W grudniu 2020 r. depozyty ludności liczyły 994 mld zł, a przedsiębiorstw 377 mld zł. Obie wielkości urosły zatem przez 12 miesięcy odpowiednio o ponad 12 proc. i ponad 10 proc., bardziej niż nasz produkt brutto, który podniósł się po najgorszej fazie pandemii o 5,7 proc. Przyrost depozytów w 2021 r. wiąże się w dużym stopniu z przyhamowaniem wszelkiej aktywności w związku z pandemią. Zupełną niewiadomą są postawy w tym względzie po napaści Rosji na Ukrainę, ponieważ wojna to typowy „czarny łabędź”, który przekreśla wszelkie racjonalne prognozy.
Na koniec 2021 r. depozyty ludności i firm w bankach krajowych stanowiły ok. 60 proc. polskiego PKB za tamten rok. Ten sam wskaźnik za 2016 r. wynosił 53 proc., a za 2010 r. tylko 42 proc. Bezwzględny i relatywny wzrost oszczędności wynika w sporej części z tego, że Polska jest z każdym rokiem bogatsza, ale to tylko fragment możliwych wyjaśnień zjawiska.
Odkładanie pieniędzy nie jest polskim fenomenem. Wręcz przeciwnie, częściowo bezwiednie, zgodnie z rytmem gospodarki światowej, częściowo z rozmysłem, naśladujemy procesy zachodzące w wielkim świecie. Już 17 lat temu ówczesny prezes amerykańskiego banku centralnego Ben Bernanke ukuł określenie „a global saving glut”. Składa się pociesznie, że angielskie słowo glut oznaczające nadmiar, przesyt, albo zalew czegoś łączy się jakoś w języku polskim z tym, co zapycha nasze nosy walczące z katarem. Żarcik jest na miejscu, bowiem wbrew zakorzenionym od prehistorii pozytywnym konotacjom oszczędzania, w rozumieniu ówczesnego prezesa Fed i bardzo wielu innych teraz, „nadmiar oszczędności” bardziej szkodzi niż pomaga.
Number crunchers, czyli „rachmistrze” z McKinsey Global Institute twierdzą, że wartość wszechświatowego bogactwa (majątku) w posiadaniu gospodarstw domowych, przedsiębiorstw i rządów urosła od 2000 r. ze 160 bilionów (160 000 mld) dolarów do 510 bilionów obecnie, czyli bez mała trzykrotnie, praktycznie „w mgnieniu oka”. Światowe bogactwo definiowane jako aktywa trwałe (budynki, samochody, fabryki, maszyny…) pomniejszone o aktywa i pasywa finansowe (najogólniej: pieniądze) to równowartość 610 proc. obecnego globalnego produktu brutto, podczas gdy w 2000 r. wskaźnik ten wynosił ok. 460 proc.
Wartość wszechświatowego bogactwa (majątku) w posiadaniu gospodarstw domowych, przedsiębiorstw i rządów urosła od 2000 r. ze 160 bilionów dolarów do 510 bilionów dziś, czyli prawie trzykrotnie.
Przyspieszył równocześnie proces kumulowania środków pieniężnych. Mieszkańcy strefy euro trzymają na rachunkach bankowych niemal 1 400 mld euro. W relacji do PKB (ok. 13 400 mld euro w 2021 r.) znacznie mniej niż Polacy, ale jednak. Według MFW, w dwóch minionych latach naznaczonych pandemią ludność państw strefy euro odłożyła w oszczędnościach łącznie 907 miliardów euro. W Ameryce pieniędzy jest w bród, choć oczywiście nie dla wszystkich. W końcu stycznia 2022 r. depozyty ogółem w bankach komercyjnych USA (ludność, firmy, pozostali depozytariusze) osiągnęły 18,1 bilionów (18 100 mld) dolarów i stanowią dziś niemal 80 proc. PKB. Co istotne, przez dwa lata urosły o prawie 5 bln dol. Co się dzieje?
Gospodarka światowa nigdy nie jest w stanie równowagi, ale dobrze jest, gdy do niej dąży. Od dłuższego czasu przestała jednak iść w przód po linii z grubsza prostej, wykrzywia się w coraz większych wygibasach. Bliska prawdy musi być ocena, że jest to skutek globalizacji rozumianej jako dołączenie do intensywnych procesów wytwórczych i handlowych paru miliardów ludzi, głównie z Azji.
