Jak uniknąć nadchodzącego kryzysu zadłużeniowego

W obecnej sytuacji globalny kryzys zadłużeniowy prawdopodobnie skazałby miliony ludzi na bezrobocie, stając się pożywką dla niepokojów i przemocy na całym świecie. W związku z tym proponujemy utworzenie wielostronnego mechanizmu wykupu długu państwowego, którym mógłby zarządzać MFW.
Jak uniknąć nadchodzącego kryzysu zadłużeniowego

(©Envato)

Niezależnie od szalejącej na świecie pandemii COVID-19, ponad 100 państw o niskim i średnim dochodzie będzie musiało w tym roku zapłacić łącznie 130 mld dolarów w ramach obsługi zadłużenia, z czego około połowa przypadnie na wierzycieli prywatnych. W sytuacji, gdy ustała znaczna część aktywności gospodarczej, a przychody podatkowe gwałtownie spadają, wiele krajów będzie zmuszonych do zaprzestania spłaty zobowiązań. Inne z trudem zmobilizują skąpe zasoby, aby wypłacić ratę wierzycielom, co zmusi je do ograniczenia palących wydatków zdrowotnych i socjalnych. Jeszcze inne zaciągną kolejne kredyty, odwlekając rozwiązanie problemu na później, co dziś, w warunkach zalewu płynności uruchomionej przez banki centralne na całym świecie, wydaje się nieco łatwiejsze. (Djankov i Panizza 2020 publikują podsumowanie pierwszych prac opisujących wpływ COVID-19 na gospodarki rozwijające się i wschodzące).

Odebraliśmy wiele bolesnych lekcji – od straconej dekady lat 80. w Ameryce do niedawnego kryzysu w Grecji – na temat tego, co się dzieje, gdy jakiś kraj nie jest w stanie obsługiwać długu. W obecnej sytuacji globalny kryzys zadłużeniowy skazałby miliony ludzi na bezrobocie, stając się pożywką dla niepokojów i przemocy na całym świecie. Wiele osób będzie szukać pracy za granicą, co może nadmiernie obciążyć systemy kontroli granicznej i systemy imigracyjne w Europie i Ameryce Północnej. Kolejny kosztowny kryzys imigracyjny będzie z kolei odwracać uwagę od pilnie potrzebnych działań w celu przeciwdziałania zmianom klimatycznym. Niestety, takie katastrofy humanitarne stają się obecnie nową normą.

Od kredytu do kryzysu, czyli jak długi mogą zaszkodzić globalnej gospodarce

Ten koszmarny scenariusz nie musi się ziścić, jeśli natychmiast przystąpimy do działania. Źródła grożącego nam dziś kryzysu zadłużeniowego są łatwe do zrozumienia. W wyniku polityki luzowania ilościowego (ang. quantitative easing), poziom długów publicznych (w tym głównie wartość obligacji skarbowych) krajów o niskim i średnim dochodzie wzrósł ponad trzykrotnie od czasu globalnego kryzysu finansowego z 2008 roku. Obligacje państwowe są bardziej ryzykowne od „oficjalnego” długu zaciąganego w instytucjach wielostronnych i agencjach pomocowych z krajów rozwiniętych, ponieważ wierzyciele mogą z byle powodu uruchomić ich masową wyprzedaż, wywołując gwałtowne osłabienie waluty i inne, brzemienne w skutki zawirowania gospodarcze.

W wyniku polityki luzowania ilościowego poziom długów publicznych krajów o niskim i średnim dochodzie wzrósł ponad trzykrotnie od czasu globalnego kryzysu finansowego z 2008 roku.

Jeszcze w czerwcu 2013 roku wyrażaliśmy obawę, że „krótkowzroczność rynków finansowych, do spółki z krótkowzrocznością rządów toruje drogę następnemu światowemu kryzysowi zadłużeniowemu” (Stiglitz i Rashid 2013). Teraz nadeszła chwila prawdy. W marcu tego roku Organizacja Narodów Zjednoczonych wezwała do redukcji zadłużenia najsłabiej rozwiniętych krajów na świecie. Kilka państw G20 oraz MFW zawiesiło konieczność obsługi długu do końca bieżącego roku i wezwało wierzycieli prywatnych, by poszli za ich przykładem.

