Czym świat może zastąpić Bretton Woods II?

Wszystko zaczęło się od przerwania przez Nixona w 1971 r. już tylko formalnego wówczas pokrycia dolara (w rozliczeniach międzynarodowych) w złocie. Formalnie to nazywało się  tylko „zawieszenie” i dalej USA utrzymywały największe spośród wszystkich państw zasoby złota (8 tys. ton), ale w statucie MFW złoto, mimo że traktowane na równi z walutami rezerwowymi, nie mogło już być używane do rozliczeń  pieniężnych. To oznaczało koniec Bretton Woods, bezpiecznego porządku stałych kursów (z małymi wahaniami). Kursy walut stały się elastyczne i określane na bieżąco przez rynek walutowy, który od tego czasu zwiększył się do gigantycznych rozmiarów. Zaczął się Bretton Woods II, który trwa do tej pory. Ekonomiści i eksperci rynku międzynarodowego nawołują co jakiś czas do reformy i jakiś uzgodnień co do światowego systemu monetarnego – ostatnio mówił o tym raport BIS z 2010 r. – ale każde z państw chce zachować niezależność. Sprawa zaczęła być naprawdę poważna dopiero teraz. Jest bardzo dużo artykułów i propozycji zmian. „Financial Times” z 12.10.2010 radził, żeby USA zaczęły wyprzedaż swoich ciągle nie naruszonych, dużych zasobów złota, kiedy jego cena jest wyjątkowo wysoka, co zmniejszyłoby zadłużenie kraju. W tle dyskusji jest zapowiedź FED- u o posiedzeniu komitetu FOMC i na którym zadecyduje się  o kolejnym zwiększeniu emisji pieniądza (tzw. Quantitative Easing – QE2). FED będzie odkupywał od dealerów pierwszego rzędu papiery skarbowe i w ten sposób tłoczył płynność do gospodarki licząc na wzrost inwestycji i polepszenie koniunktury na giełdzie. Jak na razie pierwsza faza QE1 (zakończona w marcu br.) nie przyniosła rezultatu w postaci ożywienia. Banki zamieniły „złe” aktywa na gotówkę, a dane z sektora przemysłowego wskazują na znaczny wzrost płynności korporacji, która jednak nie jest przekształcana w inwestycje.

Mundell z żalem o starym systemie

Robert Mundell, lauret Nagrody Nobla z ekonomii za prace o optymalnym obszarze walutowym, uważany za „ojca euro”, w wywiadzie dla „Wall Street Journall” z 21.10.2010 z żalem wypowiada się o upadku systemu stałych kursów, które dały światowemu handlowi bezpieczeństwo do czasu ostatecznego oderwania dolara od kotwicy złota. Uważa, że administracja amerykańska nie rozumie i nie docenia roli dolara jako światowej waluty rezerwowej. Twierdzi, że w administracji amerykańskiej nie ma i od dawna nie było silnego przywództwa, jeśli idzie o międzynarodowy system monetarny. USA traktują dolara ciągle jako własny pieniądz, bez uwzględnienia skutków dla świata, w którym układ sił zasadniczo się zmienia na niekorzyść USA.

Według Mundella, naciski USA na Chiny, żeby rewaluowały swoją walutę są źle postawionym problemem, a ewentualne taryfy dyskryminacyjne przeciw Chinom mogłyby być zakwestionowane z punktu widzenia WTO. Prawdziwym problemem jest olbrzymi deficyt USA w obrotach z Chinami. Teraz praktycznie euro jest konkurentem dolara na międzynarodowym rynku finansowym. Rozwiązaniem przywracającym bezpieczeństwo systemu walutowego byłoby ustanowienie stałych (względnie) kursów dolar-euro zapewniających stabilizację wahań.

Do tego potrzebne byłoby jednak porozumienie na wysokim szczeblu, z zaangażowaniem EBC, krajów rozwijających się i oczywiście Chin, bez których nic się nie da zmienić.

