Perspektywy renminbi jako waluty rezerwowej
Kategoria: Trendy gospodarcze
Doktor ekonomii, pracownik NBP, adiunkt w Katedrze Finansów Międzynarodowych SGH
(©Envato)
Niezwykle dynamiczny rozwój gospodarczy Chin był efektem rozpoczętej w 1978 r. transformacji systemowej, polegającej na stopniowym przechodzeniu od mechanizmów gospodarki planowej do gospodarki rynkowej oraz nadaniu aktywnych funkcji handlowi zagranicznemu z akcentem na import technologii i osiągnięcia w długim okresie nadwyżki eksportowej. Fundamentalne znaczenie dla transformacji chińskiej gospodarki miała liberalizacja zewnętrzna, która określona została jako „polityka otwartych drzwi” i przejście do modelu wzrostu opartego na eksporcie i popycie zewnętrznym.
Nierównowaga wewnętrzna
W okresie transformacji rynkowej nie wyeliminowano całkowicie elementów centralnego planowania. Kluczowe znaczenie miało utrzymanie oficjalnie ogłoszonych celów rocznej dynamiki wzrostu realnego PKB. Aby osiągnąć zaplanowane tempo wzrostu, wykorzystywano aktywną politykę gospodarczą. W szczególności dotyczyło to wspierania sektorów uznanych przez władze za priorytetowe. Od lat 90. XX w. wzrost gospodarczy napędzany był przez wyjątkowo wysokie inwestycje, w szczególności w przemyśle. Rosnąca produkcja absorbowana była przez eksporterów, co doprowadziło do rosnącej zależności od popytu zewnętrznego jako motoru wzrostu gospodarczego. Po 2010 r. charakterystyczny był wzrost inwestycji w infrastrukturę i w sektorze nieruchomości. Przedsięwzięcia te były finansowane w znaczącej mierze kredytami bankowymi. Z perspektywy czasu uważa się, że były to inwestycje nadmierne, a wzrost gospodarczy w zbyt dużym stopniu oparty był na inwestycjach w sektorze eksportowym. Ponadto wskazuje się na istotną rolę ogłaszanych przez władze ambitnych celów w zakresie tempa wzrostu, które prowadziły do zbyt wysokich nakładów i powodowały powstanie nadmiernych mocy produkcyjnych (overcapacity). Ponadto ukierunkowanie inwestycji przede wszystkim na rozwój sektora produkującego dobra wymienialne uważane jest za nieoptymalną alokację zasobów.
Wzrost gospodarczy w Chinach ma zatem charakter niezrównoważony. Wyjątkowo wysokim inwestycjom i rozbudowie przemysłu towarzyszył spadek konsumpcji prywatnej, która obniżyła się z 45 proc. PKB w 2001 r. do 34 proc. PKB w 2010 r. i następnie wzrosła jedynie nieznacznie do 37,4 proc. PKB w 2022 r. Udział konsumpcji prywatnej w PKB pozostaje w Chinach na znacznie niższym poziomie niż w wielu gospodarkach zarówno wschodzących, jak i wysoko rozwiniętych. Dla przykładu, w 2023 r. konsumpcja prywatna w relacji do PKB stanowiła 67 proc. w Stanach Zjednoczonych, 65 proc. – w Brazylii, 58 proc. – w Indiach i 53 proc. – w Japonii. Gospodarkę Chin cechuje ponadto uporczywie wysoka stopa oszczędności. Spadła ona, co prawda, z poziomu 51 proc. PKB w 2010 r., jednak nadal utrzymuje się na bardzo wysokim poziomie. Wyniosła 43 proc. PKB w 2023 r. i zgodnie z prognozami Międzynarodowego Funduszu Walutowego utrzyma się na praktycznie niezmienionym poziomie w nadchodzących latach i w 2029 r. wynosić będzie 42,7 proc. PKB. Wysoka stopa oszczędności jest rezultatem niedorozwoju infrastruktury społecznej oraz znacznej niepewności, która wynika w szczególności z braku efektywnego systemu opieki zdrowotnej i systemu emerytalnego, co skłania społeczeństwo chińskie do utrzymywania znacznych oszczędności.
