Jak ożywić rynek finansowy w Polsce

Zdolność finansowania rozwoju gospodarczego i jego koszt zależą w dużym stopniu od efektywności funkcjonowania lokalnych rynków finansowych. W chwili obecnej istnieje wiele obszarów rynku, które nie działają poprawnie bądź są niedojrzałe przez co negatywnie oddziałują na gospodarkę i jej rozwój. Konsekwencją jest osłabianie szans rozwoju gospodarki.
Jak ożywić rynek finansowy w Polsce

Mirosław Boniecki fot. arch. autora

Kondycja sektora bankowego i rynków finansowych istotnie wpływa na rozwój gospodarki. W najbliższych latach w Polsce rola lokalnych rynków finansowych i banków w finansowaniu rozwoju gospodarki powinna wzrastać m. in. ze względu na konieczność zmniejszenia deficytu budżetowego, która ograniczy możliwość inwestycji państwa w gospodarce. Wśród innych powodów można wymienić także niestabilność finansowania zagranicznego i jego wysoki koszt oraz potrzebę współfinansowania projektów realizowanych z funduszy Unii Europejskiej.

Zdolność finansowania rozwoju gospodarczego i jego koszt będą zależały m. in. od efektywności funkcjonowania lokalnych rynków finansowych. W chwili obecnej istnieje wiele obszarów rynku, które nie działają poprawnie bądź są niedojrzałe, przez co negatywnie oddziałują na gospodarkę i jej rozwój. Wynika to po części z obecnego kryzysu, który obnażył niedoskonałości dotychczasowego modelu funkcjonowania globalnych rynków finansowych, ale także z lokalnych problemów strukturalnych, które od wielu lat hamują rozwój polskiego rynku.

Z tego powodu katalog działań niezbędnych do podjęcia jest bardzo szeroki. Z jednej strony istnieje potrzeba wdrożenia szeregu nowych regulacji i standardów, które zwiększą bezpieczeństwo i odporność systemu finansowego na różnego rodzaju scenariusze kryzysowe. Z drugiej strony, aby sprostać wyzwaniom gospodarki, potrzebne będą takie działania systemowe, które zapewnią bardziej zdywersyfikowany i efektywny dostęp podmiotów gospodarczych do krajowych zasobów kapitału. Poniżej kilka przykładów.

Apetyt na ryzyko i struktura bilansu banków w Polsce są bardzo zróżnicowane. Dlatego depozyty klientów, które trafiają do banków z awersją do ryzyka i wysokim wskaźnikiem depozytów do kredytów zwykle nie są wykorzystywane na działalność kredytową. Są raczej inwestowane w papiery wartościowe NBP lub Ministerstwa Finansów. Wartość inwestycji największych polskich banków w niskooprocentowane bony pieniężne NBP i papiery skarbowe regularnie przekracza 100 mld złotych. Część tej kwoty stanowi rezerwę płynnościową, której potrzeba istnienia wynika m. in. z walki konkurencyjnej o depozyty klientów i braku efektywnego dostępu banków do finansowania z rynku hurtowego w kraju i za granicą. Udział środków pochodzących z krajowego rynku finansowego w pasywach banków jest nieznaczny. Oznacza to, że nadwyżki płynności w systemie finansowym są w niewielkim stopniu redystrybuowane do banków z deficytem depozytów w stosunku do kredytów. Dzieje się tak gdyż praktycznie nie działa w Polsce międzybankowy rynek pieniężny oraz słabo funkcjonuje rynek kapitałowy długu.

Niewydolność rynku pieniężnego może się negatywnie odbijać na gospodarce i innych obszarach systemu finansowego m. in. za pośrednictwem stawek referencyjnych. Zgodnie z najlepszymi standardami rynkowymi i stosownym regulaminem, stawki referencyjne rynku pieniężnego – Wibor – powinny być ustalane podczas codziennego fixingu w oparciu o ceny transakcyjne, po których banki posiadające status Dealera Rynku Pieniężnego (dalej DRP) są gotowe udzielić lub przyjąć depozyt na dany termin w transakcji z innym uczestnikiem fixingu.

