Barbarzyńcy i zombie u bram polskich firm

(CC By World Economic Forum)

Barbarzyńcy – tak za bezwzględne podejście do biznesu nazywa się w branży fundusze private equity – działają z ostrożnością zdwojoną spowolnieniem gospodarczym. Na zbyt wielu obszarach natykają się bowiem na zombie, czyli łowców, którzy źle ocenili firmę i sami wpadli w pułapkę.

Nisze w komórkach i Internecie

Gdy niedawno globalny fundusz private equity Warburg Pincus, ogłosił zakup udziałów w wielkopolskim operatorze kablowym Inea, w branży dało się wyczuć zazdrość. U podobnych do Inei podmiotów – że to nie im udało się przyciągnąć inwestora finansowego. U konkurencyjnych funduszy private equity – że Warburg Pincus sprzątnął im sprzed nosa rzadką okazję, klientów gotowych sprzedać swoje udziały.

Przypadek wielkopolskiego operatora ilustruje doskonale sytuację, jaka panuje w sektorze TMT (telekomunikacja, media i Internet), w którym zbyt wielu inwestorów ugania się za zbyt małą liczbą ciekawych transakcji. Sean Parker, twórca Napstera i inwestor Facebooka, powiedział tak kiedyś o branży na świecie, ale ta ocena pasuje też do Polski. Branża TMT nie jest u nas w najlepszej kondycji – rynki telekomunikacyjne się kurczą, a przychody z reklam firm medialnych spadają z powodu kryzysu. Na dodatek konkurencja jest ogromna, i ciągle się zaostrza. Nie są to warunki obiecujące wzrost wartości większości spółek. Ale zawsze są jakieś wyjątki.

– Ten sektor wciąż ma potencjał konsolidacyjny. Ale to kwestia pomysłu i znalezienia dobrej niszy. Choć telekomunikacja generalnie jest w niełasce, można wyszukać w niej rosnące firmy – uważa Jacek Chwedoruk, prezes banku inwestycyjnego Rothschild w Polsce.

Taką, jak właśnie Inea. A kilka innych potencjalnych transakcji rysuje się na horyzoncie. Netia, największy operator alternatywny, wynajął bank inwestycyjny Morgan Stanley, by „dokonał przeglądu strategicznych opcji dla spółki”. Co, mówiąc wprost, oznacza przejście się po rynku i poszukanie chętnego do jej zakupu. Branża spekuluje, że w podobnej sytuacji znajdzie się niedługo także GTS, operator infrastrukturalny.

Najbardziej atrakcyjnym kąskiem mógłby być jednak Play, czwarty co do wielkości operator komórkowy na rynku. Jego obecni właściciele – islandzki fundusz Novator i grecki Tollerton – zainwestowali w ciągu ostatnich 7 lat w spółkę około 700 mln euro (z tego 500 mln euro stanowił kredyt zaciągnięty w chińskim banku) i spekuluje się, że wreszcie chcieliby zaksięgować zwrot z inwestycji.

– Gdybym miał obstawiać, gdzie możemy zobaczyć próby zmian kapitałowych, to właśnie w tym ostatnim przypadku (Play – przyp. red.) – mówi Jacek Chwedoruk.

– W najbliższych latach kluczowy wpływ na rozwój potencjału rynku telekomunikacyjnego będą miały konsolidacja rynku, zwiększenie efektywności działania operatorów oraz projekty infrastrukturalne – podkreśla Emil Konarzewski, partner zarządzający w firmie konsultingowej Audytel, która zajmuje się analizowaniem rynku telekomunikacyjnego. –Stwarza to podstawy do rozwoju zintegrowanego rynku teleinformatycznego. Jeśli jednak tak się nie stanie, to w ciągu najbliższych 5 lat czeka nas w najlepszym razie wzrost organiczny, na poziomie 0,5 proc. rok do roku.

Z kolei w branży medialnej trwa właśnie sprzedaż portalu internetowego Wirtualna Polska.

