• Charles Wyplosz

Nie bójcie się teraz pokusy nadużycia

26.06.2020
Od opublikowania pierwszego eBooka Vox na temat COVID-19, władze podjęły szereg decyzji, spójnych z analizami ekonomistów. Większość działań polityki gospodarczej stwarza pewną pokusę nadużycia, mogą zatem wzbudzić krytykę. Ryzyko polega na tym, że rozważania na temat pokusy nadużycia spowodują zmianę kursu reakcji strategicznych. Jest to niewłaściwy powód do obaw.
Gadomski_O globalnym zadłużeniu_photodune_envato

(©Envato)

(©Envato)

Trzeba skupić się na zatorach, a nie na pokusie nadużycia

Powszechnie uzgodniona, kluczowa kwestia analityczna jest prosta. Ukierunkowane wsparcie jest potrzebne, aby stawić czoła zaburzeniom gospodarczym spowodowanym przez połączenie epidemii, działań na rzecz ograniczenia zagrożenia zdrowia i pełnych cierpienia reakcji osób prywatnych, firm i instytucji finansowych. Jednakże bezkrytyczne wyrzucanie dużych kwot pieniędzy – czy to z niechlubnego helikoptera, czy też poprzez obniżanie podatków od zatrudnienia – nie jest skutecznym sposobem radzenia sobie z niezliczonymi zatorami, które stoją na drodze do opanowania mechanizmu gospodarczego.

Wykazy zatorów zostały opracowane, więcej pozostaje nadal do wykrycia, a wymagane reakcje polityczne są zazwyczaj proste. Radzenie sobie z wieloma, nawet z większością tzw. wąskich gardeł nie wystarczy, musimy spróbować zidentyfikować i rozwiązać wszystkie problemy z nimi związane.

Dotychczas ujawnione decyzje generalnie koncentrują się na takich działaniach, ale jakie są potencjalne pułapki?

Mogę sobie wyobrazić pięć.

  • Po pierwsze zator jest jak słabe ogniwo łańcucha – takie, które pęka, gdy mocno ciągniemy.

Dobrym (i dobrze rozpoznanym) przykładem jest ubezpieczenie zdrowotne w USA. Jeśli większość z około 27 milionów nieubezpieczonych ludzi nie może sobie pozwolić na niechodzenie do pracy czy na leczenie, epidemia i jej konsekwencje gospodarcze są znacznie gorsze (Mankel 2020). Rozważania dotyczące pokusy nadużycia  wyjaśniają, dlaczego USA są jedynym krajem rozwiniętym, który nie posiada powszechnego ubezpieczenia zdrowotnego. Odpowiedzialność indywidualna to dobra koncepcja, ale nie uwzględnia ona skutków zewnętrznych wynikających z braku opieki medycznej dla „nieodpowiedzialnych” osób, które zakażą osoby „odpowiedzialne”.

  • Po drugie, usunięcie wszystkich zatorów będzie niezwykle kosztowne.

Różne plany ogłoszone przez wiele rządów mogą kosztować 5 proc. PKB, być może znacznie więcej. Oznacza to, że musimy starannie opracowywać działania strategiczne, zwracając uwagę na ich skuteczność.

Skuteczność wydatków publicznych jest zawsze wyzwaniem, niektórzy powiedzieliby, że beznadziejnym. Jest to tym bardziej istotne kiedy podejmowane są środki nadzwyczajne. Oznacza to również, że trzeba będzie ignorować dotychczasowe zasady budżetowe lub po prostu zasady ostrożnego zarządzania. Co gorsza, tak naprawdę nie wiemy, ile będzie potrzebne, a rachunek może wzrosnąć, gdy będziemy odkrywać coraz więcej wąskich gardeł. Brzmi to jak przepis na katastrofę. Jest to kolejny przykład pokusy nadużycia – w rzeczywistości ogromnej. Decydenci polityczni, którzy w ciągu ostatnich kilku dni ośmielili się wygłaszać odważne oświadczenia, będą musieli stawić czoła silnemu regresowi.

  • Po trzecie, kryzys pojawił się w niewłaściwym momencie, jak to często bywa w przypadku kryzysów.

W ciągu ostatniej dekady w niezliczonych raportach szczegółowo opisano nadmierne zadłużenie przedsiębiorstw i niekiedy gospodarstw domowych, nadmierne wykorzystywanie dźwigni finansowej przez instytucje finansowe oraz niezrównoważony dług publiczny. Ogólnie rzecz biorąc, odpowiedź strategiczna zakładała, że z tymi zagrożeniami będziemy radzić sobie stopniowo w miarę upływu czasu – ostatecznie zakładając, że mamy przed sobą mnóstwo czasu.