Optymista powiedziałby, że budowa nowej równowagi w skali świata wymaga czasu, więc trzeba nam więcej cierpliwości. Złych wiadomości nie brakuje, więc pesymistów, zwłaszcza skrajnych, lepiej nie słuchać, natomiast realiści sądzą, że będzie jeszcze wielki problem np. z Afryką, więc to nie koniec zmian i wstrząsów, oby tylko ekonomiczno-finansowych.
Pewien fragment bardzo złożonych wyjaśnień zawarty jest również w oczywistej konstatacji, że wszystko rośnie od kilku dekad, więc rosną także oszczędności. Skłonność do odkładania pieniędzy zaostrzona została przez pandemię. W jej trakcie setkom milionów osób pozbawionych (częściowo lub całkowicie) możliwości świadczenia pracy wypłacano olbrzymie pieniądze. Była to żywa gotówka trafiająca bezpośrednio do kieszeni ludzi. W rezultacie dochody ludności utrzymały się na poziomie podobnym do tego przed pandemią, ale w wyniku restrykcji epidemiologicznych bardzo wyraźnie zmalał popyt. Handel detaliczny pracował na pół gwizdka, zamarły usługi, w tym turystyka.
Oszczędności ludności
Równocześnie, im świat majętniejszy, a jednocześnie starszy przeciętnym wiekiem ludzi żyjących na Zachodzie, tym mniejsza ochota na starania o jeszcze więcej i mniej cieszy kupowanie nowych rzeczy. Jest oczywiście mnóstwo ludzi, którym i pięć bentleyów, bmw, czy mercedesów w garażu jest wciąż za mało, ale o wiele więcej jest takich, którym starczy jedno auto i coraz częściej „uber” lub taksówka. To samo jest z jedzeniem, ubraniem, czy rozrywkami, na które z wiekiem nie staje już kondycji, zaś najmłodszych nie cieszą tak, jak cieszyły kiedyś ówczesną młodzież. W klepsydrze czasu najintensywniej oszczędzamy na mniej więcej 10 lat przed emeryturą. Naturalne procesy demograficzne w połączeniu ze zmianą stylu życia sprawiają, że rośnie odsetek ludności w wieku krótko przed i po przejściu w stan zawodowego spoczynku.
Najintensywniej oszczędzamy na mniej więcej 10 lat przed emeryturą.
„The Economist” przywołuje dane wskazujące, że w 2018 r. Brytyjczycy w wieku ponad 80 lat mieli więcej majątku niż osoby w wieku 45-49, kiedy osiąga się zazwyczaj szczyt kariery i dochody są najwyższe. Wprawdzie działać powinien mechanizm stopniowego konsumowania oszczędności wraz z kolejnymi latami na emeryturze, ale jest on częściowo równoważony przez coraz mniejsze potrzeby, jak również chęć pozostawienia jak najwięcej dzieciom i wnukom.
W Chinach wskaźnik urodzin jest najniższy w historii, niebawem zacznie się tam zapewne proces depopulacji. W dość młodej Ameryce spadek demograficzny rozpocznie się później, ale ponieważ wzrost demograficzny wynosi w USA zaledwie 0,1 proc. i jest to wartość najniższa od 1900 r., zdaje się nieuchronny. Procesy ludnościowe w Chinach, w młodszych od nich Indiach, czy innych ludnych dziś krajach mogą sprawić, że skutki przywiązania do oszczędzania na starość będą narastać i będą silniej oddziaływać na proporcje makroekonomiczne.
Biliony rezerw państw
Również rządy nagromadziły mnóstwo gotówki, choć dotyczy to przede wszystkim czołówki gospodarczo-finansowej świata. W końcu 2003 r. rezerwy walutowe świata miały wartość 1,9 bln (1 900 mld) dolarów, na koniec 2009 r. wynosiły prawie 6,6 bilionów dolarów. Według danych MFW, w III kw. 2021 r. globalne rezerwy walutowe wynosiły 12,8 bilionów dolarów i są ponad 10 razy większe niż 20 lat temu, kiedy przekraczały granicę 1 biliona dolarów.
