System monetarny sam się nie zreformuje

08.09.2013
Wady obecnego ładu monetarnego, po upadku systemu Bretton Woods są powszechnie znane. Dolar, uwolniony od kotwicy złota i swobodnie emitowany doprowadził do olbrzymich nierównowag handlowych i w rachunkach bieżących państw. Nad gospodarkami świata wisi coraz większy dług, który praktycznie jest nie do spłacenia.

W systemie monetarnym "złota kotwica" oznacza punkt orientacyjny (CC BY See-ming Lee)


Jedne gospodarki, jak USA, mają notoryczny deficyt. Inne, w rezultacie ekspansji eksportowej, nagromadziły olbrzymie nadwyżki dolarów jako waluty rezerwowej (Chiny, Japonia i inne rynki wschodzące). W dodatku rozwój gospodarek w krajach rozwiniętych jest coraz częściej finansowany długiem publicznym i prywatnym.

Tymczasowym rozwiązaniem jest rozcieńczanie pieniądza w postaci łagodzenia ilościowego, do której przyłącza się coraz więcej państw (po USA i Wielkiej Brytanii ostatnio Japonia i Brazylia). W dodatku rola dolara USA jako waluty rezerwowej osłabia się powoli, ale nieustannie.

Tworzenie nowego ładu monetarnego, jako wyzwanie, było mocno akcentowane w szczycie kryzysu, w latach 2009-11. Padały wtedy bardzo mocne sformułowania. Przykładem może być np. artykuł Edwarda Harrisona „Without changes to reserve currencies another crisis is inevitable”. Zastosowanie przez rządy USA, Wielkiej Brytanii a ostatnio Japonii super niskich stóp procentowych i polityki łatwego pieniądza  zahamowały spadki PKB I przywróciły powoli wzrost, dużo jednak wolniejszy i wciąż niepewny.

Znaczna część nowej podaży pieniądza trafiła jednak nie do gospodarki, ale na rynki kapitałowe, gdzie powoli narasta nowa bańka aktywów. Są jednak koszty łatwej kreacji pustego pieniądza. Bilanse niektórych banków centralnych urosły z poziomu kilku procent PKB do 25-30 proc., jak w USA. Co prawda Ben Bernanke odgraża się, że FED bez problemu może zawsze przejść z „luzowania” do redukowania podaży pieniądza, ale niepokój jaki wzbudziły na rynkach pierwsze zapowiedzi o możliwości wstrzymania łagodzenia ilościowego pokazują że odwrót od QE nie będzie wcale łatwy.

Problem nowego ładu walutowego ostatnio powrócił na dorocznej konferencji Fed w Jackson Hole. Jest ona o tyle ważna, że gromadzi oprócz ekspertów przedstawicieli czołowych banków centralnych świata. Fakt, że na tej konferencji prof. Helene Rey z London Business School wygłosiła referat o stanie i perspektywach światowego ładu pieniężnego dowodzi, że wyzwanie utworzenia nowego ładu jest ciągle aktualne.

Komentujący to wystąpienie w „Financial Times” Robin Harding pisze, że potrzebujemy powrócić do problemu nowego systemu finansowego:

Wydaje się, że świat jest skazany na niekończące się cykle baniek aktywów, kryzysy finansowe i upadki walut. Już przyzwyczailiśmy się do tego. Pomimo sukcesów niekonwencjonalnej polityki pieniężnej (QE-przyp. TG) i postępu w ostatnio wprowadzonych regulacjach rynku finansowego ciągle stoimy przed problemem uporządkowania nierównowag w globalnej gospodarce i zapobieżenia nowemu kryzysowi w przyszłości. Od czasu upadku systemu z Bretton Woods świat ciągle stoi przed znanym dylematem: nie można mieć jednocześnie swobodnego przepływu kapitału, stałych kursów i niezależnej polityki pieniężnej; można mieć tylko dwie z tych trzech rzeczy. Wiele krajów wybrało w rezultacie kontrolę nad własną polityką monetarną i zmienne kursy walutowe.

