Konsekwencje gospodarcze COVID-19 są często porównywane do skutków wojny, budząc obawy o wzrost inflacji i rentowności obligacji. Analiza wskazuje, że zarówno inflacja, jak i rentowności obligacji rosną zwykle w czasie wojny, ale pozostają względnie stabilne w czasie pandemii.
Pod względem ekonomicznym walkę z pandemią COVID-19 często porównuje się do wojny – zasoby narodowe zaangażowano do walki z „niewidzialnym wrogiem”, w wyniku czego doszło do znacznego wzrostu poziomu długu publicznego na całym świecie (Baldwin i Weder di Mauro 2020). Rynki finansowe ta analogia niepokoi z jednego powodu: wielkie wojny często wiązały się ze wzrostem inflacji, wysokimi rentownościami obligacji i perturbacjami finansowymi.
Ale na ile trafne w praktyce jest porównanie pandemii do wojny? W niedawnej pracy wykorzystaliśmy dane sięgające aż do czasów Czarnej Śmierci, czyli epidemii dżumy z XIV wieku, w celu porównania, jak inflacja i rentowności obligacji skarbowych reagowały na 12 największych wojen i pandemii w historii (Daly i Chankova 2021).
Nasze dane o inflacji i rentownościach obligacji pochodzą z dwóch oddzielnych źródeł, obydwu od ekonomistów Banku Anglii (Bank of England 2021, Schmelzing 2020), a próbka państw obejmuje Francję, Niemcy, Włochy, Niderlandy, Wielką Brytanię, Hiszpanię, Stany Zjednoczone oraz Japonię.
Nasza próbka wojen i pandemii obejmuje 12 największych wojen i pandemii mierzonych liczbą ofiar śmiertelnych, z wyłączeniem wojen regionalnych i pandemii dotykających kraje/regiony, w odniesieniu do których dane nie są dostępne. Po przeskalowaniu liczby ofiar do dzisiejszej populacji świata, pułapem dla włączenia danego wydarzenia do próbki badawczej jest około dwa miliony ofiar w przypadku wojen oraz około 1-1,5 miliona ofiar w przypadku pandemii (w porównaniu z szacowaną do chwili obecnej liczbą 2,7 miliona ofiar pandemii COVID-19 na całym świecie).
Infografika nr 1 przedstawia medianę inflacji w okresach największych wojen wraz z jej rozstępem międzykwartylowym (a także medianę opartą wyłącznie na globalnych wojnach uwzględnionych w naszej próbce badawczej). Inflacja zwykle gwałtownie rosła zarówno w czasie, jak i – szczególnie – po zakończeniu wielkich wojen, przy czym mediana inflacji osiągała szczytowy poziom 8 proc. w rok po zakończeniu wojny.
Na infografice nr 2 przedstawiono te same dane dotyczące inflacji w okresach końca pandemii. W czasie trwania pandemii inflacja zwykle utrzymywała się na niskim poziomie i spadała po ich zakończeniu, przy czym mediana inflacji spadała poniżej zera w ciągu jednego roku od zakończenia pandemii i oscylowała w okolicach zera przez dziewięć lat po zakończeniu pandemii.
Rentowności obligacji zwykle rosły w czasie wojen, a mediana rentowności obligacji rosła o około jeden punkt procentowy, osiągając szczytowy poziom 6,4 proc. w ostatnim roku wojny. Natomiast w czasie pandemii mediana rentowności obligacji pozostawała stabilna na poziomie około 5,5 proc., a następnie spadała w latach następujących po pandemii.
Lekcje z przeszłości: od wojen światowych do Czarnej Śmierci
W przypadku uśredniania wartości obserwowanych w czasie wielu wojen i pandemii możemy przegapić ważne szczegóły. Dlatego warto jest przeanalizować kilka kluczowych epizodów w nieco bardziej szczegółowy sposób, by zobaczyć, jak kształtowały się różnice między skutkami wojen i pandemii:
I wojna światowa (1914-1918): lata poprzedzające wybuch wojny cechowały się stosunkowo szybkim wzrostem gospodarczym, częściowo napędzanym dynamiczną ekspansją militarną potęg europejskich. Począwszy od 1914 roku, kiedy Wielka Brytania, Niemcy i Francja zmuszone zostały do porzucenia standardu złota, inflacja w całej Europie gwałtownie przyspieszyła. W 1917 roku inflacja osiągnęła szczytowy poziom 50 proc. rok do roku w Niemczech i 25 proc. rok do roku w Wielkiej Brytanii. Stany Zjednoczone przystąpiły do wojny dopiero w 1916 roku i w tym roku zarówno tempo wzrostu gospodarczego, jak i inflacja gwałtownie przyspieszyły. W 1917 roku wzrost PKB wyniósł 14 proc. rok do roku, a inflacja sięgała 17 proc. rok do roku.