Zobacz również:
Chiny na zakręcie
Warto zaznaczyć, iż w okresie dynamicznego wzrostu gospodarczego Chin stopa oszczędności rosła, podczas gdy konsumpcja spadała. Wynikało to również z funkcjonującego w Państwie Środka systemu meldunkowego hukou, który pozbawiał migrantów ze wsi pracujących w sektorze eksportowym w miastach praw posiadanych przez ludność miejską, przez co koszt siły roboczej pozostawał niski, jednak brak dostępu do sieci zabezpieczenia społecznego generował wysokie oszczędności. Istotną rolę odegrała również koncentracja w polityce ekonomicznej na stronie podażowej. Wsparcie państwa skierowane było przede wszystkim na rozwój przemysłu i infrastruktury. Formami tego wsparcia pozostają m.in. bezpośrednie subwencjonowanie, preferencyjne kredyty, finansowanie badań i zwolnienia podatkowe. Nie podejmowano natomiast większych działań mających na celu stymulowanie krajowego popytu.
Bez wątpienia proces transformacji rynkowej doprowadził do zmiany struktury gospodarki Chin. Przejawem tego był spadek udziału rolnictwa w tworzeniu PKB z 30,2 proc. w 1980 r. do 7,1 proc. w 2023 r. oraz wzrost udziału sektora usług w tworzeniu PKB z 21,6 proc. w 1980 r. do 54,6 proc. w 2023 r. Wprawdzie udział przemysłu po globalnym kryzysie finansowym spadł z 47 proc. w 2007 r. do 38,3 proc. w 2023 r., jednak jego rola w gospodarce Państwa Środka pozostaje kluczowa. Pomimo wzrostu udziału sektora usług w PKB pozostaje on znacząco niższy niż w gospodarkach wysoko rozwiniętych, gdzie wynosi średnio 75 proc. (jedynie w Niemczech jest niższy i wynosi 63 proc.).
Inwestycje w Chinach w znaczącej mierze finansowane były przyrostem długu. Odnosi się to zarówno do długu publicznego, jak i prywatnego. Statystyka długu rządowego maskuje przy tym skalę rzeczywistego zadłużenia, gdyż znacząca większość przyrostu długu miała miejsce na poziomie władz lokalnych i obejmowała pozycje pozabudżetowe. Dług rządowy w 2023 r. wyniósł 56 proc. PKB i zgodnie z prognozami ma wzrosnąć do 79 proc. PKB w 2029 r. Dług publiczny uwzględniający pozycje pozabudżetowe oraz zobowiązania samorządowych wehikułów finansowych (Local Government Financial Vehicles, LGFV) wyniósł w 2023 r. aż 117 proc. PKB i prognozuje się, że wzrośnie do 148 proc. PKB w 2029 r. Według opracowanego przez Bloomberg wskaźnika całkowitego zadłużenia chińskiej gospodarki (uwzględniającego również zadłużenie prywatne) stanowi ono już prawie 300 proc. PKB.