Czy jest to jednak wystarczające rozwiązanie? Według prof. Rey nie rozwiązuje to problemu rosnących nierównowag. Argumentuje ona, że globalne cykle kredytowe są ostatecznie konsekwencją prowadzenia luźnej polityki pieniężnej przez FED. W rezultacie nawet płynne kursy walutowe nie dają krajom kontroli nad polityką pieniężną. Trójdylemat w rezultacie przekształcił się w dwudylemat: albo dany kraj może wprowadzić kontrolę przepływu kapitału albo… pozwolić, aby FED kształtował (z zewnątrz) jego politykę pieniężną.

Dopowiedzmy, że wprowadzenie kontroli przepływu kapitału przez dane państwo już nie jako nadzwyczajny środek interwencyjny, ale normalny i stały instrument obrony przed niekontrolowanym napływem kapitału jest sprzeczny z ideą wolnego rynku światowego, handlowego i kapitałowego.

Rzeczywiście cały szereg krajów, zwłaszcza rynków wschodzących, zaczęło stosować ten instrument obrony przed napływem kapitału z krajów rozwiniętych. Kapitał, w sytuacji sztucznego zaniżania stopy procentowej w krajach rozwiniętych, poszukiwał większej rentowności na rynkach wschodzących. Napływ kapitału zmuszał te kraje do podwyższania stopy procentowej, co w rezultacie osłabiało ich konkurencyjność w eksporcie. Coś co było wyjątkiem stało się stała praktyką.

Nawiasem mówiąc, właśnie ostatnio obserwujemy problemy na rynkach wschodzących Azji związane z koniecznością podwyższenia stóp procentowych i ceny pieniądza m.in. wynikłe z napływu kapitału – Chiny, Indonezja, Indie.

Zatem, pyta prof. Rey, co można zrobić żeby przywrócić równowagę w gospodarce światowej, a przynajmniej nie zwiększać dotychczasowej nierównowagi? Niewiele. Kontrola kapitału przyjmująca pewne dopuszczalne pułapy, twarda regulacja sektora bankowego i polityka pieniężna  „oziębiająca” boom kredytowy.

Są to jednak tylko półśrodki. Każde państwo musiałoby stale reagować na zmienną sytuację ruchu kapitału na światowym rynku pieniężnym. Taka stała interwencja państwa pociąga za sobą koszty, zmniejsza elastyczność rynku. Problemem jest brak mechanizmu na światowych rynkach pieniężnych, które nie dopuszczałyby do zbyt dużych nierównowag-nadwyżek walutowych jednych krajów i dużych deficytów innych. Trochę za późno na wynegocjowanie jakiegoś wspólnego konsensusu, zaufanie zostało nadwątlone. Kryzys walutowy w krajach azjatyckich z końca lat 90. XX w. i jego koszty zrodził znaną strategię w państwach rozwijających się nastawionych na eksport, tworzenia dużych zapasów rezerw walutowych, by, w razie potrzeby, równoważyć gwałtowne odpływy kapitału. W rezultacie nierównowaga w gospodarce światowej i stanie rezerw walutowych utrzymuje się.

Zawsze musi być jakaś podstawowa waluta rezerwowa. Dopóki emitentem dolara jest FED i prowadzi własną politykę pieniężną świat uzależniony jest od polityki FED-u. Niekonwencjonalna polityka pieniężna USA przynosi nadmiar dolarów, a ich rozkład w światowych rezerwach powiększa nierównowagę. Z kolei zaostrzenie tej polityki w sytuacji wychodzenia z kryzysu grozi recesją.

Czy jest rozwiązanie?

Rozwiązanie istnieje – zostało nakreślone już w 1944 r. przez Keynesa . Według niego Bancor miał być światową rezerwą walutową oderwaną od pieniądza konkretnego kraju. Keynes chciał także wprowadzenia reguł uniemożliwiających gromadzenie nadmiernych nadwyżek rezerw walutowych. Politycznie jest to jednak na razie niewykonalne. W czasie najgłębszego kryzysu pojawiły się głosy za zastosowaniem koncepcji Keynesa, ale ucichły w miarę stabilizowania się sytuacji. Co więcej nawet bardziej ograniczone postulaty zmiany – np. zwiększenia roli MFW i zasadniczej zmiany struktury głosów na korzyść krajów rozwijających się zostały zablokowane.

