• Marek Chądzyński

Kryzys nie zniechęca do polskich obligacji

12.08.2011
Wyjątkowa odporność polskiego rynku długu na obecny kryzys finansowy to efekt globalnego „polowania na wysokie rentowności”. Inwestorzy szukają dobrze oprocentowanych papierów z relatywnie niewielkim ryzykiem. Popyt na obligacje skarbowe może być też skutkiem ubocznym drogiego franka.

(CC BY-NC-SA artemuestra)


WIG-20, indeks największych polskich spółek, w ciągu drugiego tygodnia sierpnia stracił około 6 proc. – a mogło być gorzej, gdyby nie powrót optymizmu na rynkach w czwartek. Złoty osłabił się względem euro o 12 groszy, a wobec szwajcarskiego franka – aż o 24. Analitycy mówią o tzw. zamykaniu pozycji na polskich aktywach przez wystraszony zagraniczny kapitał, czyli o ich sprzedaży. Tyle, że nie dotyczy to polskich obligacji skarbowych, choć zaangażowanie zagranicy na tym rynku jest rekordowo wysokie: wartość bonów i obligacji w jej posiadaniu to na koniec czerwca ponad 155 mld zł. Inwestorzy z zewnątrz są dziś największą grupą na polskim rynku SPW, mają w nim prawie 30-proc. udział, a ich zaangażowanie jest większe niż krajowych banków, czy funduszy emerytalnych.

Mimo to rentowność dziesięcioletnich obligacji w ciągu ostatniego tygodnia wzrosła zaledwie o około 15 pkt bazowych. A na środowej aukcji oferowane papiery sprzedały się „na pniu”.

Niższy deficyt ma znaczenie

Analitycy tłumaczą zainteresowanie polskim długiem relatywnie dobrą sytuacją polskiego budżetu. Już wiadomo, że deficyt budżetowy będzie znacznie mniejszy niż zapisany w ustawie limit 40,2 mld zł. Wiceminister Ludwik Kotecki ocenił w rozmowie z Obserwatorem Finansowym, że na koniec roku deficyt może wynieść około 30 mld zł – i zastrzega, że to bardzo ostrożna prognoza. Bo po siedmiu miesiącach państwowa kasa uzyskała już o 8,5 mld zł więcej dochodów, niż planowała. W czasach, gdy kolejne kraje strefy euro są rozliczane ze swojej polityki fiskalnej i deklarują cięcia, by uniknąć obniżenia ratingów, informacje z Polski mogą robić dobre wrażenie.

– Fakt, że premier Donald Tusk mówi, że deficyt będzie niższy jest dla zagranicy ważny. Szczególnie, gdy porównają to z innymi krajami, nawet w strefie euro, gdzie próby ograniczania deficytu nie zawsze są skuteczne. W czasie, gdy rynek przeżywa kryzys zadłużenia publicznego spowodowany wysokimi deficytami atut zmniejszającego się deficytu jest bardzo ważny – mówi Marek Kaczor, dealer rynku długu PKO BP.

– To m.in. sprawia, że postrzeganie polskiej gospodarki jest dobre. Agencje ratingowe oceniają nas pozytywnie, jesteśmy trochę z boku głównego nurtu wydarzeń – i to też pomaga. Część kapitału, który ucieka z rynków ryzykownych, trafia do nas – dodaje Arkadiusz Urbański, analityk Pekao.

Dodatkowym bodźcem jest sposób prowadzenia polityki emisyjnej przez Ministerstwo Finansów. Resort skutecznie wykorzystuje okresy dobrej koniunktury na rynku finansowym sprzedając wówczas większe ilości obligacji. Już teraz – w sierpniu – sfinansował dzięki temu 90 proc. tegorocznych potrzeb pożyczkowych. Gdy zainteresowanie spada albo rynkiem wstrząsają turbulencje – MF ogłasza, że zamierza zmniejszyć podaż obligacji. Tak zrobił w ostatnich dniach podając, że podaż obligacji dwuletnich – jednych z najbardziej popularnych na rynku – zostanie ograniczona w drugiej połowie roku.

– Duży popyt na ostatnim przetargu był m.in. skutkiem tej zapowiedzi. Skoro obligacji ma być mniej w przyszłości inwestorzy dziś próbują ich jak najwięcej kupić – mówi Arkadiusz Urbański. I dodaje, że jego zdaniem MF pod koniec roku przejdzie do drugiej części planu – czyli zacznie finansować przyszłoroczne potrzeby pożyczkowe.