Wzrost znaczenia złota w rezerwach dewizowych banków centralnych
W porównaniu ze stanem przed wybuchem pandemii przez cały 2021 r. rezerwy walutowe świata wzrosły o ok. jeden bilion dolarów. Największe, w wysokości ok 3,2 bilionów dolarów mają obecnie Chiny, przy czym w rachunku nie jest uwzględniony Hong Kong (ok. pół biliona dolarów). W okolicach jednego biliona dolarów plasują się rezerwy Japonii i Szwajcarii. Zaraz za nimi jest Rosja, która – jak teraz wiemy – gromadziła środki, szykując się do wojny z Ukrainą. Po kilkaset miliardów dolarów rezerw walutowych mają Indie, Korea Płd., Arabia Saudyjska, Tajwan, Singapur.
Otwarcie świata na handel międzynarodowy w końcu XX wieku, zniesienie ograniczeń w przepływie kapitałów, budowa „fabryki świata” w Azji, wielki w związku z tym popyt na paliwa i energię to najważniejsze przyczyny i źródła bardzo dużego przyrostu rezerw walutowych nagromadzonych przez rządy. Największym beneficjentem globalizacji wydają się Chiny, które mają dziś jednak wielki kłopot z przegrzaniem na wielu polach, więc maleje tam chęć do wydatków w poprzedniej skali. W tych okolicznościach „stan magazynowy” rezerw oficjalnych musi rosnąć. Dochodzi sporo innych czynników, w tym zwłaszcza niepewność dotycząca wyborów kierunków rozwoju, m.in. w perspektywie zmian wymuszanych staraniami o znośniejsze środowisko i klimat. A zatem: nie wiesz na co wydawać pieniądze, poczekaj, może się przejaśni.
Spekulanci z sektora finansowego
Równolegle puchną tzw. rynki, czyli kompleks finansowo-bankowy, który coraz bardziej odrywał się przez ostatnie dekady od tzw. gospodarki materialnej. Przez stulecia bankierzy finansowali najpierw wojny toczone przez władców, a potem przedsięwzięcia gospodarcze i handlowe. Spekulacja nie była dawnym bankom obca, ale po niezliczonych wpadkach, ochota na gry i gierki była słabsza. Dzisiaj pieniądze krążą we wszystkie strony z zawrotną prędkością bez oglądania się na przemysł, czy usługi, bo w wielkiej części same sobie są przemysłem.
Zgodnie z kanonem popytowo-podażowym nadmiar pieniędzy „wydrukowanych” w odpowiedzi na kryzys 2007-2009 powinien był wywołać powszechny wzrost cen. Jednak ceny konsumpcyjne nie rosły, bowiem nowe środki z QE omijały ludzi żyjących z pracy najemnej, a trafiały na rynek finansowy, który bierze systematycznie rozbrat z gospodarką realną. W rezultacie ceny konsumpcyjne stały w miejscu, a nawet malały, puchły natomiast ceny aktywów, bowiem wielkie pieniądze zachowują się jak woda – musiały znaleźć jakieś ujście.
Przez lata ceny konsumpcyjne stały w miejscu, a nawet malały, puchły natomiast ceny aktywów, bo wielkie pieniądze zachowują się jak woda – musiały znaleźć ujście.
To głównie dlatego kapitalizacja Apple doszła w grudniu 2021 r. do bez mała 3 bilionów dolarów, choć przed wybuchem pandemii (styczeń 2020) wynosiła „zaledwie” 1,35 bln dolarów. Tak znacznego wzrostu notowań akcji Apple nie można wiązać z sukcesami sprzedażowymi, czy technologicznymi lub marketingowymi, ponieważ przyrost przychodów i zysków jest mniejszy od skoku cen akcji, a najnowsze produkty koncernu nie rzuciły klienteli na kolana. Firm równie mocno przewartościowanych jak Apple są tysiące. W ruchu w stronę równowagi pieniężnej inflacja cen aktywów wyręczyła inflację tradycyjną wyznaczaną przez ceny chleba i masła.