Zobacz również:
Chiny nie chcą dopuścić do japonizacji swojej gospodarki
Nierównowaga zewnętrzna
Akcesja do Światowej Organizacji Handlu (WTO) w 2001 r. miała kluczowe znaczenie dla wzrostu gospodarczego Państwa Środka oraz jego pozycji w gospodarce światowej. Członkostwo w WTO otworzyło dla towarów chińskich rynki pozostałych krajów, w szczególności zachodnich, w których konsumpcja stanowi znaczną część PKB. Chiny stały się największym światowym eksporterem (w 2009 r. wyprzedziły Niemcy), określanym mianem „fabryki świata”. W rezultacie notują nadwyżki bilansu obrotów bieżących nieprzerwanie od 1994 r. Nadwyżka tego rachunku osiągnęła największy rozmiar w 2007 r., kiedy wyniosła 10,1 proc. PKB. Globalny kryzys finansowy, a następnie kryzys zadłużeniowy w strefie euro spowodowały, że nadwyżka ta zmalała wskutek spadku popytu Zachodu na chiński eksport. Tym samym w okresie pokryzysowym możemy mówić o znaczącym zmniejszeniu nierównowagi zewnętrznej Pekinu, gdyż nadwyżki bilansu obrotów bieżących utrzymywały się na trwale niższym poziomie. Wskaźnikiem pozycji zewnętrznej Państwa Środka jest również wartość NIIP (Międzynarodowa pozycja inwestycyjna netto), która pozostaje dodatnia, zatem niezmiennie Chiny pozostają wierzycielem wobec zagranicy. Wartość NIIP w relacji do PKB obniżyła się jednak ze szczytowego poziomu 30,4 proc. w 2008 r. do 16,5 proc. w 2023 r. Ponieważ znaczący przyrost NIIP towarzyszył narastaniu nadwyżek bilansu obrotów bieżących, to można traktować zmniejszenie się NIIP w relacji do PKB jako symptom przywracania równowagi zewnętrznej Chin. Należy także podkreślić, że o ile przed globalnym kryzysem finansowym państwo to w znaczącym stopniu „dokładało się” do narastającej światowej nierównowagi płatniczej, to spadek nadwyżek handlowych po kryzysie spowodował, że jego udział w kreacji globalnej nierównowagi po stronie nadwyżkowej skurczył się z 11,7 proc. w 2007 do 1,9 proc. w 2018 r.
Poza polityką przemysłową istotnym instrumentem zwiększającym cenową konkurencyjność chińskiego eksportu była przez lata polityka kursowa. Strategia wzrostu oparta na cenowej konkurencyjności eksportu określana była mianem strategii merkantylistycznej, a jej kluczowym elementem był protekcjonizm monetarny (dumping kursowy). Mechanizm protekcjonizmu monetarnego – tj. utrzymywanie znacznego niedowartościowania waluty krajowej – porównywany jest z obłożeniem cłem towarów importowanych, co podwyższa ich cenę oraz subsydiowania eksportu, a to obniża jego cenę dla zagranicznych nabywców. Poziom kursu walutowego renminbi przez wiele lat nie odzwierciedlał czynników fundamentalnych (macroeconomic fundamentals). W szczególności szybszy wzrost produktywności pracy w Państwie Środka w porównaniu z ich partnerami handlowymi w warunkach kursu płynnego prowadziłby do aprecjacji waluty krajowej. Presja aprecjacyjna była jednak powstrzymywana systematycznymi i jednokierunkowymi interwencjami walutowymi Ludowego Banku Chin. Efektem reformy systemu kursowego, prowadzonej od 2005 r., była powolna, aczkolwiek systematyczna aprecjacja renminbi. W ciągu dekady, w latach 2005–2015, nominalna aprecjacja wobec dolara wyniosła 35,5 proc. W tym samym czasie nastąpiła również aprecjacja renminbi mierzona za pomocą nominalnego efektywnego kursu walutowego (44 proc.) i realnego efektywnego kursu walutowego (58 proc.).
Zobacz również:
Chińskie wyzwania strukturalne
Wynikiem permanentnych nadwyżek bilansu obrotów bieżących był bardzo szybki wzrost rezerw dewizowych po akcesji do WTO w 2001 r. Ogromnemu przyrostowi rezerw Chin odpowiadał także wzrost ich udziału w rezerwach światowych. W 1994 r. rezerwy te stanowiły zaledwie 3,6 proc. rezerw światowych, natomiast w 2010 r. osiągnęły już poziom 27 proc. Po chaosie wywołanym dewaluacją renminbi w sierpniu 2015 r. doszło do krótkotrwałego spadku rezerw, gdyż bank centralny przeciwdziałał nadmiernej deprecjacji wywołanej przez gwałtowny odpływ kapitału poprzez sprzedaż rezerw. Spadek ten był jednak krótkotrwały i od tego czasu rezerwy dewizowe Ludowego Banku Chin utrzymują się na stabilnym poziomie. Zakończenie okresu dynamicznego wzrostu rezerw dewizowych wiązało się ze spadkiem nadwyżek handlowych Państwa Środka oraz zmniejszeniem skali niedowartościowania renminbi. Nastąpiło to w okresie zmniejszania się skali nierównowagi zewnętrznej Chin.