W przypadku TMT, fundusze widzą w miarę atrakcyjne perspektywy w jednym jego segmencie – Internecie. Takiego zdania jest Tomasz Czechowicz, prezes MCI Management, jednego z największych funduszy inwestycyjnych w Europie Środkowej i Wschodniej, inwestujący w spółki technologiczne. Przekonany, że to najlepsza lokata kapitału, Czechowicz zrezygnował nawet z poszerzania działalności inwestycyjnej o inne branże. Ale, by mieć dostęp do atrakcyjnych firm, musiał wyjść poza Polskę, a nawet Europę. Dziś szuka ciekawych spółek także w Rosji i Turcji. W tych krajach fundusz dokonał już w sumie trzech inwestycji.

Obiecujący lekarze

Trendy konsolidacyjne, w których będą chciały uczestniczyć fundusze private equity, rysują się także w polskiej branży medycznej. Po tym, jak MID Europa Partners sprzedał za 1,6 mld zł sieć medyczną Lux Med brytyjskiej grupie ubezpieczeniowej Bupa, kolejne fundusze też szukają okazji w tym segmencie.

Investors TFI wyłożył właśnie 21 mln zł, by dofinansować Scanmed Multimedis, prowadzącą m.in. Szpital św. Rafała w Krakowie i sieć przychodni w największych miastach Polski. Jej akcje dokupił przy tej okazji też inny fundusz, Black Lion Fund, dotychczas największy akcjonariusz medycznej spółki.

Inwestorzy wierzą w sektor usług zdrowotnych, bo choć potrzebuje on dużych nakładów inwestycyjnych i czeka na konsolidację, ma przed sobą ogromny potencjał wzrostu. Według firmy badawczej PMR, już w tym roku wartość rynku prywatnych usług medycznych w Polsce osiągnie wartość 34,4 mld zł.

Za ciosem będą chciały także pójść fundusze, które zaczęły konsolidację w branży sieci sprzedaży detalicznej. Najpierw MID Europa Partners kupił Żabkę, a potem walczył o przejęcie Eco Holdingu, do którego należy sieć supermarketów Eco. Ostatecznie sprzątnął mu ją sprzed nosa konkurencyjny fundusz Advent.

– Dla tego ostatniego jednym ze sposobów dalszego rozwoju i zwiększania wartości może być próba dalszej konsolidacji polskiego rynku – mówi jedna z osób pracująca przy fuzjach i przejęciach.

Niektóre fundusze postanowiły skoncentrować się także na nieruchomościach. Czeska Penta Investments, zarządzająca aktywami o wartości 5,9 mld euro, ogłosiła właśnie nową strategię. Zapowiedziała „rozwijanie portfolio nieruchomości” w Polsce i powołała w tym celu zespół w Warszawie.

Nadzieją funduszy jest też branża energetyczna, która w najbliższych latach wymagać będzie doinwestowania zarówno jeśli chodzi o konwencjonalne, jak i alternatywne źródła energii. Jednak na tym polu fundusze inwestycyjne będą miały sporą konkurencję w postaci inwestorów branżowych – na czele z PGE, Tauronem, czy grupą Jana Kulczyka.

Myśliwi w potrzasku

Jednak analitycy ostrzegają, że funduszom, w wielu z wymienionych branż, będzie bardzo trudno znaleźć okazje i doprowadzić do transakcji. Potwierdzają to choćby dane za I kwartał, dotyczące liczby fuzji i przejęć w Polsce. Z wyliczeń śledzącego ten rynek serwisu mergermarket.com wynika, że było ich w sumie 27. Ich wartość nie przekroczyła 701 mln euro, co oznacza spadek, rok do roku, o 53 proc. Główny powód to trudna sytuacja makroekonomiczna.

– Przewidujemy, że wzrost gospodarczy w Europie będzie znikomy, jeśli w ogóle będzie miał miejsce. Dlatego, aby osiągnąć sukces, nasze spółki portfelowe muszą działać znacznie efektywniej niż ich konkurenci. Zakładamy też wydłużenie horyzontu inwestycyjnego oraz koncentrację na codziennym zarządzaniu naszym portfolio – przyznał Jaroslav Haščák, partner zarządzający Penta Investments, przy okazji ogłoszenia wyników funduszu za ubiegły rok.

Kolejnym problemem może być także mała podaż ofert, czyli firm wystawionych na sprzedaż przez dotychczasowych inwestorów – zwłaszcza przez inne fundusze private equity. Czynnik ten już w I kw. hamował fuzje i przejęcia. Na polskim rynku głębokim cieniem kładzie się ogólna sytuacja w Unii – jak donosi agencja Dow Jones, liczba tzw. wyjść spadła w Europie do najniższego poziomu w historii. Główny powód: potencjalni kupujący nie chcą zapłacić tyle, ile oczekują dotychczasowi właściciele.