Polowanie na wysokie rentowności

Zainteresowanie polskim długiem to też efekt tego, co Marek Kaczor nazywa polowaniem na rentowności. Rentowność większości obligacji rozwiniętych gospodarek – jak Niemcy, czy USA – jest obecnie historycznie niska. Duża dochodowość oczywiście teoretycznie zapewniają papiery takich krajów, jak Grecja, czy Irlandia – ale tu poziom ryzyka jest dla inwestorów zbyt wysoki.

– Na naszym rynku występuje więc bardzo ciekawe zjawisko: zagraniczne fundusze aktywnie kupują obligacje o najkrótszych terminach zapadalności. I robią to, choć rentowność np. obligacji dwuletnich dziś to około 4,5 proc. Z punktu widzenia polskiego inwestora to mało atrakcyjny poziom, skoro stopa referencyjna NBP również wynosi 4,5 proc, a większość ekspertów spodziewała się jej wzrostu w najbliższym czasie. Kupowanie obligacji z taką rentownością ma jednak dla amerykańskiego funduszu sens, skoro u siebie może nabyć on papier z rentownością zaledwie 0,18 proc. – mówi Marek Kaczor.

Według Arkadiusza Urbańskiego zagranica może wybierać polski rynek długu też ze względu na jego płynność: przy dużych ruchach kapitału łatwo na niego wejść i z niego wyjść.

– To jednak trochę zastanawiające, że nie ma negatywnej reakcji na długu, za to jest silny odpływ pieniądza z giełdy, a złoty traci na wartości. Może wynika to z tego, że inwestorzy zagraniczni zdają sobie sprawę, że skoro zainwestowali w polskie obligacje około 150 mld zł ucieczka z tego rynku będzie podcinaniem gałęzi, na której się siedzi – mówi.

Finansowanie jest tanie

Kolejny argument, którym można tłumaczyć dobrą koniunkturę na obligacjach jest sposób finansowania takich inwestycji stosowany przez zagranicę. Inwestorzy bardzo rzadko pozyskują złote bezpośrednio na rynku. Najczęściej stosują transakcje FX-swap, w których dwie strony wymieniają waluty po ustalonym między sobą kursie. I najczęściej złoty jest w tych transakcjach tańszy niż na rynku, stąd inwestorzy zagraniczni chętnie sięgają po ten instrument.

Marek Kaczor wskazuje na jeszcze jeden wątek. Polskie banki udzielając kredytów we frankach przed kilkoma laty pozyskiwały franki na podstawie tzw. kontraktów CIRS. Taki kontrakt pozwala zamieniać płatności wyrażone w jednej walucie na płatność w innej i jednocześnie zmieniać sposób naliczania odsetek np. ze zmiennego oprocentowania na oprocentowanie stałe. Kontrakt CIRS często jest kontraktem długoterminowym i towarzyszy mu umowa typu credit support annex. To rodzaj zabezpieczenia, jakie ma bank posiadający należność. Na przykład jeśli zagraniczny bank dostarczał polskiemu franki szwajcarskie po określonym kursie, to na podstawie umowy CSA może zażądać wypłaty określonego zabezpieczenia, gdyby kurs rynkowy znacząco odbiegał od tego z umowy.

– Gdy frank idzie w górę banki krajowe musza w ramach umów CSA wyrównywać kwotę, która wynika ze zmiany kursu. Banki zagraniczne pozyskują w ten sposób mnóstwo złotych. Coś musza z nią zrobić. I po części lokują je w papierach skarbowych – mówi Marek Kaczor.

Według naszego rozmówcy potencjalnie niebezpieczne dla rynku długu nie jest dziś zaangażowanie zagranicy, a zachowania krajowych inwestorów, zwłaszcza funduszy inwestycyjnych. Jeśli TFI zostaną zasypane zleceniami umorzenia jednostek, mogą zostać zmuszone, by sprzedawać również obligacje – nie tylko akcje.

– To może być podaż, która może rynkowi zaszkodzić. Chodzi o oczywiście o fundusze mieszane, które są przecież bardzo popularne – mówi dealer.


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test