Węgry nieoczekiwanie powróciły do ligi inwestycyjnej

Co skłoniło agencje ratingowe do takiego nieoczekiwanego przez obserwatorów rynkowych kroku? Wytłumaczeń jest kilka, aczkolwiek wydaje się, że na decyzji tej w największym stopniu zaważyła poprawa zewnętrzna sytuacja węgierskiej gospodarki, zwłaszcza w porównaniu z okresem globalnego kryzysu finansowego. Wówczas gospodarka Węgier bardzo silnie ucierpiała w wyniku wzrostu awersji do ryzyka i zatrzymania napływu inwestycji zagranicznych, co w konsekwencji zmusiło władze Węgier do ubiegania się o pomoc finansową do MFW i Unii Europejskiej.

Do 2009 r. Węgry, podobnie jak inne kraje regionu Europy Środkowej i Wschodniej, zmagały się z problemem dużego deficytu obrotów bieżących. Finansowany był on przez napływ zagranicznego kapitału, co prowadziło do wzrostu długu zagranicznego i uzależnienia wzrostu gospodarczego od koniunktury w gospodarce światowej. W ostatnich latach sytuacja jednak wyraźnie się poprawiła. Deficyt nie tylko zniknął, ale wręcz pojawiła się duża – stosunkowo stabilna – nadwyżka, co wynikało przede wszystkim z poprawiającego się salda handlowego.

Jednocześnie Węgry z pożyczkobiorcy stały się dostarczycielem netto kapitału na rynki międzynarodowe, co spowodowało wyraźne zmniejszenie się krajowych zobowiązań wobec zagranicy i tym samym mniejszą wrażliwość gospodarki na ewentualne wstrząsy na świecie i wahania kursu walut. Nastąpił spadek długu zagranicznego w przypadku sektora publicznego, gdzie wyraźnie w ostatnich latach zmniejszył się udział nierezydentów będących w posiadaniu obligacji skarbowych. Znacząco zmniejszyło się także zadłużenie zagraniczne przedsiębiorstw oraz instytucji finansowych.

Wyeliminowanie problemu kredytów walutowych

Ważnym czynnikiem umacniającym wiarygodność Węgier wśród inwestorów zagranicznych jest też wyeliminowanie w ostatnich latach problemu kredytów walutowych dla gospodarstw domowych, co oznaczało, że również konsumenci indywidualni przestali być narażeni na wahania kursowe.

Pierwsze kroki w tym kierunku wykonano w 2012 r., a ostatecznie plan konwersji zakończono w 2015 r. W rezultacie udział kredytów walutowych dla gospodarstw domowych, uwzględniając zarówno pożyczki hipoteczne, jak i konsumpcyjne, zmniejszył się z ok.70 proc. w 2011 r. do niemal zera na koniec 2015 r.

Warto przy tym, wspomnieć, że plan konwersji uwzględniał także zwrot gospodarstwom domowym środków pobranych z tytułu zbyt dużych różnic kursowych i stóp oprocentowania kredytów.

Zmniejszenie skali zadłużenia zagranicznego oraz konwersja kredytów walutowych nie byłyby możliwe gdyby nie aktywne wspieranie polityki rządu przez bank centralny. Po zmianie władz w Narodowym Banku Węgier w 2013 r., kiedy to Andrasa Simora zastąpił bliski współpracownik Victora Orbana, były minister gospodarki narodowej, György Matolcsy, współpraca pomiędzy rządem i bankiem centralnym wyraźnie się zazębiła.

Utrzymujący się wysoki popyt na obligacje rządowe, pomimo ich wyprzedaży przez zagranicznych inwestorów, to w dużej części zasługa modyfikacji parametrów polityki pieniężnej, zachęcającej banki krajowe do inwestycji w te instrumenty.

Konwersja kredytów walutowych także nie byłaby możliwa, gdyby nie udostępnienie przez bank centralny dostępu do walut obcych bankom komercyjnym.

Inicjatywy dla wzrostu nie do końca skuteczne

Narodowy Bank Węgier podejmował w ostatnich latach również inne działania mające na celu pobudzenie wzrostu gospodarczego, aczkolwiek ich skutki często były niezadowalające. Najważniejszym z nich wydaje się być program Funding for Growth Scheme (FGS). W ramach tego, wprowadzonego w kwietniu 2013 r. programu, bank centralny udostępnił nieodpłatnie swoje środki bankom komercyjnym, które następnie udzielały niskooprocentowanych pożyczek dla małych i średnich firm.

Program cieszył się dużą popularnością, ale zdaniem banku centralnego nie do końca spełnił swoja rolę, stając się substytutem dla pozostałych produktów bankowych. Tym samym FGS praktycznie w ogóle nie wpłynął na pobudzenie akcji kredytowej na Węgrzech, dlatego Narodowy Bank Węgier postanowił stopniowo się z niego wycofywać, zastępując go programem, który pomagałby pozyskiwać bankom środki do rozwijania akcji kredytowej na rynku.