W codziennej praktyce banki zawierają między sobą transakcje na terminy nie przekraczające 7 dni (97 proc. transakcji). Średnie saldo tych operacji jest niewielkie w stosunku do sumy bilansowej sektora. Ta sytuacja bierze się z braku wzajemnych limitów ryzyka Dealerów Rynku Pieniężnego i/lub z ich niechęci do „zamrażania” środków w dłuższych transakcjach. Ze względu na brak płynności rynku w terminach od 7 dni do 12 miesięcy ceny depozytów na te terminy podawane przez DRP na fixingu Wiboru mają charakter czysto „teoretyczny”.

W praktyce uczestnicy fixingu na ich podstawie nie mogą zawrzeć transakcji. Stoi to w sprzeczności nie tylko z ideą stawek referencyjnych, ale także z regulaminem fixingu. Taka praktyka podważa wiarygodność Wiboru używanego w kraju i za granicą jako stawki referencyjnej i punktu odniesienia do ustalania cen wielu innych instrumentów w złotych (w tym kredytów i depozytów klientów oraz instrumentów pochodnych). Skala problemu jest duża, gdyż potencjalny błąd w ustaleniu stawki Wibor może istotnie wypaczyć wartość rozliczeń stron wielu transakcji. Wartość transakcji, których to ryzyko dotyczy sięga co najmniej kilkuset miliardów złotych.

Na rynku gdzie płynność jest mała i/lub brak jest wzajemnego zaufania uczestników cena pieniądza jest zwykle wysoka, dlatego należy założyć, że nawet jeśli na chwilę pominiemy problem wiarygodności Wiboru, utrzymująca się niska płynność rynku pieniężnego będzie istotnie podnosić oprocentowanie depozytów i koszt kredytów w Polsce (w wartościach bezwzględnych i w relacji do stawki interwencyjnej NBP).

Z problemami strukturalnymi boryka się także polski rynek kapitałowy długu. W chwili obecnej jedyną płynną klasą aktywów są obligacje skarbowe (wartość emisji ponad 460 mld złotych). Rynek obligacji korporacyjnych nie ma masy krytycznej i charakteryzuje się małą przejrzystością, niewielką płynnością w obrocie wtórnym oraz szerokimi cenami kupna i sprzedaży. Sprawia to, że instrument ten traci szereg zalet papieru wartościowego i staje się bliższy kredytowi. Wielu emitentów używa wręcz obligacji jako wehikułu podatkowego imitującego kredyt w ramach grupy kapitałowej bądź w celu uzyskania większej swobody w ramach przepisów o zamówieniach publicznych. Niska efektywność tego rynku to przede wszystkim pochodna relatywnie małych emisji, ich niepublicznego charakteru, ograniczonej liczby inwestorów i braku animatorów.

Banki w niewielkim stopniu korzystają obecnie z lokalnych zasobów średnio i długoterminowego kapitału dostępnego na rynku kapitałowym długu. Aktualna wartość niezapadłych obligacji z terminem wykupu powyżej roku wyemitowanych na tym rynku przez banki wynosi 24 mld PLN. Ich rynek jest niepłynny.

Plan Reanimacji i Rozwoju Rynku

W celu zwiększenia efektywności redystrybucji środków na rynku finansowym oraz dla utrzymania realnego rynkowego kosztu pieniądza na możliwie niskim poziomie w relacji do stopy interwencyjnej NBP proponuję rozważyć wdrożenie Planu Reanimacji i Rozwoju Rynku (dalej Plan lub Plan RRR). Proponowany Plan w wersji podstawowej, ograniczonej do reanimacji rynku pieniężnego polega na:

