Dziennikarz Obserwatora Finansowego, specjalizuje się w makroekonomii i finansach publicznych
Moritz Kraemer Fot. S&P
Obserwator Finansowy: Co jeszcze musi zrobić Grecja, aby otrzymać rating D w metodologii S&P, oznaczający bankructwo?
Moritz Kraemer: Standard & Poors ogłosił już bankructwo na greckich obligacjach rządowych 27 lutego 2012 roku, kiedy warunki umowne zostały zmienione na szkodę obligatariuszy przez wsteczne umieszczenie w nich zbiorowych klauzul wykonalności i restrukturyzację, która nastąpiła potem.
Wraz z zakończeniem wymiany obligacji 2 maja usunęliśmy z greckich papierów rządowych ocenę SD (ang. selective default – selektywne bankructwo) i przypisaliśmy im rating CCC. Oznacza to, że uważamy, iż istnieje znaczne prawdopodobieństwo, że grecki rząd może być zmuszony do restrukturyzacji zadłużenia w niezbyt odległej przyszłości. Jeśli stanie się to faktem, znowu zmienimy rating na ten oznaczający bankructwo.
Dlaczego jednak Grecja była oceniana na AAA tak długo?
Grecja nigdy nie dostała ratingu AAA od Standard & Poors. Co więcej, nasz rating nigdy nie wyszedł poza kategorię A, a ocenę Grecji zaczęliśmy obniżać już w 2004 orku, na długo przed tym nim kryzys stał się widoczny. To rynki finansowe pożyczały Republice Helleńskiej na prawie identycznych warunkach jak Niemcom czy Francji. Tak więc to „rynek” nadał Grecji quasi-AAA, nie S&P. My zawsze byliśmy dużo bardziej sceptyczni i wyrażaliśmy ten sceptycyzm w naszych ratingach.
Co spowodowało obniżki ratingów państw strefy euro w 2008 roku i później?
Był to zbieg niekorzystnych zmian. Korekta w dół naszych średnio i długoterminowych prognoz wzrostu w Europie, szczególnie na tzw. peryferiach, nasze obawy o zdolność rządów do zrównoważenia krajowych gospodarek i obawy związane ze wzrostem ich wskaźników zadłużenia. Według naszej metodologii oceny długu państwowego, fiskalne i gospodarcze czynniki są kluczowe przy dokonywaniu oceny zdolności kredytowej rządu. To prawda zarówno wewnątrz strefy euro, jak i poza nią.
Dlaczego ratingi większości z tych krajów wciąż mają perspektywę negatywną?
Negatywna perspektywa sygnalizuje, że istnieje prawdopodobieństwo przynajmniej jeden do trzech, że rating może zostać obniżony w ciągu najbliższych dwóch lat. Nasz pogląd jest taki, że bilans ryzyk w strefie euro wciąż jest negatywny, w związku z tym znajduje to odzwierciedlenie w negatywnych prognozach.
Jak Standard & Poor’s ocenia odpowiedź Europejskiego Banku Centralnego na bieżące wydarzenia?
Uważamy, że działania EBC, zwłaszcza LTRO (ang. Long-Term Refinancing Operation), na początku tego roku, powstrzymały większy kryzys sektora finansowego w strefie euro. Jednak EBC nie może rozwiązać problemu, może jedynie dostarczyć trochę czasu europejskim decydentom do zaoferowania skutecznych i opłacalnych rozwiązań.
EBC znacznie zwiększył swój bilans z około 15 proc. PKB strefy euro na początku 2008 roku do ponad 30 proc. dzisiaj. To silny sygnał, jak zdecydowany był EBC by zapobiec pogłębianiu się kryzysu finansowego. Znowu jednak, większość zadań związanych z zarządzaniem kryzysowym, w tym usunięcie wszelkich wątpliwości co do wypłacalności banków i państw, pozostaje domeną wybranych rządów. Tu wciąż jest do wykonania wiele pracy.
Od czego zależy rating EFSF (Europejski Mechanizm Stabilności Finansowej) i innych europejskich wielostronnych instytucji kredytowych?
Rating EFSF zależy bezpośrednio od zdolności kredytowej jego poręczycieli. Gdy ratingi Francji i Austrii zostały obniżone do AA+ w styczniu 2012 roku, EFSF nie korzystał już z 100 proc. pokrycia gwarancjami na poziomie AAA. Doprowadziło to do natychmiastowego obniżenia ratingu EFSF do AA+.