Stabilizacja gospodarcza na Węgrzech i zmniejszenie skali różnych rodzajów nierównowagi zewnętrznej, agencje ratingowe nadal wskazują na liczne czynniki ryzyka, które mogą tę stabilność zaburzyć.

Jednym z poważniejszych, wskazywanych przez obserwatorów rynku zagrożeń dla długookresowego wzrostu na Węgrzech wydaje się być zwiększony w ostatnich latach udział państwa w gospodarce. Co prawda rząd i bank centralny stopniowo wycofują się z aktywnej polityki wspierania gospodarki, jednak obecność własności państwowej w gospodarce pozostaje wysoka. Dobrze widać to na przykładzie sektora bankowego. Hungaryzacja banków to jedno ze sztandarowych haseł wyborczych Victora Orbana.

Hungaryzacja banków

Już w 2010 r. Orban obiecał, że połowa banków na Węgrzech będzie w rękach węgierskich i sukcesywnie kontynuował realizację tej polityki, m.in. poprzez przejmowanie przez skarb państwa kolejnych instytucji. W 2013 r. rząd przejął dwa stosunkowo małe banki: Széchenyi Bank i Gránit Bank.

W kolejnych latach sięgał już jednak po ważniejszych graczy na rynku. W 2014 r. był to MKB (piąty co do wielkości bank komercyjny na Węgrzech), w 2015 r. Budapest Bank (ósmy ci do wielkości bank), a w czerwcu 2016 r. 15 proc. akcji węgierskiego oddziału banku Erste.

Dzięki tym przejęciom, udział banków krajowych sięgnął 60 proc. całości aktywów sektora bankowego, zatem plan rządu został wykonany z nawiązką. Tak duży udział własności państwowej niesie jednak ryzyko nieefektywnej alokacji środków, a w przypadku problemów finansowych tych instytucji, także kosztów dla budżetu państwa związanych z ich ewentualnym ratowaniem.

Przestrogą dla Węgier może być sytuacja w Słowenii, gdzie nierozważna polityka kredytowa dużych państwowych banków doprowadziła do trwającego od 2009 r. praktycznie do dziś kryzysu w sektorze bankowym.

Chłodne relacje z Unią Europejską

Innym problemem Węgier jest ich niemal ciągły konflikt z władzami UE. W ostatnich latach Komisja Europejska kwestionowała wiele rozwiązań przygotowywanych przez węgierski rząd, m.in. podatkowych. Poczynając od podatków sektorowych nałożonych na firmy energetyczne, telekomunikacyjne i handel detaliczny w 2010 r., poprzez rozwiązania dotyczące najwyższej na świecie stawki podatku bankowego, kończąc na kwestionowaniu progresywności podatku handlowego (zwanego opłatą za kontrolę żywności) i podatku od wyrobów tytoniowych, co w rezultacie skłoniło rząd do ujednolicenia stawek tych danin.

Inne zarzuty Komisji Europejskiej dotyczyły niedozwolonej pomocy publicznej. Dotyczyły one m.in. zaniżania kosztów związanych z budową i eksploatacją elektrowni atomowej PAKS II. Nie był to jedyny zarzut w przypadku tej kontrowersyjnej, ze względu na długookresowe energetyczne uzależnienie Węgier od Rosji inwestycji. Komisja Europejska zaskarżyła też przebieg przetargu na budowę i obsługę elektrowni. Komisja kwestionowała też zachęty finansowe dla inwestorów zagranicznych. Dotyczyło to m.in. dofinansowania przez rząd Węgier jednej z największych inwestycji w tym kraju – budowy fabryki Audi w Gyor, aczkolwiek po trwającym dwa lata dochodzeniu KE uznała rację Węgier.

Napięte stosunki Węgrów z Komisją Europejską wydają się być zagrożeniem na tyle, że ewentualne kolejne naruszenia przepisów europejskich mogą skutkować wstrzymaniem wypłaty środków z funduszy unijnych, co zdarzyło się Węgrom w poprzednich latach. Obserwowane na początku tego roku spowolnienie inwestycyjne na Węgrzech, wynika w olbrzymiej mierze z zakończenia napływu środków z poprzedniej perspektywy finansowej, przy jeszcze bardzo niewielkim wykorzystaniu funduszy z perspektywy bieżącej. Pokazuje ono, że ewentualne pozbawienie tak ważnego bodźca do wzrostu byłoby poważnym ciosem dla węgierskiej gospodarki.

Autor jest ekspertem ekonomicznym w Instytucie Ekonomicznym NBP. Tekst reprezentuje poglądy autora, a nie instytucji, w której jest zatrudniony.

Poprzednie zdjęcie> Następne zdjęcie Zamknij pokaz zdjęć