji o ograniczeniu skupu aktywów do podwyżek stóp procentowych może być jeszcze całkiem daleka droga. Ważne było pokazanie, że ograniczenie QE to jeszcze nie restrykcyjna polityka monetarna.

Czy dlatego także na polskim rynku nie było silnej negatywnej reakcji na ograniczanie QE?

Pewnie tak, choć warto sobie zdawać sprawę, że sytuacja jest jednak dość skomplikowana. W QE uczestniczą przecież największe banki świata, a więc ta polityka wpływa także na międzynarodowe przepływy kapitału między krajami, a także na relokację aktywów, co może mieć skutki dla takich krajów jak Polska.  Nie powinny być one jednak nadmiernie negatywne.

Coraz częściej słychać, że po tym jak luzowanie ilościowe skończy FED, to po zmianie traktatów zacznie EBC.  Czy faktycznie w strefie euro można sobie wyobrazić bezpośredni skup aktywów przez bank centralny?

Ciężko to sobie wyobrazić, chociażby z powodu wątpliwości co do skuteczności takiej polityki w Europie. Gospodarki USA i strefy euro są jednak dość różne. Dlatego FED koncentrował się na skupie obligacji, dla EBC duże znaczenie miała bezpośrednia pomoc dla banków. W USA  większą rolę odgrywają bowiem rynki akcji i długu,  natomiast w Europie kontynentalnej większa jest rola banków.

Rozmawiał Marek Pielach

Dr Tatiana Fic – ekonomistka w National Institute of Economic and Social Research, niezależnym ośrodku badawczym w Londynie. Przy pomocy modelu gospodarki globalnej NIGEM  przeprowadziła serię symulacji kontrfaktycznych – co stałoby się w gospodarce, gdyby nie wprowadzono QE (tzn. gdyby długookresowe stopy procentowe były wyższe, ceny akcji – niższe i premia za ryzyko inwestycyjne – wyższa). Wnioski z badania można znaleźć tu. Jest absolwentką SGH.

OF


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test