Trzeba wrócić do Bretton Woods, które zdało – według Mundella – egzamin. “The whole  idea of having a free trade when you have gyrating exchange rates doesn’t make sense at all. It just spoils the effect of any kind of free trade agreement” – mówił Mundell w omawianym wywiadzie. Jeśli chce się mieć wolny handel na świecie, to kursy muszą być stabilne. Co więcej, obecny stan wirujących kursów jest chory i odpowiedzialny za gigantyczne obroty na rynku walutowym – obecnie osiągają one już 4 bln USD dziennie.

Kilka lat temu Mundell, w wywiadzie udzielonym w Polsce, wyraźnie opowiedział się przeciw płynnym kursom, mówiąc: pieniądz mierzy wartość, jak linijka długość, ale „przecież linijka nie może być elastyczna”.

Nasz pieniądz, wasz problem

Problem w tym, że postulat powrotu do stałych  kursów natrafia obecnie  na opór ważnych grup interesów. Elastyczne kursy jednym dają możliwość promowania własnego eksportu (jak Chinom), a innym (potężne lobby finansowe. zwłaszcza w USA i Wielkiej Brytanii ) dają stały i duży dochód z pośrednictwa na rynkach walutowych. Niewątpliwie stały kurs, z małym pasmem wahań, między dolarem a euro – jak postuluje Mundell – zwiększyłby bezpieczeństwo handlu i ułatwiłby kalkulację przedsięwzięć  w średnim i długim okresie.

Ale przy stałym kursie dolar/euro rząd i FED w USA nie miałby możliwości łatwej deprecjacji dolara, by pokryć koszty obsługi długu coraz tańszą (i gorszą) walutą, co robi i  zamierza robić dalej. Przy stałym kursie wymiany z dolarem rola euro jako waluty rezerwowej znacznie by się zwiększyła, co raczej nie jest w interesie USA. Przypomina się sławne stwierdzenie John Conally’ego, sekretarza Skarbu USA z lat 60., skierowane wówczas do Europy i Japonii: ”dolar  to nasz pieniądz, ale problem jest wasz” .

Paradoksalnie, za stałym kursem (renminbi z dolarem ) mogą opowiedzieć się Chiny, które związały swoją niedowartościowaną walutę z dolarem i zbierają z tego korzyści eksportowe. Nie jest zainteresowana takim rozwiązaniem Japonia, która co pewien czas podejmuje interwencje na rynku walutowym, by uniknąć aprecjacji jena. Stałe kursy głównych walut to zobowiązanie dla emitentów walut rezerwowych. Tak więc obecny system walutowy – a właściwie brak systemu – będzie trwał aż do całkowitego rozchwiania kursów, co będzie katastrofalne dla międzynarodowej wymiany. Konsekwencje tego poniesie cały świat.

Zgodni w ocenie

O ile Mundell główny problem widzi w relacji dolar/euro, to inni ekonomiści skupiają się na relacji kraje rozwijające się – kraje rozwinięte, zwłaszcza USA-Chiny.

„The Economist” z 19.10.2010  zrobił przegląd propozycji pod hasłem: co po Bretton Woods II?.  Ten renomowany tygodnik zamieścił wypowiedzi 8 wybitnych ekspertów.

Niemal wszyscy (poza Hansem-Wernerem Sinnem z Niemiec), krytykują obecny system i zgadzają się co do podstawowej przyczyny kłopotów. Jest nią ogromna i stale rosnąca rozbieżność  gospodarek. Gospodarki wschodzące zalewają rynki eksportem i gromadzą rezerwy dewizowe, a kraje rozwinięte tracą konkurencyjność i za mało oszczędzają. Dotyczy to zwłaszcza USA. G. Saint-Paul uważa, że ta nierównowaga w światowym handlu nie jest przypadkowa – leży w interesie tych gospodarek. Bardzo wysoka stopa oszczędności w Chinach jest tłumaczona różnymi przyczynami: regulacją rynku finansowego, niedorozwojem rynku krajowego na dobra konsumpcyjne, brakiem zabezpieczenia społecznego, co wymusza oszczędności, wreszcie polityką niskiej stopy procentowej. Ale – zwraca uwagę G. Saint-Paul – Chiny nie mają dobrego wyjścia: ponieważ doganiają kraje rozwinięte, realny kurs ich waluty musi w końcu umacniać się. Istotnie, w Chinach ma miejsce stopniowy wzrost płac.

