Hedge to finanse dla gotowych do ryzyka

Fundusze hedgingowe uchodzą za najbardziej jaskrawy przejaw spekulacyjnego charakteru rynków finansowych. Wini się je, że doprowadziły do kryzysu, z którego świat nie może się pozbierać. W dużej mierze wynika to z niewiedzy czym są takie fundusze. Są ryzykowne, bo tego potrzebują inwestorzy - mówi dr Katarzyna Perez, autorka książki „Fundusze hedge. Istota, strategie, potencjał rynku”.
Hedge to finanse dla gotowych do ryzyka

Katarzyna Perez (Fot. K. Perez)

Obserwator Finansowy: Czy fundusze hedgingowe są rzeczywiście tak straszne, jak je malują? Niektórzy ekonomiści uważają, że mogą one zwiększać ryzyko systemowe i ich aktywność była jedną z przyczyn kryzysu finansowego z 2007 r.?

Katarzyna Perez: Jeszcze 10 lat temu nie było żadnej książki na temat funduszy hedge – nie było informacji, czym one są, jak działają – tylko straszono nimi w mediach. Uważano, że skoro zarabiają krocie, muszą być bardzo ryzykowne, choć w rzeczywistości wiele z nich stosuje strategie zabezpieczające, które sprawiają, że nie ponoszą one prawie żadnego ryzyka.

Fundusze hedge działają na rynku finansowym od wielu lat. W tym czasie zdarzało się, że wywoływały zamieszanie. Na przykład w czasie kryzysu azjatyckiego kilka funduszy manipulowało kursami walut zagrożonych krajów. Tym razem tak nie było. Dostępne dzisiaj dane pokazują, że fundusze hedgingowe nie działały na amerykańskim rynku subprime,  na którym zaczął się kryzys. Duża część z nich inwestowała w tym czasie na rynkach akcji, gdzie bardzo dużo straciły w wyniku ostatniego kryzysu. Ale tak samo dotknięte były tradycyjne fundusze inwestycyjne, czy inni inwestorzy instytucjonalni i prywatni.

Czym więc różnią się fundusze hedge od tradycyjnych funduszy inwestycyjnych?

W przypadku tradycyjnych funduszy inwestycyjnych zarządzający dążą do osiągnięcia ponadprzeciętnych stóp zwrotu, które porównywane są z odpowiednim punktem odniesienia. Punktem takim, czyli benchmarkiem są na przykład wskaźniki mWIG40 lub sWIG80 w przypadku funduszu akcyjnego inwestującego w małe i średnie przedsiębiorstwa. Jak pokazują badania, cel ten jest osiągany bardzo rzadko, zwłaszcza po uwzględnieniu kosztów. Mimo to zarządzający tymi funduszami otrzymują wynagrodzenie proporcjonalne do wielkości zarządzanych aktywów. Dlatego celem ich działania często przestaje być ponadprzeciętna stopa zwrotu, a staje się nim pozyskanie jak największego kapitału do funduszu.

W przypadku funduszy hedge głównym wynagrodzeniem dla menedżera funduszu nie jest opłata za zarządzanie, lecz premia za wyniki, wynosząca najczęściej 20 proc. wypracowanego zysku. Funkcjonowanie funduszy hedge nie podlega ustawodawstwu o funduszach inwestycyjnych, w związku z czym mają one do dyspozycji szerszą paletę narzędzi i instrumentów obejmujących np.  grę na spadki, dźwignię finansową czy derywaty. Polityka inwestycyjna jest tu elastyczna, a zarządzanie bardzo aktywne. Ponadto zarządzający funduszem hedge inwestuje prawie całość swojego płynnego majątku w fundusz – w ten sposób w oczach inwestorów jest on bardziej wiarygodny.

Z założenia fundusze hedge są skierowane do bardzo zamożnych osób indywidualnych lub instytucjonalnych, które są gotowe podejmować duże ryzyko dla osiągnięcia bardzo dużych stóp zwrotu. Stąd dużo wyższa bariera wejścia – minimalna inwestycja wynosi od kilkuset tysięcy do kilku milionów dolarów. W 2010 r. w funduszach hedge było ulokowanych na całym świecie około 1,9 biliona dolarów. Dla porównania – w funduszach akcyjnych było 9 bilionów, w funduszach obligacji 4,5 biliona.

