(©Envato)
Podczas dyskusji dotyczącej Wielkiej Recesji Christina Romer, była przewodnicząca Rady Doradców Ekonomicznych Stanów Zjednoczonych (US Council of Economic Advisers), stwierdziła, że „niepewność prawie na pewno przyczyniła się do spadku wydatków”. Autorzy niniejszego artykułu przedstawiają bezpośrednie dowody na temat związku przyczynowego między niepewnością i wydatkami, pozyskane w wyniku randomizowanego badania grupy kontrolnej przeprowadzonego na dużej próbie europejskich gospodarstw domowych. Poczynione ustalenia pozwalają nam „prawie na pewno” zrezygnować z zastrzeżenia i stwierdzić po prostu, że w obliczu większej niepewności gospodarstwa domowe wydają średnio mniej pieniędzy.
Przekonanie, że w sytuacji dużej niepewności gospodarstwa domowe wydają mniej pieniędzy, a firmy redukują swoje inwestycje i zatrudnienie jest intuicyjne i spójne z wieloma modelami teoretycznymi. Jest ono również wszechobecne w toczonych przez decydentów politycznych dyskusjach na temat gospodarki, zwłaszcza w czasach kryzysu. Jednakże, jak podkreślono w przeprowadzonym przez Blooma (2014) przeglądzie literatury na temat niepewności, dowody empiryczne dotyczące tych kanałów są w najlepszym razie „sugestywne” i „cenne byłyby dalsze prace empiryczne nad skutkami niepewności, a w szczególności prace wskazujące na wyraźne związki przyczynowe”.
W naszej niedawnej pracy wykorzystujemy metodologię randomizowanego badania kontrolowanego (randomised control trials) w nowym dużym badaniu europejskich gospodarstw domowych, aby uzyskać postrzegany przez gospodarstwa domowe poziom niepewności makroekonomicznej. Następnie badamy, jaki wpływ ma zmiana postrzeganego poziomu niepewności na wydatki gospodarstw domowych w porównaniu z gospodarstwami domowymi z grupy kontrolnej. Stwierdzamy, że większa niepewność prowadzi w kolejnych miesiącach do gwałtownego zmniejszenia wydatków gospodarstw domowych zarówno na dobra nietrwałe, jak i na usługi, a także na niektóre trwałe i luksusowe dobra i usługi. Ponadto stwierdzamy, że większa niepewność zmniejsza skłonność gospodarstw domowych do inwestowania w ryzykowne aktywa finansowe, na przykład za pośrednictwem funduszy inwestycyjnych.
Nasze wyniki opierają się na nowym, reprezentatywnym dla populacji badaniu gospodarstw domowych w Europie, prowadzonym przez Europejski Bank Centralny (Consumer Expectations Survey). Gospodarstwa domowe ankietowane są co miesiąc w sześciu największych gospodarkach strefy euro: Belgii, Francji, Niemczech, Włoszech, Niderlandach i Hiszpanii. Próba badawcza składa się ze zanonimizowanych odpowiedzi na poziomie gospodarstw domowych pochodzących z około 2,000 gospodarstw domowych we Francji, Niemczech, Hiszpanii i Włoszech oraz 1,000 gospodarstw domowych w Belgii i Niderlandach.
Przedmiotowe badanie oczekiwań konsumentów ma szereg nowatorskich cech, które ułatwiają analizę procesu transmisji wstrząsów gospodarczych w strefie euro za pośrednictwem sektora gospodarstw domowych. Georgarakos i Kenny (2021) przedstawiają w swojej pracy bardziej szczegółowy opis badania oczekiwań konsumentów, a w publikacji Europejskiego Banku Centralnego (2021) przedstawiono pierwszą ocenę badania.
We wrześniu 2020 roku wykorzystaliśmy znaczny rozrzut obserwowany w profesjonalnych prognozach dotyczących wzrostu PKB w strefie euro i wdrożyliśmy interwencje informacyjne w stosunku do losowo wybranych podzbiorów respondentów, aby wpłynąć na ich oczekiwania i poczucie niepewności co do przyszłego wzrostu gospodarczego. Mówiąc konkretniej, po uzyskaniu wstępnych opinii („wcześniejsze opinie”) na temat tempa wzrostu (średnia prognoza i niepewność prognozy) PKB strefy euro gospodarstwa domowe zostały losowo przydzielone do jednej z pięciu grup.