  1. zmianie regulaminu Wiboru w taki sposób, aby ceny depozytów podawane na fixingu przez banki – uczestników (DRP) były wiążące nie tylko do przyjęcia bądź złożenia depozytu przez innego uczestnika, ale także do ewentualnego warunkowego lub bezwarunkowego zakupu lub sprzedaży obligacji wyemitowanej przez DRP (dalej obligacja DRP) na okres odpowiadający terminowi kwotowanego Wiboru;
  2. zapewnieniu ciągłości animacji rynku m. in. poprzez egzekwowanie bieżącej realizacji obowiązków DRP związanych z animacją rynku dla określonej minimalnej liczby DRP na standardowe kwoty rynkowe ww. transakcji. Brak realizacji tych obowiązków powinien skutkować zawieszeniem statusu DRP:
  3. wprowadzeniu dodatkowych kryteriów przyznawania przez NBP statusu Dealera Rynku Pieniężnego obowiązujących w okresie pełnienia tej funkcji w postaci konieczności: (a) zachowania określonego minimalnego poziomu współczynnika wypłacalności, (b) osiągania dodatnich kwartalnych wyników finansowych oraz (c) posiadania aktywnego programu obligacji, a niespełnienie tych kryteriów powinno skutkować zawieszeniem statusu DRP;
  4. wprowadzeniu możliwości pozyskiwania przez DRP środków w operacjach otwartego rynku (repo) z Narodowym Bankiem Polskim poprzez warunkową sprzedaż obligacji DRP wyemitowanych przez inne banki – Dealerów Rynku Pieniężnego. Przy czym aby uniknąć kreacji pieniądza przez NBP łączna suma tych transakcji mogłaby zostać ograniczona np. do wysokości salda transakcji reverse repo, a dostępna kwota tego limitu byłaby podzielona na poszczególnych DRP;
  5. ewentualnym wprowadzeniu obowiązkowej opcji put w obligacjach emitowanych przez DRP. Dawałaby ona prawo dla innych DRP, którzy zainwestowali w te instrumenty do przedstawienia ich do przedterminowego wykupu w przypadku zawieszenia statusu DRP dla emitenta lub braku spełniania kryteriów określonych w punktach 3a i 3b w okresie 12 miesięcy od zakończenia okresu pełnienia przez emitenta funkcji DRP.

W przypadku wdrożenia Planu banki-inwestorzy zyskałyby m. in. możliwość utrzymywania części nadwyżek płynności w obligacjach emitowanych przez Dealerów Rynku Pieniężnego. Argumentami przemawiającym za kupnem tych obligacji byłoby ich podwyższone oprocentowane, płynność i bezpieczeństwo. Oprocentowanie obligacji DRP powinno być znacząco wyższe od oprocentowania alternatywnych inwestycji w bony pieniężne NBP lub papiery skarbowe.

Bank, który zainwestował w ten instrument mógłby je upłynnić poprzez warunkową bądź bezwarunkową sprzedaż w transakcjach z innymi uczestnikami fixingu Wiboru lub z NBP. Zwiększenie bezpieczeństwa inwestowania w obligacje DRP wynikałoby z zaostrzonych kryteriów przyznawania statusu DRP i ewentualnego wprowadzenia wspomnianej opcji put dla inwestorów. Banki-emitenci uzyskałyby nowy instrument do bieżącego zarządzania płynnością, alternatywny w stosunku do prowadzenia wyniszczającej konkurencji o krótkoterminowe depozyty klientów.

Stworzenie mechanizmów wspierających animację rynku powinno pozwolić na utrzymanie jego bieżącej płynności. W zamian za przywilej możliwości udziału w operacjach otwartego rynku NBP Dealerzy Rynku Pieniężnego animowaliby rynek w ramach obowiązków zapisanych w regulaminie fixingu. Należałoby stworzyć mechanizm monitorowania realizacji tych obowiązków przez DRP. Dodatkowym, ale ważnym atutem Planu RRR jest odbudowa wiarygodności Wiboru jako stawki referencyjnej. Po jego wdrożeniu Wibor dla wszystkich terminów odzwierciedlałby realną – transakcyjną cenę pieniądza na rynku pieniężnym.