Co to znaczy, że fundusze hedge dążą do nieograniczonej stopy zwrotu?

Można to wytłumaczyć przez porównanie z tradycyjnymi funduszami inwestycyjnymi, które ocenia się w odniesieniu do benchmarku. Przypuśćmy, że nabyliśmy jednostki uczestnictwa tradycyjnego funduszu polskich akcji. W ciągu roku jednostka uczestnictwa potaniała o 5 proc., ale WIG spadł o 12 proc. Mówimy wówczas, że relatywna stopa zwrotu jest dodatnia i wynosi 7 proc. – to spory sukces.

Celem funduszy hedge jest nieograniczona stopa zwrotu. Nie oznacza to, że oczekujemy nieskończonej stopy zwrotu. Chodzi o to, że stopa zwrotu jest nieograniczona żadnym benchmarkiem – fundusz ma przynosić dodatnie stopy zwrotu niezależnie od koniunktury giełdowej.

Czy rzeczywiście fundusze hedge zarabiają więcej niż tradycyjne fundusze inwestycyjne?

Ogólnie rzecz biorąc tak, co wynika z aktywnego zarządzania tymi funduszami i ich elastycznej polityki inwestycyjnej.  Jednak wysoka dochodowość funduszy hedge jest często okupiona dużą zmiennością zwrotów z inwestycji, zarówno w krótkim, jak i długim okresie. Ponadto występuje zróżnicowanie w zależności od rodzaju strategii funduszy hedgingowych. Co ciekawe, nie widać, aby więcej dawały zarobić fundusze, które pobierają wyższe premie za sukces. Dochodowość funduszu jest często tym większa, im ostrzejsze reguły dotyczące początkowego okresu zamrożenia kapitału czy długości oczekiwania na umorzenie udziałów.

Poza tym młodsze i małe fundusze hedge zarabiają więcej niż starsze i większe. Wynika to z tego, że w pierwszych latach działania nowego funduszu zarządzający musi wypracować jak największe stopy zwrotu, aby zdobyć uznanie i zaufanie klientów. Z upływem czasu, gdy wartość zainwestowanych środków rośnie, coraz trudniej jest znaleźć atrakcyjną okazję inwestycyjną, do tego o dużej wartości. Zdarza się, że po osiągnięciu pewnej wielkości funduszu, zarządzający tracą charakterystyczny dla nowicjuszy zapał, więcej odpoczywają, koncentrując się na utrzymaniu status quo.

Przypuśćmy, że mam do dyspozycji milion dolarów, który chcę powierzyć funduszowi hedge. Na co powinienem zwrócić uwagę?

Przede wszystkim na ich wyniki inwestycyjne, choć ich interpretacja i porównanie nie jest takie łatwe. Po pierwsze, fundusze hedge działają w warunkach dużo mniejszej przejrzystości niż tradycyjne fundusze inwestycyjne, które są kontrolowane przez Komisję Nadzoru Finansowego. Ta tajemniczość jest do pewnego stopnia zrozumiała – gdyby strategia była jawna, każdy mógłby ją powtórzyć na własną rękę i tym samym do zera obniżyć jej opłacalność. Jednakże kilka głośnych upadków funduszy hedge wymusiło w tej kwestii pewne zmiany.

Szczególnie po upadku funduszu LTCM w 1998 r. zarządzający nauczyli się, że nie można prowadzić tak nieprzejrzystej działalności jak wcześniej. Tego też zaczęli wymagać klienci, szczególnie duzi, tacy jak fundusze emerytalne czy fundacje uniwersyteckie.

Jednak nadal fundusze hedge nie są zobowiązane do raportowania komukolwiek wyników swojej działalności. Mogą, ale nie muszą tego robić. W związku z tym często zdarza się, że fundusz nie przekazuje wyników, które są gorsze od wyników konkurencji. Nowy fundusz może też nie przekazywać danych, dopóki nie osiągnie stóp zwrotu, którymi mógłby się pochwalić i wtedy zgłasza je razem z całą dotychczasową historią. To zjawisko nazywamy efektem historycznych stóp zwrotu. W ten sposób w bazach danych są nadreprezentowane fundusze, które odniosły sukces. Podobnie działa efekt przetrwania. Analizując dane funduszy, które w chwili obecnej raportują swoje wyniki, pominięte zostają fundusze, które przestały raportować, najprawdopodobniej w wyniku tego, że zostały zlikwidowane.