Dużo większym problemem jest nadmierna konsumpcja w USA i za mała stopa oszczędności. Konsumpcja była napędzana przez bańkę na rynku nieruchomości. W dodatku specyfika rynku  finansowego USA powodowała, że USA inwestowały za granicą z wysoką stopą zwrotu, a reszta świata inwestowała w USA z niską stopą zwrotu, ale mając gwarancję płynności i bezpieczeństwa. Gilles Saint-Paul uważa jednak, że ta nierównowaga zostanie po kryzysie naturalnie zmniejszona. USA będą musiały zmniejszyć deficyt i potrzeby jego finansowania, a chińska nadwyżka oszczędności zmniejszy się. Dotąd realny kurs wymienny krajów rozwiniętych był przewartościowany. Po kryzysie kraje te będą musiały zwiększyć konkurencyjność i więcej eksportować, co będzie jednak oznaczało zmniejszenie siły nabywczej ludności.

Ameryka bez fundamentów

Bardzo ostro krytykuje USA za niską stopę oszczędzania (1,5  proc. PKB w 2009 r.) amerykanin  Laurence Kotlikoff, który jest mniejszym optymistą niż Gilles Saint-Paul co do możliwości samoistnego przywrócenia równowagi. Wypływ kapitału z USA powoduje niemożliwy do utrzymania deficyt obrotów bieżących. Gospodarce amerykańskiej brak zdrowych fundamentów. Zagraniczni inwestorzy zaczynają zdawać sobie z tego sprawę i w 2009 r. deficyt w obrotach bieżących spadł o 40  proc. Ale spadek zagranicznych inwestycji w USA występuje dalej razem ze spadkiem oszczędności i  bardzo niską stopą inwestycji krajowych netto  na poziomie 1,9 proc. PKB, co jest najniższą stopą krajowych inwestycji od 1934 r.!

Nawet jeśli stopa oszczędności w USA wzrośnie do 8 proc. to i tak, jego zdaniem, dalej będzie miał miejsce deficyt obrotów bieżących, a Chiny ciągle mają dużo wyższą stopę wzrostu PKB. W rezultacie Kotlikoff uważa, że problemem obecnie nie są kursy czy, jak pisze „ Bretton Woods III czy  IV”, ale istniejąca nierównowaga, z której nie ma łatwego wyjścia i różnica w konkurencyjności między Chinami a USA. Rozpędzona gospodarka chińska zbiera ciągle korzyści z utrzymywania nieuczciwej przewagi handlowej. Ważne są nie kursy nominalne, bo ceny i płace w krajach dostosowują się do realnych kursów wymiany. W rezultacie amerykańska presja na deprecjację renminbi nie dotyka najważniejszego problemu.

Blok z renminbi ?

Bardzo ciekawe są wypowiedzi Yang Yao i Guillermo Calvo. Ten pierwszy zwraca uwagę, że waluta rezerwowa nie jest zwykłym pieniądzem – nie może cyrkulować w obrocie ani też nie może być zwykłym wehikułem inwestycyjnym. Pieniądz rezerwowy potrzebny jest do przechowania wartości w czasie. Propozycje utworzenia globalnego pieniądza światowego są obecnie nierealne, wymagałyby powołania globalnego światowego banku centralnego (warto jednak zwrócić uwagę, że w zeszłym roku władze chińskie występowały z projektem utworzenia światowej waluty rezerwowej, która zastąpiłaby dolara). Rozwiązaniem, które prawdopodobnie naturalnie powstanie, jest konkurencja (i kooperacja) między najważniejszymi walutami. Chińskie renminbi mogłoby w tym wziąć udział, gdyby władze chińskie otworzyły się na przepływy kapitałowe. G20 mogłoby – teoretycznie – stworzyć taki mechanizm. Ale obecny system swobodnych kursów umożliwia USA przerzucanie swoich kłopotów krajowych na resztę świata. Jakąś alternatywą byłoby stopniowe powstawanie bloków walutowych, a jeden z tych bloków mógłby być oparty na renminbi.

