(©Envato)
Historia listów zastawnych (pruskiej innowacji finansowej) rozpoczęła się ponad 250 lat temu w Prusach (na terenach Śląska) po wyniszczającej wojnie siedmioletniej. Pfandbrief (po niemiecku list zastawny) miał pomóc w powojennej odbudowie rolnictwa i przywróceniu śląskim ziemianom wypłacalności. Obecnie sformalizowane systemy emisji listów zastawnych funkcjonują w wielu państwach, choć tego rodzaju obligacje są ciągle emitowane głównie w Europie.
Specyfika, a zarazem bezpieczeństwo listów zastawnych wiąże się z podwójnym regresem (dual-recourse). To rozwiązanie polega na tym, że inwestor (nabywca listu zastawnego) ma roszczenie w stosunku do emitenta oraz odrębnej puli aktywów (zabezpieczenia). Listy zastawne są więc z definicji podwójnie „zabezpieczone” pod względem ryzyka niewypłacalności i dlatego są poszukiwane jako wysokiej jakości alternatywa dla tradycyjnych europejskich obligacji rządowych.
Wysokie bezpieczeństwo listów zastawnych znajduje wyraz w bardzo dobrych ocenach przyznawanych przez agencje ratingowe i niskiej premii za ryzyko.
Wysokie bezpieczeństwo listów zastawnych znajduje wyraz w bardzo dobrych ocenach przyznawanych przez agencje ratingowe i niskiej premii za ryzyko. Nabywców listów zastawnych chroni bowiem nie tylko podwójny regres. Podmioty emitujące listy zastawne muszą także spełniać rygorystyczne wymogi. W niektórych państwach (tak jest np. w Polsce) monopol emisyjny w zakresie listów zastawnych mają tylko wyspecjalizowane podmioty (banki hipoteczne). O bezpieczeństwie listów zastawnych decyduje również relatywnie wysoka jakość aktywów stanowiących podstawę emisji. Dobierane do puli zabezpieczeń kredyty hipoteczne charakteryzują się m.in. niskim wskaźnikiem LtV (przypomnijmy jest to wskaźnik ukazujący, ile środków bank pożycza klientowi na zakup mieszkania w relacji do wartości nabywanej nieruchomości). Niższe wartości tego wskaźnika (jest on wyrażany w procentach) to mniejsze ryzyko ponoszone przez bank. Dodatkowo na bezpieczeństwo listów zastawnych wpływa również zastępowanie aktywów w puli aktywów zabezpieczających, jeśli nie spełniają już one wysokich wymagań w zakresie jakości.
Rynek listów zastawnych to jeden z największych rynków obligacji prywatnych w Europie.
W bankowości listy zastawne wykorzystuje się do refinansowania portfeli kredytowych. Środki uzyskane z emisji pozwalają bezpiecznie rozwijać akcję kredytową po stosunkowo niskim koszcie. Rynek listów zastawnych to jeden z największych rynków obligacji prywatnych w Europie. Warto podkreślić, że listy zastawne stanowią również istotną część będących w obiegu obligacji bankowych.
Listy zastawne przyczyniły się do dynamicznego rozwoju kredytów hipotecznych i budownictwa w Europie. Od początku ich istnienia docenia się ich pozytywny wpływ na stabilność finansową.
Wartość listów zastawnych w obiegu wzrasta. Wolumen pozostających do spłaty obligacji wynosił na koniec 2020 r. prawie 3 bln euro. Ten do niedawna stricte europejski instrument finansowy jest coraz szerzej wykorzystywany na innych kontynentach, co świadczy o atrakcyjności tego rozwiązania. Dobrymi przykładami mogą tu być emisje listów zastawnych przeprowadzone w ostatnich latach w Kanadzie i w niektórych państwach azjatyckich (np. w Korei Południowej).
Szczegółowe informacje na temat sytuacji na rynku listów zastawnych znajdziemy w rozdziale 5. szesnastej edycji raportu Europejskiej Federacji Kredytu Hipotecznego (ECBC) pt. ECBC: EUROPEAN COVERED BOND.
Z informacji zawartych w tym raporcie wynika, że na koniec 2020 r. mieliśmy ponad 322 aktywnych emitentów listów zastawnych (w tym 34 wyemitowało tzw. listy zastawne zrównoważonego rozwoju, o których więcej w dalszej części artykułu). Nowe emisje w 2020 r. osiągnęły łączną wartość 612 mld euro.