Firmy też przy kasie
Ludność przy kasie, podobnie wiele rządów, a co z firmami? W 2000 r. globalny produkt brutto miał wartość 33,6 bilionów (33 600 mld dolarów), w 2019 r. urósł do 87,7 bilionów dolarów. Średnioroczna inflacja cen w dolarach wyniosła w tym okresie 2,1 proc. więc gdyby produkt globalny rósł wyłącznie w wyniku inflacji, to miałby w 2019 r. wartość ok. 50 bilionów dolarów. Cała zatem reszta, czyli 37,7 bilionów (87,7 minus 50 = 37,7) to przyrost realny, który zawdzięczamy producentom i usługodawcom oraz z drugiej strony sobie samym jako konsumentom.
Wprawdzie to kalkulacja „spod grubego palca”, ale jej możliwe zawyżenie nawet o kilka bilionów nie zmieni oceny, że w XXI wieku realny wzrost gospodarczy przyspieszył, głównie w Azji i mniej na Zachodzie. Narzędziem wzrostu są zaś przedsiębiorstwa.
W myśl teorii, przedsiębiorstwa generują zyski, które w jakiejś części reinwestują, a w jakiejś przekazują właścicielom. Jednak ostatnio firmy też zaczynają gromadzić gotówkę, czyli de facto – oszczędzać. Na pytanie – dlaczego, brakuje jednoznacznej odpowiedzi. Można uważać, że jesteśmy w okresie przełomowym, że świat zaczyna odchodzić od paliw kopalnych, że maleje znaczenie i udział nieskomplikowanej pracy ludzkiej, że sztuczna inteligencja itd., więc lepiej poczekać z inwestycjami, aż perspektywy będą wyraźniejsze.
Część problemu może narastać wskutek rozwiązań podatkowych umożliwiających przedsiębiorstwom zawyżanie kosztów co prowadzi do niższych podatków. Mniejsze płatności podatkowe oznaczają nieproporcjonalnie duże ilości wolnej gotówki generowanej przez korporacje.
Tak czy owak, w wymiarze makro firmy mają znacznie więcej gotówki niż kiedyś. Potwierdziła to grupa badaczy (Peter Chen, Brent Neiman i Loukas Karabarbounis), którzy oszacowali w 2017 r. („The global rise of corporate savings”), że według danych dostępnych w 2015 r. koncern Apple inwestował rocznie 20-30 proc. wytworzonej przez siebie wartości dodanej brutto natomiast jego oszczędności wzrosły z ok. 20-30 proc. wartości dodanej brutto w latach 80. i 90. XX wieku do niemal 60 proc. w 2013 r.
W skali świata udział oszczędności przedsiębiorstw w globalnym PKB miałby wzrosnąć z poniżej 10 proc. w latach 80. do prawie 15 proc. w 2015 r. Produkt globalny miał w 2015 r. wartość 75,2 bln dolarów, a 15 proc. z tej kwoty to 11,3 bln dolarów, a ponieważ miało być poniżej 15 proc., to niech stanie krakowskim targiem na 10 bilionach. Też mnóstwo.
Pożyczone wydać łatwiej
Nie wszystkie pieniądze bez zajęcia leżą jednak w firmach do góry brzuchem. Część gotówki to stały zapas służący niezakłóconemu opłacaniu faktur i regulowaniu innych płatności, np. podatków. Proces ma być niezakłócony, czyli płynny, stąd wyrażenie płynność finansowa. Im więcej gotówki w kasie i banku, tym płynność firmy wyższa.
Ale ujawnia się ambaras. MFW podał, że na koniec 2020 r. globalne zadłużenie korporacyjne wyniosło 83 biliony (83 000 mld) dolarów, co stanowi aż 98 proc. sumarycznego PKB świata. Wolna gotówka warta 10 bilionów niknie zatem w oceanie firmowych długów. Wydaje się, że coś tu nie gra. Mają nadmiar, czy jednak cierpią na niedobór kasy?
Przedsiębiorstwa i firmy to jednak niejednorodne byty. Równie zróżnicowane jak ludzie, którzy są i biedni, i majętni, itd. Istotniejsze jest jednak coś innego. Gotówka wypracowana jako zysk firmy jest bardzo droga, bo opłacona własnym znojem i stresem. Takiej gotówki szkoda, rozsądniej sięgać po tę z pożyczek i kredytów, która w sprzyjających okolicznościach jest de facto darmowa, przynajmniej w dużej części.