Pierwszą z nich była grupa kontrolna, której nie przekazano żadnych informacji. Druga grupa (Oddziaływanie nr 1) została poinformowana o średniej profesjonalnej prognozie na temat wzrostu gospodarczego w strefie euro. Trzecia grupa (Oddziaływanie nr 2) otrzymała informacje na temat poziomu różnic opinii wśród profesjonalnych prognostów. W stosunku do czwartej grupy (Oddziaływanie nr 3) zastosowano kombinację dwóch poprzednich działań, dostarczając informację zarówno o średniej prognozie, jak i różnicach opinii wśród profesjonalnych prognostów. Ostatnia grupa (Oddziaływanie nr 4) została poinformowana o różnicach opinii wśród profesjonalnych prognostów co do perspektyw gospodarczych konkretnego kraju, w którym mieszkają gospodarstwa domowe. Wszystkie przekazywane informacje są dostępne publicznie.
Po przeprowadzeniu tych interwencji ponownie zmierzyliśmy poglądy („późniejsze opinie”) dotyczące tempa wzrostu (średnia prognoza i niepewność prognozy) PKB strefy euro. Zastosowane oddziaływania silnie wpływają na „późniejsze opinie”, ale efekty są zróżnicowane w przypadku poszczególnych zastosowanych interwencji. Niektóre zabiegi wpłynęły przede wszystkim na pierwsze momenty (średnia prognoza) oczekiwań gospodarstw domowych (np. poprzez informowanie ich o średnich profesjonalnych prognozach przyszłego wzrostu PKB), inne wpłynęły na drugie momenty (wariancja) ich oczekiwań (np. poprzez informowanie ich o niepewności w profesjonalnych prognozach przyszłego wzrostu PKB), a niektóre wpłynęły na oba (np. poprzez informowanie ich zarówno o średnim poziomie, jak i niepewności w profesjonalnych prognozach przyszłego wzrostu).
Zróżnicowane efekty tych interwencji informacyjnych na pierwszy i drugi moment oczekiwań gospodarstw domowych dotyczących wzrostu PKB pozwalają nam zidentyfikować egzogenne zmiany w postrzeganym przez gospodarstwa domowe poziomie niepewności makroekonomicznej. Dzięki badaniom uzupełniającym, w ramach których mierzono wydatki gospodarstw domowych w różnych wymiarach, możemy następnie określić, w jakim stopniu zmiany w zakresie poziomu niepewności wpływają na decyzje gospodarstw domowych dotyczące wydatków.
Naszym głównym ustaleniem jest to, że wyższa niepewność, przy utrzymaniu bez zmian pierwszego momentu oczekiwań, zmniejsza wydatki gospodarstw domowych w ciągu następnych kilku miesięcy. Obserwowany efekt jest ekonomicznie znaczący i trwały: jednostkowy wzrost niepewności (odchylenie standardowe niepewności w próbie wynosi 1,26) obniża miesięczne wydatki o prawie 5 proc. Zarazem nie stwierdzamy znaczącego wpływu pierwszego momentu oczekiwań na wydatki gospodarstw domowych. Jak podkreślono w pracy Blooma (2014), głównym wyzwaniem w literaturze dotyczącej niepewności jest oddzielna identyfikacja skutków oczekiwań odnośnie do pierwszego i drugiego momentu, ponieważ większość znaczących zdarzeń związanych z niepewnością wiąże się również ze znacznym pogorszeniem spodziewanych perspektyw gospodarczych.
Nasze ustalenia wskazują, że przynajmniej jeśli chodzi o gospodarstwa domowe, spadki wydatków napędza postrzegana łączna niepewność, a nie obawy odnośnie do oczekiwanej ścieżki rozwoju gospodarki.
Nasze ustalenia wskazują, że przynajmniej jeśli chodzi o gospodarstwa domowe, spadki wydatków napędza postrzegana łączna niepewność, a nie obawy odnośnie do oczekiwanej ścieżki rozwoju gospodarki. Te spadki wydatków wynikające z rosnącej niepewności dotyczą głównie wydatków uznaniowych, takich jak produkty i usługi związane ze zdrowiem i higieną osobistą, rozrywka, wakacje i towary luksusowe. Niepewność w największym stopniu wpływa na wydatki osób pracujących w bardziej ryzykownych sektorach a także osób, których portfele inwestycyjne są bardziej narażone na ryzykowne aktywa finansowe.
