Falstart chińskich obligacji z ubezpieczycielami w tle

13.05.2015
Plan konwersji chińskiego długu lokalnego na obligacje municypalne natrafił na poważną przeszkodę: brak popytu ze strony banków państwowych. Szybko jednak znalazło się doraźne lekarstwo. Dopóki Pekin nie dogada się z państwowymi bankami komercyjnymi, z pomocą lokalnym kasom przyszły towarzystwa ubezpieczeniowe.
Ludowy Bank Chin rozważa zaangażowanie nadzwyczajnych narzędzi mających pobudzić przepływy kredytowe zadłużonych prowincji. (CC By NC Canadian Pacific)

Ludowy Bank Chin rozważa zaangażowanie nadzwyczajnych narzędzi mających pobudzić przepływy kredytowe zadłużonych prowincji. (CC By NC Canadian Pacific)

Ludowy Bank Chin rozważa zaangażowanie nadzwyczajnych narzędzi mających pobudzić przepływy kredytowe zadłużonych prowincji. (CC By NC Canadian Pacific)

Nie jest tajemnicą, iż głównym (i prawdopodobnie jedynym) nabywcą obligacji komunalnych miały być banki państwowe. 24 kwietnia 2015 r. odmówiły jednak wykonania tej „misji”, a inicjujące program prowincje Jiangsu i Anhui musiały odłożyć konwersję na bliżej nieokreślony termin. Banki są świadome, że instrumenty wypuszczane przez zadłużone prowincje cechuje często śmieciowy rating.

Chociaż w Chinach nikt go oficjalnie nie szacuje dla lokalnych instrumentów finansowych, jednostka samorządu terytorialnego, której zadłużenie sięga 100 proc. wartości produkcji regionu (np. Pekin czy Chongqing) nie może liczyć na uzyskanie pozytywnej oceny ryzyka inwestycyjnego emitowanych papierów. Awersja banków do dalszego nabywania instrumentów o słabym ratingu związana jest z dwoma aspektami. Po pierwsze zaangażowanie banków w ratowanie lokalnych budżetów tylko przez skup ich obligacji jest już i tak spore. Na koniec 2014 r. papiery dłużne emitowane przez wehikuły finansujące rządy lokalne stanowiły 10,9 proc. chińskiego międzybankowego rynku obligacji, a obligacje komunalne posiadały 3,5-proc. udział w tym rynku.

Dlatego trudno się dziwić, że banki nie chcą dalej psuć sobie sprawozdań finansowych, umieszczając w nich papiery niskiej jakości. Zakładając, że cztery główne państwowe banki dalej będą dysponowały kapitałem własnym, zyskiem i rezerwami wynoszącymi około 4,5 bln juanów (ostatnie dostępne dane za rok 2013), przymuszenie ich do regularnych zakupów obligacji komunalnych, a następnie umieszczenie tych papierów w bilansach może się niekorzystnie odbić na płynności całego systemu.

Po drugie sceptycyzm banków co do terminowego wykupu obligacji przez lokalnego emitenta potęguje istniejący w Chinach schemat podziału przychodów i wydatków między szczeblem centralnym i lokalnym. Wpływy budżetowe nadal są dzielone po połowie między wymienione kasy, a wydatki rozkładają się w stosunku około 15:85. Dlatego dopóki proces przerzucania części wydatków na budżet centralny nie przyspieszy, sytuacja lokalnych budżetów nie ulegnie poprawie.

Po pomoc do ubezpieczycieli

Dotąd dziurę między wydatkami a przychodami jednostek samorządu terytorialnego łatano wpływami ze sprzedaży ziemi i pożyczkami pochodzącymi z instytucji nieformalnych. Walka z undergroundowym systemem finansowym, spory spadek przychodów ze sprzedaży gruntów (zgodnie z danymi chińskiego Narodowego Urzędu Statystycznego w I kwartale 2015 r. wyniósł on 32 proc.) i fiasko programu konwersji długu stawiają jednak jednostki samorządu terytorialnego w trudnej sytuacji. Należało więc znaleźć podmioty, które chwilowo przyjdą z pomocą działaczom partyjnym na prowincjach.

Wybór padł na firmy ubezpieczeniowe i z pewnością nie jest on przypadkowy. Wystarczy przyjrzeć się wynikom finansowym branży ubezpieczeniowej w 2014 roku – wartość aktywów sektora osiągnęła rekordowy poziom ponad 10 bln juanów (22,6-proc. wzrost w porównaniu z 2013 r.), aktywa netto ubezpieczycieli oszacowano na 1,3 bln juanów, co dawało ponad 56 proc. wzrostu od 2013 r. Dodatkowo dochód ze składek ubezpieczeniowych był najwyższy od wybuchu globalnego kryzysu i zamknął się na kwocie 2 bln juanów.

Z oficjalnych danych wynika, że wiele jednostek samorządu terytorialnego coraz ściślej współpracuje z firmami ubezpieczeniowymi, gdyż te ostatnie proponują im korzystne oprocentowanie kredytów oraz oferują długoterminowe finansowanie, co jest niezmiernie ważne przy projektach infrastrukturalnych. Wehikuły finansujące rządy lokalne np. w prowincji Guangdong (dług wynoszący prawie 60 proc. produkcji regionalnej) od niedawna prowadzą wspólne przedsięwzięcia m.in. z New China Life Insurance, Sunshine Insurance Group czy People’s Insurance Company of China.

