Raczej przerwa w bessie niż początek hossy

(CC BY-NC-SA artemuestra)

Odpowiedź na to pytanie zależy przede wszystkim od tego, z czego wynikała zwyżka cen ryzykownych aktywów, takich jak akcje, surowce, waluty i obligacje z rynków wschodzących oraz obligacje korporacyjne. Czy wynikała ona jedynie z pokrywania przez inwestorów krótkich pozycji (pozwalających zarabiać na spadkach), jakie wcześniej otwierali. Czy też wzrost ten był efektem fundamentalnych zakupów w nadziei na ostateczne przezwyciężenie problemów przez globalną gospodarkę. Na pierwszy trop naprowadzają informacje o tym, że we wrześniu krótkich pozycji na akcjach na świecie było najwięcej od przynajmniej 2006 r., odkąd zbierane są tego rodzaju dane. Sprzedający na krótko akcje, by zamknąć pozycje, muszą je odkupić, co w efekcie generuje popyt rynkowy.

Drugim tropem prowadzącym w stronę takiej interpretacji popytu z ostatnich dni, są pesymistyczne nastroje, jakie zapanowały w październiku na rynkach finansowych. Na przykład w ankiecie Investors Intelligence, obrazującej nastawienie autorów najbardziej popularnych biuletynów inwestycyjnych w USA, odsetek pesymistów u progu tego miesiąca sięgał 45,2 proc., a optymistów jedynie 34,4 proc. Charakterystyczny był wynik ankiety wśród aktywnie zarządzających portfelami, który wykazał, że w początkach października ich zaangażowanie w akcje było ujemne. W przeszłości taki wynik zdarzał się jedynie dwukrotnie.

Inwestorzy uwierzyli politykom

Trudniej doszukiwać się fundamentalnych przesłanek do zakupu ryzykownych aktywów. Perspektywy gospodarcze w ostatnim czasie nie poprawiły się. Co najwyżej inwestorzy wykazują dużo większą wiarę w skuteczność działań polityków, instytucji międzynarodowych i banków centralnych walczących z kryzysem. Wcześniej można było odnieść wrażenie, że dominuje przekonanie o ich zupełnej bezradności. Na razie jednak to tylko nadzieje, które szybko mogą się rozwiać. Działano na wszystkich frontach – próbując rozwiązać problem greckiego długu, zapewnić wsparcie dla banków oraz zagwarantować fundusze na wypadek, gdyby gdzieś jeszcze trzeba było nieść pomoc. Wszystko to ma nie dopuścić do powtórki scenariusza z jesieni 2008 r., kiedy to bankructwo Lehman Brothers całkowicie zamroziło rynki finansowe, odcinając gospodarki od finansowania.

Szczyt G20 dał europejskim liderom czas do 23 października na dogadanie się w ostatnich spornych kwestiach, choć ze strony niemieckich władz płyną już sygnały, że nie będzie to możliwe. Tak, czy inaczej, można przypuszczać, że na jakiś czas zamyka się sprawa kryzysu zadłużenia na Starym Kontynencie.

Kluczowe w tej sytuacji staje się rozstrzygnięcie, czy globalne spowolnienie gospodarcze, z jakim mamy do czynienia od kilku miesięcy jest pochodną kłopotów z długiem publicznym w Europie, czy też osłabienie aktywności gospodarczej na świecie jedynie zaostrzyło i unaoczniło, jak duży jest to problem. Fakt, że spowolnienie koniunktury zaczęło być widoczne zanim na dobre odnowił się kryzys finansów publicznych w Eurolandzie, skłania do trzymania się drugiego z tych podejść. Załagodzenie problemów w Europie ograniczy jedynie ryzyko, że w scenariuszu dalszego osłabienia kondycji gospodarek na świecie, proces ten będzie postępował mniej dynamicznie.

Pierwszy odczyt dotyczący stanu amerykańskiej gospodarki w październiku, Empire State Index, obrazujący aktywność przemysłu w regionie Nowego Jorku, wypadł wyraźnie poniżej oczekiwań i przyniósł kontynuację słabości z poprzednich miesięcy. Doniesienia ze Stanów Zjednoczonych mają obecne decydujące znaczenie, jako że tamtejsza giełda, spadając przez ostatnie miesiące relatywnie niewiele, dyskontuje scenariusz uchronienia się przed recesją.