W podobnym kierunku idzie Guillermo Calvo. Wychodzi on z założenia, że obecnie mało prawdopodobny byłby wzrost importu i deficytu obrotów bieżących w gospodarkach wschodzących, zwłaszcza chińskiej. Nie chcą one dopuścić do wzrostu napływu kapitału, zwłaszcza, że mają niekorzystne doświadczenia pod tym względem i obawiają się aprecjacji własnej waluty. Rząd Brazylii wyraził to ostatnio wprost (a inne kraje emerging markets też mówią o wprowadzaniu ograniczeń). Powstaje zatem pat – kraje te obawiają się dostosowań w krótkim czasie, a z drugiej strony nie bardzo widać możliwość takich dostosowań po stronie państw rozwiniętych, zwłaszcza USA. W rezultacie kraje emerging markets mogłyby – gdyby doszły do porozumienia – stworzyć blok walutowy oparty na renminbi, a waluty innych krajów emerging markets kursowałyby w wąskim paśmie. Powstałaby chińska strefa walutowa. Zwiększyłoby to znaczenie waluty chińskiej, o co skądinąd  Chiny zabiegają. Chiny musiałyby się  jednak zgodzić na płynny kurs swojej waluty w stosunku do najważniejszych walut. Czy można to nazwać Bretton Woods III?

Problem w tym, że wymaga to czasu, a kraje emerging markets konkurują też między sobą. Władze chińskie mogą się obawiać, że straciłyby obecną przewagę konkurencyjną i cenową. I jeszcze jeden warunek – kraje wchodzące w skład takiego bloku nie mogłyby dopuścić do nieskoordynowanego napływu kapitałów z krajów rozwiniętych, jak to było dotąd, bo waluta bloku umacniałaby się i system uzgodnionych kursów pęknie. Tak więc porozumienie musiałoby obejmować  ograniczenie napływu kapitałów z krajów rozwiniętych. Jak widać, rozwiązanie takie najeżone jest sprzecznościami interesów.

To jest pat

W dyskusji prowadzonej przy udziale wybitnych ekonomistów mamy więc wskazanie na impas, w jakim znajduje się gospodarka amerykańska, z bardzo niską stopę wzrostu, inwestycji i oszczędności. Jednocześnie jest ona uzależniona od konsumpcji, a więc i od importu. To daje przewagę Chinom, których władze z dużą ostrożnością podchodzą do propozycji zmian. Sytuacja jest patowa. Nie widać szans (także i politycznych) na radykalną zmianę struktury gospodarki amerykańskiej, na przyspieszony jej wzrost w najbliższych kilku latach. Kolejny dodruk pieniędzy przez Fed może spowodować dodatkową płynność, która w końcu wyleje się z USA i spowoduje presję na aprecjację walut krajów EM, które z kolei będą się przed tym bronić, ograniczając przepływy kapitałowe. Na razie mówi się tylko o groźbie wojny walutowej, ale jak tak dalej pójdzie, to do niej dojdzie. Wiele wskazuje na to że władze USA założyły cichą deprecjację dolara, żeby spłacać rosnący dług to zaś w końcu wzbudzi gwałtowne ruchy na rynku walutowym i dalsze skokowe wahania kursów. Strefę euro, skupioną na własnym problemach, też to w końcu dotknie. Jeśli planowane, ostre ograniczenia wejdą w życie, euro zacznie niebezpiecznie umacniać się w stosunku do dolara, a gospodarki strefy będą tracić konkurencyjność. Może się okazać że Mundell i tym razem ma rację – konieczne będzie jakieś porozumienie o ograniczeniu pasma wahań: euro-dolar.

Tomasz Gruszecki jest profesorem Katolickiego Uniwersytetu Lubelskiego.