Takie sytuacje można wskazać także w Polsce. Zarówno w Netii, jak i w Playu obecne tam fundusze niejednokrotnie otrzymywały już oferty kupna posiadanych udziałów. Do żadnej transakcji jak dotąd nie doszło.

– Nikt nie chciał zapłacić tyle, ile chcieliby właściciele – mówi nam jeden z bankierów inwestycyjnych, znających kulisy sprawy. Na przykład właściciele operatora kablowego Multimedia Polska przez całe drugie półrocze szukali kupca, ale cena (około 1 mld euro) odstraszyła nie tylko fundusze PE, ale nawet inwestora branżowego, jakim jest Liberty Global, właściciel UPC Polska. Właściciele uznali więc, że będą dalej finansować się długiem, emitując obligacje (właśnie trwają w tej sprawie negocjacje z bankami).

Niektórzy obawiają się, że do podobnego scenariusza może dojść w GTS, gdzie inwestorami są takie fundusze, jak na przykład Columbia Capital i Innova Capital. Spółka wynajęła nawet bank inwestycyjny Goldman Sachs, który zajmie się przeglądem dostępnych opcji finansowania. Jeśli przy okazji nie pojawią się chętni, fundusze znowu nie wyjdą z inwestycji, tylko będą w niej tkwić na następne miesiące, a nawet lata.

Polskie atuty

Analitycy zwracają uwagę, że wiele funduszy przeżywa obecnie trudne chwile. Ochrzczone niegdyś mianem barbarzyńców u bram coraz częściej przypominają, jak ujął to brytyjski tygodnik The Economist, zombie u bram.

Wchodząc w inwestycje 8-10 lat temu często płaciły horrendalnie wysokie kwoty i gdy obecnie nadszedł czas sprzedaży spółek (oraz podzielenia się zyskami ze swoimi inwestorami), nie mogą znaleźć kupców, gotowych zapłacić odpowiednią premię. Aby więc przedłużyć swój żywot muszą podłączyć kroplówkę w postaci refinansowania długów w bankach lub emitowanych obligacji. Dla wielu funduszy taka sytuacja oznacza konieczność cięcia kosztów i trudności z pozyskiwaniem nowych funduszy na kolejne inwestycje.

Eksperci i obserwatorzy zwracają też uwagę, że w ostatnich miesiącach aktywność PE była mniejsza niż na przykład inwestorów branżowych. Serwis mergermarket.com wskazuje, że transakcji z udziałem PE było niewiele. Wymienia m.in. wyjście Enterprise Investors z Kruka i Magellana i inwestycję w Elemental Holding, Nu-Med i Eko Palety, inwestycję Avallon MBO w Kimberley Clark, sprzedaż Donako przez Innova, kupno tureckiego Indexu przez MCI Management, oraz 50 proc. udziałów spółki nieruchomościowej Griffin przez Oaktree Capital. Wśród większych transakcji jest przejęcie BPH TFI przez fundusz Abris czy zakup przez PineBridge za 105 mln zł 20 proc. udziałów spółki Work Service.

Ale nie brakuje niezakończonych sukcesem prób sprzedaży aktywów przez fundusze – jak na przykład sprzedaży spółki windykacyjnej Ultimo przez Advent.

Branża liczy jednak na to, że fundusze na polskim rynku będą bardziej aktywne niż w Zachodniej Europie. Przemawiać mają za tym czynniki makroekonomiczne, na tle Unii więcej niż dobre. Ponadto, jak wynika z najnowszego raportu Stowarzyszenia Firm Private Equity, średnia stopa zwrotu z inwestycji funduszy private equity w Europie Środkowej i Wschodniej wyniosła w ostatniej dekadzie w dolarach blisko 16 proc., w krajach Europy Zachodniej – około 10 proc.

Polska, zdaniem autorów raportu, była i nadal może być motorem regionu, dzięki wciąż rosnącemu PKB i korzystnej strukturze rynku: mniej u nas zombie, a więcej ojców – założycieli gotowych sprzedać swoje firmy.

OF

(CC By World Economic Forum)

Zamknij pokaz zdjęć