Szacuje się, że „grypa hiszpanka” (1918-1920) zabiła około 40-50 milionów ludzi na całym świecie, czyli 2-2,5 proc. ludności świata – to około dwukrotnie więcej od liczby ofiar I wojny światowej. O ile w trakcie pandemii doszło do osłabienia zarówno wzrostu gospodarczego, jak i inflacji, o tyle na podstawie samych danych z szeregów czasowych trudno jest ustalić, czy było to spowodowane zakończeniem wojny czy pandemią. Aby odróżnić wpływ tych dwóch czynników, Barro i in. (2020) wykorzystują w swojej pracy dane przekrojowe dotyczące zgonów w wyniku wojny i grypy. Na tej podstawie szacują, że „grypa hiszpanka” obniżyła poziom realnego PKB na mieszkańca średnio o 6 proc. i że w przeciwieństwie do silnie proinflacyjnych efektów I wojny światowej, pandemia miała „znikomy” wpływ na poziom cen.
II wojna światowa: podobnie jak w przypadku I wojny światowej, lata poprzedzające II wojnę światową cechowały się stosunkowo silnym wzrostem gospodarczym, który w przypadku Europy był częściowo napędzany szybką rozbudową potencjału wojskowego. Inflacja przyspieszyła gwałtownie w Wielkiej Brytanii w latach 1939-40, wraz z wypowiedzeniem wojny, a później również w Stanach Zjednoczonych, gdy te przystąpiły do wojny. W latach działań wojennych wzrost PKB w Stanach Zjednoczonych był wyjątkowo silny (wzmacniany znacznym wzrostem produkcji broni i brakiem kosztów z tytułu szkód wojennych), ale słabszy wzrost obserwowano w Europie (gdzie rządy z trudem starały się utrzymać produkcję broni w obliczu powszechnych szkód wojennych). Inflacja utrzymywała się na wysokim poziomie przez cały okres wojny i w początkowym okresie powojennym, a następnie spadła w latach 1949-1950.
Wojny napoleońskie: wraz ze wzrostem napięć pomiędzy Anglią a Francją przed wojnami napoleońskimi rząd Wielkiej Brytanii potroił swoje wydatki w okresie pięciu lat (1792-97), częściowo finansując ten wzrost poprzez wykorzystanie rezerw złota Banku Anglii (Broadbent 2020). Obawy dotyczące zbliżającej się wojny doprowadziły do ucieczki sektora prywatnego od pieniądza emitowanego przez bank do złota, co zmusiło rząd do zawieszenia wymienialności banknotów na złoto. W ciągu kolejnych trzech lat poziom cen wzrósł o 59 proc., jednak następnie ustabilizował się, a wymienialność pieniądza na złoto została przywrócona w 1821 roku.
Czarna Śmierć: epidemia dżumy dotarła do Anglii pod koniec 1348 roku i w ciągu kolejnych trzech lat doprowadziła do spadku liczby ludności tego kraju o 30-45 proc. Jak zauważają w swojej pracy Jordà i in. (2020), gwałtowny spadek siły roboczej był główną przyczyną buntu chłopskiego, podwojenia płac realnych i znacznego spadku stóp zwrotu z ziemi.
Wojny prowadzą do przegrzania gospodarki i zniszczenia kapitału fizycznego
Naszym zdaniem kontrast pomiędzy zachowaniem inflacji i rentowności obligacji podczas wojen i pandemii wydaje się zgodny z intuicjami, z dwóch powodów:
Wojny prowadzą do wzrostu łącznego popytu, podczas gdy pandemie skutkują spadkiem łącznego popytu: historia pokazuje, że w przypadku wojen państwa finansują długiem zwiększone wydatki wojskowe (przed i w czasie wojen), a także działania na rzecz odbudowy (po wojnie), co prowadzi do wzrostu łącznego popytu w stosunku do ograniczonej z powodu szkód wojennych podaży. Tymczasem w przypadku pandemii wszelki wzrost wydatków publicznych wykorzystywany jest do wypełnienia luki powstałej w wyniku spadku popytu sektora prywatnego, co ma zupełnie inne skutki dla ogólnej równowagi między łącznym popytem a łączną podażą.