Gotówka wypracowana jako zysk firmy jest bardzo droga, bo opłacona własnym znojem i stresem. Takiej szkoda, rozsądniej sięgać po tę z pożyczek i kredytów.
Jak to? – spyta prawie każdy, a „kosztowne” odsetki od kredytów? Na boku pozostawimy dla jednych anomalię, dla drugich nową normalność w postaci niemal zerowych referencyjnych stóp procentowych przez ostatnie lata. Czynimy to tym chętniej, że po odważnym wypadzie na „ziemie niezbadane” stopy wracają na teren znany im od wieków, a z pewnością od dekad.
W 1894 r. Kongres USA uchwalił pierwszy współczesny podatek dochodowy, ale w niezgodzie z konstytucją, więc ustawa upadła przed sądem najwyższym. Jednak w 1913 r., po wprowadzeniu poprawek do konstytucji, ustawa o podatku dochodowym znowu uzyskała większość i zadomowiła się już na stałe. Jednym z fundamentalnych postanowień było zaliczenie wszelkich odsetek do kosztów prowadzenia działalności. Dzięki temu następuje faktyczne (choć z opóźnieniem) odliczanie odsetek od podatku od zysków. Już na etapie ustanawiania tej zasady grzmiała wokół niej olbrzymia burza, ale stało się jak się stało – bardzo niemądry podatek stał się faktem. Co gorsza, śladem Ameryki podążyła reszta świata.
W rezultacie, przy założeniu, że kredyty przynoszą efekty zgodne z wiarygodnym i rozsądnym biznesplanem, pieniądze pożyczone są tańsze od własnych, a banki uzyskały od państw niesamowicie wielkie wsparcie. Są tego wielkie konsekwencje makroekonomiczne i wielorakie inne, np. środowiskowe, klimatyczne wskutek przeskalowanych lub w ogóle niepotrzebnych inwestycji. Sztucznie tańsze finansowanie bankowe sprawia, że firmy odsiewają mniej złych lub wątpliwych przedsięwzięć.
Trzeba też powiedzieć, że wspomniana zasada nie jest w świecie powszechna i od kilku lat nawet w USA wprowadzono limit odliczenia w wysokości 30 proc. zysku EBITDA , tj. zysku przed opodatkowaniem i przed odliczeniem odsetek oraz amortyzacji i deprecjacji. Więc po co firmom własna gotówka na kontach? Czeka głównie na udane operacje buy-back, czyli korzystne podatkowo transfery zysków do właścicieli.
„The Economist” oszacował, że w skali globalnej gospodarstwa domowe, firmy i rządy zapłaciły w 2021 roku 10,2 biliona dolarów odsetek od pożyczek i kredytów. W jednym ze scenariuszy odsetki do zapłaty mogą urosnąć w 2026 r. do 16 bilionów dolarów, co stanowić miałoby 15 proc. spodziewanego za cztery lata globalnego produktu brutto.
Możliwość zaliczania przez firmy odsetek do kosztów uzyskania przychodów wzmacnia w jakimś stopniu niekorzystny proces odrywania się rynków finansowych od gospodarki materialnej. Przywilej ten prowadzi do zawyżania popytu na kredyt, zwiększa odsetek nietrafionych (bo tańszych) inwestycji, wzmacnia zyskowność sektora bankowego i powiększa rozmiary środków bez rozsądnego przydziału i zatrudnianych byle tylko yield (uzysk) z tego był jak największy.
Skasowanie tego rozwiązania jest praktycznie niemożliwe, ale można pozbyć się go, likwidując podatek dochodowy (CIT) i wypełniając pustkę po nim podatkiem przychodowym. Rozwiązanie nie jest idealne, ale o niebo lepsze niż CIT. I taką klamrą daje się spiąć kwestia oszczędności.
W styczniu 2020 roku Wielka Brytania formalnie opuściła Unię Europejską. Oczekiwane korzyści z brexitu, poza odzyskaniem suwerenności w zakresie kształtowania prawa i zewnętrznych relacji gospodarczych, jednak się nie zmaterializowały. Widoczny jest natomiast spadek wydajności i konkurencyjności brytyjskiej gospodarki, co wpływa także na kondycję rynku pracy.