Udział listów wyemitowanych przez instytucje z Europy przekracza 80 proc. Czołówka rankingu rynków listów zastawnych pod względem wielkości jest od wielu lat stabilna. Duże znaczenie w strukturze rynku mają duńskie, niemieckie i francuskie listy zastawne.
Obecnie na rynku (w ogólnej wartości listów znajdujących się w obiegu) zdecydowanie dominują hipoteczne listy zastawne, choć nie zawsze tak było.
Obecnie na rynku (w ogólnej wartości listów znajdujących się w obiegu) zdecydowanie dominują hipoteczne listy zastawne, choć nie zawsze tak było. Dekadę temu istotny wkład w rynek wnosiły publiczne listy zastawne. Różnica między tymi dwoma podstawowymi rodzajami listów zastawnych sprowadza się do podstawy emisji tych papierów wartościowych (w przypadku hipotecznych listów zastawnych podstawę emisji stanowią kredyty hipoteczne, a w przypadku listów publicznych pożyczki jednostek samorządu terytorialnego lub kredyty poręczone przez instytucje samorządowe czy banki centralne).
Listy zastawne nabywają głównie inwestorzy instytucjonalni, choć w przeszłości papier ten cieszył się również zainteresowaniem osób prywatnych. Na rynku pierwotnym podstawowe znaczenie mają banki, fundusze inwestycyjne i banki centralne. W Niemczech listy zastawne stanowią dla inwestorów bardzo atrakcyjną klasę aktywów w stosunku do bundów, czyli niemieckich obligacji skarbowych.
Z informacji zawartych w przywołanym wyżej raporcie ECBC wynika, że na rynku przybywa tzw. zatrzymanych listów zastawnych (own-use covered bonds), czyli takich, które są nabywane przez emitenta (bank) na własne potrzeby. Są one bowiem potem wykorzystywane w operacjach z bankiem centralnym. Warto pamiętać, że tego typu listy nie są sprzedawane na rynku pierwotnym, natomiast mogą być przedmiotem obrotu na rynku wtórnym.
List zastawny to instrument finansowy, który był w ostatnich kilkunastu latach oceniany głównie w aspekcie wpływu na stabilność finansową. Znaczenie listów zastawnych dla stabilności finansowej jest istotne, ponieważ mają one znaczący udział w finansowaniu europejskiej bankowości. Destabilizacja rynku listów zastawnych mogłaby doprowadzić do poważnych problemów z płynnością. Na szczęście list zastawny podczas kryzysu wywołanego pandemią COVID-19 po raz kolejny dowiódł swojej wysokiej odporności na zakłócenia. Ważna jest również obecność na rynkach listów zastawnych banków centralnych jako nabywców, co wpływa stabilizująco na te rynki.
W rozwoju listu zastawnego pomagają również agencje ratingowe, pełniąc funkcję podmiotów potwierdzających wysoką jakość tych papierów. Ratingi listów zastawnych są bardzo często na poziomie potrójnego A, a oceny są stabilne w czasie. Kryzys wywołany przez COVID-19 to potwierdził. Agencja ratingowa S&P od początku tego kryzysu nie obniżyła ratingu żadnemu z ocenianych programów emisyjnych. W przypadku niektórych programów zrewidowano jedynie perspektywę ratingu na negatywną, ale dotyczyło to mniej niż 15 proc. programów. Podobnie postąpiły inne duże agencje ratingowe.
Od kilku lat na rynku listów zastawnych zarysowuje się nowy trend, polegający na rozwoju instrumentów typu sustainable, czyli listów zastawnych powiązanych z celami zrównoważonego rozwoju. Tego typu listy (nazywane również GSS – Green, Social, Sustainability) nie stanowią jeszcze istotnej części rynku zielonych i społecznych obligacji (obecnie kilka procent). Rośnie jednak ich udział w strukturze listów zastawnych.
Listy zastawne praktycznie od początku zawierały pierwiastek społeczny. Warto przypomnieć tragiczny w skutkach pożar Kopenhagi z 1795 r. Po pożarze pojawiła się potrzeba odbudowy zniszczonych części miasta i stworzenia sprawnie działającego, zorganizowanego rynku kredytowego. W 1797 r. grupa zamożnych obywateli Kopenhagi założyła pierwszą duńską instytucję kredytu hipotecznego Kreditkassen for Husejere i Kjøbenhavn. W ten sposób narodziły się duńskie listy zastawne z silnym elementem społecznym.