Wojny niszczą kapitał fizyczny, prowadząc do wzrostu inwestycji i stóp procentowych: wojny często wiążą się z powszechnym zniszczeniem kapitału fizycznego, co w efekcie skutkuje wzrostem popytu na inwestycje i wzrostem stóp procentowych. Z kolei pandemie nie powodują żadnej utraty kapitału fizycznego, a w przypadku występowania powszechnych zgonów, mogą prowadzić do wzrostu intensywności kapitału w gospodarce (wzrostu stosunku kapitału do pracy). Klasyczna teoria ekonomii stwierdza, że wyższy współczynnik kapitału do pracy powinien obniżać stopy procentowe równowagi, jednocześnie podnosząc płace realne.
Wyższa inflacja nie jest naturalną konsekwencją pandemii
Wszystkie wojny i pandemie są inne, dlatego powinniśmy zachować daleko idącą ostrożność przy próbach wyciągania uogólnionych wniosków z wydarzeń, które miały miejsce w odległej przeszłości i w bardzo odmiennych okolicznościach. Jedną z cech obecnej pandemii, która wyraźnie odróżnia ją od poprzednich epizodów, jest skala reakcji rządów. Zarazem można stwierdzić, że nadzwyczajnie silna reakcja rządów była konieczna ze względu na niezwykle duży spadek popytu w sektorze prywatnym.
Jasne jest, że historia nie przedstawia dowodów na to, że wyższa inflacja lub wyższa rentowność obligacji są naturalną konsekwencją największych pandemii. To nie wyklucza możliwości, że wyższa inflacja może być wynikiem decyzji podjętych w obszarze polityki publicznej w obliczu wysokiego poziomu zadłużenia. Wyższa inflacja może przynieść tak potrzebną ulgę dłużnikom, w tym również rządowi, obniżając realną wartość ich zobowiązań. Stojąc wobec wyboru między redukcją zadłużenia poprzez politykę oszczędności (tzw. austerity) lub poprzez inflację, decydenci polityczni mogą „wybrać” wyższą inflację, aby ograniczyć potrzebę podnoszenia podatków i/lub redukcji wydatków rządowych.
Taka polityka wymagałaby jednak współpracy banków centralnych w celu utrzymania niskich stóp procentowych nawet w obliczu wzrostu inflacji. W świecie niezależnych banków centralnych, nawet ta ścieżka do wyższej globalnej inflacji wydaje się mniej prawdopodobna niż w przypadku minionych kryzysów.
Kevin Daly Dyrektor zarządzający i starszy ekonomista w dziale Global Macro Research, Goldman Sachs.
Jak długo będą trwały skutki gospodarcze pandemii COVID-19? Czy ustaną one wraz z epidemią, czy będą utrzymywać się latami? W poniższym artykule postaram się ocenić, w jakim stopniu kryzys spowodowany pandemią może oddziaływać na produkt potencjalny w Polsce i na świecie.
Ekonomiści nie przewidują istotnego wzrostu inflacji w gospodarce brytyjskiej w najbliższym dziesięcioleciu. Główne czynniki oddziałujące na inflację w tym okresie to dynamika wzrostu gospodarki brytyjskiej, brexit, zadłużenie publiczne i czynniki globalne.
W próbie 33 krajów obejmującej lata 1252-2016 śmierć 1 proc. populacji w wyniku epidemii przekłada się na wzrost PKB per capita średnio o 0,3 proc. po niecałych 20 latach.
Obecnie światowy rynek mięsa jest wart ok. 1 bln dol. Według firmy konsultingowej Kearney w perspektywie roku 2040 wzrośnie on do 1,8 bln dol., z czego jedną czwartą będą stanowić roślinne substytuty mięsa, a ponad jedną trzecią (35 proc.) – mięso hodowane poza organizmami zwierzęcymi.
„Czy powinienem mieć prawo, żeby narazić twoją babcię na zarażenie wirusem?”, „Ile byś wydał, by uratować mi życie?”, „Dlaczego ten gość w masce tak bardzo się do mnie zbliża?”. To tylko część pytań, na które odpowiada Ryan A. Bourne w książce „Economics in One Virus: An Introduction to Economic Reasoning through COVID-19”.
Do zaledwie 1,5 proc. zmalał wskaźnik bezczynności mierzący intensywność morskich przewozów w świecie. Ograniczenia w transporcie obok braku chipów do urządzeń elektronicznych to nieoczekiwana bariera szybkiego wyjścia globalnej gospodarki z kryzysu, a także okazja do odrobienia strat z czasu pandemii.