Opcja rozszerzona Planu RRR

Idąc o krok dalej można rozszerzyć przedstawiony wyżej Plan o działania wspierające rozwój lokalnego rynku kapitałowego długu. Chodzi o stworzenie efektywnego rynku obligacji bankowych. W tym celu należałoby podjąć działania pozwalające na:

  1. uzyskanie wysokiej przejrzystości i homogeniczności rynku w oparciu o emisje publiczne obligacji, opracowany wysoki standard dokumentacji i jej aktualizacji, sprawny proces dopuszczenia do obrotu oraz rating;
  2. zbudowanie masy krytycznej rynku (nie mniejszej niż 100 mld  złotych lub 10 proc. sumy bilansowej banków) poprzez promowanie lokalnych emisji średnio i długoterminowych obligacji największych i najbardziej wiarygodnych polskich banków (np. Dealerów Rynku Pieniężnego);
  3. zapewnienie odpowiedniej płynności obrotu poprzez budowę rynku publicznego obligacji bankowych z efektywnym dostępem inwestorów krajowych i zagranicznych oraz skuteczną animację tego rynku;
  4. zapewnienie sprawnego i przejrzystego systemu rozliczeń spełniającego standardy rynków rozwiniętych (na bazie wprowadzonego niedawno modelu zcentralizowanych rozliczeń niektórych obligacji korporacyjnych za pośrednictwem KDPW);
  5. obniżenie kosztów wprowadzenia obligacji do obrotu publicznego oraz kosztów obrotu na rynku wtórnym np. poprzez redukcje licznych opłat (w tym opłaty na rzecz KNF wysokości 0,3 proc. wartości programu emisji dopuszczonego do obrotu).

Większy i bardziej efektywny rynek obligacji bankowych mógłby znacznie zwiększyć atrakcyjność tej klasy aktywów dla inwestorów z sektora instytucji finansowych ułatwiając przepływ strukturalnych nadwyżek średnio i długoterminowego kapitału w systemie finansowym do odpowiednio wiarygodnych banków posiadających apetyt na zwiększenie portfela kredytowego powyżej poziomu własnej bazy depozytowej. Wdrożenie rozszerzonej wersji Planu RRR umożliwiałby większą dywersyfikację źródeł finansowania banków oraz lepsze dopasowanie pasywów banków do prowadzonej przez nie działalności kredytowej i potrzeb kredytowych gospodarki. Napisałem na ten temat więcej w artykule: Czy sfinansujemy wzrost gospodarczy, który ukazał się 14 stycznia w „Rzeczpospolitej”.

Mirosław Boniecki był wiceprezesem zarządu Banku BPH

Mirosław Boniecki fot. arch. autora

Tagi


Artykuły powiązane

Polskie banki dobrze przygotowane na skutki pandemii

Kategoria: Rynki kapitałowe
Obecny kryzys jest kryzysem sfery realnej gospodarki, który może, ale nie musi, przeistoczyć się w kryzys bankowy. Na szczęście w obecny kryzys polskie banki wchodzą dobrze przygotowane, z wysokimi buforami na kapitale, w ciężar których można absorbować straty – mówi prof. Marcin Liberadzki z Kolegium Zarządzania i Finansów Szkoły Głównej Handlowej w Warszawie.
Polskie banki dobrze przygotowane na skutki pandemii

EBC gotowy na dłuższe utrzymywanie ujemnych stóp

Kategoria: Analizy
Po przeszło pięciu latach stosowania ujemnych stóp procentowych EBC zróżnicował oprocentowanie rezerw bankowych. Dzięki temu w razie potrzeby łatwiej będzie jeszcze bardziej obniżyć stopy lub utrzymywać je poniżej zera przez dłuższy czas.
EBC gotowy na dłuższe utrzymywanie ujemnych stóp

NBP łagodzi skutki pandemii i utrzymuje stabilność złotego

Kategoria: Raporty
Obecny czas jest wyzwaniem dla nas wszystkich. Wierzę głęboko, że Polacy po raz kolejny pokażą, że w trudnych momentach potrafimy się mobilizować i podejmować wspólnie właściwe działania.
NBP łagodzi skutki pandemii i utrzymuje stabilność złotego