Wyznaczniki użyteczności walut międzynarodowych

22.08.2019
Niedobór płynności może skutkować zmniejszeniem użyteczności waluty międzynarodowej – wykazało badanie czynników wpływających na użyteczność czterech głównych walut międzynarodowych. Zanalizowano w szczególności, jak ryzyko płynności danej waluty wpływa na jej użyteczność.

Euro i dolary (Envato)


Dolar amerykański był kluczową walutą w międzynarodowym systemie walutowym ustanowionym w Bretton Woods. W tym systemie, władze monetarne Stanów Zjednoczonych powiązały wartość dolara ze złotem, podczas gdy władze innych krajów powiązały swoje krajowe waluty z dolarem amerykańskim. To pozwoliło na utrzymanie stabilności kursów wymiany między poszczególnymi walutami. Jednakże system z Bretton Woods został rozmontowany w 1971 roku, po tym jak amerykańskie władze monetarne zawiesiły wymienialność dolara amerykańskiego na złoto. W obecnym międzynarodowym systemie walutowym wciąż utrzymuje się pozycja dolara jako waluty kluczowej, chociaż nie ma żadnej reguły, zgodnie z którą należałoby go stosować. Zjawisko to znane jest jako inercja w stosowaniu waluty kluczowej.

Waluta kluczowa wybierana jest ze względów ekonomicznych, które obejmują koszty i korzyści związane z jej stosowaniem. Zatem na ciągłe funkcjonowanie danej waluty jako kluczowej wpływa inercja tych kosztów i/lub korzyści.

Liczne, dotychczasowe badania dotyczyły różnych funkcji dolara amerykańskiego jako waluty kluczowej. Dla przykładu, Chinn i Frankel (2007, 2008) skupili się na roli dolara jako międzynarodowej waluty rezerwowej. Goldberg i Tille (2008) analizowali funkcję dolara jako waluty transakcyjnej w handlu międzynarodowym. Przykładowo, Ito i in. (2013) zanalizowali wszystkie japońskie firmy produkcyjne notowane na giełdzie w Tokio odnośnie preferowanej waluty, w której wystawiane są faktury. Europejski Bank Centralny (2015) informował natomiast o rosnącym znaczeniu euro jako waluty międzynarodowej pod względem trzech funkcji: jako waluty rezerwowej, transakcyjnej i waluty występującej na rynkach finansowych.

W celu zanalizowania kosztów i korzyści z tytułu posiadania waluty międzynarodowej wykorzystujemy model pieniądza w funkcji użyteczności (Money in the Utility Function, Sidrauski 1967, Calvo 1981, 1985, Obstfeld 1981, Blanchard i Fischer 1989).

Przeprowadziliśmy badanie empiryczne użyteczności czterech walut międzynarodowych: dolara amerykańskiego, euro, jena japońskiego i funta brytyjskiego, wykorzystując dynamiczny model dla danych panelowych w odniesieniu do okresu od III kwartału 2006 do IV kwartału 2017 roku. Dla oszacowania współczynników funkcji użyteczności pieniądza dla badanych walut dokonano estymacji trzech składowych równania: zasobów danej waluty międzynarodowej, oczekiwanej inflacji w krajach analizowanych walut oraz realnej stopy procentowej.

Jako źródło informacji o zasobach danej waluty wykorzystano dane Banku Rozrachunków Międzynarodowych na temat całkowitego zadłużenia denominowanego w walucie krajowej i zadłużenia denominowanego w walucie obcej dla rynku walutowego euro w relacji do zasobów danej waluty międzynarodowej. Oczekiwane stopy inflacji wyznaczone zostały na podstawie kalkulacji tempa zmian faktycznego poziomu CPI oraz przewidywanego poziomu CPI oszacowanego przy założeniu, że poziom cen w każdym okresie jest zgodny z procesem ARIMA (p, d, q). Realną stopę procentową oszacowano na poziomie 2,0 proc. dla rozpatrywanych walut.

Na przestrzeni całego badanego okresu, zmiany użyteczności dolara amerykańskiego, euro, jena japońskiego i funta brytyjskiego oscylowały, odpowiednio, w okolicach 0,55, 0,35, 0,02 i 0,08. Stwierdziliśmy, że w III kwartale 2008 roku użyteczność dolara amerykańskiego gwałtownie spadła, natomiast użyteczność innych walut wzrosła, w szczególności użyteczność euro znacznie wzrosła w tym kwartale.

W naszym badaniu podejmujemy także próbę ustalenia – czy premia za ryzyko płynności w przypadku waluty międzynarodowej wpływa na jej użyteczność? Jako wyznacznik premii za ryzyko płynności przyjmujemy zmiany w spreadzie między stopą Overnight Indexed Swap (OIS) (USD, 3 miesiące) a stopą obligacji skarbowych USA (USD TB) (USD, 3 miesiące).

Premia za ryzyko płynności w przypadku waluty międzynarodowej wpływa na jej użyteczność.

Niedobór płynności oznacza, że dla ​​podmiotów gospodarczych korzystanie z danej waluty w międzynarodowych transakcjach gospodarczych jest uciążliwe, co zmniejsza jej użyteczność.

Niedobór płynności w przypadku dolara amerykańskiego utrzymywał się w latach 2006–2008. Ten niedobór spadł jednak do poziomu poniżej 0,1 proc. po tym, jak System Rezerwy Federalnej rozpoczął pod koniec 2008 roku realizację polityki luzowania ilościowego, jednocześnie zawierając i przedłużając porozumienia o wzajemnej wymianie walut (porozumienia swapowe) z innymi głównymi bankami centralnymi w celu zapewnienia im płynności w walucie USA.

Z naszej analizy empirycznej uzyskaliśmy następujące wyniki. Po pierwsze, zmiana w użyteczności danej waluty w poprzednim okresie ma znaczący dodatni wpływ na zmianę użyteczności tej waluty w bieżącym okresie. To sugeruje, że użyteczność danej waluty zwykle zmienia się w tym samym kierunku, co zmiana w poprzednim okresie. Dla przykładu, jeśli użyteczność danej waluty spada, założyliśmy, że waluta ta będzie używana rzadziej niż w poprzednim okresie, co następnie kontynuowane będzie w kolejnym okresie.

Po drugie, zmiana premii za ryzyko płynności ma ujemny wpływ na zmianę użyteczności danej waluty. Niedobór płynności redukuje użyteczność waluty międzynarodowej.

Po trzecie, zmiana udziału danej waluty w przepływach kapitałowych ma wpływ na zmianę użyteczności tej waluty.

Uznaje się, że użyteczność waluty międzynarodowej rośnie w wyniku polityki, która zwiększa płynność waluty lub zwiększa jej udział w międzynarodowych przepływach kapitałowych. Być może rządy będą mogły przyspieszyć proces internacjonalizacji swoich walut krajowych poprzez takie właśnie zwiększenie użyteczności walut międzynarodowych. 

 

Eiji OgawaProfesor, Wyższa Szkoła Handlu i Zarządzania (Finanse Międzynarodowe), Uniwersytet Hitotsubashi; Pracownik naukowy, Japoński Instytut Badań Gospodarki, Handlu i Przemysłu

Makoto Muto – Doktorant, Uniwersytet Hitotsubashi

 

Artykuł po raz pierwszy ukazał się w VoxEU.org (tam dostępna jest pełna bibliografia). Tłumaczenie i publikacja za zgodą wydawcy.


Tagi


Artykuły powiązane

Popularne artykuły

test