Biorąc pod uwagę wszystkie powyższe zastrzeżenia, bardzo ważne jest też, aby rozróżniać rentowność od efektywności funduszu.

Rentowność to wyrażony w procentach zysk z inwestycji w danym okresie. Czym więc jest efektywność?

Efektywność to rentowność ważona ryzykiem. Kiedy patrzymy wyłącznie na rentowność, może okazać, że jakiś fundusz był bardzo zyskowny, ale ten rezultat był wynikiem podejmowania dużego ryzyka. Taka sama strategia w kolejnym roku może przynieść dotkliwe straty. Dlatego lepiej jest porównywać wyniki funduszy patrząc na ich zyskowność w odniesieniu do podejmowanego ryzyka. Im większy zysk przy mniejszym ryzyku – tym lepiej i tym większa efektywność funduszu. Oczywiście przeszłe wyniki nie dają gwarancji podobnych rezultatów w przyszłości.

Kto zarządza funduszami hedge?

Większość  zarządzających wywodzi się z rynku tradycyjnego, na którym zarządzali zwykłymi funduszami inwestycyjnymi. Gdy udaje im się odnieść sukces i zdobyć majątek, często przenoszą się na rynek funduszy hedge. Wabikiem są dużo większe zyski (a więc i wyższe premie za sukces), jakie można tu osiągnąć. Żeby działać na rynku hedge, trzeba mieć co najmniej kilka milionów dolarów kapitału. Stąd też wysokie progi wejścia dla inwestorów. Jeśli fundusz prowadzi dobry i uznany w środowisku zarządzający, to jego klientami są banki inwestycyjne, fundusze emerytalne czy fundacje uniwersyteckie, które wpłacają kwoty rzędu 5 milionów dolarów. A jak się jest mniej znanym zarządzającym, to tak naprawdę klientami są znajomi.

Część zarządzających pochodzi z zupełnie innych dziedzin niż finanse. Warto zauważyć, że pierwszy fundusz hedge został założony nie przez finansistę, ale dziennikarza. Alfred Winslow Jones przeprowadził wywiady z wieloma osobami pracującymi na Wall Street i doszedł do wniosku, że większość z nich tak naprawdę nie wie co robi, tylko ma dużo szczęścia. Stwierdził, że może być od nich lepszy.

I rzeczywiście był?

Tak. Założony przez niego w 1949 r. fundusz A.W. Jones & Co. działał w ukryciu przez ponad 16 lat, kiedy wyszło na jaw, że osiągnął spektakularny sukces. To przyciągnęło rzeszę naśladowców. W niemal rok powstało 140 funduszy hedge. Wcześniej było ich najwyżej kilkanaście.

Czy w Polsce działa jakiś fundusz hedgingowy?

Zgodnie z moją wiedzą w Polsce nie jest zarejestrowany żaden fundusz hedge. Występuje kilkanaście funduszy, np. mających w swej nazwie słowa „absolute return” lub „absolutny zwrot”, które posiadają pewne cechy funduszy hedge. Ponieważ jednak podlegają ustawodawstwu o funduszach inwestycyjnych i nadzorowi ze strony KNF, nie są prawdziwymi funduszami hedge. Nazywam je funduszami quasi-hedge.

Jestem pewna, że oprócz nich rynek polski, np. rynek walutowy czy rynek akcji, „odwiedzają” zagraniczne fundusze hedge.  Są to rynki, na których można znaleźć wiele okazji do zarobku, stąd sądzę, że nie jeden fundusz hedge zarządzany z londyńskiego City lub Canary Wharf  za pośrednictwem swojego głównego brokera dokonał na nich transakcji.

>czytaj też: Katarzyna Perez „Wyniki inwestycyjne funduszy hedge. Czynniki wpływające na ich interpretację”.

Rozmawiał Krzysztof Nędzyński

Dr Katarzyna Perez jest pracownikiem naukowym na Uniwersytecie Ekonomicznym w Poznaniu. Jest autorką dwóch książek – pierwsza właśnie doczekała się drugiego wydania: „Fundusze inwestycyjne. Rodzaje, zasady funkcjonowania, efektywność” (Wolters Kluwer Polska, wyd. 2, 2012).

 

Katarzyna Perez (Fot. K. Perez)

Otwarta licencja


Tagi