Rynki przy silnych oporach

Tytułowa wątpliwość nabiera dodatkowego znaczenia w kontekście miejsc, w jakich kluczowe rynki ryzykownych aktywów znalazły się w połowie października. Praktycznie wszystkie dotarły do silnych średnioterminowych oporów, których przekroczenie stawiałoby pod znakiem zapytania kontynuację bessy. Amerykański S&P 500 znalazł się w okolicy 1220 pkt, niemiecki DAX w rejonie 6 tys. pkt, euro na poziomie 1,39 USD, indeks CRB, obrazujący notowania towarów, wyniósł blisko 320 pkt.

Inwestowanie zgodnie z trendem skłania do przyjęcia tezy, że opory, przynajmniej przy pierwszym na nie ataku, okażą się silne i zatrzymają ruch notowań w górę. Wszystko więc będzie zależało od charakteru zniżek, jakie potem się pojawią. Gdyby stało się inaczej i „z marszu” bariery te zostały pokonane, otrzymalibyśmy sygnał potężnej siły rynków.

Charakterystyczne w pierwszej połowie października było słabe zachowanie obligacji korporacyjnych z ratingami inwestycyjnymi. To ostatni rynek ryzykownych aktywów, o którym nie można jednoznacznie powiedzieć, że znalazł się w bessie. Jego specyfiką jest duża wrażliwość na kondycję finansową spółek. W tym kontekście istotne jest, jak regres koniunktury gospodarczej przekłada się na kondycję finansową przedsiębiorstw.

Czas na sprawdzenie tego właśnie przyszedł. Sezon wyników za III kwartał, który już rozpoczął się w USA, a niedługo przeniesie się do Europy, pozwoli inwestorom oszacować te kwestie. Jeśli przejawy pogorszenia stanu spółek i ich perspektyw będą wyraźne wyniki te będą ostatecznie potwierdzać, że giełdy znalazły się w kilkunastomiesięcznej bessie. Pierwsze przykłady – Alcoa, JP Morgan, skłaniają do ostrożności. Spółki te nie miały dobrych wiadomości dla inwestorów i po podaniu rezultatów finansowych ich notowania wyraźnie traciły.

Mimo drastycznego pogorszenia uwarunkowań gospodarczych analitycy dość niechętnie obniżali w III kwartale prognozy zysków amerykańskich spółek za ten okres. Spadły one mniej więcej o tyle, o ile kwartał wcześniej. Widać wyraźnie, że analitycy nie chcieli popełnić tego samego błędu, co w II kwartale. Wówczas obniżyli mocno swoje oczekiwania, ale jak się później okazało niepotrzebnie, bo zyski firm były takie, jak wcześniej szacowano. Teraz istnieje duże ryzyko, że tak optymistycznie już nie będzie.

Odrobiona dopiero jedna czwarta spadku

Krajowy rynek akcji odrobił dopiero jedną czwartą zniżek, jakie zanotował od wiosny tego roku. Nie różnimy się pod tym względem od innych rynków wschodzących. Można zatem przypuszczać, że w dalszym ciągu to globalny kapitał ma duży wpływ na postrzeganie naszych aktywów.

Nieco więcej strat odrobił złoty, a w największym stopniu odreagowały przecenę nasze obligacje. We wszystkich tych przypadkach przyszłe notowania trzeba łączyć jednak z rozwojem wypadków na światowych rynkach. Jeśli powróci na nie dekoniunktura, polskie aktywa znów znajdą się pod znaczącą presją. To tym bardziej prawdopodobne, że w skali globalnej obserwujemy odpływy z funduszy lokujących na emerging markets.

Od końca 2010 r. straciły one już przeszło 40 mld USD. Z europejskich funduszy rynków wschodzących środki odpływają nieustannie od 23 tygodni, do czego przyczynia się słabe postrzeganie gospodarek Unii Europejskiej, z którymi kraje rozwijające się ze Starego Kontynentu są bardzo mocno powiązane.

Autor jest głównym analitykiem, dyrektorem inwestycyjnym Opera TFI

(CC BY-NC-SA artemuestra)

Zamknij pokaz zdjęć