Niedawno ukazała się 20. edycja raportu na temat międzynarodowej roli euro. Jego autorzy piszą, że zastosowanie euro poza granicami kraju macierzystego nie zmieniło się w jakiś znaczący sposób na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy. Jednak pojawia się novum - nawiązanie do CBDC.
W ciągu swojej kariery zawodowej Richard Cooper, Robert Mundell i John Williamson wnieśli istotny wkład w różne obszary wiedzy związane z ekonomią międzynarodową, w tym zwłaszcza w odniesieniu do tego, jak postrzegamy kwestię systemów kursów walutowych.
W jakim stopniu polscy przedsiębiorcy prowadzący działalność o charakterze ponadgranicznym postrzegają wpływ kryzysu pandemicznego na swój biznes oraz od czego może zależeć ten postrzegany wpływ? Wstępna odpowiedź na podstawie danych z 2020 roku.
Ukraiński prezydent Wołodymyr Zelenski zapowiedział wprowadzenie „ekonomicznego paszportu Ukraińca” - programu, który da obywatelom Ukrainy udział w dochodach z zasobów naturalnych kraju. Ekonomiści zastanawiają się tymczasem, ile są one warte i jak sensownie je wykorzystać.
Kiedy członkowie plemienia Papuasów z Nowej Gwinei w 2011 r. odwiedzili Londyn, nie mogli uwierzyć, że Londyńczycy pracują po 9-10 godzin dziennie, tylko po to, by spłacić kredyt na mieszkanie. Czy aby na pewno sposób życia większości ludzi we współczesnych bogatych państwach jest takim osiągnięciem cywilizacyjnym?
Bywa cenniejsza niż złoto i diamenty, nie można bez niej żyć, jest powodem konfliktów zbrojnych, a coraz częściej staje się przedmiotem zainteresowania inwestorów – woda.
Pandemia powoduje, że zmiany w sektorze bankowym – nie tylko cyfrowe – następują coraz szybciej. Będą się kurczyć dotychczasowe źródła przychodów banków, a wyzwaniem będzie oferowanie nowych usług i korzystanie z nowych technologii finansowych. Banki mogą okazać się zbyt powolne, by przetrwać...
Liczba izraelskich start-upów notowanych na giełdzie NASDAQ przewyższa liczbę młodych przedsiębiorstw z całej Europy. Jakie czynniki wpłynęły na to, że 7-milionowy kraj posiada tak dużą liczbę start-upów?
Obecny poziom stóp procentowych jest właściwy. Jednak w pierwszym kwartale następnego roku możliwe jest dalsze obniżenie stóp - powiedział w wywiadzie dla Obserwatora Finansowego prezes NBP prof. Adam Glapiński.
Sektor rolno-spożywczy, w porównaniu do reszty gospodarki, poniósł relatywnie niewielkie straty z powodu epidemii koronawirusa. Pandemia przyspieszyła jednak trendy, które w przyszłości będą miały największy wpływ właśnie na produkcję żywności.
Chińscy komuniści z nazwy, a kapitaliści z portfela, właśnie ogłosili swój nowy cel: wyprowadzić kraj na pozycje najsilniejszej gospodarki na świecie, nowoczesnej i innowacyjnej, a przy tym pozbawionej zagłębi biedy.
Od 16 marca do końca września NBP zasilił system bankowy środkami o wartości 158 mld zł , co odpowiada ok. 7 proc. PKB – mówił na konferencji Banking Forum prezes NBP prof. Adam Glapiński. Jak dodał, spowolnienie gospodarcze w tym roku może być łagodniejsze niż NBP spodziewał się w lipcu.
Analizując kondycję głównych walut, nie sposób pominąć prawie 10-procentowej deprecjacji dolara wobec euro w ciągu ostatnich trzech miesięcy. Ten spadek wartości powoduje dyskomfort wśród ekspertów zajmujących się międzynarodowym systemem walutowym.
Narosły w okresie pandemii dług może w połączeniu ze starzeniem się społeczeństw doprowadzić do trwałej stagnacji w gospodarce światowej. Zanim dojdzie do demograficznego tsunami, kraje powinny uznać obniżenie długu publicznego za swój priorytet.
Infografika nr 1 przedstawia medianę inflacji w okresach największych wojen wraz z jej rozstępem międzykwartylowym (a także medianę opartą wyłącznie na globalnych wojnach uwzględnionych w naszej próbce badawczej). Inflacja zwykle gwałtownie rosła zarówno w czasie, jak i – szczególnie – po zakończeniu wielkich wojen, przy czym mediana inflacji osiągała szczytowy poziom 8 proc. w rok po zakończeniu wojny.