To mądre podejście opierało się na braku wstrząsów. Cóż, wstrząsy pojawiają się nieoczekiwanie, a my znajdujemy się w najbardziej niewygodnej sytuacji. Wiele z zapowiedzianych działań strategicznych słusznie opiera się na pożyczkach dla gospodarstw domowych i firm, poprzez system finansowy i kasę publiczną. Oznacza to, że nadmiernie zadłużone firmy i gospodarstwa domowe będą musiały zgromadzić więcej długów, a instytucje finansowe będą musiały stać się bardziej zadłużone i bardziej obciążone, ponieważ akceptują zabezpieczenia, które mają wkrótce zniknąć. Aby tak się stało, gwarancje publiczne będą musiały zostać rozszerzone, wsparte równie wątpliwymi zabezpieczeniami albo rządy będą musiały udzielać pożyczek bezpośrednio, a być może nawet dokonywać bezpośrednich transferów. Ponownie mamy tu do czynienia z ogromną pokusą nadużycia. Bez wątpienia pojawią się mądre i rozważne zastrzeżenia, również ze strony tych samych środowisk, które odrzucały zajmowanie się problemem zadłużenia w dobrych czasach.

  • Po czwarte, jak dotąd mamy do czynienia z kryzysem gospodarczym, a nie z kryzysem finansowym.

Nawet jeśli rządom uda się odłożyć na bok opisany powyżej rodzaj oporu, ich kieszenie mogą być głębokie, ale nie są bez dna. Mogą i powinny zawiesić ograniczenie budżetowe, nawet jeśli nie mogą go wyeliminować i w końcu będą musiały poradzić sobie z konsekwencjami. Ale w miarę jak rośnie ich zadłużenie na rynkach finansowych ci, którzy byli już bardzo zadłużeni, stają w obliczu poważnych trudności finansowych.

To samo odnosi się do całej gamy instytucji finansowych. Reformy ostrożnościowe zastosowane wobec banków po 2008 r. miały na celu zwiększenie ich odporności. Odporność jest jednak pojęciem względnym. Została ona oceniona w wielu testach warunków skrajnych, ale czy testy te były na tyle skrajne, aby objąć rozwijającą się sytuację?

Wstrząsy finansowe nadciągają, rynki już zaczęły panikować. W tej sytuacji inwestorzy nie tylko próbują chronić się poprzez sprzedaż, ale wielu z nich stara się również skorzystać z krachu poprzez zajmowanie krótkich pozycji, które są potencjalnie nieskończone. Na tym etapie (tak naprawdę znacznie wcześniej) wszystkie oczy zwrócą się ku jedynym instytucjom, które mają nieskończenie głębokie kieszenie – bankom centralnym, które mogą w ostateczności pożyczać potencjalnie nieskończone kwoty.

Wszystkie oczy zwrócą się ku jedynym instytucjom, które mają nieskończenie głębokie kieszenie – bankom centralnym, które mogą w ostateczności pożyczać potencjalnie nieskończone kwoty.

Im wcześniej banki centralne poinformują, że są gotowe w ostateczności udzielać pożyczek swoim rządom, bankom i innym instytucjom finansowym, tym bardziej ustabilizują rynki i tym mniejsze będzie prawdopodobieństwo, że będą musiały interweniować. Odnosi się to zwłaszcza do EBC, jak wyjaśniono poniżej. Argumentem przeciwko takiemu jednoznacznemu stwierdzeniu jest to, że może ono stwarzać pokusę nadużycia.

  • Po piąte, zakładając, że wszystkie zapowiedzi strategiczne zostaną wdrożone, że wszystkie zatory zostaną zidentyfikowane i rozwiązane oraz że bankom centralnym uda się zdusić kryzys finansowy w zarodku, system produkcyjny będzie gotowy do szybkiego wznowienia swoich funkcji, jak tylko epidemia się zakończy.

W sytuacji, gdy bankructwa są ograniczone do minimum, a pracownicy nadal są związani z przedsiębiorstwami dzięki tymczasowemu zawieszeniu ich kontraktów, popyt powinien również zostać przywrócony, ponieważ ludzie korzystają z oszczędności odłożonych w czasie epidemii, a przedsiębiorstwa realizują opóźnione inwestycje.