Oprócz przeszkód politycznych dla zasadniczej reformy, które zawsze będą – kiedy jedni tracą władzę wtedy inni zyskują – jest też drugi powód, mniej podkreślany. To swoisty konserwatyzm szefów banków centralnych, którzy są niechętni zmianom. Częściowo jest to zrozumiałe: są odpowiedzialni za stabilizację i zaufanie do rynków, „nie chcą kołysać łodzią w czasie sztormu”. Ale problem w tym, że większe zmiany, skoro są już konieczne i nieuniknione, są możliwe dopiero w kryzysie, kiedy dotychczasowe środki nie działają.

Dlatego są więc dwie możliwe drogi uporządkowania dotychczasowego systemu monetarnego.

Pierwsza, to stopniowe zmiany dostosowawcze. Tę drogę praktycznie widzi prof. Rey. Jak komentuje to Robin Harding:

Stopniowa zmiana jest bardziej sensowna niż nagła rewolucja, ale działać trzeba już dziś.

Coś trzeba w końcu zrobić. Świat stracił szanse na ustabilizowany międzynarodowy system finansowy od czasu porzucenia standardu złota. Ale pierwszy warunek zmiany to chcieć coś zrobić.

Pierwszy warunek, żeby stworzyć nowy ład monetarny to mieć ambicję, aby spróbować to zrobić.

Otóż, jest też inna droga, wychodząca z bardzo pesymistycznej diagnozy konserwatyzmu sektora finansowego i banków centralnych, które zawsze ograniczają się do tymczasowych półśrodków. Na razie tylko rozpatrywana teoretycznie: czekać na kolejny kryzys światowy, który dopiero zmusi do radykalnych reform.

Przykładem jest stanowisko Edwarda Harrisona:

Problem polega na tym, że Bancor nigdy nie zostanie wprowadzony… przynajmniej dopóki nie będzie następnego Wielkiego Kryzysu.

Odwołuje się on do swojego artykułu z 2010 r., którego sam tytuł zawiera tezę: Wait for the next crisis for reform of the monetary system.

I dalej pisze:

Dopóki dopóty nie nastąpi kompletne załamanie gospodarki, będziemy mieli taki sam rozklekotany globalny system finansowy jak przed kryzysem – z tymi samymi bankami – zbyt dużymi, żeby upaść, z tymi samymi trudnościami w strefie euro i takim samym systemem walutowym z dolarem w centrum. Naprawdę nie dostrzegam, aby to mogło się zmienić w jakikolwiek nagły sposób bez kryzysu systemowego jak w latach 1930. czy 1940. Tak właśnie politycy reagują na wydarzenia – gadają i gadają dopóki tylko się da, a gdy coś się rozpadnie niezdarnie próbują poskładać to z powrotem.

Trudno o bardziej radykalne i jasne sformułowanie diagnozy. System patologiczny sam się nie zreformuje. Zawsze zablokują zmiany politycy, sektor bankowy, bankierzy centralni, wreszcie różne interesy i postawy konserwacji tego co jest. Konsekwencja: czekać tylko na jeszcze większy kryzys finansowy i  zarazem światowego systemu monetarnego, który już będzie nie do opanowania półśrodkami.

Edward Harrison jest znanym ekspertem – często wypowiada się w amerykańskich mediach (obecnie prowadzi portal Credit Writedowns i był blogerem Obserwatora Finansowego). Warto zauważyć, że podobną diagnozę, i to już uzasadnianą teoretycznie, formułuje Jan Toporowski w książce „Why the World Economy Needs a Financial Crash”, polskie wydanie: „Dlaczego gospodarka światowa potrzebuje krachu finansowego”, KiW 2012.

Tomasz Gruszecki jest profesorem Katolickiego Uniwersytetu Lubelskiego.


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test