Stwierdzamy również, że niepewność wyższa o 1 proc. zmniejsza prawdopodobieństwo zakupu przez gospodarstwo domowe zorganizowanego wyjazdu wakacyjnego o blisko 3 proc. oraz prawdopodobieństwo zakupu dużego produktu luksusowego (np. drogiej biżuterii) o 1 proc. Współczynniki dla innych kategorii dóbr trwałych również są ujemne, ale nie są istotne statystycznie. Co więcej gdy jednostki doświadczają większej niepewności, wykazują w badaniach ankietowych mniejszą skłonność do alokacji nowych inwestycji finansowych do funduszy inwestycyjnych lub kryptowalut. Wyniki te wskazują, że niepewność makroekonomiczna wpływa nie tylko na decyzje wydatkowe, ale także na prawdopodobne alokacje portfela inwestycyjnego. Z drugiej strony pokazujemy, że (wywołana egzogennie) niepewność nie wpływa na nastawienie gospodarstw domowych do inwestowania w nieruchomości.
Stwierdzamy również, że niepewność wyższa o 1 proc. zmniejsza prawdopodobieństwo zakupu przez gospodarstwo domowe zorganizowanego wyjazdu wakacyjnego o blisko 3 proc. oraz prawdopodobieństwo zakupu dużego produktu luksusowego (np. drogiej biżuterii) o 1 proc.
Nasza praca wskazuje kilka pożądanych kierunków przyszłych badań. Na przykład z naszych ustaleń wynika istotna heterogeniczność (niejednorodność) efektów w zależności od sektora zatrudnienia, składu portfela inwestycyjnego i regionu geograficznego. W tym kontekście można wykorzystać większe liczebnie próby do zbadania dodatkowych heterogenicznych efektów niepewności makroekonomicznej dla poszczególnych grup populacji. Szacunki te pozwolą na opracowanie bardziej ukierunkowanych reakcji w zakresie polityki publicznej. Ponadto można połączyć nasz projekt randomizowanych badań kontrolowanych z innymi interwencjami opartymi na rzeczywistych lub hipotetycznych reakcjach w zakresie polityki publicznej (np. przekazywanie informacji o potencjalnych transferach rządowych do gospodarstw domowych) w celu stworzenia skuteczniejszych narzędzi do walki z pogorszeniem koniunktury gospodarczej.
Nasze wyniki mogą również bezpośrednio przyczynić się do opracowania lepszej polityki antycyklicznej. Dla przykładu recesje charakteryzują się zwiększoną niepewnością makroekonomiczną, co oznacza, że wspieranie ożywienia gospodarczego może wymagać odpowiedniego zarządzania oczekiwaniami, a także zapewnień ze strony polityków (np. tak jak zrobił to prezydent Stanów Zjednoczonych Franklin D. Roosevelt podczas Wielkiego Kryzysu); zapewnienia mocniejszej sieci bezpieczeństwa i polegania na narzędziach, które mogą zwiększyć zagregowany popyt. Mówiąc bardziej ogólnie, nasze szacunki sugerują, że niepewność makroekonomiczna może odgrywać kluczową rolę w dynamice zmiennych zagregowanych, dlatego prace teoretyczne powinny uwzględniać niepewność jako ważny mechanizm wzmacniania i propagacji cykli koniunkturalnych.
Olivier Coibion
Profesor nadzwyczajny, UT Austin
Dimitris Georgarakos
Starszy ekonomista, Dyrekcja Generalna ds. Badań Naukowych, Europejski Bank Centralny
Yuriy Gorodnichenko
Profesor, Wydział Ekonomii, University of California – Berkeley
Geoff Kenny
Szef działu ekonomii monetarnej, Europejski Bank Centralny
Michael Weber
Profesor nadzwyczajny finansów, University of Chicago Booth School of Busine
Artykuł ukazał się w wersji oryginalnej na platformie VoxEU, tam też dostępne są przypisy i bibliografia.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
