Profesor ekonomii i polityki publicznej na Uniwersytecie Harvarda, publicysta Project Syndicate
Kenneth Rogoff
To, że stosunkowo delikatne wstrząsy wywołały na rynkach wschodzących tak głębokie skutki, każe się zastanowić, do jakich problemów doszłoby przy poważniejszym szoku. Czy kraje wschodzące dysponują zdolnością reagowania — i jaki rodzaj rozwiązań przyniosłaby kolejna runda pożyczkowa Międzynarodowego Funduszu Walutowego? Czy kryzys strefy euro nauczył w końcu MFW, że nawisy długu publicznego i prywatnego stanowią poważną przeszkodę we wzroście, i że na umorzenie długu i jego restrukturyzację MFW powinien kłaść znacznie większy nacisk niż w przeszłości?
Rynek bywa szczególnie brutalny wobec krajów, które — jak Brazylia, Indie, RPA oraz Indonezja —muszą finansować utrzymujący się stale deficyt na rachunków obrotów bieżących. Na szczęście kombinacja elastycznego kursu walutowego, dużych rezerw walutowych, lepszej polityki pieniężnej oraz odchodzenia od długu w walutach obcych zapewnia jakieś środki ochrony.
Jednakże po całych latach paraliżu politycznego i odkładania reform strukturalnych pojawiły się wyraźne słabe punkty. Oczywiście kraje takie jak Argentyna i Wenezuela to skrajne przykłady sytuacji, w której osiągnięcie wzrostu gospodarczego zależy od korzystnych cen surowców i łagodnych warunków kredytu na rynkach międzynarodowych. Ale i w innych państwach dobre czasy przysłaniały słabości.
Obecne spowolnienie wzrostu stanowi znacznie istotniejszy powód do obaw niż występująca ostatnio huśtawka cen aktywów, choć to ona częściej trafia w mediach na czołówki. Mimo długiego boomu, rynki akcji i obligacji w krajach rozwijających się są bowiem raczej mało płynne. Dlatego nawet stosunkowo skromne przetasowanie portfeli może prowadzić do znacznych wahań cen, które w sierpniu bywają nawet większe, gdyż sporo uczestników rynku jest na wakacjach.
Do niedawna międzynarodowi inwestorzy wierzyli, że do uzupełniania portfeli na rynkach wschodzących nie trzeba większego rozumu. Podczas gdy państwa rozwinięte były właściwie w stagnacji, kraje rozwijające się ładnie rosły. Firmy zaczęły w nich dostrzegać rosnącą klasę średnią, która potencjalnie mogła stanowić podporę nie tylko wzrostu gospodarczego, ale i stabilności politycznej. Nawet w krajach, które w globalnym rankingu korupcji plasują się blisko dna — na przykład Rosja i Nigeria — szybko zwiększa się liczebność klasy średniej i rośnie tam popyt konsumencki.
Te podstawowe czynniki nie zmieniają się. Malejące zróżnicowanie stóp wzrostu sprawiło jednak, że na rynkach wschodzących inwestorzy nie mogą się już obyć bez pomyślunku, a to ma naturalnie ogromny wpływ na ceny aktywów tych krajów.
Krok w stronę normalizacji różnic między stopami procentowymi (spreadów) — które wskutek złagodzenia ilościowego stały się nadzwyczaj niskie — nie powinien stanowić powodu do paniki. Spadek cen obligacji nie zapowiada jak dotąd powtórki z kryzysu zadłużenia Ameryki Łacińskiej z lat 80. XX wieku czy azjatyckiego kryzysu finansowego z końca lat 90. Niektóre kraje wschodzące, na przykład Kolumbia, emitowały przecież papiery dłużne, których oprocentowanie różniło się bardzo niewiele od oprocentowania amerykańskich obligacji skarbowych. Choć jednak ich ministrów finansów w euforię wprawiają rekordowo niskie koszty pożyczkowe, muszą zrozumieć, że to nie może trwać wiecznie.
Jednak powodów do obaw jest pod dostatkiem. Przede wszystkim niemądry jest pogląd, że zwiększanie zadłużenia w walucie lokalnej eliminuje możliwość kryzysu finansowego. Trudno za pocieszający uznać fakt, że kraje mogą wyjść z kryzysu zadłużeniowego uciekając się do dwucyfrowej inflacji i dodruku pieniądza. Oznaczałoby to zmarnowanie dziesięcioleci rozwoju rynku finansowego i upadki banków, poza tym wskutek takiej polityki ucierpieliby zwłaszcza biedni, a wzrost gospodarczy załamałby się.
Rozwiązaniem alternatywnym może być wprowadzenie przez te kraje ściślejszej kontroli kapitałowej i ostrzejszych przepisów rynku finansowego, co skutkowałoby „zamknięciem” oszczędności krajowych, tak jak w państwach rozwiniętych po drugiej wojnie światowej. Ograniczenia finansowe rzadko jednak bywają bezbolesne i prawie na pewno obniżają skuteczność alokacji zasobów przez rynki kredytowe, to zaś wpływa na tempo wzrostu w długim okresie.
Poza tym, gdyby spowolnienie w krajach wchodzących miało się — teraz czy za parę lat — przekształcić w coś gorszego, to czy świat będzie na to przygotowany? To również stanowi poważny powód do niepokoju.
Globalny system bankowy wciąż jest generalnie słaby, zwłaszcza w Europie. Istnieje poza tym wyraźna niepewność co do tego, jak MFW podejdzie do kryzysu rynków wchodzących po swoich doświadczeniach w Europie, gdzie musiał szukać równowagi między rozwiązaniami skierowanymi na pobudzenie niezmiernie potrzebnych w strefie euro zmian strukturalnych, a tymi, które miały na celu ochronę sytuacji gospodarczej w krótkim okresie. To wprawdzie temat na kiedy indziej, ale przypadek Europy wywołał także pytania o to, czy MFW nie stosuje podwójnych kryteriów wobec krajów europejskich (nawet tych, które — jak Grecja — są właściwie rynkami wschodzącymi).
Wypada się spodziewać, że do takiego obrotu wydarzeń nie dojdzie. Nieprawdopodobne wydaje się, by międzynarodowi inwestorzy mieli porzucić rynki wschodzące akurat teraz, gdy ich długofalowe perspektywy nadal kształtują się o wiele lepiej niż krajów rozwiniętych.
Poza tym nadmiernie optymistyczne wydaje się panujące obecnie przekonanie, że strefa euro najgorsze ma już za sobą. W krajach takich jak Włochy i Francja reformy strukturalne były bardzo skromne. Kwestie fundamentalne — w tym sposób funkcjonowania unii bankowej w Europie — nadal wywołują kontrowersje. Wprawdzie premia za ryzyko w odniesieniu do papierów Hiszpanii prawie zniknęła, ale problem zadłużenia tego kraju pozostał.
Natomiast po drugiej stronie Atlantyku przygnębia polityczna polaryzacja w Waszyngtonie, co oznacza, że zapowiada się kolejna porażka w sprawie limitu zadłużenia. Obecna ucieczka inwestorów na rynki aktywów krajów rozwiniętych może szybko przekształcić się w ucieczkę z nich.
Spowolnienie na rynkach wschodzących powinno być sygnałem ostrzegającym, że może nastąpić coś znacznie gorszego. Można mieć jedynie nadzieję, że jeśli do tego w ogóle dojdzie, świat będzie przygotowany lepiej, niż jest dziś.
©Project Syndicate, 2013
www.project-syndicate.org
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