Niestety, jak można się było spodziewać, nawoływania pozostały bez echa. Na przykład nowo utworzona grupa robocza wierzycieli Africa Private Creditor Working Group już odrzuciła pomysł skromnej, ale szeroko zakrojonej redukcji zadłużenia krajów ubogich. W rezultacie, znaczna część – jeśli nie większość – korzyści płynących z redukcji zadłużenia przez wierzycieli instytucjonalnych zostanie skonsumowana przez wierzycieli prywatnych, którzy nie chcą się zgodzić na jakiekolwiek zmniejszenie zadłużenia.

Skutek jest taki, że podatnicy w państwach, z których pochodzą wierzyciele po raz kolejny zmuszeni będą ponieść koszty podejmowania nadmiernego ryzyka i pochopnego przyznawania kredytów przez podmioty prywatne. Jedynym sposobem, by tego uniknąć jest kompleksowe wstrzymanie spłaty długów, które obejmowałoby także wierzycieli prywatnych. Jest jednak mało prawdopodobne, aby prywatni wierzyciele zaakceptowali takie rozwiązanie bez zdecydowanych działań państw, w których zawierane są kontrakty dłużne. Dlatego właśnie te rządy muszą powołać się na doktrynę konieczności i doktrynę siły wyższej w celu realizacji kompleksowego wstrzymania spłaty długów.

Ale wstrzymanie spłat samo w sobie nie rozwiąże systemowego problemu nadmiernego zadłużenia. W tym celu pilnie potrzebna jest głęboka restrukturyzacja zadłużenia. Historyczne doświadczenia pokazują, że w przypadku wielu krajów niewystarczająca i spóźniona restrukturyzacja długu staje się jedynie zarzewiem kolejnego kryzysu. Tymczasem długa walka Argentyny o restrukturyzację zadłużenia wobec opornych, krótkowzrocznych, twardogłowych i bezlitosnych prywatnych wierzycieli pokazała, że klauzule zbiorowego działania mające na celu ułatwienie restrukturyzacji nie są wcale tak skuteczne, jak się spodziewano.W większości przypadków po zbyt wąskiej restrukturyzacji w ciągu pięciu lat ma miejsce kolejna, przy ogromnych cierpieniach ludności kraju-dłużnika. Na dłuższą metę tracą na tym także wierzyciele.

Czy państwa mają prawo odmówić spłaty długów?

Na szczęście istnieje alternatywa, dotąd rzadko wykorzystywana: dobrowolny wykup długu państwowego. Wykup zadłużenia jest czymś powszechnym w świecie korporacji i okazał się skuteczny zarówno w Ameryce Łacińskiej w latach 90. XX wieku, jak i ostatnio w kontekście Grecji. Zaletą wykupów jest również to, że pozwalają na uniknięcie drakońskich warunków, z jakimi zwykle związana jest konwersja (zamiana) zadłużenia.

Głównym celem programu wykupu długu byłoby zmniejszenie obciążeń zadłużeniowych poprzez uzyskanie znacznych rabatów (tzw. haircuts) od nominalnej wartości obligacji skarbowych, oraz poprzez minimalizację ekspozycji na ryzykownych wierzycieli prywatnych. Jednak program wykupu długu mógłby również zostać zaprojektowany w taki sposób, aby skutkował realizacją celów w obszarze ochrony zdrowia lub ochroną klimatu. Służyłoby temu wprowadzenie wymogu, aby beneficjenci wydali pieniądze, które w przeciwnym wypadku przeznaczone zostałyby na obsługę długu, na kreację dóbr publicznych.

Głównym celem programu wykupu długu byłoby zmniejszenie obciążeń zadłużeniowych poprzez uzyskanie znacznych rabatów od nominalnej wartości obligacji skarbowych.