Pokusa nadużyć spowszechniała

Uniknięcie drugiej fali recesji

Rządy powinny być bardzo ostrożne, aby nie zniweczyć powrotu na ścieżkę wzrostu, kiedy poczują potrzebę zlikwidowania deficytów, które pojawiły się w czasie kryzysu. Obecnie klasycznym przykładem jest druga fala recesji w strefie euro po Wielkiej Recesji. Zawieszenie ograniczeń budżetowych, nawet z uzasadnionych powodów, stwarza pokusę nadużycia. Odpowiedzią nie są ani przedwczesne oszczędności, ani niekończące się luzowanie. Znalezienie właściwej równowagi będzie wyzwaniem.

Strefa euro stoi przed szeregiem konkretnych wyzwań. Słyszymy wiele nawoływań do koordynacji. Nie ma wątpliwości, że pewna koordynacja byłaby pomocna, ale nie w każdym wymiarze. Ukierunkowane działania fiskalne, które wiążą się z transferami w celu usunięcia zatorów, są źle dostosowane do koordynacji. Większość działań musi być ukierunkowana na dobrze zidentyfikowane wąskie gardła. Przy braku unii fiskalnej, zapewnienie wsparcia przedsiębiorstwom i gospodarstwom domowym należy do kompetencji krajowych z tej prostej przyczyny, że jest ono finansowane przez podatników krajowych. Ponadto cele te są prawdopodobnie lepiej rozumiane i skuteczniej rozwiązywane na szczeblu lokalnym. Istnieje jednak ryzyko, że niektóre rządy nie będą mogły pożyczyć tego, co jest im potrzebne, ponieważ są już nadmiernie zadłużone. Biorąc pod uwagę kwoty, które prawdopodobnie będą potrzebne, ryzyko kolejnego kryzysu zadłużeniowego jest poważne, gdyż, jak obecnie wiemy, euro jest walutą obcą, ponieważ państwa członkowskie nie posiadają swojego banku centralnego, czyli EBC. Właśnie w tym zakresie wymagana jest koordynacja.

Jednym z rozwiązań byłaby wzajemna gwarancja dla nowych pożyczek krajowych. Alternatywnym rozwiązaniem jest wspólne zaciąganie pożyczek za pomocą łącznie emitowanych euroobligacji. Jest to funkcja, którą można by powierzyć Europejskiemu Mechanizmowi Stabilności (EMS), ale jego zasoby (3,5 proc. PKB) są zbyt ograniczone, warunki zbyt rygorystyczne, a proces decyzyjny, który wymaga jednomyślności, nadmiernie nieskuteczny.

Niestety, zarówno gwarancje wzajemne, jak i euroobligacje były ostatnio wielokrotnie odrzucane ze względu na pokusę nadużycia. W rzeczywistości kraje, którym udało się osiągnąć minimalny poziom długu publicznego, nie są skłonne do ochrony tych, które tego nie zrobiły. W obecnych wyjątkowych okolicznościach rozsądne byłoby odstawienie na bok kwestii pokusy nadużycia, ale biorąc pod uwagę pilność sytuacji, wydaje się mało prawdopodobne, aby po tylu latach gorących dyskusji można było wypracować porozumienie.

Kraje, którym udało się osiągnąć minimalny poziom długu publicznego, nie są skłonne do ochrony tych, które tego nie zrobiły.

Jedynym rozwiązaniem pozwalającym uniknąć potencjalnego kryzysu związanego z zadłużeniem jest zaoferowanie przez EBC takiej samej potencjalnie nieograniczonej gwarancji, jaką krajowe banki centralne oferują swoim rządom. EBC już to uczynił, wydając komunikat pod hasłem „cokolwiek będzie potrzebne”, ale następnie został on obwarowany warunkami (istniejące wcześniej programy dostosowawcze koncentrowały się na redukcji deficytu), które są niezgodne z obecną sytuacją. Usunięcie warunkowości z programu Bezwarunkowych Transakcji Monetarnych (OMT) jest najbardziej potrzebną formą koordynacji.

Oczywiście, rozwiązanie to wiąże się ze znaczną pokusą nadużycia. Odłożenie na bok kwestii pokusy nadużycia będzie decydującym sprawdzianem zdolności państw członkowskich strefy euro do konstruktywnej koordynacji działań w razie potrzeby.

Charles Wyplosz  – Emeritus Professor of International Economics, Graduate Institute, Geneva; CEPR Research Fellow.

Artykuł ukazał się w portalu Vox


Tagi


Artykuły powiązane