W przypadku innych wielostronnych instytucji kredytowych, takich jak np. EBI (Europejski Bank Inwestycyjny – przyp. red), rating zależy od jakości portfela kredytowego. Korzysta on również z kapitałów rezerwowych dla pokrycia strat, czego EFSF nie robi. Musimy także pamiętać, że EBI był w stanie wyegzekwować swój status preferowanego wierzyciela, i został w pełni spłacony przez Grecję i firmy powiązane z greckim państwem, podczas gdy zobowiązania wobec prywatnych wierzycieli poddano restrukturyzacji.
Dlatego nie obniżyliśmy ratingu EBI i innych wielostronnych instytucji, choć perspektywa jest negatywna. Uważamy, że ryzyko dla jakości kredytów EBI powiększa się wraz z pogorszeniem warunków gospodarczych i finansowych w Europie.
Czy nie będąca w strefie euro Polska może mieć wyższy rating?
Polski rating pozostaje na poziomie A- od 2007 roku i ma obecnie stabilną perspektywę. Sygnalizuje to, że ocena prawdopodobnie pozostanie niezmieniona w średnim terminie oraz, że zagrożenia oraz szanse dotyczące koniunktury są zasadniczo zrównoważone. Pozytywny ruch ratingu powinny poprzedzić dalsze wysiłki na rzecz poprawy konkurencyjności poprzez reformy strukturalne w celu wspierania wzrostu wydajności, przy jednoczesnym zatrzymaniu i odwróceniu się tendencji do wzrostu długu publicznego tak, aby spadł on poniżej pierwszego progu ostrożnościowego (50 proc. PKB).
Jednak rating może być też poddany presji negatywnej, jeśli polskiemu rządowi nie uda się osiągnąć stabilnej sytuacji w finansach publicznych, lub osiągnie ją z większym poślizgiem niż wynika to z naszych założeń. Podobnie znaczące i utrzymujące się poszerzenie nierównowagi zewnętrznej może narazić na presję obniżenia ratingu. Choć Polska nie jest odizolowana od kryzysu w strefie euro, cieszy się dodatkową elastycznością dzięki niezależnej polityce monetarnej i płynnemu kursowi walutowemu, który powinien ułatwić realizację właściwej polityki reagowania na kryzys. Warto zauważyć, że rynki kapitałowe wydają się być przy nieco bardziej pesymistyczne w stosunku do Standard & Poors. Polskie CDS-y notowane są na poziomach typowych dla emitentów w kategorii BBB.
Jak S&P generalnie ocenia europejską odpowiedź na kryzys?
Obniżka ratingów dziewięciu państw członkowskich europejskiej unii monetarnej była podyktowana głównie przez naszą ocenę, że inicjatywy polityczne, które zostały podjęte przez europejskich decydentów mogą być niewystarczające, aby w pełni rozwiązać bieżące systemowe problemy w strefie euro. Naszym zdaniem, porozumienia polityczne nie dostarczają wystarczających dodatkowych środków lub elastyczności operacyjnej, która wzmocniłaby europejskie działania ratunkowe, albo zwiększyła wsparcie dla tych państw strefy euro, które poddane są rosnącemu naciskowi rynkowemu.
Wierzymy również, że dotychczasowa umowa opiera się jedynie na częściowym uznaniu źródła kryzysu: że obecne zawirowania na rynkach finansowych wynikają przede wszystkim z rozrzutności fiskalnej na obrzeżach strefy euro. Naszym zdaniem jednak problemy finansowe strefy euro są w równym stopniu konsekwencją wzrostu nierównowagi zewnętrznej i rozbieżności w konkurencyjności pomiędzy rdzeniem EMU a tzw. peryferiami.
Proces reform na podstawie jednego filaru – fiskalnej wstrzemięźliwości może okazać się autodestrukcyjny, ponieważ popyt wewnętrzny spadnie wraz z rosnącymi obawami konsumentów dotyczącymi bezpieczeństwa zatrudnienia i dochodów, niszczącymi też krajowe wpływy podatkowe.
Rozmawiał Marek Pielach
Moritz Kraemer jest dyrektorem zarządzającym Standard & Poor’s. Będzie on uczestnikiem debaty inauguracyjnej pt: Jak przezwyciężyć kryzys zaufania na rynkach finansowych Drugiego Europejskiego Kongresu Finansowego, który rozpoczyna się dzisiaj w Sopocie. Organizatorem Kongresu jest Gdańska Akademia Bankowa Instytutu Badań nad Gospodarką Rynkową.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