Perspektywy transformacji modelu wzrostu gospodarczego Chin
Chińska gospodarka stoi przed szeregiem wyzwań, które w znaczącej mierze mają charakter strukturalny. Podstawowym problemem pozostaje kwestia trwałości dotychczasowych źródeł wzrostu gospodarczego. Tempo wzrostu realnego PKB zmniejszyło się, jednak nadal pozostaje znaczące. W 2023 r. wyniosło 5,2 proc. i zgodnie z prognozą MFW w 2024 r. ma nieznacznie spaść do 5 proc. Prognozy pokazują jednak, że spowolnienie tempa wzrostu będzie postępowało w perspektywie średnio- i długoterminowej. Do 2029 r. tempo wzrostu realnego PKB ma spowolnić do 3,3 proc., głównie ze względu na zmniejszanie się zasobu siły roboczej na skutek starzenia się społeczeństwa oraz spadek tempa wzrostu produktywności. Zatem Chiny stoją w obliczu przejścia do modelu, w którym tempo wzrostu realnego PKB utrwala się na niższym poziomie. Strategia proeksportowa doprowadziła zatem do uzależnienia wzrostu gospodarczego Chin od popytu zewnętrznego, co w kontekście rosnącego protekcjonizmu i postępującej fragmentacji geoekonomicznej rodzi pytania o trwałość dotychczasowych źródeł wzrostu. Należy podkreślić, że wyjątkowo duży udział handlu zagranicznego w PKB Państwa Środka jest nietypowy dla gospodarek o tak znacznych rozmiarach i dużym rynku wewnętrznym.
Zobacz również:
Zawiłości chińskiej polityki monetarnej
Zmiana modelu wzrostu gospodarczego jest od lat przedmiotem debaty publicznej w Chinach, a temat ten doczekał się także niemałej literatury. Wskazuje się przede wszystkim na konieczność poszukiwania nowych źródeł wzrostu oraz potrzebę zmniejszenia nierównowagi makroekonomicznej (rebalancing). Naturalnym kierunkiem wydaje się zwiększenie roli konsumpcji i rynku wewnętrznego oraz rozwój sektora usług. Wymagałoby to istotnych zmian w polityce gospodarczej, przede wszystkim odejścia od intensywnego stosowania instrumentów polityki przemysłowej. Ponadto kluczowe byłoby zwiększenie wydatków na infrastrukturę społeczną (system opieki zdrowotnej i społecznej, system emerytalny, edukacja), co pozwoli na zmniejszenie uporczywie wysokiej stopy oszczędności w Chinach. Dywersyfikacja źródeł wzrostu gospodarczego w postaci zmniejszenia roli źródła zewnętrznego (popyt na eksport) i zwiększenia roli źródła wewnętrznego (popyt krajowy) pozwoli na osiągnięcie przez Pekin bardziej zrównoważonego i trwałego wzrostu gospodarczego, a także przyczyni się do ograniczenia nierównowagi wewnętrznej i zewnętrznej tego państwa.
Pomimo oficjalnej retoryki chińskich władz, zgodnej generalnie z pożądanym kierunkiem transformacji modelu wzrostu gospodarczego, plan pięcioletni na lata 2021–2025 zakłada wsparcie przede wszystkim strony podażowej. Zmianie uległy tylko sektory uznane za priorytetowe. Jako kluczowe wskazano wspieranie wysokiej jakości rozwoju. Siłą napędową gospodarki w nadchodzącej dekadzie ma się stać „rozwój przez innowacje”, w którym sektory technologii cyfrowych, robotyki oraz przemysłu high-tech będą odgrywać główną rolę. W planie przewidziano wzrost wydatków na budowę tzw. „nowej infrastruktury”, obejmującej sieć 5G, internet przemysłowy, nowoczesny transport, centra przetwarzania danych, sztuczną inteligencję i sieci wysokiego napięcia. Tak skonstruowane priorytety wskazują na kontynuację aktywnej polityki przemysłowej i nie sugerują, aby dominującym celem stało się przekształcenie modelu wzrostu poprzez wzrost roli konsumpcji i rynku wewnętrznego.
Autor wyraża własne opinie, a nie oficjalne stanowisko NBP.