Historia współczesnych zrównoważonych listów zastawnych rozpoczęła się w 2014 r., kiedy to MünchenerHyp – jeden z największych finansujących nieruchomości banków w Niemczech – wyemitował listy zastawne zabezpieczone spółdzielczymi kredytami mieszkaniowymi. Listy cieszyły się dużym zainteresowaniem, o czym świadczyła nadsubskrypcja (zamówień było znacznie więcej niż możliwości ich realizacji). Dwa lata później pierwszy zielony list zastawny został wyemitowany przez inny niemiecki bank BerlinerHyp. Zielone listy zastawne emitowały również polskie banki hipoteczne.
Autorzy publikacji z 2021 r. pt. Sustainable Covered Bonds: A Primer przygotowanej przez agencję ratingową S&P wskazali na trzy rodzaje listów zastawnych powiązanych z celami zrównoważonego rozwoju (Sustainable Covered Bonds). Pierwszy rodzaj stanowią zielone listy zastawne (Green Covered Bonds). Wpływy z tych listów są wykorzystywane np. na energooszczędne budownictwo. Środki pozyskane ze społecznych listów zastawnych (Social Covered Bonds) – drugiego rodzaju listów zastawnych związanych ze zrównoważonym rozwojem – wykorzystuje się m.in. do finansowania tanich mieszkań, projektów przeciwdziałających wykluczeniu społecznemu oraz podnoszących jakość opieki zdrowotnej. Ostatnią klasę aktywów stanowią listy, z których wpływy wykorzystuje się do finansowania projektów mieszanych (np. związanych z tanimi i efektywnymi energetycznie mieszkaniami). Warto wskazać, że emisje przybierają głównie charakter hipotecznych listów zastawnych.
Zielone i społeczne listy zastawne charakteryzują się wysokim bezpieczeństwem, podobnie jak klasyczne listy zastawne. Nowego typu listy zastawne mogą sprzyjać poszerzaniu bazy inwestorskiej, oferując takie same zabezpieczenia jak tradycyjne listy zastawne.
Interesujące rozwiązanie wprowadzono w Luksemburgu. W 2018 r. w tym państwie znowelizowano przepisy dotyczące listów zastawnych, umożliwiając emitowanie listów zastawnych związanych z energią odnawialną (lettres de gage énergies renouvelables). Nowy instrument pozwala finansować pożyczki, które są zabezpieczone prawami rzeczowymi na aktywach wytwarzających energię ze źródeł odnawialnych. Listy zastawne związane z energią odnawialną charakteryzują się wysoką jakością.
W strukturze listów zastawnych sustainable największe znaczenie mają zielone instrumenty. Jeśli chodzi o walutę to największe znaczenie mają emisje w euro.
Wpływy z zielonych listów służą rozwojowi projektów związanych z energooszczędnym budownictwem. Pamiętajmy jednak, że emitenci listów zastawnych mogą jedynie pośrednio wspierać energooszczędne domy i mieszkania, oferując klientom zielone kredyty hipoteczne na lepszych warunkach niż w standardowej ofercie (np. pod względem marży kredytowej).
Emisje zielonych listów zastawnych są kierowane do inwestorów instytucjonalnych. Dzięki tym papierom wartościowym uzyskują oni większą ekspozycję swoich portfeli na ekologiczne aktywa przy stosunkowo niskim ryzyku.
Listy zastawne charakteryzują się dużym potencjałem w dostarczaniu finansowania na projekty proekologiczne wpisujące się w agendę 2030 (przypomnijmy, że jest to plan zrównoważonego rozwoju świata oparty na 17 celach zrównoważonego rozwoju, który w formie rezolucji przyjęły 25 września 2015 r. 193 państwa członkowskie ONZ) oraz porozumień paryskich.
Proces ekologizacji listów zastawnych będzie w najbliższych latach postępował.
Proces ekologizacji listów zastawnych będzie w najbliższych latach postępował. W warunkach dużego zainteresowania tego typu emisjami nie można go traktować jako przemijającego trendu. Zielone listy zastawne to przede wszystkim szansa na osiągnięcie dobrych wyników w redukcji CO2 w budownictwie.
Konieczne będzie jednak przezwyciężenie niektórych barier, utrudniających dzisiaj rozwój listów zastawnych typu sustainable. Pożądane (wg uczestników rynku) są np. zmiany regulacyjne, które wpłynęłyby na kwotę możliwych do zidentyfikowania i odpowiednich kredytów, które mogłyby być wykorzystane jako zabezpieczenie dla tego typu listów zastawnych.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