Jak tłumaczymy w nowej publikacji  CEPR Policy Insight (Stiglitz i Rashid 2020), wielostronnym mechanizmem wykupu długu mógłby zarządzać MFW, który mógłby w tym celu wykorzystać już dostępne zasoby, swój nowy instrument New Arrangements to Borrow, oraz fundusze uzupełniające pochodzące od globalnego konsorcjum krajów i instytucji wielostronnych. Kraje, które nie potrzebują pełnej alokacji specjalnych praw ciągnienia (czyli jednostek rozliczeniowych MFW) mogłyby podarować je lub czasowo udostępnić na rzecz nowego mechanizmu. Dodatkowych zasobów mogłaby dostarczyć nowa emisja specjalnych praw ciągnienia, która jest ewidentnie potrzebna. Aby zapewnić maksymalną redukcję zadłużenia dla danego poziomu wydatków, MFW mógłby przeprowadzić aukcję i zapowiedzieć wcześniej, że odkupi jedynie ograniczoną ilość obligacji.

W dłuższej perspektywie potrzebny jest przewidywalny, oparty na regułach mechanizm restrukturyzacji długu, wzorowany na obowiązujących w Stanach Zjednoczonych regulacjach dotyczących upadłości podmiotów miejskich (tzw. „Chapter 9”). Byłoby to zgodne z zaleceniami utworzonej po 2008 roku Komisji Ekspertów Organizacji Narodów Zjednoczonych w sprawie reform międzynarodowego systemu monetarnego i finansowego.

Przeciwnicy takich propozycji argumentują zwykle, że miałyby one zgubny wpływ na międzynarodowy rynek kapitałowy. Jednak dotychczasowe doświadczenie pokazuje co innego. Z pustego nie nalejesz – do restrukturyzacji zadłużenia dojdzie tak czy inaczej. Pytanie tylko, czy będzie ona miała charakter uporządkowany. Nasze propozycje pomogłyby w osiągnięciu tego celu, a tym samym wzmocnieniu rynków kapitałowych.

Ostatecznie jednak powinniśmy się martwić nie o kondycję rynków kapitałowych, ale przede wszystkim o sytuację mieszkańców krajów rozwijających się i wschodzących. Obecnie, w samym środku pandemii, istnieje pilna potrzeba redukcji zadłużenia. Taka redukcja musi być kompleksowa – czyli musi obejmować wierzycieli prywatnych – i być czymś więcej niż tylko czasowym wstrzymaniem spłaty długów. Mamy narzędzia, żeby to zrobić. Potrzeba tylko woli politycznej.

Uwaga od autorów: W niniejszym artykule wyrażone zostały wyłącznie opinie autorów i nie odzwierciedlają one poglądów Organizacji Narodów Zjednoczonych ani jej państw członkowskich.

Joseph Stiglitz Profesor uniwersytecki, Columbia University.

Hamid Rashid Szef działu Globalnego Monitoringu Gospodarczego w Departamencie Spraw Ekonomicznych i Społecznych Organizacji Narodów Zjednoczonych.

Artykuł ukazał się po raz pierwszy na portalu VoxEU. Tam też znajdują się bibliografia i przypisy.

(©Envato)

Tagi


Artykuły powiązane

Klauzula zbiorowego działania i sępie fundusze

Kategoria: Analizy
Klauzula zbiorowego działania (CAC) to zasada, która pozwala kwalifikowanej większości obligatariuszy wyrazić zgodę na prawnie wiążącą restrukturyzację zadłużenia. Kwalifikowana większość decyduje za wszystkich posiadaczy obligacji, nawet tych, którzy głosowali przeciwko niej.
Klauzula zbiorowego działania i sępie fundusze

W Argentynie bez zmian

Kategoria: Analizy
Simon Kuznets, laureat Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii w 1971 r., powiedział, że istnieją cztery rodzaje krajów: rozwinięte, nierozwinięte, Japonia i Argentyna. Za każdym z dwóch ostatnich kryje się fenomen, który już dekady temu był zagadkowy, a w miarę upływu czasu po wielokroć się zagmatwał.
W Argentynie bez zmian