Za przykładem Guangdong podążyły także inne miasta i prowincje: Hunan, Ningbo, Shanghai, Shandong, Chongqiong czy Ningxia. W rezultacie sektor ubezpieczeniowy stał się jednym z najważniejszych wierzycieli chińskich samorządów. Wykorzystywanie przez ubezpieczycieli zgromadzonego kapitału do finansowania przedsięwzięć podejmowanych przez podmioty lokalne o niskiej wypłacalności lub całkiem niewypłacalne trudno jednak uznać za strategię bezpieczną dla nabywców polis. O rosnącym zaangażowaniu firm ubezpieczeniowych w inwestycje alternatywne (czyli wszystko poza depozytami bankowymi, obligacjami i akcjami) świadczą wysokie wzrosty wartości tych przedsięwzięć w ostatnim czasie.

W 2014 roku ich dynamika była dwukrotnie wyższa od dynamiki wzrostu inwestycji tradycyjnych. Inwestycje infrastrukturalne współfinansowane przez firmy ubezpieczeniowe wzrosły o 57 proc. w porównaniu z rokiem poprzednim, do poziomu 1,1 bln juanów. Zgodnie z najnowszymi danymi w styczniu 2015 roku wartość inwestycji alternatywnych branży ubezpieczeniowej zwiększyła się o 66,4 proc. w porównaniu z analogicznym okresem 2014 r. i zamknęła się na poziomie 2,3 bln juanów. Ostatecznie do początku 2015 r. ten rodzaj inwestycji tworzył 25 proc. portfela firm ubezpieczeniowych.

Niekonwencjonalne luzowanie

W obliczu trudności finansowych Chin ekonomiści spodziewają się konkretnych działań Pekinu. Po ostatniej średnio udanej próbie władze pozostają jednak niechętne pakietom stymulacyjnym czy manipulowaniu polityką monetarną na wzór państw zachodnich. Wolą bardziej wysublimowane mechanizmy, takie jak wpływanie na system bankowy czy sektor ubezpieczeniowy oraz kanały rekapitalizacji bez zaangażowania budżetu centralnego. Banki państwowe nadal stanowią najważniejsze źródło kapitału dla Pekinu i przy ich pomocy można w sposób pośredni manipulować polityką fiskalną i pieniężną. Kiedy w 2014 roku rządowe organy regulacyjne zaostrzyły zasady korzystania z pożyczek pochodzących ze źródeł nieformalnych, udział kredytów bankowych w finansowaniu władz lokalnych zwiększył się z 64 proc. do 77 proc.

Obecnie Ludowy Bank Chin wraz z programem konwersji lokalnego długu rozważa także zaangażowanie nadzwyczajnych narzędzi mających pobudzić przepływy kredytowe zadłużonych prowincji, chociaż nie precyzuje, o jakie metody chodzi. Jak poinformowała 3 maja 2015 r. chińska agencja prasowa Caixin, możliwe, że będzie to dodatkowy zastrzyk gotówki, aby poprawić płynność systemu, za pośrednictwem China Development Bank. Zdaniem Frederika Neumanna, jednego z głównych ekonomistów HSBC Asia, raczej trudno twierdzić, że prowadzona rekapitalizacja jest przykładem QE w stylu amerykańskim. Nie oznacza to, iż Ludowy Bank Chin nie jest zaniepokojony postawą podległych mu instytucji i ich niechęcią do zakupu obligacji komunalnych.

– Obecne działania chińskiego banku centralnego nie zmierzają do znaczącego zwiększenia płynności, lecz są skoncentrowane na złagodzeniu presji redukcji zadłużenia wywieranej na jednostki samorządu terytorialnego i zmniejszeniu ryzyka systemu finansowego –stwierdził Zhang Bin, kierownik Departamentu Badań nad Makroekonomią Światową przy Chińskiej Akademii Nauk.

Plan konwersji Ludowego Banku Chin bliższy jest implementowanemu przez Europejski Bank Centralny programowi polegającemu na dostarczaniu bankom taniego finansowania pod szyldem długoterminowych operacji refinansowych. Wydaje się jednak, że chińskiemu bankowi centralnemu bardziej zależy na kontroli alokacji kredytów wybranych sektorów niż na zwiększeniu płynności w systemie bankowym.

Zamiana już przećwiczona

Sytuację podobną do obecnej obserwowaliśmy prawie dwie dekady wcześniej, kiedy w celu ratowania banków państwowych od gigantycznych niespłaconych kredytów powołano specjalne firmy asset management. Zabieg ten spowodował zamianę tzw. złych kredytów (prawie 1,4 bln juanów, 21 proc. niespłaconych kredytów oficjalnie widniejących w bilansach banków państwowych) na obligacje. Papiery te po emisji zostały sprzedane z powrotem do banków państwowych oraz umieszczone w wartości nominalnej w bilansach tych podmiotów.

Po kilku latach władze bez rozgłosu odkupiły obligacje od banków i przekształciły dług na zobowiązanie budżetu centralnego. Tym samym wyczyszczono sprawozdania finansowe banków z papierów słabej jakości. Teraz może być podobnie: jest duże prawdopodobieństwo, iż banki państwowe zgodzą się ponownie pójść na taki układ i wykupią śmieciowe obligacje, wiedząc, że ostatecznie zadłużenie jednostek samorządu terytorialnego po kilku latach i tak będzie stopniowo przerzucane do długu budżetu centralnego.

Dr Ewa Cieślik jest pracownikiem Uniwersytetu Ekonomicznego w Poznaniu.


Tagi


Artykuły powiązane